Выручка компании выросла на 8,6% - до 14,2 млрд руб., при этом доходы от передачи электроэнергии прибавили 8,9%, достигнув 12,8 млрд руб. О причинах динамики судить сложно: компания не раскрывает операционные показатели внутри года. Выручка от продаж электроэнергии выросла на 10,9%, составив 1,3 млрд руб. Напомним, что компания выполняет функции гарантирующего поставщика в Ингушетии.
Операционные расходы прибавили 13,7%, достигнув 19 млрд руб. Одной из причин увеличения затрат стал существенный рост (в 2,1 раз) резервов под обесценение дебиторской задолженности на сумму 1,9 млрд руб. Затраты на передачу электроэнергии выросли на 24,9%, составив 1,3 млрд руб. В итоге операционный убыток вырос на 32,4% до 4,8 млрд руб.
Финансовые расходы компании выросли на 2,3% до 1 млрд руб. на фоне некоторого удорожания стоимости долга, отмети сокращение размера долга в последнем квартале с 9,3 млрд руб. до 4,6 млрд руб. Кроме того, в отличие от прошлого года, когда эффективная налоговая ставка компания фактически обнулилась, в отчетном периоде он составила 8,1%, несмотря на доналоговый убыток. В итоге чистый убыток вырос на 36,4%, достигнув 6,1 млрд руб.
Вышедшая отчетность не изменила нашего взгляда на компанию: она продолжает оставаться одной из самых проблемных в составе холдинга «Российские сети». По нашим оценкам, в обозримом будущем компании будет крайне сложно выйти в положительную зону по итоговому финансовому результату. Судя по всему, материнской компании придется еще не раз прибегать к проведению дополнительных эмиссий акций как к способу поддержки МРСК Северного Кавказа.
В таблице мы не приводим значения потенциальной доходности акций в связи с тем, что в рамках текущего сценария компании не удается выйти в положительную зону.
В настоящий момент акции компании в число наших приоритетов не входят.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»: https://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/kni...
РКК Энергия с большим опозданием раскрыла консолидированную отчетность по итогам 2016 г. по МСФО. Стоит отметить, что, несмотря на столь длительную подготовку, аудитор компании (АО «БДО Юникон») выразил свое мнение с оговоркой касающейся некорректного применения стандарта МСФО (IRFS)1 «Первое применение международных стандартов финансовой отчетности» при выборе модели учета основных средств по справедливой стоимости в качестве их условно-первоначальной стоимости. Для этих целей компания использовала индексы потребительских цен, что может существенно исказить показатели консолидированной отчетности по статьям: «Основные средства» и «Нераспределенный убыток».
Заметим также, что отчетность за 2015 г. была проверена другим аудитором с целым рядом оговорок, основной из которых стали сомнения в способности компании осуществлять свою деятельность непрерывно. Примечательно, что компания в своей нынешней отчетности признала и исправила ошибки в части начисления активов по долгосрочным контрактам, а также отложенных налоговых активов. Это затронуло целый ряд статей баланса и Отчета о финансовых результатах, а также повлекло за собой необходимость пересчета отчетности за 2015 год.
Выручка компании сократилась на 2%, составив 36,2 млрд руб. Напомним, что РКК Энергия является монополистом по доставке на МКС и возвращению космонавтов и астронавтов, а также занимает ведущие позиции по доставке и возвращению грузов на МКС: в отчетном периоде было осуществлено 2 запуска грузового корабля «Прогресс». Операционные расходы сократились на 15,6% до 32,2 млрд руб. В итоге компания получила операционную прибыль в размере 4 млрд руб. против убытка 1,2 млрд руб., полученного годом ранее. Такой результат объясняется восстановлением резерва по судебным искам в размере 3 млрд руб.
Напомним, что с 2013 г. РКК Энергия являлась ответчиком в судебном процессе, инициированном компанией Boeing по поводу нарушения «Соглашения о создании компании Sea Launch» 1995 года и «Соглашения о гарантии и обеспечении» 1996 года. Весной 2016 г. американский суд вынес решение об удовлетворении требований истца и присудил к уплате 330 млн дол. без учета судебных расходов. В июне 2016 г. РКК Энергия подала заявление о пересмотре судебного решения. В июле 2016 г. между РКК Энергия и концерном «Боинг» было заключено юридическое соглашение, по которому стороны заявляют о своих намерениях достичь мирового соглашения. В связи с этим, суд приостановил рассмотрения всех текущих дел в отношении концерна «Боинг» и РКК Энергия.
