Дорогобуж опубликовал отчетность за 1 п/г. 2014 г. по МСФО. Выручка компании сократилась на 9% (здесь и далее г/г.) до 8,3 млрд рублей, что было обусловлено ухудшением ценовой конъюнктуры на рынке азотных удобрений. Себестоимость производства напротив увеличилась на 1%, в итоге валовая рентабельность снизилась с 44% до 38%. Валовая прибыль при этом составила 3,2 млрд руб., сократившись на 22%. Транспортные расходы компании, также как коммерческие, общие и административные расходы остались практически на прошлогоднем уровне. Блок финансовых статей на этот раз немного улучшил положение дел. Ослабление национальной валюты привело к появлению положительных курсовых разниц от переоценки активов компании, и отрицательных – от переоценки кредитов и обязательств. Это вылилось в итоговый нетто убыток по курсовым разницам в размере 22 млн рублей против убытка –326 млн руб. за аналогичный период прошлого года. В результате чистая прибыль компании снизилась только на 13% и составила 2,1 млрд руб.
В целом отчетность вышла в рамках наших ожиданий. Исходя из наших прогнозов, акции Дорогобуж торгуются с P/E 2014 -3 и P/BV - 0,4 и входят в наши диверсифицированные портфели акций “второго эшелона». При этом в очередной раз хотелось бы обратить внимание на соотношение рыночной и балансовой стоимости компании. Коэффициент P/BV по итогам 2013 года составил 0,5. На фоне стабильного ROE компании выше 20% такая рыночная оценка представляется нам заниженной. Наилучшим вариантом использования избыточных средств стал бы выкуп собственных акций и выплата дивидендов. При осуществлении этих мер, мы стали бы свидетелями увеличения ROE Дорогобужа и значительного роста капитализации компании.
Акрон опубликовал отчетность за 1 п/г. 2014 г. по МСФО. Выручка компании составила 35,7 млрд руб., увеличившись на 4% (здесь и далее г/г.) в результате роста на 11% объемов продаж. Цены на продукцию компании в долларовом эквиваленте были ниже прошлогодних, однако это было частично компенсировано ослаблением курса рубля.
Себестоимость возросла на 9% до 21,6 млрд руб. Стоит отметить, что на фоне увеличения объемов продаж на 11%, компании удалось немного сдержать рост расходов, благодаря снижению закупочных цен на калий. В итоге валовая прибыль в отчетном периоде сократилась на 2%, составив 14,1 млрд руб.
Коммерческие, общие и административные расходы в свою очередь снизились на 2% до 2,7 млрд рублей, благодаря выполнению программы сокращения издержек. Транспортные расходы в отчетном периоде увеличились на 17% с 3,6 до 4,2 млрд рублей, что менеджмент компании связывает с ростом затрат на оплату железнодорожного тарифа в связи с повышением объемов отгрузки и с увеличением стоимости перевалки, тарифы на которую в основном зафиксированы в иностранной валюте.
Финансовые статьи, оказывающие существенное влияние на итоговый финансовый результат, как обычно внесли свои коррективы. В отчетном периоде Акроном был получен доход от реализации инвестиций в размере 3,2 млрд руб. Скорей всего это поступления от продажи оставшейся части пакета Уралкалия (1,77%), ожидаемой руководством в течение этого года. Ослабление национальной валюты привело к появлению положительных курсовых разниц от переоценки активов компании, и отрицательных – от переоценки кредитов и обязательств. Это вылилось в итоговый нетто убыток по курсовым разницам в размере 1,3 млрд рублей против убытка 1,6 млрд руб. за аналогичный период прошлого года. В результате чистая прибыль Акрона, причитающаяся собственникам компании по итогам отчетного периода увеличилась на 32%, составив 6,1 млрд рублей, из которых около 2,5 млрд руб. – это чистая прибыль от реализации части пакета акций Уралкалия.
Несмотря на то, что весенний подъем цен на рынке азотных удобрений сменился некоторым спадом в связи с увеличением экспорта карбамида из Китая, руководство Группы ожидает улучшения ценовой конъюнктуры. Росту цен будут способствовать ограничения поставок продукции из Украины, Египта и Алжира, а также повышенный спрос со стороны стран Европы и Латинской Америки. В свою очередь конкурентоспособность компании Акрон повышается благодаря вертикальной интеграции и расширению мощностей. Напомним, что компания развивает три ключевых проекта по всем трем основным сырьевым компонентам (N,P,K): Аммиак 4, ГОК Олений ручей и Талицкий ГОК. Помимо всего прочего, в отчетном периоде Акрон увеличил свою долю в уставном капитале польской компании Grupa Azoty до 20%.
