Процентные доходы банка выросли на 10.1% - до 10 млрд рублей, что связано с ростом процентных ставок по кредитам. При этом кредитный портфель показал рост на 1.3%, уменьшившись с начала года на 3.8 млрд рублей. Снижение является следствием политики банка, направленной на сокращение доли кредитования крупных заемщиков. Процентные расходы росли медленнее, составив 5 млрд рублей (+7.4%). Во втором квартале 2014 года наблюдался приток средств клиентов, что позволило банку сократить объемы рыночного фондирования в рамках сделок репо с центральным контрагентом. В результате чистый процентные доходы выросли до 4.98 млрд рублей (+13%).
Отчисления в резервы под обесценение кредитов в первом полугодии составили 1.87 млрд рублей, что на 18% ниже показателя годом ранее. Стоимость риска для банка во втором квартале составила 2.3%, что значительно ниже прошлогоднего результата. При этом стоимость риска возросла, по сравнению с первым кварталом, когда она составляла только 2.1%. Отметим, что доля неработающих кредитов в портфеле Банка во 2 квартале 2014 года увеличилась до 8.3%.
Чистые комиссионные доходы снизились на 18.5% - до 1.89 млрд рублей.
В результате операционные доходы Банка Возрождение увеличились на 11% - до 5.4 млрд рублей. Положительным фактором оказалась более скромная динамика операционных расходов (+3.3%), выросших до 4.4 млрд рублей. Отметим нахождение Cost/Income Ratio на стабильном уровне чуть ниже 60%
В итоге чистая прибыль Банка Возрождение выросла почти на две трети – до 860 млн рублей, что однако существенно ниже полугодовых результатов 2012 года, когда банку удалось заработать прибыль порядка 1.2 млрд рублей. В целом вышедшие результаты можно назвать хорошими: в годовом выражении снизилась стоимость риска, выросли ставки по кредитам, достаточность собственных средств – на приемлемом уровне. Мы считаем, что банку по силам показывать прибыль в размере около 2-2,5 млрд рублей в ближайшие два года. Такие прогнозные финансовые показатели не предполагают существенной инвестиционной привлекательности обыкновенных акций банка. В наши диверсифицированные портфели акций второго эшелона входят привилегированные акции данного эмитента – в силу несоразмерно большого дисконта к обыкновенным.
ТМК опубликовала отчетность за 1 п/г 2014 г. по МСФО. Выручка составила 2 982 млн дол. (-12%, здесь и далее: г/г). Сокращение выручки обусловлено снижением объема реализации ТБД российским дивизионом и отрицательным эффектом от пересчета из функциональной валюты в валюту представления отчетности.
Более низкие темпы сокращения затрат привели к падению валовой прибыли на 22% до 566 млн дол. Рост коммерческих и административных расходов, а также существенные выплаты по долгу обусловили снижение чистой прибыли на 64% до 45 млн дол.
Мы ожидаем восстановления спроса на трубы в России в связи с началом строительства новых газопроводов. Это будет означать рост выручки компании, однако сопоставимый рост цен на сырье сделает ограниченным рост рентабельности трубных заводов. Дополнительным прессингом для ТМК является наличие существенного долга. На данный момент акции ТМК не входят в число наших приоритетов.
Татнефть опубликовала отчетность за 1 п/г. 2014 г. по МСФО. Выручка компании ускорила свой рост (+15,9%, здесь и далее: г/г), составив 244,9 млрд руб. Позитивная динамика обеспечивается продолжающимся ростом сегмента нефтепереработки, а также сохранением высоких цен реализации нефти и нефтепродуктов.
Затраты компании выросли всего на 6,3%. Столь скромный рост можно признать весьма достойным результатом. Основной вклад в указанную динамику внесло снижение транспортных и коммерческих расходов. В итоге валовая прибыль выросла наполовину до 69 млрд руб.
Финансовые статьи практически не сказались на итоговом результате. Отметим существенное сокращение долга во втором квартале (с 50 млрд руб. до 25 млрд руб.), причем в абсолютном значении последний раз столь низкий долг у компании был зафиксирован в 2008 г. Также отметим, что совокупные финансовые вложения Татнефти превышают отметку в 70 млрд руб., что позволило компании за полгода заработать более 3 млрд руб. доходов. В итоге чистая прибыль Татнефти составила 51,5 млрд руб. (+61% г/г).
