Компания Трансаэро опубликовала отчетность по МСФО, а также операционные показатели своей деятельности за 2014 г.
Выручка компании выросла на 7,9% (здесь и далее г/г.), до 113,8 млрд руб. на фоне роста расчетной доходной ставки на перевозку пассажиров на 6,6%. При этом пассажирооборот в отчетном периоде остался на уровне прошлого года несмотря на сокращение трансфертного пассажирского потока между Украиной и США из-за драматических событий на Украине. Объем перевозки грузов также стагнировал (-0,6%), однако рост доходности перевозок позволил увеличить выручку по данному направлению на 10,5% до 4,5 млрд руб. Парк воздушных судов в отчетном году составил 104 самолета, львиная доля которых находится в финансовой или операционной аренде ( год назад - 100 самолетов).
Затраты компании сократились на 2,4% до 109,2 млрд руб. Отчасти подобная динамика была связана с начавшимся падением цен на авиатопливо в конце прошлого года, а также со снижением расходов на ремонт авиапарка и затрат на аэронавигационное и наземное обслуживание. В итоге операционная прибыль составила 4,5 млрд руб. против убытка в 6,46 млрд руб. год назад. При этом второе полугодие стало для компании операционно убыточным (-2 млрд руб.).
Блок финансовых статей традиционно предопределил итоговый результат. Имея внушительный долг (64,8 млрд руб.), компании пришлось потратить на его обслуживание 7,7 млрд. руб. Еще 6 млрд руб. составили лизинговые платежи. Дополнительно 1,3 млрд руб. было потеряно на операциях с производными инструментами. Наконец, около 9,5 млрд руб. составили отрицательные курсовые разницы по валютным кредитам. В итоге чистый убыток составил астрономическую сумму 14,5 млрд руб. (год назад - убыток 16,2 млрд руб.).
Немало интересного можно найти, изучая полный текст отчетности компании. Уже начало обещает «захватывающий сюжет»: почти страницу занимает выражение мнения аудитора с оговоркой. Среди прочих моментов в глаза сразу бросаются два. Во-первых, компания не применяет требований МСФО, согласно которым на конец каждого отчетного периода монетарные статьи в инвалюте переводятся по курсу на конец отчетного периода. Операции, выраженные в валютах, отличных от функциональной валюты компании, учитываются ею по официальным курсам, действующим на дату совершения операций. Сама компания указывает, что соблюдение требований ввело бы пользователей отчетности в заблуждение. По этой причине "нереализованные курсовые разницы не рассчитываются, а реализованные входят в состав прочих доходов/расходов и относятся на финансовые результаты".
На наш взгляд, можно поспорить с тем, что в большей степени вводит пользователей отчетности в заблуждение: игнорирование указанных требований стандартов МСФО или их неукоснительное выполнение. Со своей стороны предположим, что указанный путь избран для того, чтобы не пугать инвесторов еще более внушительными убытками от курсовых разниц (наши расчеты показывают, что если бы переоценка была произведена по курсу рубль/доллар на конец 2014 г., отрицательные курсовые разницы могли бы быть почти в два раза больше).
Но еще более впечатляющим выглядит другое признание аудитора (ООО "РСМ Русь"). Оказывается, ТРАНСАЭРО внезапно решила переоценить свои исключительные права на результаты интеллектуальной собственности - товарные знаки. Обратившись к балансу, невольно можно прийти в изумление: если в 2012 и 2013 г.г. их стоимость составляла чуть более 2 млрд руб., то по итогам 2014 г. по данной строке появляется умопомрачительная цифра 61,4 млрд руб.! То есть истинная стоимость за год увеличилась в 30 раз! Одновременно с этим статья пассива баланса "резерв переоценки" показала увеличение на 70 млрд руб. Естественно, переоценка была проведена при помощи независимых оценщиков...
