Компания Walgreens Boots Alliance раскрыла финансовую отчетность за двенадцать месяцев 2019 года (финансовый год компании заканчивается в конце августа).
Совокупная выручка возросла на 4.1% - до $136.9 млрд. Основной дивизион компании - Retail Pharmacy USA – показал увеличение объемов реализации на 6.2% - до $104.5 млрд. Несмотря на снижение количества аптек компании удалось нарастить объем исполненных рецептов, что и привело к увеличению доходов. Операционная прибыль сократилась более чем на 10% (до $4.1 млрд) по причине уменьшения валовой рентабельности, на которую, в свою очередь повлияло давление на величину возмещений, получаемых аптечными сетями за исполнение рецептов.
Доходы международного сегмента Retail Pharmacy International уменьшились почти на 7%, составив $11.5 млрд, на фоне сокращения количества аптек, укрепления доллара и снижении доли рынка в Великобритании. Операционная прибыль уменьшилась почти в 2 раза – до $438 млн – на фоне увеличения доли коммерческих расходов выручке и затрат на реструктуризацию.
На снижение выручки и операционной прибыли оптового сегмента Pharmaceutical Wholesale, до $23.1 млрд и $471 млн соответственно, повлияли негативные валютные факторы.
В итоге чистая прибыль Walgreens Boots Alliance снизилась на 20.7% – до $3.98 млрд. За отчетный период компания выкупила собственных акций на $4 млрд, кроме того компания выплатила $1.6 млрд в виде дивидендов. За счет сокращения количества акций показатель EPS снизился только на 14.8% до $4.32.
По итогам внесения фактических результатов за год мы повысили прогноз по прибыли сегмента Retail Pharmacy USA, уточнив расчет средней выручки на аптеку. Это привело к небольшому росту потенциальной доходности акций Walgreens.
Что касается будущих результатов компании, то мы прогнозируем, что Walgreens Boots Alliance будет способен зарабатывать в ближайшие несколько лет чистую прибыль в размере $4-4.5 млрд. ежегодно. Ожидается, что на дивиденды компания будет направлять около 40% чистой прибыли, а вместе с выкупами акций среди акционеров будет распределяться около половины годовой прибыли. Акции Walgreens продолжают входить в состав наших портфелей иностранных акций, обращаясь с P/BV 2019 около 2.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в нашей книге об инвестициях
Концерн Volkswagen AG раскрыл консолидированную финансовую отчетность за 9 месяцев 2019 года.
Совокупная выручка немецкой компании выросла на 6,9 % - до 186,6 млрд евро.
Обратимся к финансовым показателям по каждому сегменту. Отметим, что в таблицах будут приведены показатели сегментной выручки и оптовых продаж автомобилей с учетом внутригрупповой реализации. Следует сказать, что значительная часть операций Volkswagen приходится на Китай, где компания ведет свою деятельность в рамках двух крупных совместных предприятий – SAIC VOLKSWAGEN (доля Volkswagen - 50%) и FAW-Volkswagen (40%), общие продажи которых за 9 мес. 2019 года составили 2,8 млн автомобилей (-6,8%).
Сегмент «Volkswagen – пассажирские автомобили показал рост выручки на 4,7% - до 65,4 млрд евро на фоне роста средней цены проданного автомобиля на 4,7%. Объем продаж автомобилей остался на прошлогоднем уровне. При этом модели T-Roc, Tiguan, Touareg и Atlas пользовались повышенным спросом. Новая модель кроссовера T- Cross была также хорошо встречена рынком. Стоит отметить увеличение операционной рентабельности до 4,8% на фоне отрицательного влияния курсовых разниц. Операционная прибыль увеличилась на 35,3% - до 3,2 млрд евро.
Сегмент Audi показал снижение доходов до 41,3 млрд евро (-6,6%) на фоне сокращения объемов продаж на 18,7%. Такая динамика отчасти была обусловлена новым распределением торговых точек, где основным нововведением стало отделение мультибрендовых торговых компаний от бренда Audi для повышения прозрачности и сопоставимости. У покупателей были востребованы модели Q2, Q3 и новая Q8. Средняя цена проданного автомобиля в рассматриваемом периоде увеличилась на 14.9%. Операционная прибыль показала снижение на 11,8% до 3,2 млрд евро. Это произошло на фоне снижения объемов реализации и повышенных расходов на запуск новых моделей, что было частично нивелировано улучшением структуры продаж.
Сегмент чешской марки Skoda показал рост выручки (+17,6%) – драйверами такой динамики выступили модели Karoq и Kodiaq. Операционная прибыль возросла только на 8,5% - до 1,2 млрд евро, вследствие негативных валютных эффектов и расходов по запуску новых автомобилей.
Продажи автомобилей испанской марки SEAT увеличились на 11,9%, выручка при этом возросла на 14%, составив 8,8 млрд евро. У покупателей были востребованы модели Arona и Ateca. Операционная прибыль увеличилась 4,6% до 248 млн евро за счет эффекта масштаба от запуска новых моделей, компенсировавшего негативное воздействие роста операционных расходов.