Мы пересмотрели модель Акрона с учетом вышедшей отчетности. По нашим прогнозам, P/E 2014 с учетом ожидающихся доходов от продажи финансовых активов составляет около 3, а P/BV-0,6 что находится ниже оценки российского фондового рынка в целом, и делает Акрон одним из наших фаворитов среди производителей минеральных удобрений.
Московская Биржа раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первые шесть месяцев 2014 года.
Операционные доходы Московской Биржи выросли на 12% - до 13.2 млрд рублей. В отчетном периоде процентные доходы смогли продемонстрировать рост до 5.4 млрд рублей (+1.2%).
Драйвером выступило комиссионное вознаграждение биржи. Наиболее существенное увеличение комиссии отмечено на валютном рынке, где доходы организатора торгов достигли 1 543 млн рублей (+37.2%). Объем торгов вырос более чем на половину и достиг 106.6 трлн рублей. Существенный рост был отмечен в секторе своп-сделок, объем которых достиг 71.7 трлн рублей (+76%).
Значительное увеличение комиссии наблюдалось и по направлению предоставления депозитарных услуг и осуществление расчетных операций, доходы сегмента выросли до 1 468 млн рублей (+38.3%). Причины кроются в выросшем объеме активов, принятом на хранение в НРД (22,6 трлн рублей в среднем за квартал, +28% г/г).
Отрицательную динамику показал сектор срочного рынка, где комиссионные доходы снизились до 769 млн рублей (-7.7%). Объем открытых позиций по итогам первого полугодия составил 11.3 млн контрактов против 8.4 млн контрактов годом ранее.
Еще одним сегментом, продемонстрировавшим рост комиссионных доходов, оказался денежный рынок. Объем торгов в данном секторе снизился на 4.1% - до 93.2 трлн рублей. Снижение объемов связано с изменением структуры операций прямого репо с Банком России – произошел отказ от проведения однодневного репо в пользу семидневного.
Сегмент фондового рынка вновь не показал роста комиссионных доходов, которые снизились на 0.4% - до 1 456 млн рублей. При этом объем торгов акциями в первом полугодии составил 5.25 трлн рублей (+25.5%), облигациями – 5 трлн рублей, однако торги долговыми инструментами показали значительную негативную динамику (-38%). Отчасти это связано с низким объемом первичных размещений.
Процентные доходы биржи достигли 5.38 млрд рублей (+1.2%), при этом объем инвестиционного портфеля на конец первого полугодия достиг внушительных 711 млрд рублей, из которых около трех четвертей составляют валютные депозиты.
Операционные расходы Московской Биржи выросли на 16.4% - до 4.9 млрд рублей. В их составе почти на 27% увеличились расходы на персонал, достигшие 2.6 млрд рублей в связи с принятием новой методологии начисления бонусных вознаграждений. В итоге чистая прибыль Московской Биржи прибавила 13% и достигла 6.6 млрд рублей.
В будущем мы ожидаем умеренного роста финансовых показателей компании, однако довольно высокая оценка акций Московской Биржи исключает данные бумаги из списка наших приоритетов.
Полезный отпуск электроэнергии вырос на 2.8% - до 14.5 млн МВт/ч. Выручка от передачи электроэнергии выросла более чем на треть, составив 15.5 млрд рублей, причиной роста стал рост тарифов на отпуск, увеличившихся в среднем, по нашим оценкам, почти на 33%. Такой скачок обусловлен изменением котловой схемы расчетов за услуги по передаче электроэнергии в зоне «РКС-Энрего». Выручка в этой зоне не отражалась в отчетность Ленэнерго в первом полугодии 2013 года и была полностью отражена только в четвертом квартале прошлого года.
Выросли и доходы от техприсоединения к сетям, составив 1.65 млрд рублей. Совокупная выручка достигла 18.2 млрд рублей (+31.7%).