Напомним, что компания все последние годы являлась хронически убыточной. Единственный раз ТРАНСАЭРО удалось показать прибыль в 2011 г., но тогда это произошло благодаря доходам от продажи основных средств и прочим доходам. Ничего удивительного нет в том, что собственный капитал после череды убыточных годов стремительно сокращался, достигнув в 2013 г. отрицательного значения 19,74 млрд руб. Добавив к нему указанный убыток за 2014 г. (14,4 млрд руб.), мы должны были бы увидеть дефицит собственного капитал свыше 33 млрд руб. Но вот - о, чудо! - после переоценки стоимости товарных знаков и синхронном увеличении статьи "резерв переоценки" собственный капитал компании составил не минус 33 млрд руб., а плюс 33 млрд руб. Настоящее "чудо"! Сам аудитор поспешил дистанцироваться от подобных событий, скромно указав, что достоверных доказательств для подобной переоценки он не получил...
На этом фоне уже не кажется чем то необычным, что компания в своей отчетности не применяет требования стандартов МСФО в части необходимости переноса превышения поступлений от продажи активов (самолетов) с обратной финансовой арендой над их балансовой стоимостью на следующие периоды и амортизации его на протяжении срока аренды и признает такое превышение в отчетном периоде (т.е. отражая финансовый результат от таких операций в текущем периоде) и не формирует и признает отложенные доходы в балансе. И вновь, как и в случае с отражением курсовых, компания предпочитает игнорировать требования стандартов МСФО, опасаясь ввести пользователей отчетности в заблуждение...
Дополнительный интерес в отчетности представляют увеличившееся количество собственных акций на балансе (с 6,8 млн шт. до 20,4 млн шт) до 13,26% уставного капитала (операция, к которой не дано никаких пояснений). Из сообщений в СМИ стало известно, что на рубеже 2013-2014 г.г. структуры эмитента заключили сделку по продаже части пакета квазиказначейских акций (9,35% УК) с Росгосстрах Банком. Также весьма занимательным выглядит тот факт, что несколько позднее (в апреле 2014 г.) компании потребовался маркетмейкер для ее собственных акций, о чем можно узнать из существенного факта, озаглавленного "Заключение эмитентом договора о поддержании (стабилизации) цен на эмиссионные ценные бумаги эмитента". Глядя на график цен, можно предположить, что в сложных условиях стабилизация курса акций была обеспечена: в то время как отечественный фондовый рынок лихорадило, бумаги ТРАНСАЭРО находились в узком диапазоне 200-210 рублей. Конец стабильности пришел с наступлением весны текущего года: с тех котировки рухнули более чем вдвое, что значительно хуже динамики индекса ММВБ. Ничего удивительного: 30 января 2015 г. срок действия договора истек...
Не нашлось места в отчетности и традиционному для компаний анализу чувствительности к укреплению/ослаблению рубля в разделе валютных рисков. По мнению компании, это "не имеет существенного значения, так как относится в значительной мере к обязательствам срочностью 1-10 лет и более. Для целей минимизации и оперативного контроля валютного риска более важным является факт сбалансированности поступлений и платежей в иностранной валюте". И правда, зачем вводить пользователей отчетности в заблуждение...
Отчетность содержит целый букет нюансов. Последний раз нечто подобное мы наблюдали у Ютэйра (http://bf.arsagera.ru/transport/aviakompaniya_yutejr/yutejr_kreativ_v_rezhime_nonstop/). Интересно, что обе компании принадлежат не только к одной отрасли, но и исповедовали весьма схожие стратегии: агрессивный захват доли рынка за счет масштабной программы расширения флота на заемные деньги. При этом ни той, ни другой таки и не удалось выйти в зону устойчивой прибыльности. Зато обе компании, по данным "Коммерсанта", уже обратились за господдержкой. Причем свое сложное положение обе склонны усматривать отнюдь не в собственных просчетах, а во внешних обстоятельствах ("в кризисе"). Как показывает практика, государство в таких случаях руководствуется масштабом бизнеса и не разбирается в подлинных причинах, которые привели заявителей к плачевному положению. А, значит, есть большая вероятность того, что средства налогоплательщиков и далее будут идти на их поддержку, поощряя неэффективные менеджерские стратегии.
В отчетном квартале компания открыла 153 новых магазина, увеличив их число до 2 338, за год количество магазинов увеличилось более чем на четверть. В результате торговая площадь возросла на 21%, достигнув 746 тыс. м2. Отметим, что в отчетном периоде Группе удалось продемонстрировать положительную динамику по сопоставимым магазинам как по трафику, так и по среднему чеку. Это привело к росту совокупной выручки более чем на четверть – до 63.6 млрд. рублей.