Помимо этого к РКК Энергия подан ряд исков Федеральным космическим агентством «Роскосмос», связанных с нарушением сроков исполнения обязательств по заключенным контрактам. Общая сумма предъявленной неустойки составляет 650 млн руб. Вероятность исходя дела в пользу истца оценивается как низкая, поэтому резерв на покрытие убытков по данным разбирательствам не формировался.
По итогам отчетного периода чистые финансовые расходы корпорации составили 2,3 млрд руб. против доходов 254 млн руб., полученных годом ранее. Это связано с отрицательными курсовыми разницами в размере 935 млн руб., а также с ростом расходов по обслуживанию долга в результате увеличения долгового бремени с 11,6 до 12,7 млрд руб., а так же стоимости его обслуживания.
Дополнительно компания получила 2,6 млрд руб. в качестве прибыли от прекращаемой деятельности. Это произошло вследствие продажи активов компаниями группы «Морской старт», а также продажи ЗАО «ПО «Космос». Напомним, что в прошлом году РКК Энергия списала 7,8 млрд руб. в качестве убытка от прекращаемой деятельности вследствие реклассификации сегмента «Морской старт» как актива, подлежащего продаже.
В итоге чистая прибыль отчетного периода составила 4,2 млрд руб., против убытка 9,4 млрд руб. Отрицательный собственный капитал, образовавшийся в результате убытков прошлых лет, составил 9,2 млрд руб.
Мы сомневаемся, что РКК Энергия сможет восстановить свое финансовое положение без масштабной поддержки государства. Первым шагом на пути этого стало внесение госпакета акций (38,2%) в капитал «Объединенной ракетно-космической корпорации». Логично предположить, что дальнейшее финансирование будет сопровождаться увеличением доли государства в капитале РКК Энергия, что подводит окончательную черту под существованием «частной космической корпорации.
По итогам вышедшей отчетности мы внесли некоторые изменения в модель, однако в прогнозном периоде мы не видим возможности для компании вывести собственный капитал в положительную зону без дополнительных мер (допэмиссия акций).
На данный момент акции компании не входят в число наших приоритетов.
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании» в разделе «Управление капиталом».
Совокупная выручка компании увеличилась на 6,4% до 283,5 млрд руб. Доходы от реализации жидких углеводородов выросли на 4,7% до 160 млрд руб. В их структуре произошло резкое снижение продаж стабильного газового конденсата на 32,1% до 16,9 млрд руб. в результате значительного снижения объемов реализации на экспорт, что было в значительной степени компенсировано ростом средних цен реализации, а также ростом объемов продаж на внутреннем рынке. Рост выручки от реализации сжиженного углеводородного газа (в 1,56 раза), сырой нефти и нефтепродуктов (+12,8%), продуктов переработки газового конденсата (+5,6%) произошел преимущественно в результате увеличения средних цен реализации.
Выручка от реализации природного газа возросла на 9,1% - до 122,1 млрд руб. Отметим, что добыча газа самим НОВАТЭКом снизилась на 9,5% - до 21 521 млн куб. м., а с учетом доли в добыче зависимых предприятий снижение составило 8,0 % (до 31 044 млн куб. м.). Между тем, совокупные объемы реализации выросли на 4,1%, что было обусловлено более высоким спросом на природный газ со стороны конечных потребителей, вызванным, в том числе, погодными условиями.
Операционные расходы выросли на 8,7% (до 203,4 млрд руб.) главным образом за счет роста средних цен покупки жидких углеводородов и объема покупок природного газа у совместных предприятий (+18,2%) в связи с возросшим спросом со стороны конечных потребителей. Рост расходов по статье «Материалы, услуги и прочее» на 9,4% произошел из-за роста расходов на оплату труда, что было обусловлено ростом средней численности персонала (в основном в связи с развитием деятельности на Ярудейском месторождении, а также в сервисном дочернем обществе «НОВАТЭК-Энерго») и индексацией базовых окладов сотрудников. Кроме того, произошло увеличение расходов по налогам (+8,6%) в результате роста ставок НДПИ на сырую нефть и газовый конденсат.
