Все американские индексы вчера закрылись в плюс, но торги проходили по медвежьему сценарию. Свечная картина – близка к медвежьей.
Если бы тело свечи (см. на рисунке) было чуть поменьше, то получилась бы чисто медвежья свеча. Впрочем, в настоящее время, когда рынки манипулируются по моей оценке на 70%, свечному анализу не стоит слишком доверять. Гораздо надежнее работают различные уровни и менее очевидные и известные закономерности.
Вчера индекс S&P500 перешагнул рубеж в 1300 пунктов, но, как я и обещал, долго там не задержался.
Это совершенно типичное поведение рынков. После обновления максимумов следует коррекция. Сейчас фьючерс восстанавливает свои позиции после вчерашнего падения и прошел вверх уже ½ от вчерашнего падения.
Американский рынок отторговался гораздо хуже европейских и азиатских.
Из вчерашнего вью рынка
Еще раз хочу обратить внимание на финансовый сектор фондового рынка США: у него нет потенциала для роста. На это неделе отчитываются крупные банки: сегодня – Citi, 18.01-GS, 19.01 – BofA и Morgan Stanley. Скорее всего, выход отчета будет использоваться для фиксации прибыли. А рост сектора за месяц составил порядка 25% - есть, что фиксировать. Без участия банковского сектора рост будет затруднителен.
Как видно на рисунке, можно констатировать, что разворот банковского сектора начался.
Сегодня отчитывается Goldman Sachs.
ИМХО рынкам осталось еще расти от силы 1-2 дня, а, возможно, что рост уже закончился.
Рынок уже 5 дней торгуется выше октябрьских максимумов. Все любители входить на пробое уже имели достаточно возможностей войти в рынок.
На опционном рынке (см. на рисунке) вчера трейдеры активно покупали путы, о чем свидетельствует put/call коэффициент.
На рисунке также показаны настроения блоггеров на Ticker Sense (опросы проводятся по четвергам, а публикуются по понедельникам). Следует отметить, что c начала декабря bullish меньше 41% был всего две недели (которые указаны здесь на рисунке). Этот опрос выражает точку зрения достаточно высококвалифицированных трейдеров - авторов блогов.
Вчера писал, что на рынке минимальное количество шорта. Нашел график, иллюстрирующий этот факт.
ZH пишет:
Согласно последнему двухнедельному обновлению NYSE сумма коротких позиций к концу 2011г. находилась на весьма скромном уровне в 12,8 млрд. акций, показав резкое снижение с 13,4 млрд. и 14,2 млрд. 2 и 4 недели назад, и очень далеко от максимума в 16 млрд. акций, показанного в конце сентября.
Ещё одним доказательством предполагаемого «шортокрыла» в конце года является то, что сумма коротких позиций в QQQ (NASDAQ ETF) рухнула к концу декабря на 43% на минимумы января 2001 (11-летний!).
Таким образом «топливо» для движения рынка вверх в виде коротких позиций отсутствует и наверно многие, кто сейчас в лонгах, используют дальнейшее стояние на этих уровнях для фиксации прибыли. На мой взгляд плеймейкерам, если у них нет в планах тащить рынок выше 1350 пунктов по индексу S&P500, что мне представляется весьма-весьма маловероятным, нельзя дальше медлить, иначе все лонгисты разбегутся и сдавать свои лонги им уже будет некому.
А впереди февраль-март, где у рынков будет очень много всего негативного.
В частности, в ближайшее время вслед за понижением суверенных рейтингов агентством S&P должно последовать понижение рейтингов банков и страховых компаний. Это коснется многих крупных европейских банков и компаний. Вчера агентство S&P выпустило документ под названием: «Как наши действия по рейтингам государств могут повлиять на других эмитентов долга в регионе».
Желающие могут ознакомиться на английском языке здесь:
Эта акция повлечет за собой необходимость для банков предоставления дополнительных залогов и другие неприятные моменты, которые негативно отразятся на рискованных активах.
Вчера я неправильно вас информировал об ANTI-POMO. Операция состоится сегодня. Сегодня также состоится POMO вполовину меньше, но к нему прибавится вчерашний объем ( вчера POMO отменили по техническим причинам) и всего POMO составит ¾ от ANTI-POMO и наверно компенсирует проходящий ANTI-POMO.
