Противоречивая динамика показателей и замещение дивидендов скрытым байбэком
ПРОТЕК раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2019 года.
Совокупная выручка компании выросла на 2,9% до 125,2 млрд руб.
В посегментном анализе обращает на себя внимание продолжающееся сокращение доходов сегмента дистрибуции, снизившихся на 1,7%. Компания сознательно сокращает объемы продаж в натуральном выражении, стремясь тем самым минимизировать риски невозврата дебиторской задолженности.
Доходы в розничном сегменте повысились на 16,0%, достигнув 34,3 млрд руб. на фоне роста количества аптек (+15,2%).
Продажи в производственном сегменте выросли на 9,6% до 5,8 млрд руб. вследствие увеличения продаж лекарственных препаратов под собственными брендами, прежде всего, подразделением Рафармы.
На фоне роста валовой прибыли на 13,0% коммерческие и административные расходы показали более скромный рост (+5,0%). В итоге операционная прибыль компании составила 4,0 млрд руб. (20,8%). При этом компания зафиксировала снижение операционной рентабельности по сегментам: «Дистрибьюция» – с 1,5% до 1,2%, «Розница» – с 3,6% до 2,6% и рост в сегменте «Производство» – с 18,0% до 20,5%.
Столь неоднозначная динамика была обусловлена сохраняющимся давлением конкуренции на коммерческом и бюджетном сегментах отечественного фармацевтического рынка.
В блоке финансовых статей значительный рост показали проценты к уплате (со 223,5 млн руб. до 1,44 млрд руб.). Это произошло вследствие изменения стандартов отчетности в части отражения арендных обязательств, при этом пересчет сравнительных показателей за предыдущий период произведен не был. Значительный рост показали финансовые вложения компании – с 5,7 млрд руб. до 9,5 млрд руб. Еще 5,7 млрд руб. были выданы связанным сторонам в виде займов. Свыше 475 млн руб. компания отразила в виде убытка от курсовых разниц по финансовым вложениям. В итоге чистые финансовые расходы увеличились почти в 8 раз до 942 млн руб.
Это обстоятельство обусловило снижение чистой прибыли ПРОТЕКа до 1,86 млрд руб. Сама компания оценивает негативный эффект на чистую прибыль от введения нового стандарта почти в 500 млн руб.
Среди прочих моментов отметим постепенное увеличение пакета квазиказначейских акций: начав выкуп с конца прошлого года, к настоящему моменту аффилированная компании «Центр внедрения «ПРОТЕК» выкупила с рынка 2,3% акций. Принимая во внимание тот факт, что еще 5% находятся во владении АО Химический завод «Гедеон Рихтер» (Венгрия), можно предположить, что к настоящему моменту на бирже обращается всего порядка 4% акций компании.
После выхода отчетности мы незначительно понизили прогнозы по финансовым показателям компании на текущий год, отразив изменения в блоке финансовых статей. Более важным обстоятельством стали изменения в основных предпосылках МУАКа компании. На наш взгляд, будет продолжен курс на постепенный выкуп собственных акций, при этом мы закладываем сценарий полного отказа ПРОТЕКа от выплаты дивидендов.
Следствием всех изменений стало снижение потенциальной доходности акций компании.
На данный момент акции ПРОТЕКа торгуются с коэффициентами P/E 2019 около 8 и входят в число наших приоритетов во «втором эшелоне». Вместе с тем, понижение потенциальной доходности вкупе с постепенным выкупом акций дочерними структурами компании ставят под сомнение дальнейшее нахождение бумаг в наших портфелях.
___________________________________________