Мы расцениваем опубликованные итоги деятельности весьма благоприятно. Компания осуществляет успешную операционную деятельность, одновременно сокращая долг и выплачивая существенные дивиденды. Мы надеемся, что Татнефть продолжит внедрять лучшие практики модели управления акционерным капиталом, предусматривающие возврат акционерам избыточного собственного капитала и повышение скорости роста балансовой стоимости акции.
В настоящий момент акции Татнефти торгуются исходя из P/E2014 в районе 6; в состав наших портфелей входят привилегированные акции, торгующиеся с неоправданно большим дисконтом к обыкновенным.
Башнефть опубликовала отчетность за 1 п/г 2014 г. по МСФО. Выручка компании увеличилась на 16,8% (здесь и далее: г/г) до 309,8 млрд. руб. Рост выручки связан с увеличением объемов добычи нефти и производства нефтепродуктов (+9,3% и +3,6% соответственно), ростом объема экспорта нефти (+22,6%) и нефтепродуктов (9,0%), а также ростом средних цен реализации.
Затраты компании выросли сопоставимыми темпами (+18,4%), в итоге валовая прибыль достигла 42,5 млрд руб. (+22,3%). По линии затрат мы особо отмечаем скромный рост коммерческих и транспортных расходов (+2,7% и +5,7% соответственно).
Финансовые статьи не внесли заметного искажения в итоговый результат. Отметим отрицательные курсовые разницы (-2,1 млрд руб.), а также рост долга компании за квартал со 145,5 млрд руб. до 164,6 млрд руб. Подобная динамика во многом была связана с включением в периметр консолидации отчетности компании "БН-Полюс" с долгом в 6 млрд руб. В итоге чистая прибыль выросла на 18,5% до 29,8 млрд руб.
Компания остается одним из лидеров отрасли по показателю органического роста добычи нефти (+3,9% г/г) как вследствие начала добычи на месторождении им. Требса и Титова, так и повышения качества эксплуатации зрелых месторождений. Если к этому добавить наличие в обществе элементов модели управления акционерным капиталом, подразумевающим возврат акционерам избыточных средств, нетрудно понять причины, по которым акции Башнефти оцениваются инвесторами дороже аналогов и рынка в целом. Мы ориентируемся на выплаты в текущем году от 200 рублей до 330 рублей (прогнозный EPS на акцию за 2014 г.). На данный момент в наших портфелях находятся привилегированные акции, торгующиеся со значительным дисконтом к обыкновенным и отличающиеся более высокой дивидендной доходностью. Основные угрозы могут прийти с фронта корпоративного управления, где в последнее время участились атаки на текущего мажоритарного акционера с целью побудить его к продаже компании.
Дорогобуж опубликовал отчетность за 1 п/г. 2014 г. по МСФО. Выручка компании сократилась на 9% (здесь и далее г/г.) до 8,3 млрд рублей, что было обусловлено ухудшением ценовой конъюнктуры на рынке азотных удобрений. Себестоимость производства напротив увеличилась на 1%, в итоге валовая рентабельность снизилась с 44% до 38%. Валовая прибыль при этом составила 3,2 млрд руб., сократившись на 22%. Транспортные расходы компании, также как коммерческие, общие и административные расходы остались практически на прошлогоднем уровне. Блок финансовых статей на этот раз немного улучшил положение дел. Ослабление национальной валюты привело к появлению положительных курсовых разниц от переоценки активов компании, и отрицательных – от переоценки кредитов и обязательств. Это вылилось в итоговый нетто убыток по курсовым разницам в размере 22 млн рублей против убытка –326 млн руб. за аналогичный период прошлого года. В результате чистая прибыль компании снизилась только на 13% и составила 2,1 млрд руб.
В целом отчетность вышла в рамках наших ожиданий. Исходя из наших прогнозов, акции Дорогобуж торгуются с P/E 2014 -3 и P/BV - 0,4 и входят в наши диверсифицированные портфели акций “второго эшелона». При этом в очередной раз хотелось бы обратить внимание на соотношение рыночной и балансовой стоимости компании. Коэффициент P/BV по итогам 2013 года составил 0,5. На фоне стабильного ROE компании выше 20% такая рыночная оценка представляется нам заниженной. Наилучшим вариантом использования избыточных средств стал бы выкуп собственных акций и выплата дивидендов. При осуществлении этих мер, мы стали бы свидетелями увеличения ROE Дорогобужа и значительного роста капитализации компании.