Напомним, что в прошлом году НОВАТЭК признал прибыль в размере 72 млрд руб. от продажи китайскому инвестиционному «Фонду Шелкового Пути» 9,9%-ной доли владения в «Ямале СПГ». В 1 полугодии 2017 г. размер прибыли по данной статье составил лишь 625 млн руб. В итоге операционная прибыль компании упала на 46,9%, составив 80,7 млрд руб.
Долговая нагрузка компании с начала года снизилась на 37,8 млрд руб., составив 179 млрд руб., что в итоге привело к уменьшению расходов на обслуживание долга до 4,1 млрд руб. (-35%). Положительные курсовые разницы составили 10 млрд руб. против убытков от курсовых разниц 9,6 млрд руб. годом ранее, и были получены в результате переоценки полученных и выданных займов, а также остатков денежных средств на счетах в иностранной валюте. Существенное снижение дохода по статье «Доля в прибыли зависимых предприятий» в 4,4 раза до 9,8 млрд руб. было обусловлено во многом отрицательными курсовыми разницами по валютным долговым обязательствам «Ямала СПГ» и «Тернефтегаза».
В итоге чистая прибыль НОВАТЭКа сократилась в 2,2 раза – до 74,3 млрд руб.
Отчетность вышла в рамках наших ожиданий, мы не стали серьезно корректировать наши прогнозы по чистой прибыли на будущие периоды. Дальнейший рост финансовых показателей компании мы связываем с выходом на полную мощность новых проектов (Северэнергия, Ямал-СПГ).
Производитель автомобилей General Motors Company раскрыл консолидированную финансовую отчетность за 6 месяцев 2017 года.
Отметим, что, начиная с данной отчетности, компания перестала консолидировать результаты своего европейского сегмента (предприятия Opel и Vauxhall, а также европейский бизнес GM Financial), соответственно, все сопоставления с прошлым периодом приводятся без его учета. Результаты европейского сегмента отражаются в разделе прибыли и убытки от прекращенной деятельности. Сделку планируется закрыть до конца текущего года. Продажа убыточного сегмента приведет к снижению выручки, но положительно отразится на общем финансовом результате компании. Кроме того, произошла реклассификация итогов в сегменте «Остальной мир» в связи с реструктуризацией бизнеса в Индии и Южной Африке.
Совокупная выручка американской компании выросла на 5,5% - до $74,3 млрд. за счет роста средней цены реализации за один автомобиль на 3,8%, а также увеличения доходов финансового сегмента.
Основным рынком для GM является Северная Америка, на которую по итогам 1 полугодия 2017 года приходилось около 75% продаж по количеству автомобилей или 78% по объему выручки. В выручке признаются оптовые продажи автомобилей (продажи дилерам). За отчетный период выручка в Северной Америке выросла на 1,8%; при этом повышение средних цен (+4,3%) было частично нивелировано падением объемов продаж (-2,3%). Сокращение объемов продаж связано, в первую очередь, с уменьшением реализации Chevrolet Malibu и Cruze, которое было частично компенсировано увеличением продаж моделей Chevrolet Equinox, GMC Acadia и полноразмерных грузовиков. Но по итогам 1 полугодия компании удалось увеличить рентабельность этого сегмента до 12%. Рост рентабельности сегмента обусловлен изменением структуры продаж и благоприятным ценообразованием, а также снижением материальных и транспортных расходов, связанных с перевозкой автомобилей. К неблагоприятным факторам можно отнести эффект от ослабления курса мексиканского песо по отношению к доллару США и снижение оптовых объемов продаж.
На фоне восстановления автомобильного рынка Южной Америки, компания смогла нарастить продажи на 22,3%, увеличив средние цены на 16,8%, что привело к увеличению выручки сегмента на 42,8%. Во многом это связано ростом продаж Chevrolet Cruze и Chevrolet Onix в Бразилии и Аргентине.
После того, как 18 апреля 2017 года завод GM в Венесуэле был национализирован, компанией были предприняты все доступные юридические меры для защиты прав собственности, но безуспешно. По данной причине, бизнес в Венесуэле был деконсолидирован, что уменьшило объем выручки на $80 млн сегмента за отчетный период, а также были списаны сформированные ранее резервы в $114 млн.