Итак, в ближайшие пару дней я ожидаю снижение в район 1270 пунктов по индексу S&P500, где рынок, скорее всего, будет выкуплен и последует наверно последнее в этом квартале возвращение к уровню 1300 пунктов. Возможно последует попытка закрыть неделю выше 1300 пунктов ( это зависит от того, насколько есть в этом смысл плеймейкерам с точки зрения экспирации опционных контрактов).
Однако существует вероятность, что рынок уже не обновит вчерашних максимумов, ибо, как я уже отметил, тянуть плеймейкерам дальше уже нельзя...
Вчера индекс S&P500 перешагнул рубеж в 1300 пунктов, но, как я и обещал, долго там не задержался.
Это совершенно типичное поведение рынков в настоящее время. После обновления максимумов сразу следует коррекция.
Все американские индексы вчера закрылись в плюс, но торги проходили по медвежьему сценарию. Свечная картина – близка к медвежьей
Сейчас фьючерс восстанавливает свои позиции после вчерашнего падения и прошел вверх уже ½ от вчерашнего падения.
ИМХО рынкам осталось еще расти от силы 1-2 дня, а, возможно, что рост уже закончился.
Рынок уже 5 дней торгуется выше октябрьских максимумов. Все любители входить на пробое уже имели достаточно возможностей войти в рынок.
Итак, в ближайшие пару дней я ожидаю снижение в район 1270 пунктов по индексу S&P500, где рынок, скорее всего, будет выкуплен и последует наверно последнее в этом квартале возвращение к уровню 1300 пунктов. Возможно последует попытка закрыть неделю выше 1300 пунктов ( это зависит от того, насколько есть в этом смысл плеймейкерам с точки зрения экспирации опционных контрактов).
Однако существует вероятность, что рынок уже не обновит вчерашних максимумов, ибо, тянуть плеймейкерам дальше уже нельзя...
Подробности во вью рынка, который выйдет в течение ближайшего часа.
Амеры после своего выходного (дня Лютера Кинга) сделали попытку вне сессии пройти 1300 по фсипу, и это им удалось (хай 1302.5), но в основную сессию эту попытку "не засчитали", и вернули фсипку к 1285 (сегодня утром 1293). По идее на этом прощание с 1300 надо бы признать состояшимся, и давать отмашку на резкое движение вниз, к 1225-1230 для начала, причем эти -60-70 пунктов фсип может пройти буквально за несколько ближайших дней. Для этого им не стоит уходить выше 1297, и конечно медвежьим фиаско будет проход 1305 по фсипу, это будет означать, что медведи совершенно не контролируют быков))). Ситуация вполне очевидная для падения, и максимум что пока получается у бычков - это отодвинуть сроки, практически неделю выгадали уже, так что больше времени на раскачку у мишек нет.
Брент 112, небольшой отскок после 110 состоялся, тоже в принципе пора снова вниз.
Наши были вполне логичны и последовательны, увидев фсип у 1300, прошли к прежнему хаю 1485 по мамбе, и благодаря тому, что медведи к этому времени уже умудрились нацепили плечевые шорты, на их откупе прошли до 1495, однако закрылись внутри зоны сопротивлений 1485-88. В принципе наши правильно играют внешний фон, и при этом вовсе не покупают с целью 1600, так что вполне можно играть от шорта и дальше, избегая плечей, первое снижение -5% будет быстрым, и после пары дней топтания, когда все затарятся на отскок, получатся новые -5%, и это все стоит играть в шорте, вероятность такого развития событий велика, но конечно фсип и нефть должны указать нам дорогу. Поэтому какой-то небольшой подъем утром за счет сильных ГП и Лука может быть, но потом с открытием европы уже должно пойти правильное движение вниз. Самое трудное сделать первые -2%, потом поедем как по обледенелой горке.
Во вторник американские фондовые индексы формально завершили день ростом, однако по факту видно, что весь прирост был получен лишь благодаря сильному гэпу на открытии торгов. Позитив создала благоприятная статистика из КНР и уверенное снижение доходностей на европейских долговых аукционах. Однако на заокеанском рынке акций почти всю сессию преобладали неагрессивные продажи. В лидерах снижения оказались акции банковского сектора, где хороший отчет Wells Fargo (годовая чистая прибыль выросла на 29%) был нивелирован слабыми квартальными данными от Citigroup (годовые доходы снизились на 10% с ростом расходов на 7%). В результате, индекс S&P-500 так и не смог вчера закрепиться выше уровня сопротивления 1300 п.