В отчетном периоде британская марка Bentley продала 7 224 автомобилей (+8,6%), а выручка при этом возросла на 19,6% до 1,3 млрд евро. Такая динамика в основном стала результатом запуска новых моделей Bentley Continental GT и GTC.
Сегмент Porsсhe продал в отчетном периоде 205 тыс. спортивных автомобилей (7,9%). Выручка составила 18,7 млрд евро (+6,6%). Операционная прибыль осталась на прошлогоднем уровне 3,2 млрд евро, рентабельность упала до 17,1% вследствие негативных валютных эффектов и роста операционных расходов.
Сегмент коммерческих автомобилей Volkswagen в рассматриваемом периоде показал рост объемов продаж на 2,1%, при этом средняя цена продаваемого автомобиля увеличилась на 0,1%. Это обеспечило прирост в выручке на 2,1% до 8,8 млрд евро. Изменения в структуре продаж в пользу более дешевых автомобилей, а также рост постоянных операционных расходов привели к снижению операционной рентабельности на 1,7 п.п. Операционная прибыль сократилась на 20,9% - до 497 млн евро.
Шведская компания Scania показала рост объемов продаж (+10,1%) и увеличение выручки (+11,7%). Операционная прибыль выросла до 1,2 млрд евро (+36,1%) на фоне благоприятных валютных эффектов.
Другой производитель грузовиков, автобусов и энергетического оборудования – немецкая компания MAN SE показала разнонаправленную динамику основных финансовых показателей. По направлению коммерческих автомобилей выручка составила 9,2 млрд евро (+6,7%), операционная прибыль увеличилась до 297 млн евро (+3,2%). Доходы от производства дизельных двигателей составили 2,9 млрд евро (+15,4%); операционная прибыль при этом сократилась на 35,9% до 91 млн евро.
Деятельность сегмента «Финансовые услуги», главным образом, объединяет кредитование, страхование и лизинг, а доходы напрямую связаны с ростом объемов продаж Группы. Операционная прибыль составила 2 млрд евро (+6,3%), операционная рентабельность снизилась до 6,9%.
Негативным моментом в отчетности остается отражение дополнительных расходов, связанных с отчислениями в резервы на покрытие правовых рисков по «дизельному делу». При этом стоит отметить, существенное снижение таких расходов до 1,3 млрд евро, против 2,4 млрд евро годом ранее. В итоге, чистая прибыль компании увеличилась на 16,9% - до 10,7 млрд евро.
Подводя итоги отметим, что производство автомобилей концерна Volkswagen снизилось на 2,5% - до 7,98 млн штук, продажи - на 1,7%, также до 7,98 машин. Снижение преимущественно затронуло рынки в Азиатско-Тихоокеанском регионе, тогда как в Западной Европе и Южной Америке наблюдался подъем.
Концерн по-прежнему ожидает, что поставки клиентам по итогам 2019 года будут немного выше уровня 2018 года, а рост выручки составит порядка 5%. Вместе с тем, рентабельность по операционной прибыли в подразделении Passenger Cars, вероятно, будет ближе к нижней границе ранее объявленного диапазона и составит от 6,5% до 7,5%. В подразделении Commercial Vehicles операционная рентабельность ожидается на уровне 6-7%.
По результатам вышедшей отчетности мы несколько повысили наш прогноз чистой прибыли компании, скорректировав будущие объемы продаж автомобилей и операционную рентабельность в разрезе сегментов.
Если говорить о будущих результатах компании, то мы ожидаем, что в среднесрочной перспективе компания будет способна зарабатывать чистую прибыль в диапазоне 14-16 млрд евро. Мы отдаем предпочтение привилегированным акциям компании, обращающимся с мультипликатором P/BV 2019 около 0,8.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в нашей книге об инвестициях
Выручка компании увеличилась на 1.5% до $16.6 млрд. При этом падение продаж препаратов для лечения гепатита C было отчасти компенсировано ростом доходов от реализации препаратов для лечения ВИЧ, а также полным отражением результатов от нового направления Yescarta (купленная компания Kite занимается разработкой инновационных методов иммунотерапии рака).
Сегмент препаратов для лечения ВИЧ и гепатита B показал рост на 12.3% до $11.9 млрд, в основном, из-за продолжающегося освоения продуктов на основе препарата Descovy (эмтрицитабин и тенофовир алафенамид), которые включают запущенные в 2018 году Biktarvy и Odefsey.
Сегмент препаратов для лечения гепатита C (который состоит из Epclusa, Harvoni, Vosevi и Sovaldi) сократил свои продажи на 23.9% до $2.2 млрд. Такое падение было обусловлено снижением цен на препараты Harvoni и Epclusa на всех основных рынках в результате усиления конкуренции.
В разрезе географических сегментов 74% годовой выручки пришлось на североамериканский рынок, 17% - на европейский, и 9% - на прочие регионы.
Затраты компании выросли 44.2% и составили $13.4 млрд. Себестоимость проданных товаров снизилась на 9% - до $2.99 млрд – на фоне сокращения выплачиваемых роялти и оптимизации запасов. Затраты на исследования и разработки увеличились более чем в 2 раза до $7.2 млрд на фоне отражения в третьем квартале 2019 года около $4 млрд выплат в адрес бельгийской компании Galapagos NV, которое позволит Gilead участвовать в разработке и коммерциализации ряда инновационных препаратов. Коммерческие и административные расходы выросли на 8.6% - до $3.2 млрд.
