Уральская кузница выпустила отчетность за 1 кв 2014 г по РСБУ. Выручка компании сократилась на 10,4% (здесь и далее: г/г) до 3,1 млрд руб. за счет снижения доходов от реализации продукции на внутреннем рынке. Затраты сократились еще большими темпами (-13,2%), а прочие расходы увеличились на 9%. В итоге прибыль от продаж осталась практически на прошлогоднем уровне (473 млн руб.). Таким образом, несмотря на сложные времена для металлургов, мы констатируем, что основная деятельность компании оказалась достаточно устойчивой к внешним негативным воздействиям.
Самое значительное изменение зафиксировано по статьям финансовых доходов: в отчетном квартале Уралкуз получил 220 млн руб. в виде процентов и это при том, что совокупные финансовые вложения по балансу увеличились незначительно (с 8,7 млрд руб. до 9,0 млрд руб). На наш взгляд, это связано с существенным ростом процентных ставок по выданным займам материнской структуре. Мы связываем это обстоятельство с многочисленными запросами миноритарных акционеров относительно нерыночности ставок по выданным займам в предшествующих периодах. Подобный эффект мы отмечали со второго полугодия прошлого года, однако именно в отчетном квартале он проявился достаточно ярко: величина полученных процентов оказалась больше, чем за 9 месяцев прошлого года. Расчеты показывают, что Уралкуз выдает кредиты примерно под 9,8-10%, что для Мечела является сейчас самым выгодным способом кредитования (для сравнения, доходность к погашению облигаций Мечела с разными сроками обращения составляет 15-50%).
Еще одним любопытным нюансом является величина налоговой ставки. До 2012 г. компания платила налог на прибыль в обычном порядке, а среднее значение эффективной налоговой ставки находилось в районе 20%. С 2013 г. компания вошла в консолидированную группу налогоплательщиков на базе Мечела. Следствием этого стало практически полное обнуление выплат налога на прибыль. Текущий квартал не стал исключением: мы видим строку "текущий налог на прибыль" (-127,9 млн руб.), которую тут же компенсирует строка "перераспределение налога на прибыль внутри консолидированной группы налогоплательщиков" в такой же сумме. Получается, что вся прибыль, которую зарабатывает Уралкуз, является доступной для акционеров (не облагаемой налогами).
Наконец, баланс компании отражает возросшее долговое бремя: за квартал компания почти вдвое увеличила величину заемных средств ( с 1,6 млрд. руб. до 3,03 млрд руб.). Мы ожидаем ежеквартального отчета, чтобы понять причину такой динамики: связана ли она с необходимостью модернизации производства или же Уралкуз выступает в роли финансового посредника, привлекая займы и выдавая их от своего имени Мечелу.
Итогом пертрубаций стал рост чистой прибыли почти на треть до 640 млн. руб., нераспределенной прибыли - до 12,2 млрд руб.; балансовая стоимость акции составила невероятные 22 286 руб. пр текущих котировках 5,5-6 тыс. руб.
Отчетность лишний раз показала, что компания представляет собой здоровый и интересный для акционеров бизнес, который мог бы приносить значительную отдачу как в виде роста стоимости для акционеров, так и в виде дивидендных выплат. Однако политика мажоритарных акционеров, направленная на выведение средств из компании через механизм регулярных внутрикорпоративных займов и сомнительных сделок с имуществом (попытка приобретения ООО «Ломпром Ростов» по завышенным ценам), пока не способствует этому. Вместе с тем можно констатировать серьезный прогресс в части отстаивания миноритариями компании своих прав, выразившийся в росте ставок по выданным кредитам. Одно только это обстоятельство способно увеличить объем чистой ежегодной прибыли Уралкуза на 400-500 млн руб. Если же удастся навести в обществе порядок, связанный с формированием прозрачной модели управления акционерным капиталом (в частности, замена займов на дивиденды как основного способа распоряжения средствами акционеров), то стоимость компании может показать кратный рост. Мы планируем и дальше отстаивать свои права в качестве акционеров Уралкуза, а также внимательно освещать финансовые и иные аспекты деятельности компании, концентрируя свое внимание на величине избыточного собственного капитала и способах распоряжения им. На данный момент акции Уралкуза торгуются с P/E 2014 в районе 1,5 и всего лишь за четвертую часть балансовой стоимости при ROE в районе 20% и входят в наши диверсифицированные портфели акций "второго эшелона".
