Выручка компании составила 37,4 млрд руб., увеличившись на 18,6%. Мы отмечаем рост объемов контейнерных перевозок с использованием вагонного и контейнерного парка компании (+7,3%), при этом увеличение перевозок показали все основные сегменты (внутренние перевозки, экспорт, импорт) за исключением транзита (-24,6%). И лишь снижение среднего тарифа на перевозку привело к падению доходов по данной статье на 7,1% до 3 млрд руб.
По-прежнему хорошими темпами росли сегменты интегрированных логистических услуг и терминального обслуживания (18,4% и 9,1% соответственно). В последнем случае доходы выросли благодаря росту средних тарифов (+9,4%) на фоне снижения объема переработки на контейнерных терминалах на 0,3%.
Операционные расходы компании увеличились на 19,1% до 34,5 млрд руб. Основным драйвером роста стали расходы на услуги соисполнителей по основной деятельности, включая услуги по интегрированной логистике, увеличившиеся на 33,3% до 21,2 млрд руб. На динамику статьи повлияло ослабление рубля, поскольку с зарубежными соисполнителями расчеты происходят в иностранной валюте. Уменьшение расходов на услуги по перевозке и обработке грузов на 1,4% до 4,3 млрд руб. было вызван снижением объемов перевозки порожних контейнеров на 2,6%. В итоге операционная прибыль компании выросла на 12,3% до 2,9 млрд руб.
Блок финансовых статей дополнительно улучшил ситуацию. В отчетном периоде произошло сокращение расходов на обслуживание долга (с 384 млн руб. до 290 млн руб.). Эти расходы в свою очередь были частично компенсированы процентными доходами в размере 190 млн руб. Негативный эффект на итоговый результат оказали отрицательные курсовые разницы в размере 167 млн рублей. Наиболее весомый вклад внесли доходы от ассоциированных предприятий в размере 545 млн руб., почти полностью приходящиеся на деятельность СП АО «Кедентранссервис» и Logistic System Management B.V.
В итоге чистая прибыль Трансконтейнера выросла более чем на треть до 2,64 млрд руб.
Отчетность вышла несколько лучше наших ожиданий за счет опережающего роста доходов от СП. Тем не менее, мы считаем, что большая часть будущих выгод уже учтена в текущих котировках компании. В настоящее время акции компании торгуются с P/BV 2016 около 1.3 и не входят в число наших приоритетов.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
Выручка компании выросла на 16,4% - до 94,2 млрд руб. Выручки от продаж электроэнергии выросла на 11,7% и составила 61,2 млрд руб.; этому способствовали , как рост выработки электроэнергии (+2,9%), так и увеличение объемов перепродажи покупной энергии. Выручка от продаж мощности подскочила на 28,7% и составила 19,2 млрд руб. вследствие ввода объектов ДПМ в текущем году. Более холодные температуры способствовали росту полезного отпуска теплоэнергии, что на фоне роста отпускных тарифов увеличило выручку по данному направлению на 11,1%.
Операционные расходы выросли на 13,8% и составили 87,7 млрд рублей. Основной причиной такой динамики стал рост амортизации вследствие ввода в эксплуатацию объектов ДПМ, расходов на топливо (6,9%) и расходов на покупку энергии (10%), а также создание резерва под обесценение торговой дебиторской задолженности (1,84 млрд руб.). В результате операционная прибыль ОГК-2 выросла на 54,1%, составив 5,9 млрд руб.
Блок финансовых статей значительно ухудшил ситуацию. Долговая нагрузка компании продолжает оставаться достаточно высокой (70,1 млрд руб.), при этом 37,4 млрд руб. приходится на краткосрочные заемные средства. Неожиданностью стал существенный (более чем в 2 раза) рост финансовых расходов, составивших 4,1 млрд рублей. Компания не представила подробных разъяснений по данному вопросу, поэтому мы пока затрудняемся сказать, носит ли данное событие разовый характер, либо является началом новой тенденции. Финансовые доходы компании сократились на 45% за счет снижения объема временно свободных денежных средств. В итоге чистая прибыль, принадлежащая акционерам компании ОГК-2, составила 2,1 млрд рублей (-22,9%).
По итогам вышедшей отчетности мы изменили, наш прогноз по чистой прибыли на текущий год, оставив прежний прогноз на последующие годы.
Важнейшим событием для компании в текущем году стал ввод новых мощностей на Троицкой ГРЭС и Новочеркасской ГРЭС общим объемом 990 МВт. По сути, это событие стало последним в череде выполнения масштабной инвестиционной программы компании, в рамках которой ОГК-2 ввела в эксплуатацию более 4 мВт новой мощности. Как следствие, мы ожидаем дальнейшего роста выручки от продажи мощности, постепенного сокращения долга и выхода чистой прибыли в новый диапазон, что позволит ОГК-2 увеличить дивидендные выплаты.