Курс единой европейской валюты за последние сутки нестабилен (EUR/USD 1,2780) на фоне неурегулированных греческих долгов. Руководство агентства Fitch заявило, что правительству Греции не удастся избежать дефолта, однако он будет «упорядоченным». Аналитики Standard & Poor’s также ждут дефолта по долговым обязательствам этой страны в ближайшей перспективе. Пока неясно, как отнесутся рейтинговые агентства к тому, что Греция все же подпишет соглашение о списании 68% своих долгов с пулом частных кредиторов. Сегодня отношение инвесторов к покупке риска определит аукцион по размещению векселей Португалии.
В среду мы ожидаем увидеть открытие торгов на наших биржах в нейтральной зоне. Вчера российские фондовые индексы обновили максимумы с начала года, а индекс ММВБ закрепился выше пробитой границы сопротивления на 1480п. Потенциальной точкой роста теперь может стать сильный рубеж наклонного и горизонтального сопротивления, проходящий сейчас возле отметки 1535п. Спрос в акциях Газпрома, ВТБ и ГМК будут удерживать наши индикаторы от существенной просадки. Хотя сегодня мы больше настроены, увидеть день нисходящей консолидации. Фьючерс РТС стоит торговать на покупку при снижении к уровню 145500 п. с целью возврата к 149 тыс. п. в четверг.
В среду пройдут аукционы по размещению бондов Португалии на 2,5 млрд. евро и Германии на 4 млрд. евро. Квартальнуюотчетностьпредставят: Bank Of New York Mellon, Goldman Sachs, US Bancorp. Помимо этого ждет выхода статистики из США в 17-30 по индексу цен производителей за декабрь. В 18-15 выходят данные по объему промышленного производства и загрузке производственных мощностей за декабрь. В 19-30 Минэнерго США выдаст отчет по запасам нефти и нефтепродуктов. В четверг отчитываются Bank of America, American Express и Morgan Stanley, также намечены аукционы по размещению 10-ти, 15-ти и 30-летних испанских бондов.
Вчерашние торги на нашем рынке начались на позитивной ноте, но затем до конца торгов рынок «охлаждался». Такие движения характерны для бычьего рынка. Встряхивание «лонга» и засаживание биржевой толпы в «короткие» позиции (чтобы было топливо для роста). На рынке появились «лонги», а значит, появились и проливы.
Существенно вырос индекс перспектив конъюнктуры в Германии, были опубликованы данные по ВВП Китая за последний квартал 2011 года. Экономика страны выросла в годовом исчислении на 8,9% в последние три месяца 2011 года (лучше ожиданий). Краткосрочные аукционы Испании и Греции прошли позитивно и показали снижение процентных ставок (после того как агентство S&P в пятницу снизило рейтинг Испании, сильный аукцион вдохнул в инвесторов уверенность).
При открытии рынка ожидаю его незначительное снижение (до 0,3%). Вчера индекс ММВБ не смог преодолеть зону сопротивления 1480-1500 пунктов - позиция «вне рынка» остается актуальной. Февраль непростой месяц для фондового рынка, поэтому сейчас крупные игроки будут «тянуть» котировки наверх, что бы в конце января раздать акции всем желающим. Традиционные индикаторы состояния мировой экономики весьма противоречивы. Индекс фрахта судов Baltic Dry находится на очень низких значениях. Отчасти виноват сезонный фактор. Зато цены на медь растут уже восемь дней и вплотную подошли к максимумам ноября прошлого года. Вчера медные цены прибавили более чем 2% . Учитывая, что этот металл используется и в трансформаторах и в автомобилях и водопроводных трубах, можно сделать вывод. что с реальной экономикой не все так плохо. Кстати, интересный сюжет выложен на сайте dw-world.de. Пилот авиакомпании Lufthansa Cargo говорит, что по тому насколько загружен его самолет он судит о состоянии экономики в различных частях мира. В Америку самолеты этой авиакомпании сейчас летают с максимальной загрузкой.