Акрон опубликовал отчетность за 1 п/г. 2014 г. по МСФО. Выручка компании составила 35,7 млрд руб., увеличившись на 4% (здесь и далее г/г.) в результате роста на 11% объемов продаж. Цены на продукцию компании в долларовом эквиваленте были ниже прошлогодних, однако это было частично компенсировано ослаблением курса рубля.
Себестоимость возросла на 9% до 21,6 млрд руб. Стоит отметить, что на фоне увеличения объемов продаж на 11%, компании удалось немного сдержать рост расходов, благодаря снижению закупочных цен на калий. В итоге валовая прибыль в отчетном периоде сократилась на 2%, составив 14,1 млрд руб.
Коммерческие, общие и административные расходы в свою очередь снизились на 2% до 2,7 млрд рублей, благодаря выполнению программы сокращения издержек. Транспортные расходы в отчетном периоде увеличились на 17% с 3,6 до 4,2 млрд рублей, что менеджмент компании связывает с ростом затрат на оплату железнодорожного тарифа в связи с повышением объемов отгрузки и с увеличением стоимости перевалки, тарифы на которую в основном зафиксированы в иностранной валюте.
Финансовые статьи, оказывающие существенное влияние на итоговый финансовый результат, как обычно внесли свои коррективы. В отчетном периоде Акроном был получен доход от реализации инвестиций в размере 3,2 млрд руб. Скорей всего это поступления от продажи оставшейся части пакета Уралкалия (1,77%), ожидаемой руководством в течение этого года. Ослабление национальной валюты привело к появлению положительных курсовых разниц от переоценки активов компании, и отрицательных – от переоценки кредитов и обязательств. Это вылилось в итоговый нетто убыток по курсовым разницам в размере 1,3 млрд рублей против убытка 1,6 млрд руб. за аналогичный период прошлого года. В результате чистая прибыль Акрона, причитающаяся собственникам компании по итогам отчетного периода увеличилась на 32%, составив 6,1 млрд рублей, из которых около 2,5 млрд руб. – это чистая прибыль от реализации части пакета акций Уралкалия.
Несмотря на то, что весенний подъем цен на рынке азотных удобрений сменился некоторым спадом в связи с увеличением экспорта карбамида из Китая, руководство Группы ожидает улучшения ценовой конъюнктуры. Росту цен будут способствовать ограничения поставок продукции из Украины, Египта и Алжира, а также повышенный спрос со стороны стран Европы и Латинской Америки. В свою очередь конкурентоспособность компании Акрон повышается благодаря вертикальной интеграции и расширению мощностей. Напомним, что компания развивает три ключевых проекта по всем трем основным сырьевым компонентам (N,P,K): Аммиак 4, ГОК Олений ручей и Талицкий ГОК. Помимо всего прочего, в отчетном периоде Акрон увеличил свою долю в уставном капитале польской компании Grupa Azoty до 20%.
Мы пересмотрели модель Акрона с учетом вышедшей отчетности. По нашим прогнозам, P/E 2014 с учетом ожидающихся доходов от продажи финансовых активов составляет около 3, а P/BV-0,6 что находится ниже оценки российского фондового рынка в целом, и делает Акрон одним из наших фаворитов среди производителей минеральных удобрений.
Московская Биржа раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первые шесть месяцев 2014 года.
Операционные доходы Московской Биржи выросли на 12% - до 13.2 млрд рублей. В отчетном периоде процентные доходы смогли продемонстрировать рост до 5.4 млрд рублей (+1.2%).
Драйвером выступило комиссионное вознаграждение биржи. Наиболее существенное увеличение комиссии отмечено на валютном рынке, где доходы организатора торгов достигли 1 543 млн рублей (+37.2%). Объем торгов вырос более чем на половину и достиг 106.6 трлн рублей. Существенный рост был отмечен в секторе своп-сделок, объем которых достиг 71.7 трлн рублей (+76%).
Значительное увеличение комиссии наблюдалось и по направлению предоставления депозитарных услуг и осуществление расчетных операций, доходы сегмента выросли до 1 468 млн рублей (+38.3%). Причины кроются в выросшем объеме активов, принятом на хранение в НРД (22,6 трлн рублей в среднем за квартал, +28% г/г).