В результате операционная прибыль сократилась более чем вдвое, составив - до $3.2 млрд, а чистая прибыль компании упала до $2.7 млрд
В целом отчетность вышла в рамках наших ожиданий, потенциальная доходность акций компании выросла в связи с повышением прогноза по продажам и снижению эффективной налоговой ставки.
Мы ожидаем, что компания продолжит достаточно щедро делиться доходами со своими акционерами, направляя на это 70-80% от всей своей прибыли. В настоящий момент акции Gilead Sciences торгуются исходя из P/BV 2019 около 4 и входят в число наших приоритетов.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в нашей книге об инвестициях
Совокупная выручка компании увеличилась на 7.9% до 641.8 млрд руб. Рост выручки в основном связан с запуском производства СПГ на первых трех очередях завода «Ямала СПГ» и ростом средних цен реализации природного газа.
Доходы от реализации жидких углеводородов сократились на 6.7% до 321.5 млрд руб. При этом рост продемонстрировали лишь продажи нефти и нефтепродуктов (+7%). Несмотря на рост объемов, направления сжиженного углеводородного газа, стабильного газового конденсата и продуктов переработки СГК показали сокращение выручки, что было вызвано падением цен реализации.
Выручка от реализации природного газа возросла на 26.7% - до 312.8 млрд руб. Добыча газа самим НОВАТЭКом снизилась на 5.5% - до 29 713 млн куб. м., а с учетом доли в добыче зависимых предприятий наблюдается увеличение на 11.1% (до 55 883 млн куб. м.). Начало поставок СПГ, приобретаемого у «Ямала СПГ», на международные рынки с декабря 2017 года, а также рост цен и объемов реализации природного газа на внутреннем рынке привели к росту общей средней цены реализации на 12% и объемов на 13.1%.
Операционные расходы выросли на 11.7% до 473.3 млрд руб., основным драйвером выступили затраты на приобретение газа и прочих продуктов на фоне увеличения объемов главным образом, из-за роста средних цен покупки природного газа и жидких углеводородов, а также объема покупок природного газа у совместных предприятий (+39.4%).
Еще в первом квартале в составе статьи «прибыль от выбытия долей владения в совместных предприятиях и прочие операционные прибыли» НОВАТЭК признал прибыль от выбытия 10%-ной доли владения в «Арктик СПГ 2» в размере 308 578 млн руб. В третьем квартале были закрыты сделки по продаже дополнительных 30%, распределенных между CNPC, CNOOC и СП Mitsui и JOGMEC. В итоге прибыль от выбытий долей в дочерних обществах выросла до 675 млрд руб.
В итоге операционная прибыль компании увеличилась почти в 5 раз, составив 842.5 млрд руб. Прибыль от операционной деятельности нормализованная (без учета эффекта от выбытия долей владения в дочерних обществах и совместных предприятиях) сократилась на 1.3% до 168.5 млрд руб.
Долговая нагрузка компании с начала года упала с 172 млрд руб. до 160 млрд руб. вследствие переоценки валютной части кредитного портфеля, кроме того, снижение стоимости обслуживания долга привело к уменьшению процентных расходов до 3.3 млрд рублей (-6%). Финансовые доходы компании выросли почти наполовину, составив 15 млрд руб. Отрицательные курсовые разницы, полученные в результате переоценки полученных и выданных займов, а также остатков денежных средств на счетах в иностранной валюте, составили 24.8 млрд руб. против положительной разницы 17.6 млрд рублей годом ранее.
Помимо этого НОВАТЭК признал неденежную прибыль в сумме 12.6 млрд руб. по сравнению с 3 млрд руб. годом ранее в результате переоценки справедливой стоимости акционерных займов, выданных совместным предприятиям.
Прибыль по статье «Доля в прибыли зависимых предприятий» в размере 113 млрд руб., против убытка в 29 млрд руб., полученной годом ранее, была обусловлена не только положительными курсовыми разницами по валютным долговым обязательствам «Ямала СПГ» (38.6 млрд руб.), но и долей в прибыли от операционной деятельности (96.4 млрд руб.).
В итоге чистая прибыль НОВАТЭКа увеличилась в 6.8 раз – до 820.9 млрд руб.
Отметим, что в отчетности за первый квартал 2019 года мы обнаружили существенную разницу между справедливой стоимостью проекта «Арктик СПГ 2» (исходя из цены сделки по продаже 10%) и его отражением в бухгалтерском балансе – 1,5 трлн руб. против 220 млрд руб. Это заставило нас учесть долю в этом проекте по справедливой стоимости и переоценить доли владения в других совместных предприятиях так же до справедливой стоимости. Проведенные корректировки нашли свое отражение в росте собственного капитала: с учетом переоценок скорректированный собственный капитал вырос до 3.8 трлн руб. против 1.6 трлн руб. по данным баланса на 30 сентября 2019 года.