Акции ОГК-2, по нашим оценкам, торгуются всего за 0,4 собственного капитала и входят в число наших приоритетов в секторе энергогенерации.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
American Express Company (Amex)– американская финансовая корпорация, предоставляющая, главным образом, услуги потребительского финансирования в части выпуска и обслуживания расчетных и кредитных карт. American Express работает как с физическими, так и с юридическими лицами. В мире количество выпущенных брендированных карт компании составляет 88 млн штук, а оборот по ним за 9 месяцев 2016 года превысил $750 млрд.
Компания предоставляет финансовые результаты в разрезе 4 сегментов, остановимся на краткой характеристике каждого из них.
1. Потребительские услуги в США. В рамках данного сегмента American Express в пределах США выпускает расчетные и кредитные карты для физических лиц. Расчетная карта позволяет владельцу расплачиваться в рамках установленного лимита, который должен быть погашен до определенного срока. При этом владелец выплачивает Amex комиссию: по двум наиболее распространенным расчетным картам American Express® Green Card и American Express® Gold Card она составляет $95 и $195 соответственно. По кредитным картам, как правило, в течение первых 12 месяцев использования не предусмотрен процент на выбранный лимит, однако после первого года владения по наиболее массовым картам процент находится в диапазоне 13.24-23.24%. На конец 2015 года на расчетные карты приходилось 56% оборота.
Другой существенной частью доходов American Express является так называемая «дисконтная выручка» или процент, взимаемый с продавца товара или услуги при осуществлении транзакции с использованием карты American Express. Технически данный вид доходов образуется от удержания части суммы, которую American Express выплачивает продавцу товара или услуги.
2. Международные потребительские и сетевые услуги. В этом сегментеAmerican Express занимается выпуском расчетных и кредитных карт в прочих странах мира. В данный дивизион также включены операции в рамках «Глобальных сетевых услуг». American Express участвует в партнерских программах с банками по выпуску брендированных карт и иногда выступает в роли эквайрера. Это позволяет компании получать доступ к уже развитой клиентской базе и избегать дополнительных рисков, связанных с недобросовестными владельцами карт.
3. Глобальные коммерческие услуги. Данный сегмент представлен деятельностью в двух основных направлениях.Первый – корпоративные карточные программы, в рамках которых сотрудники компаний, решивших работать с American Express, приобретают расчетные карты, которыми они могут оплачивать свои ежедневные рабочие расходы или затраты во время командировок. American Express нацелен на партнерство с компаниями среднего размера, которые определяются как имеющие выручку от $10 до $1 млрд. Данные программы позволяют бизнесу получать подробные данные о расходах сотрудников.
В рамках второго направления в данном сегменте American Express предоставляет решения для совершения платежей business-to-business. American Express занимается выпуском специальных карт и предоставлением электронной инфраструктуры.
4. Глобальные торговые услуги. Деятельность этого дивизиона связана с установлением и поддержанием отношений с торговыми компаниями с целью расширения сети точек, в которых держатель карты American Express может произвести оплату. Доходами данного сегмента является часть «дисконтной выручки».
5. Корпоративные расходы и прочее. Как видно из названия, операции данного сегмента включают, главным образом, расходы корпоративного центра, а также некоторые другие направления деятельности, в том числе, дорожные чеки.
Для более детального знакомства с финансовым положением финансовой корпорации обратимся динамике показателей сегментов и проанализируем результаты, достигнутые за 9 месяцев 2016 года. Отметим, что в текущем году компания сделала перегруппировку сегментов, и ретроспективные данные доступны только с 2014 года.
Данный сегмент принес компании наибольшую чистую прибыль по итогам 9 месяцев 2016 года, хотя в марте и июне 2016 года объем деятельности по этому направлению заметно сократился. Дело в том, что в первой половине текущего года American Express продала портфели и соответствующую задолженность по картам, выпущенным совместно c Costco и JetBlue. Доход от этих операций составил около $900, что было отражено в отчетности как уменьшение операционных расходов. Таким образом, карточный портфель по состоянию на конец сентября 2016 года составил 22.9 млн штук, что на 19% меньше показателя годом ранее. Оборот по картам снизился на 4% - до $261 млрд, а средний расход – до $9.9 тыс. (-1%). Как итог, непроцентные доходы уменьшились на 6%, составив $5.95 млрд. Чистый процентный доход снижался на фоне уменьшения кредитного портфеля, а доля операционных расходов совокупной выручке – росла, достигнув почти 66%. Тем не менее, как показывают квартальные данные, компания наращивает свой карточный портфель. Высокая чистая прибыль за 9 месяцев 2016 года объясняется разовыми дохами, по итогам 2017 года мы ожидаем, что финансовый результат сегмента будет чуть ниже $2 млрд.