Сегмент «Остальной мир» продемонстрировал падение объемов продаж (-7,1%). Одной из причин стало снижение оптовых объемов продаж полноразмерных грузовых автомобилей и внедорожников на Ближнем Востоке, а также легковых автомобилей в Австралии из-за прекращения производства Chevrolet Cruze. Указанные негативные моменты был частично компенсированы ростом продаж в Корее и Египте. К причинам роста рентабельности сегмента можно отнести изменения в структуре продаж в сторону более маржинальных продуктов.
Важной особенностью сегмента является то, что в нем учитываются итоги деятельности совместных предприятий GM в Китае: всего в Поднебесной корпорация в отчетном периоде продала 1,88 млн автомобилей (+1,7%), а её доля на китайском рынке составила 14,4%. Это принесло компании прибыль около $2 млрд. Таким образом, именно китайский рынок позволил сегменту «Остальной мир» остаться прибыльным. Кроме того, стоит упомянуть о снижении в Китае продаж автомобилей с рабочим объемом двигателя 1,6 л. и ниже ввиду прекращения налоговых стимулов со стороны государства, что опять же сместило продажи к более маржинальным моделям – внедорожникам Buick и Chevrolet.
Рост выручки и прибыли сегмента «Финансовые услуги» напрямую связаны с увеличением объема лизингового портфеля. Рентабельность прибыли сегмента остается на стабильном уровне.
В итоге чистая прибыль за отчетный период снизилась на 11,4% и составила $4,3 млрд. В течение 1 полугодия 2017 года компания выкупила собственных акций на $1,5 млрд и выплатила дивиденды на сумму $1,1 млн. Показатель EPS сократился на 8,7% и составил $2,84.
После выхода отчетности мы не вносили значимых изменений в наш прогноз. Изменение прогноза по прибыли до налогообложения связано с деконсолидацией сегмента «Европа». Мы планируем вернуться к пересмотру модели компании после отражения в отчетности результатов по продаже европейского сегмента с тем, чтобы учесть возможные «бумажные» списания от продажи активов.
Если говорить о будущих результатах компании, то мы ожидаем, что в среднесрочной перспективе компания сможет зарабатывать чистую прибыль около $10 млрд. Мы надеемся, что этому будут способствовать прочные позиции компании в Китае и предпринятые меры по реструктуризации бизнеса в Европе. Ожидается, что на дивиденды и обратные выкупы акций компания будет направлять около 35-40% от чистой прибыли. На наш взгляд, акции GM, торгующиеся с P/E 2017 около 6, имеют хороший потенциал роста.
P/S — коэффициент, показывающий, сколько годовых выручек стоит компания. Почему он имеет значение при оценке стоимости бизнеса, читайте в материале.
Ранее мы рассказали о таких важных коэффициентах, как Р/В и Р/Е. Но понимание бизнеса компании не будет полным, если не уделить внимание такому показателю как P/S.
P/S — соотношение рыночной капитализации (стоимости) компании (P) к ее годовой выручке (S) или сколько годовых выручек стоит компания.
Какое отношение это имеет к вложенным средствам, что толку инвестору от убыточной компании, даже если у неё огромная выручка? Если Р/Е – это характеристика требуемой доходности на средства, вложенные в акции компании, а Р/В — информация о том, за сколько можно купить компанию относительно того, что у неё уже есть (также данный коэффициент иллюстрирует и рентабельность собственных средств), то с P/S всё гораздо менее очевидно. Часто аналитики игнорируют этот коэффициент, но правильно ли это?
ROS – рентабельность выручки (отношение чистой прибыли компании Е к годовой выручке S),
R – требуемая доходность, она же Е/Р, знакомая нам по изучению коэффициента Р/Е.
Фактически это соотношение рентабельности выручки и требуемой доходности. А если прибыль отрицательная? Выручка же не может быть отрицательной, тогда, зная фактическое значение коэффициента P/S и требуемой доходности, можно вычислить, какой может или должна быть прибыль от такой выручки. А вот для вычисления цены акции в будущем — необходимо спрогнозировать выручку, её рентабельность и уровень требуемой доходности.