Кроме того, мы продолжаем учитывать доли в совместных предприятиях через переоценку изменения справедливой стоимости этих долей.
В целом отчетность вышла в рамках наших ожиданий. По ее итогам мы внесли некоторые изменения в прогноз финансовых показателей компании на ближайшие годы в части объемов выручки, отразив повышенную добычу на месторождениях Северо-Русского кластера, но понизив выручку на ближайший год по ряду направлений. Также мы повысили прогноз по дивидендам после заявлений руководства о возможном повышении нормы выплат. В таблице ниже мы приводим как скорректированные значения собственного капитала, EPS и рентабельности собственного капитала, так и отчетные.
Совокупная выручка компании увеличилась на 0,3% до 52,7 млрд руб. на фоне более высоких рыночных цен на электроэнергию в Центральной части России и Уральском регионе, а также ежегодной индексации регулируемых тарифов на мощность. Средний расчетный тариф на электроэнергию вырос на 5,7% - до 1 146 р/кВт*ч. При этом компания зафиксировала снижение выработки электроэнергии на Невиномысской (-12,2%), Рефтинской (-2,8%) и Конаковской ГРЭС (-10,7%), частично компенсировав лишь ростом производства на Среднеуральской станции (+4,1%).
Операционные расходы компании составили 51,5 млрд руб, увеличившись на 14,6% из-за признания в их составе убытка в размере 8,6 млрд рублей от обесценения активов, относящихся к Рефтинской ГРЭС. Напомним, что 22 июля 2019 года ВОСА Энел одобрило продажу Рефтинской ГРЭС ОАО «Кузбассэнерго» за 21 млрд руб., что привело к реклассификации связанных со станцией активов из внеоборотных в категорию предназначенных для продажи. При этом отметим снижение практически по всем статьям себестоимости: затрат на топливо (-0,6%), затрат на персонал (-15%), расходов на амортизацию (-5,7%). Только затраты на покупную энергию возросли на 2,3%.
В итоге операционная прибыль компании составила 1,5 млрд рублей. При этом скорректированная операционная прибыль (без учета убытка от обесценения активов) составила 10,1 млрд рублей (+24%).
Также удалось добиться снижения чистых финансовых расходов почти на четверть – в отчетном периоде компания отразила положительные курсовые разницы по переоценке валютного долга.
В итоге чистый убыток компании составил 27 млн руб. Без учета разовых факторов чистая прибыль составила 6 млрд руб.
По итогам вышедшей отчетности мы несколько повысили прогноз чистой прибыли в текущем году на фоне ожидаемого погашения долга и повышения операционной эффективности деятельности компании. Отметим, что компания получила уже 2 транша от продажи Рефтенской ГРЭС: 2 млрд руб. в августе текущего года и 14,7 млрд. руб. - в октябре. За счет этих средств, по сообщениям менеджмента, было погашено 12 млрд руб. долга (до погашения на 30.09.2019 года общий долг составлял 27 млрд рублей).
Помимо этого в прошлом отчетном периоде мы учли данные самой компанией ориентиры по влиянию выбытия Рефтинской ГРЭС на результаты 2020 года – компания ожидает, что EBITDA сократится на 5,3 млрд рублей. Ожидается, что право собственности на станцию перейдет Кузбассэнернго в конце 2019 года, после чего около 6-12 месяцев Энел будет эксплуатировать Рефтинскую ГРЭС по договору аренды, сохранив в штате весь персонал станции.
Кроме того, компания ожидает, что EBITDA 2021 года сократится по сравнению с 2020 на 4,6 млрд руб. – уйдут доходы от блоков, введенных по ДПМ, что будет частично компенсировано введением Азовской ВЭС, которая должны принести 1,8 млрд рублей EBITDA. В дальнейшем мы ожидаем, что благодаря введению Мурманской ВЭС в 2022 году и Родниковской ВЭС в 2024 году EBITDA компании вернется к уровню 2018 года в том же 2024 году и составит около 18 млрд рублей.
Напомним, что в ближайшие три года (2019-2021) капитальные затраты компании должны составить 40-45 млрд рублей и будут частично профинансированы средствами, полученными от продажи Рефтинской ГРЭС, тем не менее, по нашим расчетам, компания будет вынуждена привлечь дополнительно порядка 20 млрд рублей.
Общая выручка компании снизилась на 8,8%, составив $260,9 млрд.
Сегмент «Разведка и добыча нефти» показал снижение доходов на 4,1% до $5,0 млрд во многом вследствие более низких цен реализации нефти. Вместе с тем, финансовые показатели сегмента были поддержаны сократившимися резервами, положительными изменениями в отложенной налоговой позиции, а также отраженной прибылью от продажи активов в размере $1,5 млрд. В последнем случае речь идет о компании Shell Olie-og Gasudvinding Danmark B.V., владевшей долей 36,8% в консорциуме датских подземных хранилищах.