Несмотря на стремительный рост доходы, операционные расходы Ленэнерго росли более быстрыми темпами, составив 16.5 млрд рублей (+36.9%). Главным драйвером выступили затраты на транспортировку электроэнергии, составившие 7.5 млрд рублей (+41%). Такое увеличение связано с попыткой изменить котловую схему расчетов за услуги по транспортировке электроэнергии в зоне действия другой сетевой организации – ЛОЭСК. Данные затраты не учитывались в первом полугодии 2013 года и нашли отражение только в годовой отчетности.
Программа сокращения издержек также пока не затронула и Ленэнерго, чьи расходы на персонал выросли на 12% - до 2.6 млрд рублей. Значительной статьей расходов в отчетном периоде оказалось создание резерва по судебным делам в размере 1.4 млрд рублей – компания участвует в судебных разбирательствах с рядом смежных сетевых организаций по поводу разногласий в части определения объемов и стоимости услуг по передаче электроэнергии.
Прибыль от продаж уменьшилась только на 4.6% - до 1.65 млрд рублей. Напомним, что компания осуществляет масштабную инвестиционную программу – до 2018 года (включительно) в сетевую инфраструктуру планируется вложить около 134 млрд рублей, при этом основным объемом финансирования должны выступить заемные средства. В бизнес-плане компании прогнозируемый объем наращивания долгового бремени за период 2014-2018 гг. обозначен на уровне почти в 95 млрд рублей. В настоящий момент объем заемного финансирования Ленэнерго находится на уровне 42.7 млрд рублей, увеличившись на 9.5 млрд рублей за первое полугодие 2014 года. Выросли и процентные расходы компании, составив более 1.5 млрд рублей.
В итоге чистая прибыль компании сократилась более чем на 40% - до 330 млн рублей.
На наш взгляд, финансовые результаты Ленэнерго будут находиться под прессингом со стороны жесткого тарифного регулирования и растущих процентных расходов. Кроме того в будущем мы не исключаем проведения допэмиссий, цены которых, возможно, будут ниже балансовых, что влечет за собой риски для миноритарных акционеров. Бумаги Ленэнерго в число наших приоритетов не входят.
Учалинский ГОК опубликовал отчетность по РСБУ за 1 п/г 2014 года. Выручка составила 9,1 млрд руб. (+1,3%, здесь и далее;г/г). Затраты, напротив, сократились на 6%, что позволило увеличить валовую прибыль до 2,5 млрд руб. (+27,2%). На фоне рост коммерческих и управленческих расходов на 5,3% прибыль от продаж показала 63-процентный рост (1,2 млрд руб.). Основной причиной такого роста мы считаем девальвацию рубля.
Учалинский ГОК не имеет существенной долговой нагрузки (200 млн руб.), а объем финансовых вложений составляет 1,5 млрд рублей, которые, на наш взгляд, могли бы приносить более высокие доходы. Исходя из рыночных условий такой объем мог бы принести порядка 50 млн рублей процентов. В отчете о прибылях и убытках мы видим, что финансовые доходы составили только 229 тыс. рублей. Из этого можно сделать вывод о том, что в компании отсутствует грамотная модель управления акционерным капиталом.
В итоге чистая прибыль составила 860 млн руб. (+78%). Согласно нашим прогнозам, бумаги ГОКа торгуются с мультипликатором P/E 2014 около 12. По нашим оценкам, в ближайшие годы существенного скачка финансовых показателей предприятия не произойдет, и при благоприятном сценарии чистая прибыль компании вернется в диапазон 1,5-2 млрд рублей, что при текущей капитализации подразумевает достаточно высокую оценку Учалинского ГОКа на фоне общей оценки российского фондового рынка. На данный момент бумаги предприятия в число наших приоритетов не входят.
Доходы от передачи электроэнергии выросли на 3%( здесь и далее г/г) – до 55,8 млрд рублей. Полезный отпуск электроэнергии при этом вырос на 1,2% - до 36,7 млн МВт/ч, кроме того, компании удалось снизить уровень потерь в сетях. Рост тарифа составил скромные 1.2%. Выручка от присоединения к сетям составила только 4 млрд рублей против 6,5 млрд рублей годом ранее. Снижение связано с изменением нормативно-правовых актов, регламентирующих деятельность по присоединению к сетям. Ранее в состав платы за техприсоединение входили расходы на реконструкцию распределительной и питающей сети.