Международный сегмент потребительских услуг демонстрировал неплохую динамику операционных показателей – по итогам 9 месяцев 2016 года карточный портфель вырос на 3.5% - до 62.9 млн штук. Оборот по картам вырос на 3.7% - до $207 млрд на фоне восстановления среднего расхода по карте. Непроцентные доходы выросли на 4% - до $3.6 млрд на фоне удержания комиссий и дисконтной выручки на уровне 1.75% от оборота. В итоге чистая прибыль сегмента выросла на 5% - до $571.
Сегмент глобальных коммерческих услуг принес наибольшую прибыль среди прочих дивизионов по итогам 2014 года. Результаты за 9 месяцев 2016 года показали динамику близкую к нулевой – на этот сегмент также повлияла продажа карт, выпущенных совместно с Costco, в результате портфель сократился до 13.6 млн штук (-9.3%). При этом оборот по картам вырос почти до $303 млрд на фоне роста среднего расхода по карте на 4.3%.
Сегмент глобальных торговых услуг продемонстрировал снижение чистой прибыли по итогам 9 месяцев 2016 года на 4% на фоне сокращения дисконтной выручки. Нельзя не отметить положительную тенденцию в сокращении операционных расходов.
Чистый убыток, относящийся к корпоративному центру в 2015 года значительно вырос, что было связано с рядом списаний и валютными факторами, мы консервативно оцениваем возможные результаты сегмента и ожидаем, что в будущем убытки будут превышать $1 млрд.
Ниже представлен анализ консолидированных финансовых показателей компании за последние 5 лет и 9 месяцев. Отметим, что чистая прибыль компании в этот период находилась в диапазоне $4.5-5.9 млрд, а показатель ROE не опускался ниже 24%. Компания охотно делится прибыль с акционерами как виде дивидендов, так и в виде обратных выкупов акций. В рассматриваемом периоде компаний выкупила акций на общую сумму в $17.5 млрд и выплатила дивидендов в размере $4.7млрд, ежегодно повышая выплаты на акцию.
Балансовая цена акции с конца 2011 года выросла почти на 44% - до $23 долларов, а значение мультипликатора P/BV находится на исторически низком для компании уровне – 2.8.
В таблице выше приведены наши ожидания по ключевым финансовым показателям за 2016 год. В будущем мы ожидаем, что ROE компании будет находиться в диапазоне 22%-26%, а чистая прибыль будет демонстрировать умеренный рост. При этом результат 2017 года, по нашим оценкам, должен оказать ниже результата 2016 года из-за разовых доходов, полученных в текущем году.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
Выручка завода оказалась на прошлогоднем уровне 13,4 млрд рублей, отыграв снижение предыдущих кварталов. По сообщению компании, причинами выступило увеличение объемов производства основной продукции - толстолистового горячекатаного проката на 0,7%, компенсировавшее снижение цен на эту продукцию на 0,6% , а также изменение сортамента продукции из тонколистового проката.
Операционные расходы снижались более быстрыми темпами (-1,5%), составив 12,4 млрд руб. Расходы на сырье снизились на 1,1% - до 7 млрд рублей, расходы на электроэнергию снизились на 5% - до 919 млн рублей, расходы на оплату труда сократились на 2,7%, достигнув 953 млн рублей. Кроме того, на 12,7% выросли коммерческие и административные расходы – до 1,1 млрд рублей. Как следствие, операционная прибыль составила 955 млн рублей, что на 19,3% выше прошлогоднего результата.
Основную часть долговой нагрузки в 8,4 млрд рублей составляют заимствования в евро, что привело положительным курсовым разницам, нашедшим отражение в положительном сальдо прочих доходов и расходов, составившем 573 млн рублей. Процентные расходы выросли на 1,5% - до 445 млн рублей. В результате чистая прибыль составил 873 млн рублей против убытка в 393 млн рублей годом ранее.
По итогам внесения фактических данных мы повысили прогноз чистой прибыли на 2016 г. и последующие годы, скорректировав прогноз затрат в сторону понижения. Напомним, что для Ашинского метзавода девальвация или укрепление национальной валюты не играют решающего значения, поскольку только 10% выручки приходится на экспортные продажи. В данный момент акции завода обращаются с P/E 2016 около 2, но из-за слабого прогноза финансовых результатов акции компании в число наших приоритетов не входят.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
Чистые процентные доходы банка снизились на 6% до 7,3 млрд. рублей. При практически неизменных процентных доходах основой причиной этого сокращения стали процентные расходы, прибавившие 5,6%. Их увеличение было вызвано существенно возросшими расходами по средствам других банков и физических лиц. Чистая процентная маржа снизилась на 0.5 п.п. из-за увеличения стоимости фондирования.