Сегмент «Добыча и реализация природного газа и СПГ» показал снижение прибыли на 14,4% до $6,7 млрд. Общий объем производства сократился на 4,0% в основном из-за продажи активов и перевода Салымского актива в сегмент Upstream, что частично компенсировалось увеличением добычи на месторождениях в Австралии и Тринидаде и Тобаго. Объемы сжижения СПГ также выросли вследствие ввода в строй ряда новых мощностей. Тем не менее, снизившиеся цены реализации газа, а также потери от переоценки справедливой стоимости товарных деривативов привели к снижению прибыльности сегмента.
Сегмент «Нефтепереработка и нефтехимия» показал рост прибыли на 11,9% до $5,2 млрд во многом благодаря прибыли от продажи активов в размере $282 млн. Еще $192 млн представляют собой положительную переоценки справедливой стоимости товарных деривативов. На доходах от переработки сказались также более высокие объемы торговли сырой нефтью и нефтепродуктами, частично компенсировавшиеся более низкой маржей по нефтепереработке и торговле нефтехимическими продуктами.
В итоге чистая прибыль компании сократилась на 16,2% до $14,9 млрд. С учетом сокращения количества акций, находящихся в обращении, показатель EPS снизился на 14,1%, составив $3,67 на акцию.
Дополнительно отметим, что в отчетном периоде компания выплатила дивиденды в размере $11,4 млрд ($2,82 на акцию), а также выкупив собственные акции на сумму $7,3 млрд, распределив среди акционеров, таким образом, свыше 100% заработанной чистой прибыли.
По итогам вышедшей отчетности мы внесли ряд изменений в модель компании, уточнив размер дивиденда на текущий год и количество акций в обращении с учетом обширной программы выкупа собственных акций ($25 млрд до конца 2020г.), а также понизив прогнозные цены реализации газа и увеличив прогноз убытков на уровне корпоративного центра. В результате потенциальная доходность акций несколько возросла.
Выручка компании сократилась на 6,5% – до $5,8 млрд на фоне снизившихся цен на сталь и сократившихся объемов продаж металлопродукции.
Продажи металлопродукции составили 8,5 млн тонн (-2,2%). Доля выручки от продаж на рынке России и стран СНГ в общей выручке поднялась до 88%. Это произошло вследствие переориентации продаж на более маржинальный внутренний рынок, на фоне коррекции цен на металлопродукцию. Доля продукции с высокой добавленной стоимостью в общих отгрузках составила 49,0%.
Операционные расходы сокращались медленнее, составив $5,8 млрд (-0,9%). Значительная доля роста расходов пришлась на сырье, прежде всего, на подорожавшую железную руду (+37,7%). Рост расходов на вспомогательные материалы произошел по причине увеличения доли высокомаржинальной продукции в структуре продаж, а также роста закупок полуфабрикатов у сторонних поставщиков в турецком дивизионе. Обращает на себя внимание снижение затрат на металлолом вследствие меньшей загрузки электродуговых печей.
В итоге себестоимость тонны товарной продукции выросла на 3,4% до 491 долл. за тонну. Коммерческие и административные расходы снизились на 11,9% до $557 млн. В итоге операционная прибыль сократилась на четверть, составив $1,1 млрд.
В отчетном периоде чистые финансовые расходы компании составили $123 млн, увеличившись на 73,2%. Расходы на обслуживание долга составили $26 млн (+18,1%) в связи увеличением долговой нагрузки с $523 млн до $866 млн. Компания зафиксировала убыток по курсовым разницам $10 млн против прибыли $2 млн годом ранее. Кроме того, ММК отразил в своей отчетности убытки от обесценения внеоборотных активов $37млн против прибыли $7 млн годом ранее.
В итоге чистая прибыль ММК снизилась на 28,4%, составив $768 млн.
По линии балансовых показателей добавим, что упомянутое ранее увеличение долга компании, обусловлено ожидаемым ростом инвестиций (начало строительства комплекса новой коксовой батареи и реконструкция стана 2500).
Дополнительно отметим, что Совет директоров ММК рекомендовал выплатить дивиденды по итогам третьего квартала в размере 1,65 руб. на акцию, что соответствует 100% от FCF за квартал.
По итогам вышедшей отчетности мы не стали вносить значительных изменений в модель компании, увеличив прогнозные дивидендные выплаты на годовом окне.
Снижение мировых цен на сталь вкупе ростом цен на железную руду оказывают негативное влияние на прибыль всего сектора, в том числе, ММК. В то же время мы отмечаем гибкость компании, отреагировавшей на слабую мировую конъюнктуру увеличением поставок на внутренний рынок, а также ростом доли реализованной продукции с высокой добавленной стоимостью.
Отметим, что главенствующей причиной, повлиявшей на потенциальную доходность акций компании, стал пересмотр ставки требуемой доходности в связи со снижением общего уровня стоимости долга на российском рынке.
Мы продолжаем серию публикаций об иностранных эмитентах. В первом обзоре по данной компании мы постараемся представить подробную информацию о профиле компании, а также анализ ее производственных и финансовых результатов за несколько лет.