Вчерашняя отчетность Citigroup показала резкое падение доходов и прибыли за четвертый квартал, поэтому акции Citigroup упали более чем на 8%. Акции Bank of America снизились на 1.97%, JP Morgan Chase на 2,81%, Morgan Stanley на 2,29%. Ожидаем, что на нашем рынке акции «Сбербанка» об. будут чувствовать себя неуверенно. А вот акции нефтегазового сектора США показали динамику «лучше рынка» – отраслевой индекс от AMEX закрылся с повышением 1,3% и на нашем рынке нефтегазовые акции будут чувствовать себя уверенно. Краткосрочная динамика курса валютной пары Eur/Usd сменилась на повышательную, поэтому «медведям» не удается пробить уровень поддержки $110,5 на графике нефти марки Brent.
Сейчас для рынка важны любые новости из Греции. Получат ли Афины очередной пакет финансовой помощи? На этой неделе представители «тройки» начали анализ мер, которые предпринимает греческое правительство, чтобы предотвратить дефолт.
У Роснефти все хорошо. Ее ждет и рост добычи, и рост запасов, и рост дивидендов... Только вот одна беда: заслуги и оптимистичные перспективы компании уже практически полностью учтены в текущих котировках ее акций. Посему обыкновенным акциям Роснефти присуждается рекомендация «держать» с целевой ценой в 262,5 рубля. Потенциал роста от цены закрытия 16 января составляет 15%.
Начнем повесть о прекрасной Роснефти с самого очевидного достоинства. Это хорошая «родословная». Роснефть, как госкомпания, имеет доступ кшельфовым месторождениям России из нераспределенного фонда недр на внеконкурсной основе. Возможные запасы нефти лишь на трех участках Карского моря, которые будут разрабатываться совместно с ExxonMobil, соответствуют доказанным, вероятным и возможным запасам Роснефти на 2010 год в 36 млрд барр. Но в отличие от другой крупнейшей государственной корпорации сектора — Газпрома, Роснефть еще и эффективно управляется, являясь одной из самых рентабельных компаний сектора. По моим прогнозам, эта тенденция продолжится и в дальнейшем.
Основные месторождения Роснефти, расположенные в Западной Сибири (2010: 67% добычи), вступили в стадию падающей добычи, но компании удастся стабилизировать добычу в регионе, а также компенсировать падение за счет ее наращивания в Восточной Сибири. Именно там находятся наиболее перспективные новые проекты в России: Ванкор (PRMS: 1,6 млрд бнэ) и Верхняя Чона (доля Роснефти — 26%, PRMS — 1,1 млрд бнэ).
Разработка месторождений Восточной Сибири позволяет Роснефти существенно расширить рынки сбыта в Азии. Компания уже имеет 20-летний контракт с CNPC на поставку нефти в Китай в объеме 15 млн тонн в год. К 2020 году в Азию будет продаваться треть добытой нефти (2010: 27%) и пятая часть произведенных нефтепродуктов (2010: 21%).
Производственные мощности Роснефти в России (2010: 51 млн т) позволяют перерабатывать почти половину добываемой нефти. С учетом недавнего приобретения Ruhr Oel этот коэффициент увеличился до 57%. Роснефть владеет наливными терминалами в Черном море, на Дальнем Востоке, на северо-западе России, а также долей в Каспийском трубопроводном консорциуме. Все это позволяет компании оптимизировать расходы на экспорт. Пока же за счет большого объема экспортируемой нефти Роснефть является одним из главных бенефициаров введения «системы 60-66-90». Чистая прибыль компании в 2012 году увеличится на 12%.
Дивидендная доходность акций Роснефти на сегодня самая низкая по отрасли (2010: 1%), но в будущем это должно измениться. Доля чистой прибыли, направляемая на дивиденды, будет расти более чем на 20% в год. А payout по US GAAP к 2015 году достигнет 17%.
C целью расчета справедливой стоимости акций Роснефти я построил модель дисконтированных денежных потоков до 2020 года.
По моим расчетам, стоимость обыкновенной акции Роснефти к концу 2012 года должна достигнуть $8,75. С учетом текущих котировок акциям присваивается рекомендация «держать», потенциал роста — 15%.
Наверно нам так и не удастся увидеть подлинную реакцию рынков на решение агентства S&P, поскольку много других событий заслонят нам этот эффект.