Чистый комиссионный доход банка составил 3,1 млрд рублей (+9,6%) вследствие улучшения линейки продуктов, обеспечивающих такой вид дохода. Операции с иностранной валютой и курсовые разницы совокупно принесли доходы около 251 млн рублей против 435 млн рублей годом ранее. Более 800 млн рублей (против 365 млн рублей годом ранее) принесли операции от реализации ценных бумаг для продажи. В итоге операционные доходы увеличились на 0,9% до 11,7 млрд. руб.
В отчетном периоде банк снизил отчисления в резервы более чем в 2 раза – до 3,3 млрд рублей, стоимость риска упала до 2.5 п.п. на фоне стабилизации кредитного качества.
Операционные расходы снизились на 10,4%, вследствие сокращения расходов на персонал. Коэффициент отношения затрат к доходам до вычета резервов снизился на 6,8 п.п. и составил около 54%, что соответствует среднесрочной цели банка 50%.
В итоге банк показал чистую прибыль в размере 1,2 млрд рублей.
По линии балансовых показателей отметим рост клиентских средств на 17,6% до 187,7 млрд рублей, что вызвано в основном увеличением депозитов физических лиц.
После внесения данных вышедшей отчетности мы повысили прогноз финансовых показателей банка на 2016 и последующие годы в части роста чистого процентного дохода и более существенного сокращения операционных расходов. Мы ожидаем, что прошлый 2015 год окажется худшим с точки зрения результатов банка и в текущем году ожидаем чистой прибыли.
В целом отчетность эмитента вышла несколько лучше наших ожиданий, что в значительной степени было обусловлено контролем над кредитным риском и уровнем затрат. Обыкновенные акции обращаются с P/BV около 0,74, а привилегированные - около 0,17. Мы продолжаем оставаться владельцами привилегированных акций Банка Возрождение, которые входят в наши диверсифицированные портфели акций «второго эшелона».
Мы начинаем серию публикаций об иностранных компаниях. В первом обзоре по данному эмитенту мы постараемся представить подробную информацию о профиле компании, а также анализ производственных и финансовых результатов за несколько лет и за последний отчетный период.
Volkswagen AG – знаменитая немецкая корпорация, ведущий мировой производитель почти со восьмидесятилетней историей. Компания обладает 119 сборочными производствами по всему миру и реализует транспортные средства под 11 брендами – Volkswagen, Audi, SEAT, Skoda, Bentley, Bugatti, Lamborghini, Porsche, Ducati, Scania, Man. По итогам 2015 года продажи автомобилей, включая произведенные совместными предприятиями, составили 10.0 млн автомобилей. Таким образом, по итогам 2015 года Volkswagen стал вторым производителем в мире, незначительно уступив Toyota. Стоит отметить, что легковые автомобили составляют около 93% общих продаж, остальное – коммерческий транспорт.
Перед тем, как обратиться характеристике финансового положения компании и описанию важных событий, касающихся Volkswagen, необходимо сказать несколько слов о структуре владельцев компании Volkswagen. Дело в том, что крупнейшим акционером, исходя из доли в уставном капитале и количества голосов, является холдинговая компания Porsche Automobil Holding SE, контроль над которой осуществляют потомки Фердинанда Порше. Интересно, что история получения ими контроля над Volkswagen AG в конечном счете привела к тому, что бизнес по производству автомобилей Porsche перешел самому Volkswagen. В 2005-2009 гг. Porsche существенно увеличила свою долю в голосующих акциях Volkswagen AG, доведя ее с 18.53% (Октябрь 2005 г.) до 50.76% в январе 2009 года. Скупка акций происходила на заемные средства, что привело к тяжелому финансовому положению Porsche, которая была вынуждена обратиться к концерну Volkswagen (председателем наблюдательного совета которого являлся Фердинанд Пиех, внук Фердинанда Порше) за финансовой помощью. Результатом получения финансирования для расчетов с кредиторами стала продажа 49.9% Porsche AG (100% дочки Porsche Automobil Holding SE), объединявшей автомобилестроительные активы, концерну Volkswagen за 3.9 млрд евро в 2009 году. В 2012 году Porsche Automobil Holding SE продала оставшиеся 50.1% за 3.8 млрд евро.