Компания Мостотрест обнародовала финансовую отчетность по итогам 2013 года по МСФО. В первую очередь обращает на себя внимание рост доли рынка компании до 9,9% по сравнению с 9,4% в 2012 году, что нашло свое отражение в продемонстрировавшей увеличение на 24,1% (здесь и далее: г/г) выручке эмитента, которая за отчетный год составила 116,7 млрд руб. Основным драйвером роста выручки выступили доходы от строительства дорог и мостов, составившие 98,4 млрд руб. (+26,8%), что было обусловлено увеличением объема работ на крупных проектах, например, участки автодороги М-9 «Балтия», участки скоростной автодороги Москва-Санкт-Петербург. Еще более впечатляющую динамику продемонстрировал сегмент по оказанию услуг по техническому и ремонтному обслуживанию автомобильных дорог, выручка которого взлетела на 248,1% до 9,9 млрд руб. Вместе с тем доходы сегмента строительства аэродромов и аэропортов составили 6,4 млрд руб., продемонстрировав снижение на 22,0%, что было обусловлено как завершением реконструкции аэропорта в г. Сочи, так и уменьшением объемов работ на объекте по реконструкции и развитию аэропорта Внуково. Свой негативный вклад также внес сегмент по строительству прочих объектов, выручка которого за отчетный год снизилась с 4,7 млрд руб. до 1,0 млрд руб.
Себестоимость компании составила 102,7 млрд руб., продемонстрировав рост на 26,8%, что в значительной степени было обусловлено возросшими на 52,2% до 51,8 млрд руб. затратами на услуги субподрядчиков вследствие роста до 44% по сравнению с 36% в 2012 году доли объема работ, переданных на субподряд, в основном по контракту строительства Дублера Курортного проспекта в Сочи. Свой негативный вклад также внесли затраты компании на персонал, увеличившиеся на 22,0% до 14,4 млрд руб., что было вызвано, с одной стороны, ростом численности персонала на 11,0%, а, с другой стороны, ростом средней заработной платы на 10,0%. В итоге валовая прибыль Мостотреста увеличилась лишь на 7,0% и составила 14,0 млрд руб. Валовая рентабельность снизилась с 13,9% до 12,0%.
Административные расходы компании за отчетный период составили 6,2 млрд руб., показав рост на 24,2%, что объясняется возросшими с 3,0 млрд руб. до 3,6 млрд руб. затратами на персонал. Пристальное внимание следует обратить на прочие расходы эмитента, продемонстрировавшие более чем 5-кратное увеличение: с 0,5 млрд руб. до 2,7 млрд руб., что явилось отражением создания компанией резерва по сомнительной дебиторской задолженности, а также выданным кредитам в размере 2,1 млрд руб. Как итог, операционная прибыль Мостотреста показала снижение на 29,6% и составила 5,5 млрд руб.
Блок финансовых статей не оказал существенного влияния на результаты деятельности компании. Сокращение процентного дохода по банковским депозитам до 107 млн руб., а также рост на 128,2% до 1,6 млрд руб. процентных расходов было компенсировано снижением по статье «Изменения в доле неконтролирующих участников и дивиденды к уплате» с 1,5 млрд руб. до 0,2 млрд руб. Чистая прибыль Мостотреста составила 2,3 млрд руб. (-44,7%).
В целом отчетность компании вышла хуже наших ожиданий. Мы несколько разочарованы недостаточным контролем над расходами. Вместе с тем портфель заказов компании остается достаточно внушительным и в ближайшие годы, видимо, будет иметь тенденцию к росту. Несмотря на снижение прибыли, акционеры могут рассчитывать на хорошие дивиденды по итогам 2013 года. Мы планируем пересмотреть модель компании с учетом предполагаемых выгод от строительства крупных инфраструктурных объектов. На данный момент мы не являемся акционерами Мостотреста.
Мурманское морское пароходство опубликовало неконсолидированную отчетность за 2013 г. по РСБУ. Выручка компании сократилась на 16% г/г. и составила 3,9 млрд руб., отразив как падение объема перевезенных грузов так и снижение фрахтовых ставок. Себестоимость сократилась на 29%, в итоге валовая прибыль, последние пару лет находившаяся в отрицательной зоне, составила 352 млн руб. Управленческие расходы снизились на 28%, в итоге прибыль от продаж составила 98 млн руб. против убытка 664 млн руб., полученного годом ранее. На наш взгляд, улучшение рентабельности – это результат успешного выполнения программы по реализации непрофильных активов, рассчитанной на 2013-2015 гг.