Как и полагается, на третьей неделе месяца выходит вся ключевая статистика по основным странам.
Сегодня:
CPI Великобритании: ожидается, что наконец начнется его снижение. Это откроет дорогу новому раунду QE от BOE. Значение ниже ожиданий будет негативно для GBP и рискованных активов.
CPI еврозоны: не должен повлиять на рыночную ситуацию. Данные инфляции никак не влияют на квази QE, проводимое ЕЦБ в виде 3-хлетних LTRO. Обычный QE тоже идет медленными темпами в виде покупки облигаций по программе SMP.
Германский ZEW: текущее значение примерно на уровнях лета –осени 2008 года – когда начинался кризис( очень симптоматично!). Скорее всего, выйдет в районе ожиданий: нейтрально или позитивно для рискованных активов. Хуже ожиданий маловероятно.
Индекс деловой активности в производственном секторе Нью-Йорка – здесь в принципе могут быть неприятные неожиданности.
Решение по ставке Банка Канады. В Канаде с экономикой все обстоит благополучно, но данные по занятости немного ухудшились. Нет оснований ожидать ужесточения монетарной политики. Скорее будет негативно для канадского доллара и рискованных активов (особенно нефти).
Вышедшая ночью статистика по промпроизводству и ВВП Китая оказалась положительна.
Следует иметь в виду, что 23 января в Китае празднуют наступление Нового Года, и в связи с этим большая часть азиатской торговли уйдет в отпуск с конца этой недели до конца следующей.
На следующей неделе состоится двухдневное заседание ФОМС, подготовку к которому рынки тоже возможно начнут уже на этой неделе. Существует большая вероятность запуска программы покупки MBS (ипотечных бумаг). Ее ожидают большинство первичных дилеров, к ней реально подготовился PIMCO. В общем и целом, это позитивно для длинного спектра кривой доходности US Treasuries и, следовательно, негативно для акций и других рискованных активов. Но это ИМХО, поскольку часто слышу по СМИ другие точки зрения.
Агентство S&P вчера официально объявило о понижении рейтинга EFSF с ААА до АА. Никакой реакции рынков на это не последовало: это событие вполне ожидалось рынками.
За время, пока в Америке был выходной, рынки заметно выросли. Американский фьюч вплотную подошел к значению 1300 пунктов; значение индекса соответственно на 4-5 пунктов выше. Думаю, что максимальный потенциал роста у фьюча 1302-1303 пункта.
На этой неделе внимание будет приковано к переговорам относительно PSI в списании долгов Греции. Несмотря на то, что договорились списывать 50%, что вызывает несогласие группы инвесторов, и власти не знают, как их уломать, рынок упорно котирует процесс списания 80% долга. Здесь есть заметное противоречие.
Существует немаленькая вероятность очередного срыва переговоров, что может быть воспринято рынком как уже совсем близкое признание дефолта.
В календарном плане аукционов по размещению госдолга в еврозоне на этой неделе акцент смещен на конец недели, когда состоится размещение 4-10-летнего долга Испании и 2-30-летнего долга Франции (особо интересно). С краткосрочным долгом (до 3 лет) проблем нет, поскольку проводимые ЕЦБ 3-хлетние аукционы LTRO создали у рынка представление, что покупка долга сроком до 3 лет является совершенно безопасным делом.
Думаю, что и размещение длительных бумаг пройдет успешно, поскольку ЕЦБ выдал достаточно денег для того, чтобы обеспечить хотя бы успешное первичное размещение долга. С большой вероятностью существую негласные договоренности на этот счет.
Ситуация на рынке очень шаткая. С одной стороны рынок не хочет падать – сейчас уже никто не испытывает проблем с деньгами. Неясно при этом –что покупать. Доходности US Treasuries малопривлекательны. При этом уровни по рискованным активам уже достаточно высокие, особенно если смотреть с учетом индекса доллара.
EURO в последнее время стал валютой фондирования. EURO/USD на мой взгляд сейчас раскоррелирован с рискованными активами: т.е. при росте этой пары мы можем спокойно увидеть снижение рискованных активов. Поэтому здесь лучше наблюдать за парой EURO/AUD.