Прежде чем перейти к анализу финансового положения компании, следует уделить внимание так называемому «Делу Volkswagen» или «дизельгейту». Напомним, что 18 сентября Агентство по охране окружающей среды США объявило о результатах собственного расследования, согласно которому было выявлено, что на ряд моделей концерна 2009-2015 гг. выпуска, оснащенных дизельными двигателями, было установлено программное обеспечение, занижавшее в 40 раз количество выбрасываемых в воздух вредных газов (главным образом, оксидов азота) во время проведения тестов. Программное обеспечение определяло, когда автомобиль движется в режиме обычной езды, и уровень выбросов вредных веществ возрастал, что нарушало принятые в США экологические требования. Всего в США насчитывалось около 600 тыс. автомобилей с подобным программным обеспечением, а в мире - около 11 млн таких автомобилей.
25 октября 2016 года окружной суд Сан-Франциско вынес одобрение по урегулированию Volkswagen претензий со стороны американских регуляторов и владельцев почти 500 тыс. автомобилей (с двигателями объемом 2 литра). Согласно данному решению, у американских владельцев автомобилей будет право продать компании свое транспортное средство по рыночной стоимости на сентябрь 2015 года (до появления информации о нарушении экологических норм), либо отдать автомобиль для проведения ремонта, после которого двигатель будет соответствовать экологическим нормам. Кроме этого, независимо от выбора возврата или ремонта, все автовладельцы получат компенсацию в размере от $5 100 до $10 000 долларов. Сделать это концерн должен до июня 2019 года в отношении 85% автомобилей, в противном случае Volkswagen грозит штраф. Даже если все автовладельцы выберут опцию выкупа, то максимальные затраты компании на претензии потребителей составят $10 млрд. Помимо этих расходов Volkswagen также проинвестирует $2 мрд в технологии транспортных средств с нулевым выбросом, а еще $2.7 млрд - заплатит в фонд окружающей среды. Ранее около $1.8 млрд компания потратила на компенсации дилерам, штатам и адвокатам автовладельцев. Таким образом, суммарные расходы по «дизельгейту» достигли $16.5 млрд или около 14.9 млрд евро. При этом по итогам 2015 года Volkswagen отразил в отчетности создание резервов по возможным расходам по дизельному скандалу на 16.2 млрд евро, по итогам 9 месяцев 2016 было доначислено еще 2 млрд евро. Таким образом, оценочные расходы превышают на 3.3 млрд евро те, которые компания понесла и понесет в будущем с высокой степенью вероятности.
Кроме этого, неурегулированными остаются претензии владельцев автомобилей в США, оснащенных трехлитровыми двигателями (около 100 тыс.), претензии Министерства юстиции в связи с нарушением закона о загрязнении воздуха. Интересно, что в Евросоюзе количество автомобилей с повышенными выбросами составляет около 9 млн автомобилей, но новый гендиректор Volkswagen Маттиас Мюллер дал понять, что компания не собирается предлагать аналогичную компенсацию европейским владельцам дизельных автомобилей. Это было мотивировано различиями американской и европейских правовых систем и более строгими экологическими стандартами в США. В Германии к Volkswagen было подано несколько коллективных исков, но они не продвинулись далеко. В нашей аналитической модели мы ожидаем, что дополнительные расходы компании по «дизельгейту» составят около 4 млрд евро в среднесрочной перспективе, но признаем, что эта цифра является достаточно приблизительной оценкой в силу сложности прогнозирования исходов существующих тяжб и появления новых судебных процессов.
Далее перейдем к описанию бизнеса Volkswagen. В операционной деятельности корпорации можно выделить 10 дивизионов, разделенных, преимущественно, по брендам. Обратимся к финансовым показателям и более подробной характеристике каждого из них. Отметим, что в таблицах будет приведен показатель сегментной выручки и оптовых продаж автомобилей с учетом внутригрупповой реализации. Следует сказать, что значительная часть операций Volkswagen приходится на Китай, где компания оперирует через 2 крупных совместных предприятия – SAIC VOLKSWAGEN (доля Volkswagen - 50%) и FAW-Volkswagen (40%), общие продажи которых в 2015 году достигли 3.5 млн автомобилей.
Дивизион, который приносит Группе наибольшую выручку – пассажирские автомобилей Vokswagen. Как видно из таблицы, продажи основного бренда достигли пика в 2012 году, а негативная динамика последних лет частично объясняется снижением продаж в России и Бразилии. При этом средняя цена проданного автомобиля в рассматриваемом периоде выросла на 13%. Тройка наиболее продаваемых моделей – Golf, Jetta, Polo. Стоит отметить, что данный сегмент не обладает высокой операционной рентабельностью, которая последовательно снижается последние годы. На результат девяти месяцев повлияли возросшие маркетинговые расходы как следствие «дизельного» скандала.