Себестоимость реализованных товаров росла темпами более быстрыми, чем выручка (+31.7%), составив 45.4 млрд. рублей. Причины кроются в увеличившихся потерях и проводимых промо-акциях. В итоге валовая прибыль увеличилась на 18.5% - до 18.2 млрд. рублей. Доля коммерческих затрат в выручке осталась на прежнем уровне (27%), а сами расходы достигли 17.1 млрд. рублей. В итоге операционная прибыль снизилась на 42% - до 1.1 млрд. рублей.
Значительный эффект на итоговый финансовый результат оказала такая статья, как финансовые расходы. Долговое бремя в отчетном периоде выросло на 2 млрд. рублей и составило порядка 29.7 млрд. рублей, а финансовые расходы выросли до 1 млрд. рублей. Также отметим отрицательные курсовых разниц в размере около 247 млн. рублей.
В итоге чистая прибыль компании по итогам 1 квартала 2014 года сменилась чистым убытком по итогам отчетного периода в размере 140 млн. рублей. Компания показала квартальный убыток впервые с 3 квартала 2010 года. На наш взгляд, стратегия компания, находящаяся в стадии реализации, в соответствии с которой, Группа Дикси, сконцентрировавшись на органическом росте, собирается удвоить совокупные доходы в течение ближайших лет, вполне жизнеспособна. Однако даже с учетом прогнозных высоких финансовых показателей акции компании торгуются, на наш взгляд, довольно высоко с P/BV порядка 1.5 и не входят в число наших приоритетов.
В течение девяти месяцев 2014 года МЗиК демонстрировал весьма скромные финансовые результаты, что, по нашим оценкам, объяснялось отсутствием признания выручки по крупным заказам. Раскрытые данные за 4 полный 2014 год оказались приятным сюрпризом: в 4 квартале выручка завода составила 24.7 млрд. рублей. Совокупная выручка завода за 2014 год увеличилась на 15% – до 27.8 млрд. рублей. 93% выручки в ушедшем году пришлось на государственный оборонный заказ. На экспортные поставки пришлось 1.4 млрд. рублей. Несмотря на рост выручки МЗиКу удалось сократить операционные расходы, составившие 20.4 млрд. рублей. В итоге операционная прибыль выросла в 2.3 раза – до 7.4 млрд. рублей.
Долговая нагрузка в 2014 году сократилась наполовину, составив 1.24 млрд. рублей, что привело к чистым финансовым доходам в размере 202 млн. рублей. Существенно выросли чистые прочие расходы, что связано с начислением резерв в размере 1.7 млрд. рублей по сомнительным долгам. Чистая прибыль выросла почти в 2 раза, достигнув 4.8 млрд. рублей.
Начало 2015 года для компании можно признать успешным. В первом квартале, по всей видимости, состоялось признание выручки по крупному заказу. В результате завод продемонстрировал кратный рост финансовых показателей, заработав половину чистой прибыли 2014 года. Отметим, что объем денежных средств на счетах компании на конец 1 квартала 2015 года составлял более 12 млрд. рублей.
В первом квартале 2015 года в устав компании были внесены изменения, касающиеся количества акций. После размещения по открытой подписке 62 752 акций количество обыкновенных акций достигло 616 274 штук, количество привилегированных акций осталось неизменным – 131 101. Данное событие стало своего рода переломным моментом, определяющим справедливость цен проведения дальнейших допэмиссий. Дело в том, что балансовая цена ПАО «МЗиК» на конец первого квартала составила около 16 тыс. рублей, в то время как было принято решение о новом дополнительном размещении 138 850 бумаг по цене 12 600 рублей, что почти на 23% ниже балансовой цены акции. Таким образом, будет происходить размытие балансовой цены акции, и в случае размещения запланированного объема, выплате рекомендованных дивидендов за 2014 год и чистой прибыли в 2015 году, равной результату 2014 года, балансовая цена, по нашим оценкам, на конец 2015 года составит около 17 500 рублей. Без проведения допэмиссии она бы составила около 18 500 рублей. Примечательно, что от размывающих допэмиссий в некоторой степени защищены акционеры привилегированных акций, дивидендные выплаты по которым составляют 10% от чистой прибыли, разделенной на количество привилегированных акций.