Пара AUD/USD сегодня утром приблизилась к сильному уровню сопротивления: 200-дневной скользящей средней. Она проходит на 1,407, а максимум по AUD/USD сегодня был 1,396.
Даже если сегодня открытие рынка произойдет выше 1300 пунктов – впервые с 1 августа прошлого года, не думаю, что он там надолго задержится.
Еще раз хочу обратить внимание на финансовый сектор фондового рынка США: ИМХО у него нет потенциала для роста. На этой неделе отчитываются крупные банки: сегодня – Citi, 18.01-GS, 19.01 – BofA и Morgan Stanley. Скорее всего, выход отчета будет использоваться для фиксации прибыли. А рост сектора за месяц составил порядка 25% - есть, что фиксировать. Без участия банковского сектора рост будет затруднителен.
На мой взгляд, американский рынок сейчас выглядит несколько перекупленным по сравнению с европейским. Поэтому очень вероятно в ближайшие дни увидеть неоднократно следующий сценарий: рост в европейскую сессию, затем фикс в американскую. В этом случае динамика европейского рынка будет лучше по сравнению с американским.
Сегодня состоится ANTI-POMO. В этом году во время январского ралли его влияние не ощущается.
Америка вчера не торговала, поэтому некоторые идеи из вчерашнего вью вполне сохранили актуальность.
Не думаю, что понижение рейтингов в ближайшей перспективе станет поводом для сильного движения вниз, в т.ч. и EURO, поскольку оно в значительной степени уже заложено в цены.
Полагаю, что на этой неделе мы увидим боковик примерно в диапазоне 1270-1300, возможно с выходом к концу недели даже слегка выше 1300 пунктов по индексу S&P500.
Put/call коэффициент установил минимум с августа прошлого года. Значение бычье, даже чрезмерно бычье. Это вызывает опасение. На рынке мало шорта, и это никак не может быть позитивом для рынка.
Эта неделя должна стать очень волатильной. На неделе будет очень много статистики и очень много отчетов компаний (перечень наиболее важных во вчерашнем вью), наиболее насыщенные дни – среда и четверг. В пятницу пройдет экспирация опционов.
17 января, во вторник, в 17:00 мск корпоративную отчетность за IV квартал 2011 года помимо Citigroup представит крупнейший по капитализации и четвертый по размеру активов в США банк – Wells Fargo.
Wells Fargo сейчас больше, чем Bank of America, Goldman Sachs и Morgan Stanley вместе взятые.
Wells Fargo имеет такое же значение для граждан США, какое Сбербанк для граждан России. Он, так же как и Сбербанк, в большей степени сконцентрирован на обслуживании розничных клиентов и несколько далек от инвестиционной деятельности.
Сравнительные рыночные коэффициенты ведущих американских банков:
Основные параметры и прогнозы по отчетности Q4’11 Wells Fargo, согласно данным Bloomberg, представлены ниже:
Основные события:
1/ Понижение рейтингов от S&P по Европе - главный вопрос, что будет с EFSF - под AAA Франции там было заложено 180 млдр. евро...
2/ Частные инвесторы не договорились о списании греческих долгов - сегодня для переговоров привлекли Меркель и Саркози. Глава комитета по долгам Греции сегодня отправляется на консультации с МВФ.
3/ Клиринговая палата LCH в пятницу таки повысила маржинальные требования по итальянским облигациям:
Движения могут начаться после французских аукционов в 18:00 мск - оценим реакцию инвесторов после понижения рейтинга, однако бумаги с кроткой дюрацией обычно пользуются хорошим спросом. пара EUR/USD как всегда покажет расклад сил.
Источник: Bloomberg
4/ Венгрия может не получить транш помощи от ЕС и МФВ из-за смены статуса национального ЦБ.
График. Помесячное распределение выплат по основной сумме долга и процентам Венгрии, млн. евро Источник: Bloomberg
5/ Завтра утром будет опубликован большой блок статистики по Китаю – слабые прогнозы, но смягчение монетарной политики не за горами.
Злоупотребления при доверительном управлении. Если не выносить сор из избы, то в избе будет грязно. Наблюдение. В этом материале описаны возможные злоупотребления со стороны управляющих компаний и способы защиты от таких недобросовестных действий.