Что касается финансовых статей, то вновь процентные расходы по обслуживанию довольно внушительного долга, составившего на конец отчетного периода 4,6 млрд руб. (ЧД/СК – 340%), были полностью нивелированы прочими доходами. По нашему мнению эти доходы компания получила от продажи ряда объектов недвижимости в г. Мурманске. В итоге впервые с 2009 года пароходство порадовало положительным финансовым результатом. Чистая прибыль общества составила 96 млн руб. против убытка 701 млн руб., полученного годом ранее.
Однако отметим, что устойчивый выход чистой прибыли в положительную зону возможен только в результате дальнейшего успешного выполнения программы по реализации непрофильных активов компании, а также роста фрахтовых ставок. В текущей ситуации, на наш взгляд, акции Мурманского морского пароходства не являются интересной инвестиционной возможностью.
АЛРОСа опубликовала отчетность за 2013 г. по МСФО. Компании удалось добиться роста объемов реализации алмазов почти на 15% до 38 млн карат, однако стагнация цен привела к росту выручки всего на 12% до 168,5 млрд руб. (наш прогноз составлял 176 млрд руб.). Затраты компании выросли на 19% до 81,7 млрд руб. Опережающий рост затрат был вызван расходами, связанными с приобретением ОАО «Нижне-Ленское», а также ростом амортизационных отчислений, связанных с вводом в эксплуатацию новой техники на Удачнинском ГОКе и началом добычи на газовых активах. В итоге валовая прибыль компании выросла на 5,4% до 85,6 млрд руб.
Контроль над ростом административных и коммерческих расходов оставлял желать лучшего: они выросли не только в абсолютном значении, но и как доля в выручке. Решающим фактором, обусловившим снижение прибыли, стали отрицательные курсовые разницы в размере почти 7 млрд руб. В итоге чистая прибыль компании составила 31,8 млрд руб., сократившись на 5,3% и совсем немного не дотянув до рекорда 2012 г. (33,6 млрд руб.).
Мы ожидаем продолжения роста финансовых показателей АЛРОСы, связывая их с девальвацией рубля и некоторым оживлением цен на алмазы. Кроме того, в текущем году стоит ожидать продажи компанией своих газовых активов (наиболее вероятный претендент - Роснефть). Тем не менее, текущая оценка акций АЛРОСы не позволяет им находиться в наших портфелях. На наш взгляд, многое из перечисленного уже учтено в котировках акций компании.
Кузбасская топливная компания (КТК) опубликовала отчетность за 2013 г. по МСФО. выручка компании сократилась на 2,7% до 22,5 млрд руб. Такой результат следует признать неплохим, учитывая, что конъюнктура на рынке угля в прошлом году оставалась достаточно тяжелой.
Компании удалось увеличить объемы добычи и реализации угля, используя собственную разветвленную сбытовую сеть на внутреннем рынке. Затраты компании выросли на 3%, в результате валовая прибыль сократилась на 28% до 2,97 млрд руб. С учетом роста коммерческих и управленческих расходов операционная прибыл показала еще более сильное снижение до 1,4 млрд руб. (-40,7%). Дополнительный негатив был обусловлен наличием отрицательных курсовых разниц и возросших расходов на обслуживание долга.
В итоге чистая прибыль КТК сократилась почти втрое до 640 млн руб.Мы считаем, что прошедший и текущий годы ознаменуют собой прохождение нижней точки в финансовых показателях компании. В 2015 г. мы ожидаем роста объемов добычи за счет ввода в эксплуатацию Брянского угольного разреза, а наличие устойчивой внутренней сети продаж обеспечит сбыт добываемого угля.
Среди прочих моментов отметим размер дивидендов за 2013 г. ( 5 руб. на акцию), что предполагает дивидендную доходность к текущим ценам порядка 7%. Столь щедрые выплаты, на наш взгляд, во многом объясняются намерением мажоритарных акционеров провести в текущем году SPO компании, следствием которого станет увеличение доли акций в свободном обращении до 50%. На текущий момент акции КТК торгуются исходя из P/E 2015 в районе 5 и не входят в число наших приоритетов.