Совет директоров рекомендовал общему собранию акционеров выплатить дивиденды в размере 390 млн. рублей на обыкновенные акции, что с учетом размещенного объема, предполагает выплаты около 633 рублей на акцию, что соответствует дивидендам на уровне прошлого года. При этом объем чистой прибыли, направляемый на выплату дивидендов по обыкновенным акциям, снизился с 15% до 8%.
Объем рекомендуемых дивидендов по привилегированным акциям составил почти 482 млн. рублей, что предполагает выплаты на акцию на уровне около 3 676 рублей, что почти в 2 раза выше прошлогодних дивидендов по префам (1 843.79 рублей). Обыкновенные и привилегированные акции ПАО «МЗиК» являются для нас одной из базовых бумаг в оборонном секторе и входят в диверсифицированные портфели акций «второго эшелона».
На протяжении первых девяти месяцев 2014 года финансовые результаты ДНПП показывали неплохой рост, однако результаты 4 квартала продемонстрировали настоящий скачок: за этот период выручка компании составила немногим менее 11 млрд. рублей. В результате выручка за полный 2014 год выросла на 88% - до 17.6 млрд. рублей. Операционные расходы росли более медленными темпами (+37%) и достигли 10 млрд. рублей. В результате операционная прибыль выросла в 3.7 раза – до 7.5 млрд. рублей. Незначительно сократились чистые финансовые расходы и прочие расходы, составившие в сумме около 440 млн. рублей. В результате чистая прибыль ДНПП выросла в 5.3 раза – до 5.5 млрд. рублей.
Первый квартал текущего года ознаменовался спадом показателей, что связано, по всей видимости, с отсутствием признания выручки по выполненным заказам. Опыт ПАО «МЗиК» 2014 года наглядно демонстрирует неравномерность поступления выручки у оборонных компаний. Тем не менее, благодаря прочим доходам ДНПП удалось заработать чистую прибыль более 1 млрд. рублей.
К сожалению, кратный рост финансовых результатов не привел к соответствующей динамике дивидендных выплат. Совет директоров рекомендовал собранию акционеров выплатить 110 млн. рублей, что предполагает выплаты в размере около 601 рубля на одну акцию. В абсолютном выражении дивиденд вырос на 6.3%, а доля чистой прибыли, направляемой на эти цели, снизилась с 10% до 2%. При этом объем денежных средств на балансе компании на конец 1 квартала 2015 года превышает 8 млрд. рублей, по данным бухгалтерской отчетности. На наш взгляд, такая практика противоречит официальному распоряжению Правительства Российской Федерации о том, что государственные и их дочерние компании должны направлять на выплату дивидендов не менее 25% чистой прибыли. Обращение с просьбой разъяснить причины снижения доли прибыли, направляемой на дивиденды, было направлено руководителю ДНПП и в ФАУГИ.
Другим негативным моментом, касающимся корпоративного управления, является размещение 70 000 акций по открытой подписке по цене 16 565 рублей, что более чем в 2.5 раза ниже балансовой цены, которая по нашим оценкам, на конец 1 квартала 2015 гола составляет около 43 754 рублей.
Несмотря на недочеты корпоративного управления, мы считаем, что финансовые результаты компании обладают потенциалом роста. Акции ДНПП являются одной из наших базовых бумаг в оборонном секторе и входят в ряд диверсифицированных портфелей акций «второго эшелона».
Выручка компании выросла на 7%, составив 37.85 млрд. рублей. Операционные расходы прибавили четверть, увеличившись до 44.5 млрд. рублей. Столь резкий рост объясняется включением в операционные расходы создания резервов в период отсутствия запусков (1.2 млрд. рублей), по авансам выданным (2 млрд. рублей), незавершенному производству (1.3 млрд. рублей), связанных с проектом «Морской старт». Напомним, что пусковая деятельность была приостановлена в августе 2014 года. Кроме того, в настоящее время РКК Энергия участвует в качестве ответчика в судебном процессе, инициированном компанией Boeing по поводу Соглашения о создании компаний Sea Launch 1995 года и Соглашения о гарантиях и обеспечении 1996 года, сумма иска составляет около 222 млн. долларов.