POSCO – крупнейшая металлургическая компания Южной Кореи и один из крупнейших металлургов во всем мире по объему годового производства стали. Компания занимается производством и продажей диверсифицированной линейки стальной продукции, в которую входят холоднокатаные и горячекатаные листы, продукция из нержавеющей стали, толстолистовая сталь, катанка, а также кремнистая сталь. По состоянию на конец 2018 года компания обладает мощностями по производству стали около 47,6 млн тонн, и по итогам 2018 года произвела 42,9 млн тонн стали. Наиболее важный рынок сбыта для Группы – Корея, при этом внутренние продажи составляют порядка 38% общей выручки от стальной продукции. Доля выручки от экспорта составляет порядка 62%, и главным экспортным рынком является Азия, где на Китай приходится около 29%.
Помимо этого, компания вовлечена в ряд сопутствующих бизнесов: «Трейдинг», «Проектирование и строительство» и «Прочее». Так, трейдинговый сегмент компании включает торговые операции на мировых рынках корпорации POSCO Daewoo, экспортирующей и импортирующей целый спектр стальной продукции. Трейдинговые операции заключаются как с корейскими поставщиками и покупателями, так и с зарубежными. Строительный сегмент включает планирование, проектирование и непосредственно строительство промышленных объектов, дорог и гражданских сооружений, а также коммерческих и жилых зданий как в Корее, так и за рубежом. Сегмент «Прочее» включает генерацию электроэнергии, организацию логистики, касающуюся сжиженного природного газа, а также проведение работ в области сетевой и системной интеграции.
Корпорация была основана 1 апреля 1968 года со штаб-квартирой, базирующейся в южнокорейском городе Пхохан. Создание POSCO стало результатом осознания правительством Южной Кореи того, что самообеспеченность железом и сталью, а также строительство интегрированного сталелитейного завода являются необходимыми условиями для экономического развития страны. Под руководством основателя Пак Тхэ Джуна, POSCO было основано как совместное предприятие правительства республики и корейской вольфрамовой компании TaeguTec. Строительство комбината, включающего домну и два конвертера, было завершено уже в 1972 году, спустя четыре года после основания компании. Производственная мощность комбината составляла около миллиона тонн стали в год, при этом в 1974 году началось строительство второй очереди, в 1976 году – третьей, а в 1979 году – четвертой, и к этому времени производство стали достигло 8,5 млн тонн.
В 1998 году POSCO стала ведущей мировой сталелитейной компанией по объему производства стали, и в 1999 году была создана интегрированная цифровая система путем преобразования бизнеса и реорганизации всех рабочих процессов от покупки и производства до продаж продукции. После проведения приватизации в 2000 году POSCO начала строительство металлургических комбинатов в Индонезии и Индии для расширения производственных баз за рубежом. Глобальное лидерство было укреплено благодаря разработке инновационных технологий, а зарубежные инвестиции были увеличены для обеспечения стабильных поставок сырья.
Далее перейдем к рассмотрению бизнес-сегментов компании. Как мы уже упоминали ранее, в операционной деятельности POSCO можно выделить четыре сегмента, сгруппированных исходя из вида деятельности каждого из них: «Сталь», «Трейдинг», «Проектирование и строительство», а также сегмент «Прочее».
Выручка стального дивизиона складывается из доходов от продаж горячекатаной и холоднокатаной стали, нержавеющей стали, а также прочей и попутной стальной продукции (катанка, толстолистовой прокат и другое). Можно заметить, что в 2016 году на фоне снижения средних цен реализации стальной продукции выручка дивизиона снижалась. Некоторую поддержку выручке в тот момент оказало увеличение объемов реализации катаной стали. В последующие годы средние цены реализации стальной продукции демонстрировали рост, что отражалось на положительной динамике выручки. На фоне проведения ремонта производственной линии в первом полугодии 2019 года, объемы производства стальной продукции сократились, что привело к слабому снижению выручки. Стоит также обратить внимание на то, что на рассматриваемом временном интервале дивизион показывал поступательное увеличение операционной прибыли, при этом операционная рентабельность сегмента росла на протяжении 2016-2018 годов.
Доходы трейдингового дивизиона складываются из операций с металлами, энергоносителями и химическими веществами, а также прочих операций. Основную долю в выручке занимают доходы от операций с металлами. В 2016 году общая выручка снизилась вследствие сокращения доходов от всех операций, за исключением операций с химическими веществами и энергоносителями. Начиная с 2017 года, общая выручка показывает увеличение, причем значительный рост произошел в 2017 году на фоне почти двукратного роста выручки от операций с металлами. Начиная с 2018 года, выручка от операций с химическими веществами и энергоносителями показывает отрицательную динамику. Здесь также следует отметить поступательный рост операционной прибыли на всем рассматриваемом временном горизонте. Тем не менее, операционная рентабельность сегмента в 2015-2018 годах держалась на уровне 1-1,7%. Что касается динамики за первое полугодие 2019 года, то здесь отметим рост рентабельности до 2,7% на фоне увеличения выручки от прочих операций.