Уралкалий обнародовал финансовую отчетность по итогам 2013 года по МСФО. Выручка компании составила 3,3 млрд долл., продемонстрировав снижение на 15,9% (здесь и далее: г/г). Данный результат - это отражение сложной ценовой конъюнктуры на рынке калийных удобрений, сложившейся в отчетном году.
В частности, несмотря на увеличение Уралкалием экспортных поставок на 9,6% до 8,0 млн тонн, доходы компании от экспорта сократились на 15,2% и составили 2,8 млрд долл., что было обусловлено падением средней цены реализации с 453 дол./тн. до 350 дол./тн.
Выручка от реализации хлористого калия на внутреннем рынке продемонстрировала снижение на 22,8% до 0,4 млрд долл., что было вызвано, с одной стороны, сокращением объема реализации на 11,0% до 1,9 млн тонн., а, с другой стороны, падением средней цены внутреннего рынка на 15,4% до 215 дол./тн.Себестоимость компании составила 0,9 млрд долл., продемонстрировав снижение на 4,7%, что в значительной степени было обусловлено сокращением амортизационных отчислений. В свою очередь, коммерческие и административные расходы компании показали положительную динамику, увеличившись на 14,2% и 20,5% соответственно.
В итоге операционная прибыль Уралкалия снизилась на 42,6% до 1,1 млрд долл.Блок финансовых статей ухудшил ситуацию, что, в первую очередь, было обусловлено отражением убытка от изменения справедливой стоимости производных финансовых активов и обязательств в размере 169,5 млн долл. в отчетном году против прибыли 58,3 млн долл. годом ранее. Свой негативный вклад также внесли увеличившиеся в 3,5 раза до 92,9 млн долл. процентные расходы компании вследствие роста долговой нагрузки.В частности, в апреле Уралкалий выпустил еврооблигации номинальной стоимостью 650 млн долл. В результате чистая прибыль компании продемонстрировала падение на 58,3% и составила 0,7 млрд долл.
В целом отчетность Уралкалия вышла несколько хуже наших ожиданий. Мы планируем незначительно пересмотреть наши прогнозы по финансовым показателям компании за 2014-2015 годы. Говоря о перспективах, в первую очередь стоит остановиться на строительстве Усть-Яйвинского рудника, ввод в эксплуатацию которого существенно увеличит производственные мощности компании. В то же время Уралкалий начинает испытывать конкуренцию на внутреннем рынке со стороны Беларуськалия, проводящего агрессивную сбытовую политику.
В ближайшие годы мы не ожидаем существенного роста цен на калийные удобрения.Исходя из наших прогнозов, акции Уралкалия торгуются с P/E 2014 около 8 и не входят в число наших приоритетов. В секторе минеральных удобрений мы отдаем предпочтение акциям Акрона.
Транснефть представила отчетность по МСФО за 2013 г. Выручка компании выросла на 2,4% (здесь и далее: г/г)до 750 млрд руб. Обращают на себя внимание опережающий рост доходов компании от транспортировки нефтепродуктов. Данное обстоятельство было вызвано ростом транспортировки нефтепродуктов. Напомним, что по итогам 2013 г. продолжилась тенденция сокращения экспорта нефти, в то время как объемы сдачи нефти на отечественные НПЗ продолжили расти. В итоге темпы роста выручки от транспортировки нефти составили 2,5%, а нефтепродуктов - 27,6%. Затраты компании росли более скромными темпами (+1,3%). В структуре расходов мы обращаем внимание на существенный рост амортизационных отчислений (+21,5%), связанный с вводом в эксплуатацию новых участков ВСТО-2 в конце 2012 г. Этот эффект был во многом компенсирован значительным снижением транспортных (железнодорожных) расходов, связанных со снижением объемов транспортировки нефти после введения в строй заключительного участка ВСТО-2. В итоге прибыль от основной деятельности составила 250,5 млрд руб. (+4,5%).Сальдо финансовых статей на этот раз оказалось отрицательным. Это связано с появлением отрицательных курсовых разниц (-5,7 млрд руб.) ,а также ростом долга и расходов по его обслуживанию. Вдобавок ко всему "двойной удар" нанесло приобретение НМТП: сначала компания признала убыток в 1 млрд руб. как долю в убытке зависимого предприятия (напомним, что для НМТП прошлый год оказался убыточным), а затем списала еще почти 14 млрд руб. в качестве обесценения инвестиций, учитываемых по методу долевого участия, вследствие снижения стоимости акций порта. Все вышесказанное привело к падению чистой прибыли Транснефти до 153 млрд руб. (- 14,3%). За исключением "портового фактора" отчетность не преподнесла особых неожиданностей. Наш базовый сценарий предполагает, что Транснефти не удастся в ближайшее время обновлять рекорды по чистой прибыли и она будет находиться на уровнях 2011-2012 г.г. Привилегированные акции Транснефти входят в диверсифицированные портфели акций в секторе "голубых фишек".