Денежные средства, а также дебиторская задолженность компенсировали негативный эффект от переоценки валютных долговых обязательств и привели к положительным курсовым разницам в размере 1.3 млрд. рублей. Всего чистые финансовые доходы составили 742 млн. рублей.
В итоге чистый убыток компании вырос почти в 4 раза и достиг 6 млрд. рублей. В результате собственный капитал компании за год уменьшился с 8 млрд. рублей до 3.8 млрд. рублей, при этом РКК Энергия провела положительную переоценку внеоборотных активов примерно на 1 млрд. рублей.
Дополнительным негативным фактором стал нештатный запуск, неуправляемое схождение с орбиты и, как следствие, прекращение существования корабля «Прогресс» в конце апреля 2015 года. Долговая нагрузка компании почти в 3 раза превышает собственный капитал, что добавляет опасений по поводу выхода компании в положительный диапазон чистой прибыли. Акции РКК Энергия обращаются с P/BV выше 1.1 и в число наших приоритетов не входят.
АЛРОСА опубликовала отчетность за 1 кв. 2015г. по МСФО.
Выручка компании составила 74,58 млрд руб. (+32,5%, здесь и далее; г/г). Помимо традиционного для сырьевых компаний фактора ослабления рубля обращает на себя внимание существенное падение объема продаж алмазов (-30%) на фоне роста их добычи (+6,4%). Такое расхождение было связано с тем, что год назад компания проводила агрессивную сбытовую политику, реализуя алмазы из собственных запасов.
Затраты компании остались на уровне прошлого года (27,9 млрд руб.). При этом производственная себестоимость показала рост на 43% до 30,5 млрд руб. Наибольший рост показали отчисления по НДПИ (+96%), что связано с внедрением нового прейскуранта Минфина для целей расчета НДПИ и снижением курса рубля к доллару. Увеличениерасходов на топливо и энергию на 68% связано с ростом цен и увеличением объемов потребления вследствие более низкой среднесуточной температуры. Итоговое же выравнивание общих затрат произошло вследствие движения запасов: год назад данная статья увеличила общие расходы на 6,2 млрд руб.,а в текущей отчетности было зафиксирована отрицательная величина (-2,9 млрд руб.). Подобные расхождения отражают описанную нами выше специфику сбыта алмазов компании из собственных запасов.
Коммерческие и административные расходы показали весьма вялую динамику за год. Даже отрицательное сальдо прочих доходов и расходов, увеличившееся с 16,4 до 20,0 млрд руб. вследствие убытка от выбытия основных средств в размере 3,5 млрд руб. не помешало компании увеличить операционную прибыль более чем на 30,0% до 74,4 млрд руб. При этом рентабельность по операционной прибыли выросла с 33,8% до 35,9%.
Административные расходы выросли на 20% до 2,4 млрд руб. за счет роста затрат на оплату труда, а прочие расходы составили 5,3 млрд руб., прибавив 22,7% за счет увеличения затрат на геологоразведку и налоговых платежей. В итоге операционная прибыль составила 38 млрд руб. (+74%), а операционная рентабельность подскочила с 38,9% до 51%.
Частично итоговые результаты были сглажены финансовыми расходами. На обслуживание долга компания направила 3,8 млрд руб., а еще 6,6 млрд руб. составили отрицательные курсовые разницы по валютным кредитам, доля которых в общем кредитном портфеле составляет 90%. В итоге чистая прибыль компании составила 22,2 млрд руб., показав рост более чем в 3,5 раза.
Отчетность вышла в полном соответствии с нашими ожиданиями. Мы ожидаем, что на фоне более слабого рубля в текущем году выручка компании будет расти быстрее ее затрат, что позволит АЛРОСе показать рекордный уровень чистой прибыли. В центре нашего внимания продолжит оставаться судьба газовых активов АЛРОСы, с которыми компания не прочь была бы расстаться (сам менеджмент предупредил, что компания не ожидает их продажи в течение ближайшего года). В настоящий момент акции АЛРОСы торгуются исходя из P/E2015 порядка 5 и не входят в число наших приоритетов.