Отрицательную динамику показал сектор срочного рынка, где комиссионные доходы снизились до 769 млн рублей (-7.7%). Объем открытых позиций по итогам первого полугодия составил 11.3 млн контрактов против 8.4 млн контрактов годом ранее.
Еще одним сегментом, продемонстрировавшим рост комиссионных доходов, оказался денежный рынок. Объем торгов в данном секторе снизился на 4.1% - до 93.2 трлн рублей. Снижение объемов связано с изменением структуры операций прямого репо с Банком России – произошел отказ от проведения однодневного репо в пользу семидневного.
Сегмент фондового рынка вновь не показал роста комиссионных доходов, которые снизились на 0.4% - до 1 456 млн рублей. При этом объем торгов акциями в первом полугодии составил 5.25 трлн рублей (+25.5%), облигациями – 5 трлн рублей, однако торги долговыми инструментами показали значительную негативную динамику (-38%). Отчасти это связано с низким объемом первичных размещений.
Процентные доходы биржи достигли 5.38 млрд рублей (+1.2%), при этом объем инвестиционного портфеля на конец первого полугодия достиг внушительных 711 млрд рублей, из которых около трех четвертей составляют валютные депозиты.
Операционные расходы Московской Биржи выросли на 16.4% - до 4.9 млрд рублей. В их составе почти на 27% увеличились расходы на персонал, достигшие 2.6 млрд рублей в связи с принятием новой методологии начисления бонусных вознаграждений. В итоге чистая прибыль Московской Биржи прибавила 13% и достигла 6.6 млрд рублей.
В будущем мы ожидаем умеренного роста финансовых показателей компании, однако довольно высокая оценка акций Московской Биржи исключает данные бумаги из списка наших приоритетов.
Полезный отпуск электроэнергии вырос на 2.8% - до 14.5 млн МВт/ч. Выручка от передачи электроэнергии выросла более чем на треть, составив 15.5 млрд рублей, причиной роста стал рост тарифов на отпуск, увеличившихся в среднем, по нашим оценкам, почти на 33%. Такой скачок обусловлен изменением котловой схемы расчетов за услуги по передаче электроэнергии в зоне «РКС-Энрего». Выручка в этой зоне не отражалась в отчетность Ленэнерго в первом полугодии 2013 года и была полностью отражена только в четвертом квартале прошлого года.
Выросли и доходы от техприсоединения к сетям, составив 1.65 млрд рублей. Совокупная выручка достигла 18.2 млрд рублей (+31.7%).
Несмотря на стремительный рост доходы, операционные расходы Ленэнерго росли более быстрыми темпами, составив 16.5 млрд рублей (+36.9%). Главным драйвером выступили затраты на транспортировку электроэнергии, составившие 7.5 млрд рублей (+41%). Такое увеличение связано с попыткой изменить котловую схему расчетов за услуги по транспортировке электроэнергии в зоне действия другой сетевой организации – ЛОЭСК. Данные затраты не учитывались в первом полугодии 2013 года и нашли отражение только в годовой отчетности.
Программа сокращения издержек также пока не затронула и Ленэнерго, чьи расходы на персонал выросли на 12% - до 2.6 млрд рублей. Значительной статьей расходов в отчетном периоде оказалось создание резерва по судебным делам в размере 1.4 млрд рублей – компания участвует в судебных разбирательствах с рядом смежных сетевых организаций по поводу разногласий в части определения объемов и стоимости услуг по передаче электроэнергии.
Прибыль от продаж уменьшилась только на 4.6% - до 1.65 млрд рублей. Напомним, что компания осуществляет масштабную инвестиционную программу – до 2018 года (включительно) в сетевую инфраструктуру планируется вложить около 134 млрд рублей, при этом основным объемом финансирования должны выступить заемные средства. В бизнес-плане компании прогнозируемый объем наращивания долгового бремени за период 2014-2018 гг. обозначен на уровне почти в 95 млрд рублей. В настоящий момент объем заемного финансирования Ленэнерго находится на уровне 42.7 млрд рублей, увеличившись на 9.5 млрд рублей за первое полугодие 2014 года. Выросли и процентные расходы компании, составив более 1.5 млрд рублей.
В итоге чистая прибыль компании сократилась более чем на 40% - до 330 млн рублей.