Данный сегмент помимо продаж автомобилей Audi включает также гиперкары Lamborghini и мотоциклы Ducati. Как видно из таблицы, начиная с 2012 года поставки транспортных средств в данном дивизионе показывали поступательный рост. Средняя цена автомобиля в рассматриваемом периоде выросла почти на треть. Тройка наиболее продаваемых моделей – Audi A3, A4, A6. При этом операционная рентабельность Audi демонстрирует плавное снижение – в числе причин ее негативной динамики компания называет международную экспансию. При этом рентабельность Audi существенно превосходит рентабельность флагманского сегмента.
Продажи автомобилей чешской марки в рассматриваемом периоде были достаточно стабильны, по итогам 2016 года, вероятно, будет реализовано около 800 тыс. автомобилей. Самой продаваемой моделью является Octavia. Средняя цена за реализованный автомобиль с 2011 года выросла на 21%. Рентабельность операционной прибыли достигла низшей точки в 2013 году, а прибыль за 9 месяцев 2016 года превысила результат за весь 2015 год благодаря оптимизации производственных расходов.
Продажи автомобилей испанской марки демонстрировали в рассматриваемом периоде впечатляющую динамику продаж и выручки. Сокращение операционных расходов вкупе с обновлением модельного ряда также способствовали тому, что операционная прибыль SEAT наконец вышла в положительную зону. Наиболее продаваемой моделью является Leon.
Продажи автомобилей британской марки демонстрировали неплохую динамику до 2015 года, снизившись в прошлом году на 3%. Однако запуск модели Bentayga, относящейся к классу SUV, в конце 2015 года придал новый импульс продажам. Основным рынком для сегмента является США, а наиболее популярной моделью – Continental GT. Операционная рентабельность сегмента находится на довольно низком уровне
Сегмент Porsсhe был консолидирован группой Volkswagen AG 1 августа 2012 года, став самым динамичным и рентабельным дивизионом. Последние два года продажи росли двузначными темпами, а операционная рентабельность по итогам 9 месяцев 2016 года составила 17.4%. Основным рынком для Porsсhe в 2015 году стал Китай, сместив на вторую строчку США. Наиболее продаваемой моделью является Macan.
Сегмент коммерческих автомобилей в рассматриваемом периоде показывал смешанную динамику объема продаж, который находился в диапазоне 435-455 тыс. автомобилей, при этом средняя цена выросла на 15% от уровня 2011 года. Рентабельность операционной прибыли колебалась вокруг 5%. Для этого дивизиона основным рынком является Европа (85% продаж), а самой продаваемой моделью – Caravelle.
Шведская компания занимается производством и реализацией грузовых автомобилей и автобусов. Общие продажи в 2015 году составили 78 тыс. штук, снизившись на 2.5%, по сравнению с 2014 годом, из-за уменьшения заказов из России и Бразилии. Данный бренд играет важную роль в корпоративной структуре Volkswagen, принося операционную прибыль около 1 млрд евро при рентабельности порядка 10%. За 9 месяцев 2016 года продажи выросли на 7% на фоне роста заказов из Европы.
Другой производитель грузовиков, автобусов и энергетического оборудования – немецкая компания MAN SE – была консолидирована Volkswagen во второй половине 2011 года после приобретения доли в размере около 54%, в 2012 году Volkswagen довел участие почти до 76%. Продажи в 2015 году снизились на 15% из-за ослабления спроса в России и Южной Америке.
Деятельность данного сегмента, главным образом, объединяет кредитование и лизинг, а доходы напрямую связаны с ростом объема продаж Группы. Рентабельность находится на стабильном уровне около 7.5%.
Кроме того отметим, что на «прочие» операционные результаты в 2011-2015 гг. приходилось в среднем 2.3 млрд евро расходов, которые включают затраты корпоративного центра.
Ниже представлен анализ консолидированных финансовых показателей компании за последние 5 лет и 9 месяцев. Отметим скромный рост операционной прибыли с 2011 по 2014 год и ее падение в 2015 году из-за признания расходов по урегулированию упомянутого выше дизельного скандала. Без учета этих расходов операционная прибыль составила бы 12.8 млрд евро. Операционная прибыль за 9 месяцев 2016 года без учета дополнительного признания расходов по «дизельгейту» составила 11.3 млрд евро (+10.5% к скорректированному показателю за 9 месяцев 2015 года).
На итоговый результат Группы существенное влияние оказывает прибыль от совместных предприятий, которая формируется, главным образом, результатами SAIC VOLKSWAGEN и FAW-Volkswagen. За 9 месяцев 2016 года этот показатель снизился до 2.6 млрд евро (-16%). На результат 2012 года повлиял единовременный доход в размере 10.4 млрд евро от изменения учета инвестиций в Porsche Holding Stuttgart от метода долевого участия к методу полной консолидации.