Сегмент «Проектирование и строительство» получает доходы от выполнения строительных работ по возведению объектов коммерческой и жилой недвижимости, а также других гражданских объектов в Корее и за ее пределами. При этом следует отметить, что выручка от отечественного строительства в 2016-2017 годах сокращалась, в то время как с 2018 года она показывает рост. В то же время объемы выручки от зарубежного строительства и прочих работ сокращается на всем рассматриваемом временном горизонте. Также стоит обратить внимание на то, что в 2016 году сегмент отразил операционный убыток в размере 515 млрд вон, который был во многом обусловлен негативными результатами в зарубежных бизнесах (в частности, был отражен значительный убыток, относящийся к проекту в бразильской металлургической компании SCP). Кроме того, POSCO Engineering отразила убыток в размере 130 млрд вон, связанный с реорганизацией дивизиона. Падение операционной прибыли в первом полугодии 2019 года относится, в основном, к первому кварталу, и было связано с увеличением сроков проведения работ в бизнесах, за исключением строительных работ. Это привело к падению операционной прибыли по итогам полугодия на 45%, при этом операционная рентабельность сегмента снизилась на 3 п.п. до 3,4%.
Значительную долю выручки сегмента «Прочее» формируют поступления от реализации выработанной электроэнергии. На фоне сокращения средней цены реализации электроэнергии и объема ее генерации, в 2016 году общая выручка сегмента сократилась на 12,1%. В последующие периоды средняя цена реализации поступательно увеличивалась. В 2017 году выручка сегмента находилась под давлением снизившихся объемов реализации электроэнергии, поэтому, несмотря на рост средней цены ее реализации, выручка увеличилась всего на 1,4%. В последующие годы рост выручки ускорился на фоне роста объемов выработки. При этом операционная прибыль сегмента росла в 2016-2017 годах, а с 2018 года перешла к снижению. На этом фоне операционная рентабельность достигла своего максимума в 2017 году, составив 9,6%, в дальнейшем она снизилась до 5,8% по итогам первого полугодия 2019 года.
Ниже представлен анализ консолидированных финансовых показателей компании за последние 4 с половиной года.
Как можно видеть, начиная с 2016 года, компания показывает поступательный рост совокупной выручки на фоне восстановления средних цен реализации продукции. При этом операционная прибыль Группы непрерывно увеличивалась с 2015 по 2018 год. Чистая прибыль демонстрировала положительную динамику до 2018 года, когда значительный объем единовременных списаний, связанных с недвижимым имуществом Группы, отразился на снижении чистой прибыли.
Стоит также отметить достаточно комфортную долговую нагрузку компании. При этом коэффициент долговой нагрузки на протяжении рассматриваемого периода непрерывно снижался с 0,61 в 2015 году до 0,43 по итогам первого полугодия 2019 года. Помимо этого, стоит упомянуть о регулярности выплат дивидендов Группой. POSCO заявляет, что придерживается стабильной дивидендной политики, рассчитанной, в первую очередь, на долгосрочных инвесторов. C 2004 года компания продолжает выплачивать своим акционерам 8 000 южнокорейских вон на акцию. И даже в 2015 году, когда Группа находилась на грани убыточности, компания не отступилась от ранее установленного правила по выплате дивидендов. Вместе с этим руководство отмечает, что дивиденд на акцию может быть увеличен при выдающихся результатах компании.
Ниже представлены наши прогнозы ключевых финансовых показателей компании.
Если говорить о будущих результатах деятельности компании, то мы ожидаем, что в среднесрочной перспективе компания будет зарабатывать чистую прибыль в размере 1,5-2 млрд долл., а к 2024 году она может достигнуть 2,7 млрд долл. При этом мы считаем, что Группа будет направлять на выплату дивидендов около 30% своей чистой прибыли. Сейчас американские депозитарные расписки компании обращаются с мультипликатором P/BV 2019 около 0,4 и входят в наш портфель зарубежных акций.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в нашей книге об инвестициях
Совокупная выручка компании снизилась на 3,6% до $132,9 млрд. Выручка по сегменту «Разведка и добыча» (с учетом внутригрупповой выручки) сократилась на 5,5% до $28,8 млрд. Добыча нефти консолидируемыми компаниями выросла на 10,3%, составив 1 441 тыс. баррелей в день благодаря увеличению добычи в Нигерии, Австралии и Анголе.
Добыча газа консолидируемыми компаниями выросла на 9,7% главным образом, за счет увеличения производства на Ямале и в Азиатско-Тихоокеанском регионе.
Таким образом, добыча углеводородов составила 2 308 тыс. баррелей в день нефтяного эквивалента (+10,0%). Средняя цена реализации нефти снизилась на 10,0% до $60,1 за баррель, цены на газ продемонстрировали более серьезное снижение, упав на 16,8% до $3,9 за тыс. куб. футов. Операционная прибыль сегмента «Разведка и добыча» снизилась на 20,7%, составив $8,2 млрд. Снижение операционных расходов на добычу барреля нефтяного эквивалента составило 14,4%.
Выручка дивизиона «Нефтепереработка и нефтехимия» сократилась на 5,2% до $87,9 млрд на фоне уменьшения объемов переработки нефти (-6,3%), вызванного проведением плановых ремонтов на ряде НПЗ.