Скандалы, связанные с подозрениями о злоупотреблениях в ряде крупных компаний, занимающихся управлением капиталом, серьезно подорвали доверие к этой отрасли, которое и до кризиса было не очень высоким, а в ходе кризиса было многократно усилено всеобщим разочарованием в фондовом рынке. Мы долго сомневались - стоит ли публиковать этот материал, не усугубит ли он и без того непростую ситуацию. Но в конечном итоге пришли к выводу, что, только рассказывая правду, можно изменить ситуацию в лучшую сторону. В этом материале мы расскажем о возможных злоупотреблениях при доверительном управлении и о том, как можно защититься от них.
Занижение (доходности) результатов управления Это - манипуляции с активами, изменяющие фактическую доходность портфеля. Например, по портфелю клиента удается получить хорошую доходность 80-100% (благодаря росту рынка, или благодаря правильному выбору активов управляющим, или просто в результате спекуляции, которая по счастливой случайности оказалась удачной). Но после этого может появиться идея: а зачем ему (клиенту) так много, он и от 40% будет «прыгать до потолка». Ведь в банке он все равно больше 10% не получит. После этого проводится ряд убыточных сделок, и «лишний» результат оседает на нужной компании-«прокладке».
Сброс на клиента «плохих» активов Это частный случай занижения результатов управления. Если компания, при управлении собственными средствами, приобрела неудачные активы - возникает соблазн «перекинуть» их на клиента. Естественно, «законным» путем: не напрямую, а через «прокладку». Это, например, бывает с облигациями, по которым ожидается дефолт, но клиент этого еще не знает, а компания уже в курсе (особенно если она же выступала организатором размещения этих облигаций и хорошо знает экономическую ситуацию у заемщика).
Завышение (доходности) результатов управления при ДУ Технически это те же самые манипуляции с активами только «в плюс» клиенту. Кажется нелепым? Все очень просто: клиенту рисуют красивую доходность на начальном этапе сотрудничества для того, чтобы стимулировать его «добавить» денег. Потом эти деньги забирают, иногда вместе с деньгами клиента. А еще это может быть связано с получением дополнительной комиссии «за хороший результат».
Иногда такую тактику, применяют ПИФы, особенно молодые, для раскрутки, когда посторонних клиентов еще мало и большинство паев принадлежат собственнику, тесно связанному с управляющей компанией. ПИФ проводит «выигрышные» сделки с компанией-«прокладкой». Собственник практически всех паев как бы «выигрывает» деньги у компании-«прокладки» (в которой тоже его деньги) в пользу ПИФа. Реальных потерь он при этом не несет - деньги просто перетекают из одного кармана в другой. На графике это выглядит как впечатляющий результат управления. Однако при внимательном изучении видно, что изменение стоимости пая, при таких манипуляциях вообще не совпадает с динамикой фондового рынка (индексов).
Манипуляции с ценами на акции Для описанных выше махинаций, как правило, выбираются низколиквидные акции «третьего-четвертого» эшелона, по которым очень велика разница между ценой спроса и предложения (спрэд). Тогда манипулятивную сделку можно провести «внутри» спреда. Если вы увидели в своем портфеле сделку, совершенную с такими бумагами - это точно повод потребовать разъяснений. Иногда сделка и не проводится - например, для получения комиссии управляющий сам (своими деньгами) «нарисует» котировку по таким бумагам к концу отчетного периода.
Использование средств клиентов для манипуляций ценами на акции (front-running) Первый вариант: купить низколиквидных акций - «разогнать» их стоимость, рисуя большой потенциал роста в своих аналитических обзорах - перепродать в портфели клиентам существенно дороже.
Второй (более мягкий) вариант: купить акции - а для «разгона» их стоимости использовать средства клиентов.
Возможность сотрудников управлять личными портфелями тоже создает широкий спектр конфликтов интересов, например, соблазн использовать информацию о сделках клиента в личных целях.
Конфликт интересов: андеррайтер - управляющий В крупных финансовых группах (ФГ) обычно представлен широкий спектр возможных услуг. Это приводит к конфликту интересов между подразделениями. Например, ФГ организует размещение акций или облигаций (IPO). В ходе размещения эти ценные бумаги очень часто попадают в портфели клиентов по доверительному управлению - и неважно: выгодно это для клиента или нет.