Как и другие производители минеральных удобрений, Акрон продемонстрировал отличные результаты за первый квартал 2015 года, что связано с ослаблением национальной валюты. По-прежнему, 80% выручки компании приносят экспортные продажи. В отчетном периоде компании снизила реализацию азотных удобрений на 1% - до 657 тыс. тонн, а сложных удобрений почти на 13% - до 618 тыс. тонн. Это было обусловлено плановым ремонтом на новгородской площадке. Тем не менее, валютный фактор позволил Акрону нарастить выручку почти на 60%, которая составила 27.7 млрд. рублей.
Операционные расходы росли более медленными темпами (+33%), составив 16.7 млрд. рублей. Основной причиной увеличения послужила выросшая закупочная цена на хлорид калия. Свой вклад внес рост расходов на персонал, чей оклад номинирован в иностранной валюте. В результате операционная прибыль выросла почти в 2.3 раза – до 10.9 млрд. рублей.
Долговое бремя компании за год выросло на 37 млрд. рублей, а за последние 3 месяца на 9 млрд. рублей – до 89.6 млрд. рублей, из которых около 80% номинировано в иностранной валюте. При этом компания имеет существенные валютные финвложения (около 31 млрд. рублей), в итоге чистые отрицательные курсовые разницы составили 2 млрд. рублей. Убыток от производных финансовых инструментов вырос почти в 10 раз – до 1.3 млрд. рублей. Кроме того, более 1 млрд. рублей составила доля Акрона в прибыли Grupa Azoty. В отчетном периоде Акрон, как следует из отчетности, не совершал значительных операций с акциями Уралкалия.
В итоге чистая прибыль компании выросла почти в 8 раз, достигнув 6.8 млрд. рублей. Напомним, что по итогам 2014 года компания выплатила дивиденд в размере 139 рублей на акцию.
В 2015 году мы прогнозируем значительный рост чистой прибыли компании в рублевом выражении. Кроме того отметим, что на конец 2015 года компания запланировала ввод на новгородской площадке агрегата Аммиак-4 мощностью 700 тыс. тонн, что будет способствовать росту производства и продаж азотных удобрений и аммиака. Решение проблемы самообеспечения калийным сырьем откладывается до середины 2020-х гг., когда, по планам компании, Талицкий ГОК может выйти на проектную мощность. Акции Акрона торгуются с P/BV около 1.2 и могут войти в наши диверсифицированные портфели акций.
Метзавод им. Серова опубликовал отчетность за 2014 г. и 1 кв. 2015 г. по РСБУ, а также Годовой отчет.
Выручка компании выросла на 5,2% (здесь и далее; г/г) до 12 млрд руб., при этом по итогам 9 месяцев отставание составляло 2,6%. Выручка в четвертом квартале составила 3,6 млрд руб., что стало лучшим квартальным результатом с 3 кв. 2011 г. В структуре реализованной продукции обращает на себя внимание рост продаж осевой и трубной заготовки, что привело к увеличению объемов реализованной продукции на 7%. Ценовой же эффект начал проявляться только со второй половины 2014 г. При этом объем экспорта завода в 2014 г. снизился на 2,1% до 43,2 тыс. т.
Затраты компании выросли на 4,5%, а прочие расходы на 2,9%. В итоге на операционном уровне завод зафиксировал убыток 108,7 млн руб. (год назад - убыток 192 млн руб.).
Финансовые статьи обрушили итоговый результат в пропасть. Помимо расходов на обслуживание существенного долга (14,8 млрд руб.), составивших 922 млн руб. завод получил более 4 млрд руб. убытка по сальдо прочих доходов/расходов ,что связано с отрицательными курсовыми разницами по кредитам. В итоге чистый убыток компании превысил 4,1 млрд руб. - печальный рекорд (год назад - убыток 1,2 млрд руб.).
Первый квартал текущего года внес определенное оживление в финансовые показатели компании. выручка подскочила на 46,8% до 3,75 млрд руб., что связано с эффектом девальвации рубля. Меньший рост затрат (18,9% по себестоимости и 3,7% по прочим расходам) позволил отразить в отчетности операционную прибыль на уровне 426 млн руб., что является рекордным началом года для всех последних лет.