Нельзя не отметить довольно высокую долговую нагрузку компании. Такой объем заемных средств связан с деятельностью сегмента «финансовые услуги», а долг непосредственно автомобильного бизнеса составляет около 7 млрд евро. Отдельно стоит упомянуть о дивидендах. По итогам 2013 и 2014 гг. компания распределяла около 20% на дивиденды - так в 2014 году было выплачено (по итогам 2013 года) 4 евро на обыкновенную акцию и 4.06 евро на привилегированную акцию, а в 2015 году (по итогам 2014 г.) – 4.8 евро на обыкновенную и 4.86 евро на привилегированную. «Дизельгейт» заставил руководство компании существенно сократить дивиденды – по итогам 2015 года было выплачено 0.11 евро на обыкновенную акцию и 0.17 евро на привилегированную. Отметим, что привилегированные акции составляют 41% от уставного капитала.
Ниже представлены наши прогнозы ключевых финансовых показателей компании. Отметим, что на момент закрытия торгов 22.11.2016 отношение цены привилегированной акции к обыкновенной составило 0.92, мы прогнозируем, что в момент выхода обыкновенных акций в область биссектрисы Арсагеры (через 3 года) отношение цены привилегированной акции к обыкновенной составит 0.94.
Если говорить о будущих результатах компании, то мы ожидаем, что в среднесрочной перспективе компания будет способна зарабатывать чистую прибыль в диапазоне 10-13 млрд евро, мы надеемся, что компания благополучно преодолеет последствия «дизельгейта» и вернется к высоким финансовым результатам и дивидендным выплатам. Мы отдаем предпочтение привилегированным акциям компании, обращающимся с мультипликатором P/BV 2016 около 0.68.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
Производство угля увеличилось до 8,56 млн тонн (+7,1%) за счет начала добычи на разрезе «Брянский», а также вследствие увеличения добычи на участках «Караканский-Южный» и «Виноградовский». Продажи выросли на 4% до 7,84 млн тонн за счет роста реализации угля на экспорт на 8,2% до 5,54 млн тонн. Средняя цена реализации тонны угля, по нашим оценкам, на внутреннем рынке снизилась на 6,5%, составив 1 597 рублей. При этом цена реализации на экспорт потеряла только 0,2%, составив 2552 рублей за тонну. Экспортная выручка составила 14,1 млрд рублей, прибавив 8%, а совокупная выручка увеличилась на 3,4% - до 18,3 млрд рублей, что связано с сокращением выручки реализации угля на внутреннем рынке и падением доходов от перепродаж угля. Операционные расходы показали более стремительные темпы роста (+9,4%), увеличившись до 18,1 млрд рублей из-за возросших транспортных расходов (+24%), составивших 9,5 млрд рублей. В итоге операционная прибыль компании составила символические 152 млн рублей, сократившись в 7,3 раз по сравнению с прошлым годом.
Долговая нагрузка компании с начала года выросла более чем на 700 млн рублей – до 9,7 млрд рублей, что повлекло за собой рост процентных расходов. При этом чистые финансовые расходы сократились на 48% – до 309 млн рублей из-за восстановления резерва по сомнительным долгам. В итоге чистый убыток составил 151 млн рублей против прибыли в 134 млн рублей годом ранее.
После внесения фактических данных отчетности, мы повысили прогноз по выручке текущего года в результате более высоких ожидаемых объемов добычи угля, при этом прогноз по чистой прибыли был понижен в связи с более высокими транспортными расходами. Столь резкое снижение показателя EPS объясняется низкой базой прогнозируемой чистой прибыли текущего года. По итогам 9 месяцев 2016 г. компания получила убыток, однако в течение года мы прогнозируем восстановление цен на уголь и возврат финансовых результатов компании в положительную зону. Снижение показателя потенциальной доходности акций вызвано пересмотром линейки прогноза чистой прибыли на последующие годы.
Как мы уже отмечали ранее, начиная с 2016 г. существенно изменилась бизнес-модель Красноярской ГЭС: теперь общество передало генерирующее оборудование Красноярской гидроэлектростанции в аренду АО «ЕвроСибЭнерго». В июне 2015 года акционеры КрасГЭС приняли решение передать гидростанцию в аренду АО «Евросибэнерго» сроком на 7 лет. Договор об аренде был подписан в сентябре 2015 года. Предельная цена аренды за весь срок пользования имуществом КрасГЭС установлена в размере 35 млрд рублей. Ежемесячная плата - 218,9 млн рублей. Практически одновременно с этим был принят в эксплуатацию генерирующий объект - солнечная электростанция «Абаканская», право собственности, на который принадлежит ПАО «Красноярская ГЭС».