2. Выручка — показатель полезности и нужности продукта/услуги людям
Выручка – это фактическая реализация товара/услуги за деньги, если она есть – значит товар/услугу купили и это кому-то нужно и обладает полезностью. (Вспоминается способ подсчета ВВП при социализме – считали не то, что потребили, а то, что произвели. И то, что миллионы сандалий «Скороход» просто лежали на складах, а народ стоял в очереди за импортной обувью, предпочитали не замечать). Таким образом, выручка показывает, что у предприятия есть товар или услуга, востребованные в определенном объеме и обладающие определенной конкурентоспособностью, в противном случае это бы не купили. А это уже ценность и, как следствие, стоимость! Любой бизнес в рыночной экономике может получать прибыль. Если товар или услуга не будет оплачены с прибылью, то их производство просто потеряет смысл и они рано или поздно исчезнут. Поэтому извлечение из выручки чистой прибыли — дело в большей степени техническое и зависит от того, кем и как управляется компания. Необходимо отметить, что часто размер чистой прибыли занижают с целью уменьшения налога, поэтому выручка порой даёт даже лучшее представление о потенциале и масштабе бизнеса, нежели чистая прибыль. Но еще раз оговоримся о рыночной экономике и об отсутствии серьезного вмешательства в деятельность компаний со стороны государства (например, жесткое регулирование тарифов).
3. P/S – возможно самый отраслевой из всех финансовых коэффициентов
Как же понять, какой рентабельности можно добиться от выручки компании в той или иной отрасли? Смотрите на конкурентов! Если определенная рентабельность выручки (Е/S) удается другим – значит это возможно и в отдельно взятой компании, по крайней мере, на среднем уровне. Ну а если вырисовывается размер чистой прибыли (появление или увеличение), то и другие коэффициенты (Р/Е, Р/В) помогают в определении стоимости. Важным вопросом является, когда это может произойти и произойдет ли?
4. Компании с низкими (ниже среднеотраслевых) показателями P/S – кандидаты на поглощение или покупку
Компания с низкой рентабельностью выручки или даже с убытками стоит, как правило, дешевле своих конкурентов по отрасли — по коэффициенту P/S. Здесь и заложен потенциал роста стоимости. Так как, если другая – эффективная компания будет покупать этот низкорентабельный бизнес, то может заплатить стоимость исходя из среднеотраслевого коэффициента, потому что получит следующие выгоды:
резко увеличит долю рынка,
имея эффективные технологии управления подобным бизнесом, добьется необходимой рентабельности выручки (по крайней мере на среднеотраслевом уровне),
сэкономит на масштабе – что увеличит рентабельность собственного капитала,
уберет (какого-никакого) конкурента.
Именно поэтому часто поглощаемую компанию покупатель оценивает, ориентируясь на размер выручки (доли рынка), и платит хорошую премию к текущей рыночной цене, так как акции такой компании торгуются, как правило, с ориентацией на размер фактической, то есть низкой, прибыли.
5. Время всё ставит на свои места
На практике есть большое количество примеров поглощений компаний с рентабельностью выручки ниже в среднем по отрасли. Мы не будем рассматривать случаи рейдерства или просто корпоративного воровства, так как это не совсем экономическая составляющая. В качестве примера можно вспомнить поглощение с хорошей премией сверхэффективными мировыми пивными гигантами мелких и средних российских пивных заводов. Есть примеры и в розничном бизнесе (ВимБильДанн, Калина) и в нефтяном (поглощение небольших нефтяных компаний и НПЗ компанией ТНК-ВР). Для инвесторов подобные события всегда достаточно выгодны – либо акции выкупались с премией к рынку, либо цена их росла из-за увеличения эффективности самой компании. Оценить сроки таких событий достаточно сложно (достоверно их знают только инсайдеры, чем порой и пользуются, но пусть это будет на их совести, и пусть борются с этим правоохранительные органы), но для инвестора важно иметь это в виду.
Выводы:
1. Выручка и, как следствие, коэффициент P/S – важная характеристика для оценки стоимости того или иного бизнеса, она отражает размер полезности бизнеса и возможную его прибыль.
2. Большое значение для стоимости компаний с коэффициентом P/S ниже среднеотраслевых имеют сроки наступления возможных перемен – смена менеджмента, приобретение другой более эффективной компанией и пр.
3. При прогнозировании будущих стоимостей акций происходит согласование прогнозов, полученных с использованием различных коэффициентов (P/E, P/BV, P/S). При этом P/S присваивается весовой коэффициент в 25%.
Оставить комментарий