В итоге совокупная выручка МОЭСКА снизилась до 60.2 млрд рублей (-1.6%).
Операционные расходы продемонстрировали более высокий темп роста, увеличившись на 5.5% - до 54.4 млрд рублей, что связано со стремительным ростом затрат на передачу электроэнергии. Они составили 22.5 млрд рублей (+31%), данный скачок МОЭСК связывает с возросшим затратами на услуги территориальных сетевых организаций из-за принятых в первом полугодии 2014 года тарифно-балансовых решений. Расходы на персонал составили 9.1 млрд рублей, прибавив 6.4%
В итоге прибыль от продаж уменьшилась на 29.4% - до 7.2 млрд рублей.
В финансовых статьях значительных изменений замечено не было, отметим лишь, что долговая нагрузка компании выросла на 1 млрд рублей – до 59.3 млрд рублей.
В итоге чистая прибыль компании сократилась на 40% - до 4.3 млрд рублей.
Судя по вышедшей отчтености, компании будет крайне трудно вернуться к прежним высоким показателям ROE (порядка 15%), а фактические финансовые результаты вышли в соответствии с ориентирами бизнес-плана компании, вызвавшими у нас недоумение в начале текущего года. Напомним, что по итогам 2014 года компания ожидает чистую прибыль порядка 8 млрд рублей. Дополнительным негативом для акционеров является то, что базой расчета дивидендных выплат для компании пока является чистая прибыль по РСБУ, которая за первое полугодие 2014 года была еще ниже – 2.6 млрд рублей. Не добавляет оптимизма и эффект от процедур снижение расходов, анонсировавшихся прошлой осенью после принятия решений о заморозке тарифов. Компания сообщила, что сократила управленческие затраты на 141 млн рублей.
Акции компании обращаются с мультипликатором P/E 2014 около 5 и в число наших приоритетов не входит.
Нижнекамскшина опубликовала результаты деятельности по итогам 1 полугодия 2014 года по РСБУ. За отчетный период выручка компании составила 6,6 млрд руб., продемонстрировав падение на 19,1% (здесь и далее: г/г). Данное снижение выручки было обусловлено, в первую очередь, падением совокупного объема выпуска шин в связи со снижением спроса на рынке, а также переносом производства грузовых шин на ООО «Нижнекамский завод грузовых шин».
Нас огорчает повышение доли себестоимости в выручке с 89,9% до 93,4%, следствием чего стало падение валовой прибыли эмитента на 46,9% до 438,5 млн руб. Управленческие расходы снизились на 16,9% до 338,1 млн руб. В итоге операционная прибыль компании продемонстрировала еще большее падение (-76,1%) и составила 100,4 млн руб.
В блоке финансовых статей падение доходов от участия в других организациях с 210 тыс руб. до 6 тыс руб. было нивелировано снижением процентных платежей и отрицательного сальдо прочих доходов и расходов эмитента на 16,9% и 31,6% соответственно. В целом, несмотря на снижение удельного веса в выручке с 2,9% до 2,5%, отрицательная величина блока финансовых статей ( –165,9 млн руб.) обусловила получение убытка компанией в размере 72,5 млн руб.
По итогам вышедшей отчетности мы незначительно понизили прогнозы финансовых показателей по данному эмитенту на текущий год. Помимо скромных экономических результатов, нас настораживают определенные процессы, происходящие в компании с точки зрения корпоративного управления. Речь идет, в частности, о продаже предприятием своей управляющей компании доли в размере 99% в уставном капитале ООО «НТЦ «Кама» (цена сделки составила 99 тыс руб.), а также доли в размере 99% в уставном капитале ООО «Нижнекамский завод грузовых шин» за 990 тыс руб.; доли в размере 50% в уставном капитале ООО «Комбинат питания «Шинник» за 5 тыс руб. и доли в размере 99% в уставном капитале ООО «Соцбытобслуживание «Шинник» за 99 тыс руб. Вопрос одобрения данных сделок не был вынесен на общее собрание акционеров, что побудило двух миноритарных акционеров, ООО «Мириад Рус» и Vulpes Russian Opportunities Fund, обратиться с иском в суд, который отказал миноритариям в удовлетворении их жалобы. Также нас настораживают чрезвычайно высокие гонорары, уплачиваемые эмитентом своей управляющей компании «Татнефть-Нефтехим» (по данным ежеквартального отчета эмитента за 1 квартал 2014 года - 323,2 млн руб. по итогам 2013 года), на фоне отсутствия дивидендных выплат акционерам предприятия. Если сюда добавить еще и отчисления в размере 37,5 млн руб. на финансирование ЧУ "Спорткомплекс Шинник", то акционерам остается только посочувствовать. Все вышесказанное сопровождается финансовыми потерями компании, акции которой не входят в число наших приоритетов.