Как и в предыдущих периодах, блок финансовых статей сильно сказался на итоговом результате. Существенно выросли расходы на обслуживание долга (с 200 млн руб. до 409 млн руб.) при том, что сам долг завода сократился за квартал на 663 млн руб.). Сальдо прочих доходов/расходов составило -350 млн руб. (остаточный эффект отрицательных курсовых разниц). В итоге чистый убыток завода составил 269 млн руб. (835 млн руб. убытка год назад).
Отчетность вышла в соответствии с нашими ожиданиями. К сожалению, даже мощный девальвационный эффект не позволил метзаводу закончить первый квартал с чистой прибылью. В то же время мы отмечаем существенный эффект на операционном уровне, выразившийся в резком росте выручки на фоне скромного роста затрат, связанного со стагнацией на рынке металлургического сырья. Мы ожидаем, что в текущем году операционная прибыль компании превысит 1 млрд руб., приблизившись к значениям 2010-2011 г.г. Более того, при определенном раскладе завод вправе рассчитывать на небольшую чистую прибыль по итогам года. Вместе с тем, огромный долг по-прежнему висит тяжким бременем на финансовом положении компании. В этой связи рассчитывать на решающий прорыв в финансовых результатах в ближайшей перспективе не приходится. Мы по-прежнему полагаем, что основным драйвером для оздоровления финансовых показателей завода стало бы привлечение инвестиций для завершения программы модернизации, способной обеспечить надежный фундамент для устойчивой работы в долгосрочной перспективе. На наш взгляд, наиболее оптимальным способом решения проблем завода стало бы проведение допэмиссии акций с целью снижения долга и получения средств для продолжения реконструкции производства. Пока же завод начинает новый год с отрицательным собственным капиталом 3,6 млрд руб. На данный момент акции Метзавода им. А.К. Серова не являются интересной инвестиционной возможностью.
Ослабление рубля, произошедшее в конце года, обеспечило настоящий скачок финансовых показателей Фосагро в первом квартале 2015 года. Совокупная выручка компании выросла на 71%. Объем реализации азотосодержащей продукции снизился на 3.3% - до 413 тыс. тонн. Компания снизила продажи карбамида до 233 тыс. тонн, выручка от реализации которого составила почти 4.5 млрд. рублей (+40%) на фоне роста экспортной цены на 71% - около 98% карбамида отправляется компанией на внешние рынки. Совокупная выручка по азотному направлению прибавила 54%, составив 7 млрд. рублей.
Выручка от продаж фосфорсодержащей продукции увеличилась на 73.6%, составив почти 43 рублей на фоне роста объемов реализации только на 5% - до 1 285 тыс. тонн. Основным драйвером роста выступили экспортные продажи диаммоний фосфата (DAP) (352 тыс. тонн, в 2.75 раза), что привело к росту экспортной выручки DAP в 5.4 раза - до 10.7 млрд. рублей и совокупной выручки DAP до 11 млрд. рублей. Это произошло на фоне роста как экспортных (+21%), так и внутренних (+11%) рублевых цен. Существенно прибавили и экспортные продажи моноаммоний фосфата (MAP), составив 9.5 млрд. рублей (+62%) на фоне снижения экспортных поставок на 17% (до 303 тыс. тонн) и почти роста экспортной (+97%) и внутренней (+58%) цен. Совокупная выручка NPK прибавила 65%, составив 9.5 млрд. рублей – экспортная и внутренняя цена в рублях выросли на 81% и 44% соответственно. В отчетном периоде доля экспортной выручки в совокупной выручке составила 80%.
Операционные расходы росли более медленными темпами, составив 27.8 млрд. рублей (+21.7%). Основным драйвером роста выступили затраты на аммиак, выросшие в 2.6 раза до 2.1 млрд. рублей на фоне увеличения объема закупок на 48% и роста цен на 76%. Более чем на 50% выросли расходы на хлорид калия, вследствие роста закупочных цен. Эффект от оптимизации численности рабочих сохранялся и в отчетном периоде, затраты на персонал снизились на 12.6%. В 2.3 раза – до 2.4 млрд. рублей выросли портовые и стивидорные расходы, что связано с увеличением поставок через порты и ростом портовых тарифов. Расходы на серу и серную кислоту выросли в 3 раза – до 2.2 млрд. рублей на фоне почти троекратного роста закупочных цен.