Когда ФГ выступает организатором размещения - ее задача продать ценные бумаги как можно дороже. Когда ФГ управляет портфелем клиента - ее задача купить акции как можно выгоднее (то есть дешевле). К сожалению, встречаются совершенно безобразные случаи, когда перед IPO организаторы рисуют фантастические перспективы, «вдувая» акции клиентам, а через несколько месяцев после IPO, берут и уменьшают свою оценку стоимости акций в разы. И им наплевать на клиентов, купивших эти акции по высоким ценам - они свою комиссию получили от компании, выпускавшей акции.
Конфликт интересов: брокер - управляющий Если в ФГ одновременно предоставляет брокерские услуги и услуги по управлению капиталом, то возникает другой конфликт интересов. Вознаграждение брокера зависит от того, как часто клиент совершает сделки. Его задача максимально стимулировать клиента к совершению сделок. Задача управляющего - минимизировать расходы клиента при управлении и совершать сделки как можно реже - только когда это действительно выгодно для клиента.
Необоснованные сделки при доверительном управлении Описанная ситуация хорошо объясняет, почему в некоторых компаниях очень любят закреплять каждый портфель за «индивидуальным» управляющим, который является убежденным спекулянтом и искренне верит в то, что совершая 200-300 сделок в день, приносит «пользу» клиенту. Зачастую это ведет к немыслимым ситуациям: в рамках одной компании в некоторых портфелях ДУ акции Газпрома могут продаваться, а в других покупаться, потому что управляющие этими портфелями имеют разную точку зрения на эти акции (и у них это считается нормальным). Брокер при этом - очень доволен.
Конфликт интересов: минимальная гарантированная доходность (МГД) Законодательство не запрещает принимать средства по индивидуальным договорам доверительного управления с минимальной гарантированной доходностью. Более того, для пенсионных резервов НПФов МГД напрямую предусмотрено законодательством.
Само по себе это не является злоупотреблением. Но ведет к ситуации, когда у компании появляются портфели «разного сорта». Особенно остро этот конфликт интересов проявляется в ситуациях, когда по портфелям с МГД получены убытки. Возникает соблазн компенсировать эти убытки, за счет портфелей, где нет МГД.
Парадоксально, но даже портфели с МГД не особо защищены. В отличие от банков, где строго отслеживается достаточность собственного капитала для покрытия обязательств, управляющая компания может выдать любой объем гарантий. Если Вам предлагают доверительное управление с МГД - поинтересуйтесь размером собственного капитала УК и объемом средств, принятых на условиях МГД. А заодно постарайтесь узнать, какой объем средств на условиях МГД они планируют привлечь в будущем (пока Вы будете их клиентом)
Вольная трактовка результатов доверительного управления Если клиент, при передаче средств в управление, не четко определил меру риска, управляющий сможет обосновать любой результат своей работы, свободно перемещаясь по всему полю «риск-доходность», и утверждая, что высокая доходность получена при минимальном риске, а низкая доходность - результат высокой надежности. На деле высокая доходность может означать, что клиент реально нес высокий риск, а управляющий его об этом не предупредил. В другом случае низкая доходность может объясняться плохой работой управляющего, а не высокой степенью надежности.
«Эффект храповика» при выплате вознаграждения управляющей компании Вознаграждение управляющей компании, как правило, состоит из двух частей: 1) фиксированный процент от объема портфеля, 2) процент от результата. Иногда, во второй части возникает «эффект храповика». Когда портфель растет - берется вознаграждение. После этого он падает - в этом случае вознаграждение естественно не взимается. Но потом когда он снова начинает расти - с этого роста опять берется вознаграждение. И так может повторяться много раз. Возникает забавная ситуация: портфель клиента практически не изменился, а он заплатил управляющему огромную комиссию за результат. Необходимо проверять в договоре условие о том, что комиссия за результат выплачивается только в случае превышения предыдущей максимальной стоимости портфеля.
Возможно, мы перечислили не все способы. Если вы знаете другие - напишите нам о них. Мы дадим свой комментарий и проанализируем возможные пути защиты. Развитие темы приводится в статье "Как исключить злоупотребления при доверительном управлении", в которой на примере системы, действующей в УК «Арсагера», мы расскажем, что мы придумали, чтобы защитить клиента от подобных ситуаций.
Оставить комментарий