Электроцинк опубликовал отчетность за 1 п/г 2014 г. Сразу отметим, что как и предыдущая отчетность, полугодовой отчет о прибылях и убытках эмитентом вновь опубликован небрежно: присутствуют арифметические ошибки, а некоторые строки не заполнены вовсе. Поэтому со своей стороны мы будем оперировать нашими подсчетами вплоть до показателя прибыли до налогообложения, а далее ограничимся приведением итогового результата (чистого убытка).
Выручка от основного направления - реализации цинка - продолжила свое снижение (-11,2%, здесь и далее: г/г). Однако за счет роста прочей выручки (продажа серной кислоты, кадмия) итоговый показатель вырос на 4,6% до 1,93 млрд руб. Затраты компании выросли на(1,6%), в итоге валовая прибыль выросла на 23% до 319,4 млн руб. Прочие расходы выросли незначительно, что позволило комбинату получить прибыль от продаж 99,2 млн руб. (рост более чем в 2 раза), а незначительное положительное сальдо прочих доходов/расходов привел ок появлению прибыли до налогообложения в размере 73,6 млн руб. Итоговый же показатель деятельности оказался отрицательным (-3,7 млн руб.), видимо,за счет отложенных налоговых активов и обязательств.
Учитывая отсутствие перелома в конъюнктуре рынков цинка и свинца, мы ожидаем, что завод продолжит работать в сложных условиях, не исключено, что четвертый год подряд ему придется фиксировать годовой убыток. Выход в прибыльную зону станет возможным в условиях модернизации производства и снижения затрат. В настоящий момент акции Электроцинка не входят в число наших приоритетов.
ФосАгро опубликовало отчетность по международным стандартам за 1 п/г. 2014 г. Выручка компании возросла на 6% (здесь и далее г/г.) до 56,7 млрд руб. на фоне роста объема производства и продаж удобрений на 3% и 4% соответственно, а также восстановления цен на основные виды продукции.
Выручка в сегменте фосфорсодержащих удобрений увеличилась на 5% до 48,3 млрд руб. Надо отметить, что компания увеличила производство фосфорсодержащих удобрений на 3%, в то время как объем продаж вырос на 1%. Рост объема продаж был обеспечен в основном благодаря благоприятной рыночной конъюнктуре и высокому уровню спроса, что позволило компании существенно увеличить продажи концентрированных удобрений и NPK в страны Латинской Америки и Россию. Выручка от продаж апатитового концентрата сократилась на 11%, составив 7,6 млрд руб., что вызвано снижением поставок на внутренний рынок вследствие увеличения объемов потребления внутри компании.
Выручка в сегменте азотных удобрений увеличилась на 13% и составила 8,1 млрд руб., что стало следствием роста объемов производства и продаж азотных удобрений на 4% и 14% соответственно. Выручка экспортных продаж карбамида выросла на 14% до 5,6 млрд руб. на фоне роста объема продаж на 15% в результате запуска новых мощностей в ОАО «ФосАгро-Череповец». Выручка от продаж аммиачной селитры сократилась на 8% до 1,8 млрд руб. в результате снижения объема продаж на 6% и снижения цен на 2%.
Валовая прибыль компании возросла на 22% до 23 млрд руб., что стало следствием снижения доли операционных расходов в выручке с 64% до 59%. В разрезе статей себестоимости обращает на себя внимание сокращение затрат на персонал на 19% в результате реализации программы по оптимизации численности персонала. Среди других статей отметим также 45% сокращение расходов на аммиак, что было вызвано снижением цен на 19%, а также модернизацией собственного агрегата аммиака в Череповце и, как следствие, сокращением объема закупок у сторонних поставщиков на 32%.