Компания снизила рентабельность переработки барреля нефти с $6,52 до $6,36 (Данный показатель демонстрирует, какую операционную прибыль компания получает с одного барреля нефти, поступившей в переработку). В результате операционная прибыль сегмента снизилась на 9,3% до $2,7 млрд
Сбытовой сегмент компании показал снижение выручки на 1,4% до $50,4 млрд. несмотря на выросший объем торговли нефтепродуктами. Операционная прибыль сегмента сократилась на 0,7% до $1,6 млрд.
Самым растущим оказался сегмент «Переработка газа и электроэнергетика»; его доходы в отчетном периоде выросли на 4,8% до $15,7 млрд, а операционная прибыль выросла в 4,5 раза до $858 млн. Таких результатов удалось достичь благодаря запуску проектов СПГ в США, Австралии и России (Ямал-СПГ). Помимо этого, в третьем квартале 2018 г. Total приобрела портфель контрактов на СПГ у компании Engie.
В результате совокупная операционная прибыль компании сократилась на 15,9% до $12,6 млрд.
Чистые финансовые расходы увеличились на 41,1% до $1,7 млрд на фоне удорожания обслуживания долгового бремени. Доля в прибыли зависимых предприятий увеличилась на 15,9% до $2,9 млрд .
В итоге чистая прибыль Total в отчетном периоде снизилась на 16,0% до $8,7 млрд, EPS сократился чуть меньшими темпами до $3,34 за счет сокращения количества акций в обращении.
По итогам внесения фактических результатов мы незначительно понизили прогноз чистой прибыли на последующие годы вследствие более низких цен на газ и растущих финансовых расходов.
Напомним, что в феврале текущего года компания объявила трехлетнюю программу по выкупу собственных акций. С 2018 по 2020 гг. компания намерена осуществить бай-бэк на сумму до $5 млрд. Помимо этого, на указанный период Советом директоров был утвержден 10%-й рост дивидендных выплат.
Что касается будущих результатов компании, то мы ожидаем, что в ближайшие годы Total сможет генерировать чистую прибыли в диапазоне 13-16 млрд дол. на фоне благоприятной рыночной конъюнктуры. Акции компании обращаются с P/BV 2019 около 1,2 и остаются в числе наших приоритетов в нефтегазовом секторе на развитых рынках.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в нашей книге об инвестициях
В основном сегменте компании - Добыча и производство нефти и природного газа среднесуточный объем добычи углеводородов остался на прошлогоднем уровне. Расторжение контрактов на добычу нефти Ливии было компенсировано увеличением добычи в Анголе и Гане, а также началом новых проектов в Мексике, Египте и Алжире.
Несмотря на стабильность объемов добычи, выручка и операционная прибыль сегмента сократились на 8,2% и 15,4% соответственно. Это произошло под влиянием ряда причин, среди которых – более низкие цены реализации нефти и газа, изменившиеся стандарты учета, а также прекращение вклада бывшей дочерней компании Eni Norge, которая была объединена с Point Resources для создания совместного предприятия с долевым участием Vår Energi, полностью работающего с 1 января 2019 года. Последнее обстоятельство было частично компенсировано более высокими доходами от компаний, учитываемых по методу долевого участия.
Сегмент транспортировки и сбыта природного газа и электроэнергии также отразил снижение финансовых результатов. Это было связано с отражением убытка, вызванного разницей между изменением запасов газа, учитываемых по методу средневзвешенной стоимости, предусмотренной стандартами МСФО, и собственной оценкой запасов, проведенной компанией. Скорректированная операционная прибыль сегмента выросла на 2% до €511 млн благодаря оптимизации портфеля газовых активов в Европе. Указанное улучшение было частично нивелировано слабыми результатами в продажах СПГ по причине более низких ценовых условий в Азии, что сказалось как на маржинальности, так и на объемах продаж.
Доходы от транспортировки, переработке и сбыта нефти и нефтепродуктов сократились на 2,5%, а операционная прибыль снизилась почти на три четверти до €158 млн. Снижение выручки было связано с сокращением объемов переработки нефти, вызванного остановкой ряда НПЗ компании, в т.ч. вследствие перебоя в поставках нефти по нефтепроводу «Дружба». Свой вклад в снижение показателей сегмента внесло сокращение реализации нефтехимической продукции вследствие слабого спроса в автомобильном секторе. Наконец, на показатель прибыльности повлиял единовременный убыток от обесценения по ряду НПЗ, а также списание части капитальных затрат, произведенных в подсегменте НИОКР.
Перейдем к анализу консолидированных финансовых показателей компании.
Общие доходы компании снизились на 3,9% до €54,6 млрд, а операционная прибыль составила €6,6 млрд (-22,1%). Общие финансовые расходы увеличились на 47,3% до €433 млн. вследствие падения финансовых доходов компании. Более высокая налоговая ставка привела к тому, что чистая прибыль сократилась на 45,3%, составив €2 млрд.
По итогам вышедших данных мы не стали вносить серьезных изменений в модель компании.
По нашим расчетам, в будущем чистая прибыль компании будет находиться в диапазоне от $4 до $6 млрд. Акции компании обращаются с P/E 2019 около 15 и являются одним из наших приоритетов в нефтегазовом секторе.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в нашей книге об инвестициях
Оставить комментарий