Ленгазспецстрой опубликовал отчетность за 2013 г. по РСБУ. Выручка компании сократилась на 48% до 36,9 млрд руб. Затраты компании сократились чуть меньшими темпами (-47%), в результате валовая прибыль снизилась почти на три четверти - до 743,4 млн руб. На этом фоне рост управленческих расходов на 17,6% привел к падению прибыли от продаж на 83% - до 387 млн руб. Сальдо финансовых статей принципиально не изменило ситуацию, а чрезмерно высокая эффективная налоговая ставка привела к тому, что чистая прибыль оказалась символической (57,6 млн руб.), что оказалось минимумом с 2009 г. Напомним, что последние два года значение прибыли существенно превышало миллиард рублей. Весь год компания шла со значительным отставанием от графика финансовых результатов предыдущей пары лет. Была надежда, что в четвертом квартале ситуация в значительной мере будет исправлена, однако этого не произошло. Теперь чаяния акционеров переносятся на 2014-2015 г.гг., когда ожидается активизация строительства "Южного потока" и "Силы Сибири". А пока мы отмечаем чрезмерную зависимость финансовых показателей компании от крупнейших проектов Газпрома, хотя и прогнозируем их восстановление в текущем году. Мы изменили наши прогнозы показателей с учетом вышедшей отчетности. Исходя из наших прогнозов, акции компании торгуются сейчас с коэффициентом P/E около 5 и не входят в число наших приоритетов.
Корпорация Иркут опубликовала отчетность за 2013 г. по МСФО. Существенное увеличение поставок истребителей Су-30СМ и учебно-боевых самолетов Як-130 в рамках оборонного заказа привело к росту выручки на 24,5% до 1,9 млрд дол. Чуть меньшими темпами выросли затраты компании (+21%), в итоге валовая прибыль выросла более чем на треть до 498 млн дол. В посегментной разбивке наибольший объем прибыли пришелся на выполнение экспортных контрактов по поставке СУ-30, он же стал наиболее маржинальным сегментом.Динамика прочих расходов носила разнонаправленный характер, в итоге чистая прибыль показала рост в 14% и составила 36,6 млн дол.В ближайшие годы компанию ждут определенные изменения. С одной стороны, имеющийся портфель заказов на продукцию обеспечит Корпорацию стабильной выручкой на период, по меньшей мере, до 2018 года, что сводит риски изменения цен на продукцию к минимуму. В частности, Иркут получил от ВВС России заказ на учебно-боевыесамолеты Як-130, что позволит обеспечить до 2015 года до 30% запланированной общей выручки Корпорации вне зависимости от конъюнктуры мирового рынка.С другой стороны, стратегия Иркута предусматривает проведение мероприятий, направленных на диверсификацию продуктового ряда. В частности, речь идет об увеличение доли гражданских проектов в портфеле заказов компании. В развитии положений стратегии Иркут проводит работы по разработке и сертификации самолетов семейства МС-21, способных в перспективе составить конкуренцию зарубежным A320 и Boeing737. Однако реализация данной стратегии связана для компании с определенными рисками. Рынок гражданской авиационной техники является сформировавшимся и выход на него новых участников в значительной степени затруднен ввиду наличия известных компаний- производителей и жесткой конкуренции.Учитывая вышесказанное, мы предполагаем сохранение тенденции на постепенный рост выручки компании и замедленный рост прибыли. Рост портфеля заказов пока не монетизируется в финансовой отчетности Иркута столь же успешно, как у ряда других компаний оборонной отрасли. В этой сфере нашими фаворитами остаются МЗИК и ДНПП.
Оставить комментарий