Административные расходы выросли на 3% до 4 млрд руб., главным образом вследствие увеличения объема профессиональных услуг и роста амортизационных отчислений. Коммерческие расходы увеличились на 39% до 5,4 млрд руб. в связи с увеличением затрат на оплату услуг РЖД, портовых и стивидорных расходов, а также расходов на материалы и услуги . В итоге операционная прибыль продемонстрировала 21% рост, составив 12,2 млрд руб.
В блоке финансовых статей отметим рост финансовых расходов на 7% до 1,3 млрд руб. из-за возросшей долговой нагрузки компании вследствие финансирования инвестиционной программы. Убыток от курсовых разниц сократился при этом на 60% до 1,1 млрд руб. в результате снижения темпов ослабления рубля в отчетном периоде. В результате компании удалось продемонстрировать 86% рост чистой прибыли, составившей 7,8 млрд руб.
В текущем году в связи с резким восстановлением спроса на фосфатные и комплексные удобрения руководство компании ожидает улучшения финансовых показателей. Стоит отметить, что ФосАгро продолжает процесс корпоративных преобразований. Вслед за завершением добровольного предложения, эмитент направил требование о выкупе всех акций, оставшихся у миноритарных акционеров ОАО «ФосАгро-Череповец. Менеджмент компании планирует завершить все соответствующие процедуры до конца 2014 г. Говоря о перспективах, стоит отметить, что одним из наиболее значимых проектов является строительство нового агрегата аммиака, мощностью 760 тыс. т. в год, который позволит наращивать мощности по производству комплексных удобрений и снизит зависимость от сторонних поставок аммиака. На реализацию этого проекта компания уже привлекла средства, подписав в январе текущего года кредитное соглашение с группой японских банков на общую сумму 440,6 млн долл. Помимо этого, в соответствии со стратегией по развитию перерабатывающих производственных мощностей и расширению продуктовой линейки, ФосАгро подписала соглашение о строительстве нового производства гранулированного карбамида мощностью 500 тыс. тонн в год на мощностях ФосАгро-Череповец. Ожидается, что ввод в эксплуатацию новой установки совпадет с началом работы нового агрегата аммиака в первом полугодии 2017. Компания также продолжила процесс корпоративной реструктуризации, присоединив в мае текущего года ЗАО «Балаковские минеральные удобрения» к ОАО «Апатит», что позволит повысить эффективность затрат.
Исходя из наших прогнозов, акции ФосАгро торгуются с коэффициентами P/E 2014 - 16 и P/BV – 3. Рентабельность собственного капитала (ROE) в 2014 г. ожидается в районе 19%. На данный момент акции эмитента в число наших приоритетов не входят. В сегменте минеральных удобрений мы предпочитаем акции Акрона.
Гайский ГОК публиковал отчетность по РСБУ за 1 п/г 2014 года. Выручка компании снизилась на 1,0% (здесь и далее г/г) – до 8,2 млрд рублей, чему, на наш взгляд, способствовало ослабление рубля. Себестоимость выросла на 4,2% - до 6,5 млрд рублей. Увеличение произошло, главным образом, за возросшей амортизации, расходов на топливо и электроэнергию. Валовая прибыль сократилась на 17,3%, составив 1,67 млрд рублей. Рост коммерческих и управленческих расходов во второму квартале ускорился (+11,3%), следствием чего стало падение прибыли от продаж на 35% до 810 млн руб.
В отчетном периоде долговая нагрузка снизилась с 5,9 млрд. руб. до 5,2 млрд руб., что мы связываем с переоценкой валютных кредитов. Они же стали причиной сокращения отрицательного сальдо прочих доходов/расходов за счет положительных курсовых разниц. В итоге ГОК заработал во втором квартале прибыль в 8 раз больше чем в предыдущем, а итоговое значение прибыли за полугодие (300 млн руб.) оказалось на 32% меньше чем год назад.
Компания продолжает осуществлять масштабную инвестиционную программу, результатом которой должно стать как повышение объемов перерабатываемой руды, так и обеспечение более высоких показателей по содержанию меди и цинка в концентратах. Оживление внутренней и мировой конъюнктуры на цветные металлы должно способствовать восстановлению финансовых показателей комбината в 2015 г. На данный момент акции в число наших приоритетов не входят.
Оставить комментарий