Заметное влияние на итоговый финансовый результат оказали финансовые статьи. Долговая нагрузка компании за год увеличилась вдвое, составив 128 млрд. рублей. Это привело к росту процентных расходов до 1.7 млрд. рублей, а также существенным отрицательным курсовым разницам, составившим 3.8 млрд. рублей. В итоге чистая прибыль компании выросла в 7.6 раз, составив 14.2 млрд. рублей.
Говоря о перспективах, стоит отметить, что одним из наиболее значимых проектов является строительство нового агрегата аммиака, мощностью 760 тыс. т. в год, который позволит наращивать мощности по производству комплексных удобрений и снизит зависимость от сторонних поставок аммиака. Помимо этого, в соответствии со стратегией по развитию перерабатывающих производственных мощностей и расширению продуктовой линейки, ФосАгро подписала соглашение о строительстве нового производства гранулированного карбамида мощностью 500 тыс. тонн в год на мощностях ФосАгро-Череповец. Ожидается, что ввод в эксплуатацию новой установки совпадет с началом работы нового агрегата аммиака в первом полугодии 2017.
В будущем мы ожидаем роста финансовых показателей компании, вследствие роста рублевых цен из-за девальвации национальной валюты. В области корпоративного управления отметим изменения в дивидендной политике – с 2015 года компания будет направлять на выплаты акционером 30-50% чистой прибыли. Акции ФосАгро торгуются с P/BV около 5 и в число наших приоритетов не входят. Отметим, что в случае стабилизации курса национальной валюты по итогам 2015 года компания может продемонстрировать существенные положительные курсовые разницы, которые вкупе с положительным результатом от операционной деятельности могут привести к тому, что по итогам текущего года компания заработает отчетную чистую прибыль, превышающую размер собственного капитала на конец 2014 года (36 млрд. рублей).
В отчетном периоде компания снизила объем реализации сложных удобрений до 168 тыс. тонн (-5.3%) и увеличила продажи азотных удобрений до 255 тыс. тонн (+7%). Однако основным фактором, повлиявшим на динамику финансовых показателей, стало ослабление рубля. Выручка Дорогобужа в 1 квартале 2015 года выросла более чем наполовину, составив 6.6 млрд. рублей. При этом выручка от продаж аммиачной селитры выросла на 57%, достигнув 3.4 млрд. рублей на фоне роста средней цены на 47%, а выручка от реализации сложных удобрений увеличилась почти на две трети, составив 2.7 млрд. рублей. Средняя цена реализации азофоски выросла на 57%.
Операционные расходы увеличивались более медленными темпами (+12.4%), достигнув 3.7 млрд. рублей. Транспортные расходы сократились на 3% - до 307 млн. рублей, а коммерческие и управленческие расходы прибавили 16%, составив 390 млн. рублей. В результате операционная прибыль компании выросла в 2.9 раз - до 2.9 млрд. рублей.
На итоговый финансовый результат большое влияние оказали финансовые статьи. Долговая нагрузка компании за год выросла на 7 млрд. рублей до 17.5 млрд. рублей, при этом все долговое бремя номинировано в долларах США. Проценты к уплате увеличились в 3.35 раза – до 191 млн. рублей. Валютный долг принес значительные отрицательные курсовые разницы, которые составили 4 млрд. рублей. Финансовые доходы выросли до 709 млрд. рублей на фоне увеличения финансовых вложений до 33.5 млрд. рублей. Часть финансовых вложений также номинирована в долларах, что принесло компании положительные курсовые разницы в размере почти 3.3 млрд. рублей. В итоге чистые финансовые расходы компании составили 170 млн. рублей. Чистая прибыль компании в отчетном периоде выросла в 2.86 раза, достигнув 2.2 млрд. рублей.
Отдельно отметим, что впервые с 2007 года компания заплатит дивиденды по обыкновенным акциям – совет директоров рекомендовал выплатить по 32 копейки на оба вида акций.
Акции компании торгуются с P/BV 0.6 и могут войти в наши диверсифицированные портфели акций второго эшелона.
2 комментария