Следствием всех этих пертурбаций стало практически полное обнуление доходов от реализации электроэнергии (остаток, видимо, приходится на «Абаканскую») с одновременным появлением доходов от сдачи в аренду имущества и предоставления услуг по эксплуатации оборудования. Общим итогом стало значительное падение выручки и чистой прибыли Красноярской ГЭС.
По линии балансовых показателей стоит отметить значительный объем финансовых вложений (23,1 млрд руб.) на фоне долга 4,6 млрд руб.
Указанные изменения означают консолидацию операционной деятельности под оболочкой АО «ЕвроСибЭнерго», что лишает акционеров Красноярской ГЭС доходов от продажи электроэнергии, оставляя лишь плату за аренду и обслуживание оборудования.
Мажоритарный акционер ранее в рамках добровольного предложения довел свою долю владения до 97,19%, превысив рубеж в 95%, что в соответствии с законодательством дает права принудительного выкупа акций Красноярской ГЭС у всех акционеров и доведения доли ЕвроСибЭнерго до 100%. 1 ноября 2016 года поступило требовании о выкупе ценных бумаг эмитенту в соответствии с главой XI.1 Федерального закона «Об акционерных обществах», цена выкупа равна 97 руб.
На этом в ближайшем будущем, история Красноярской ГЭС, как самостоятельного эмитента, видимо, будет закончена, что повлечет окончание нашего аналитического покрытия по данной компании.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
Выручка компании увеличилась до 255,6 млрд руб. (+48,2%) на фоне роста доходов от реализации алмазов на 53,7% (239 млрд руб.). Несмотря на то, что добыча алмазов снизилась на 5,9%, объемы реализации выросли на 30,4%: компания продолжила реализовывать алмазы из своих запасов. Свою лепту внесла и девальвация рубля в годовом выражении.
Себестоимость продаж выросла на 31,1% - до 96,5 млрд руб., основной причиной роста стало увеличение затрат на материалы и повысившиеся амортизационные отчисления. Рост общих и административных расходов оказался скромнее (19,3%) до 8,8 млрд руб. В итоге прибыль от продаж АЛРОСы выросла на 71,5%, достигнув 127,8 млрд руб.
Долговая нагрузка компании с начала года сократилась на 51,8 млрд руб., составив 171,4 млрд руб.; напомним, что 100% долгового бремени номинировано в долларах США. Чистые финансовые доходы составили 19,8 млрд руб. , что связано главным образом с положительной переоценкой валютного долга компании. В результате чистая прибыль АЛРОСы выросла в 3,6 раз до 115,2 млрд руб.
По итогам вышедшей отчетности мы незначительно понизили прогноз финансовых результатов Алросы на всем прогнозном периоде, в связи с небольшим понижением линейки цен на алмазы. В результате потенциальная доходность акций компании сократилась на 3,1%.
Согласно вышедшим данным выручка завода понизилась на 6,2% до 19,7 млрд руб. Судя по операционным данным, снижение было обусловлено как падением средней расчетной цены процессинга на 3,8% - до 1 783 рублей за тонну, так и снижением объема переработки на 2,5% - до 11 млн тонн.
В отличие от выручки себестоимость выросла на 1,1%, что обусловило падение валовой прибыли до 5,9 млрд руб. Доля коммерческих и управленческих расходов в выручке выросла с 1,8% до 2,1%. В итоге прибыль от продаж снизилась на 21,2%, составив 5,5 млрд руб.
В блоке финансовых статей произошло снижение процентных выплат с 1,27 млрд руб. до 680 млн руб. Это стало результатом сокращения долговой нагрузки компании, составившей на конец отчетного периода 8,6 млрд рублей (-36,3%). Помимо этого компания показала положительную переоценку своих валютных обязательств, вследствие чего сальдо прочих доходов и расходов стало положительным и составило 158 млн руб. против убытка в 1,4 млрд руб. годом ранее.
В итоге чистая прибыль ЯНОСа составила 4,01 млрд руб. (+14,3%).
После выхода отчетности мы не стали вносить в модель серьезных изменений.
По нашему мнению, в ближайшее время загрузка завода будет находиться на стабильно высоком уровне, а растущие затраты будут толкать стоимость процессинга наверх. В настоящий момент акции ЯНОСа торгуются на уровне своей балансовой цены исходя из P/E 2016 около 6,5 и стабильного ROE в районе 18%, и не входят в число наших приоритетов. В перспективе мы ожидаем полной консолидации завода при разделе активов Славнефти.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
Оставить комментарий