На наш взгляд, финансовые результаты Ленэнерго будут находиться под прессингом со стороны жесткого тарифного регулирования и растущих процентных расходов. Кроме того в будущем мы не исключаем проведения допэмиссий, цены которых, возможно, будут ниже балансовых, что влечет за собой риски для миноритарных акционеров. Бумаги Ленэнерго в число наших приоритетов не входят.
Учалинский ГОК опубликовал отчетность по РСБУ за 1 п/г 2014 года. Выручка составила 9,1 млрд руб. (+1,3%, здесь и далее;г/г). Затраты, напротив, сократились на 6%, что позволило увеличить валовую прибыль до 2,5 млрд руб. (+27,2%). На фоне рост коммерческих и управленческих расходов на 5,3% прибыль от продаж показала 63-процентный рост (1,2 млрд руб.). Основной причиной такого роста мы считаем девальвацию рубля.
Учалинский ГОК не имеет существенной долговой нагрузки (200 млн руб.), а объем финансовых вложений составляет 1,5 млрд рублей, которые, на наш взгляд, могли бы приносить более высокие доходы. Исходя из рыночных условий такой объем мог бы принести порядка 50 млн рублей процентов. В отчете о прибылях и убытках мы видим, что финансовые доходы составили только 229 тыс. рублей. Из этого можно сделать вывод о том, что в компании отсутствует грамотная модель управления акционерным капиталом.
В итоге чистая прибыль составила 860 млн руб. (+78%). Согласно нашим прогнозам, бумаги ГОКа торгуются с мультипликатором P/E 2014 около 12. По нашим оценкам, в ближайшие годы существенного скачка финансовых показателей предприятия не произойдет, и при благоприятном сценарии чистая прибыль компании вернется в диапазон 1,5-2 млрд рублей, что при текущей капитализации подразумевает достаточно высокую оценку Учалинского ГОКа на фоне общей оценки российского фондового рынка. На данный момент бумаги предприятия в число наших приоритетов не входят.
Доходы от передачи электроэнергии выросли на 3%( здесь и далее г/г) – до 55,8 млрд рублей. Полезный отпуск электроэнергии при этом вырос на 1,2% - до 36,7 млн МВт/ч, кроме того, компании удалось снизить уровень потерь в сетях. Рост тарифа составил скромные 1.2%. Выручка от присоединения к сетям составила только 4 млрд рублей против 6,5 млрд рублей годом ранее. Снижение связано с изменением нормативно-правовых актов, регламентирующих деятельность по присоединению к сетям. Ранее в состав платы за техприсоединение входили расходы на реконструкцию распределительной и питающей сети.
В итоге совокупная выручка МОЭСКА снизилась до 60.2 млрд рублей (-1.6%).
Операционные расходы продемонстрировали более высокий темп роста, увеличившись на 5.5% - до 54.4 млрд рублей, что связано со стремительным ростом затрат на передачу электроэнергии. Они составили 22.5 млрд рублей (+31%), данный скачок МОЭСК связывает с возросшим затратами на услуги территориальных сетевых организаций из-за принятых в первом полугодии 2014 года тарифно-балансовых решений. Расходы на персонал составили 9.1 млрд рублей, прибавив 6.4%
В итоге прибыль от продаж уменьшилась на 29.4% - до 7.2 млрд рублей.
В финансовых статьях значительных изменений замечено не было, отметим лишь, что долговая нагрузка компании выросла на 1 млрд рублей – до 59.3 млрд рублей.
В итоге чистая прибыль компании сократилась на 40% - до 4.3 млрд рублей.
Судя по вышедшей отчтености, компании будет крайне трудно вернуться к прежним высоким показателям ROE (порядка 15%), а фактические финансовые результаты вышли в соответствии с ориентирами бизнес-плана компании, вызвавшими у нас недоумение в начале текущего года. Напомним, что по итогам 2014 года компания ожидает чистую прибыль порядка 8 млрд рублей. Дополнительным негативом для акционеров является то, что базой расчета дивидендных выплат для компании пока является чистая прибыль по РСБУ, которая за первое полугодие 2014 года была еще ниже – 2.6 млрд рублей. Не добавляет оптимизма и эффект от процедур снижение расходов, анонсировавшихся прошлой осенью после принятия решений о заморозке тарифов. Компания сообщила, что сократила управленческие затраты на 141 млн рублей.
Акции компании обращаются с мультипликатором P/E 2014 около 5 и в число наших приоритетов не входит.
Оставить комментарий
