ЦМТ раскрыл финансовую отчетность по МСФО за 2021 г. В отличие от строительных компаний, где мы традиционно придаем меньшее значение показателям отчетности в целом и ОПУ в частности, показатели отчетности ЦМТ имеют для нас гораздо большее значение. Это объясняется тем, что рыночная стоимость объектов недвижимости находит свое отражение в балансе, а большая масса рентных доходов позволяет не только корректно оценить компанию по данному показателю, но и вносит существенный вклад в прогноз собственного капитала.
Постепенное ослабление ограничений, связанных с пандемией COVID-19 на фоне растущих темпов вакцинации, и связанное с ним увеличение спроса на офисные и гостиничные услуги оказали серьезное влияние на доходы компании: общая выручка ЦМТ возросла на 26,6% до 6,6 млрд руб.
Самые высокие темпы роста выручки показал наиболее пострадавший в 2020 г. гостиничный комплекс ЦМТ, чьи доходы в отчетном периоде увеличились более чем вдвое до 1,1 млрд руб. вследствие значительного увеличения внутреннего турпотока. В среднем за отчетный период загрузка номерного фонда находилась в диапазоне 54–62% (годом ранее 27–40,5%). На увеличение загрузки оказало влияние постепенное восстановление туристических потоков на фоне смягчения ограничений, связанных с распространением коронавирусной инфекции.
Особняком стоит выручка по главной составляющей доходов – от аренды офисной недвижимости, которая увеличилась всего на 5,0% до 3,6 млрд руб., при этом в 2020 г. этот сегмент оказался наименее пострадавшим. В 2021 г. вакантных площадей в офисных зданиях практически не было.
В 2021 г. свое восстановление продолжила и деятельность Конгресс-центра, доходы которого выросли на 79,9% до 258,3 млн руб. Высокие темпы роста доходов (+94,4%) наблюдалась и по направлению услуг по организации питания.
Себестоимость возросла на 9,7% до 2,6 млрд руб., а коммерческие и управленческие расходы увеличились на 12,4% до 2,4 млрд руб. Положительная переоценка инвестиционного имущества составила 938,5 млн руб. (годом ранее – убыток в размере 1,6 млрд руб.). В итоге операционная прибыль составила 2,6 млрд руб. против убытка 1,7 млрд руб.
В блоке финансовых статей компания отразила отрицательные курсовые разницы по валютной части своих финансовых вложений в размере 98,8 млн руб., против положительных курсовых разниц в размере 794,3 млн руб. годом ранее. Проценты к получению выросли со 134,6 млн руб. до 159,6 млн руб. на фоне увеличения остатков свободных денежных средств с 5,5 млрд руб. до 8,5 млрд руб.
В итоге чистая прибыль ЦМТ по итогам 2021 г. составила 2,1 млрд руб. против убытка годом ранее.
Дополнительно отметим, что Совет директоров компании рекомендовал оставить дивиденды на уровне предыдущих лет (0,5622 руб. на оба типа акций).
В текущем году ЦМТ предполагает получить совокупные доходы на уровне 6,4–6,5 млрд руб., а чистые потоки от операционной деятельности – в размере 1,4–1,5 млрд руб. В целом компания отмечает относительную устойчивость бизнес-модели к изменившимся внешним условиям, главным образом, по причине ориентации на доходы от внутреннего туризма.
По результатам вышедшей отчетности мы не стали вносить серьезных изменений в модель компании. Мы не приводим в таблице расчет потенциальной доходности привилегированных акций в силу отсутствия в уставе компании «защитной оговорки».
Мы по-прежнему считаем ключевым фактором, способным оказать серьезное влияние на курсовую динамику акций компании, дальнейшее внедрение принципов управления акционерным капиталом, и прежде всего, проведение серии обратных выкупов акций, а также погашение пакета квазиказначейских акций. На данный момент обыкновенные акции компании торгуются примерно за треть собственного капитала и продолжают входить в состав наших диверсифицированных портфелей акций «второго эшелона».
Мы начинаем аналитическое покрытие нефтяной компании РуссНефть, входящей в ТОП-10 российских компаний по объемам добычи нефти. Объем запасов компании по методике SPE оценивается в 200 млн т.
Компания была создана в 2002 году путем консолидации частных активов – добывающих предприятий, расположенных в Западной Сибири, Ульяновской, Саратовской и Пензенской областях, Республики Удмуртии, Республики Коми. В 2006 году «РуссНефть» стала вертикально-интегрированным нефтяным холдингом, приобретя ряд нефтеперерабатывающих заводов и сбытовых предприятий, расположенных в Оренбургской области и Краснодарском крае. Со временем структура акционеров и корпоративный контур компании претерпел ряд изменений, продолжающихся и поныне.
В ноябре 2016 г. Belyrian Holdings Limited, принадлежащий семье Михаила Гуцериева, разместил на Московской бирже 20 % обыкновенных акций (15 % от уставного капитала) по цене 550 руб. за бумагу. Таким образом, капитализация «РуссНефти» была оценена в 161,8 млрд руб.
Специфическим моментом, характеризующим корпоративное управление компании, является наличие в уставном капитале привилегированных акций, находящихся во владении ВТБ и Банк Траст. В общей сложности им принадлежит 98,032 миллиона кумулятивных привилегированных акций (25% уставного капитала). Первоначально эти акции Банк Траст получил в рамках санации Бинбанка, часть из которых (8,48%) в 2019 г. продал Группе ВТБ. При этом госбанк получил опцион на продажу в 2026 году этих бумаг самой компании за 21 млрд руб. Фактически компанией с ВТБ заключена форвардная сделка, в рамках которой банк получает доход за счет дивидендов по привилегированным акциям. В своей отчетности компания отражает оценку форвардного контракта в сумме 21,1 млрд руб., большая часть из которых отражена по статье долгосрочных и прочих финансовых обязательства. Одновременно структуры РуссНефти выступают стороной валютно-процентного свопа в течение срока действия форвардного контракта.
Согласно принятой в 2019 г. дивидендной политике выплаты на префы зависят от цены нефти. Так, минимальный размер выплат составляет $60 млн в год, при среднегодовой цене нефти марки Brent выше $65 за баррель - $70 млн, при стоимости выше $70 за баррель —$80 млн. Максимальная сумма дивидендов в размере $110 млн может быть выплачена при цене Brent выше $85 за баррель.
По факту за 2016–2018 гг. на выплату дивидендов по префам ежегодно направлялось около $40 млн ($0,40803 на акцию), за 2019–2020 гг. дивидендные выплаты на префы составили $60 млн ($0,61205 на одну акцию). По обыкновенным акциям дивиденды пока не выплачиваются.
Еще одним интересным моментом в отчетности является отражение результатов азербайджанских активов компании. Они проявились в 2014 г. после приобретения 100-процентной доли компании GEA Holdings Limited (GEA), участвующей в проектах по добыче нефти в рамках соглашений о разделе продукции, заключенных с Государственной нефтяной компанией Азербайджана. Впоследствии компания была деконсолидирована в отчетности, сменив статус с дочерней на ассоциированную. На данный момент балансовая стоимость инвестиций Группы GEA равна нулю, при этом сумма выданных займов с учетом накопленных процентов и резерва под ожидаемые кредитные убытки на конец 2021 г. составила $608 млн.
Необходимо также обратить внимание на величину полученных компанией авансов (предоплат), отражающихся в балансе по статьям прочих обязательств. Последние пять лет эта величина носила достаточно существенный характер, устойчиво превышая 40 млрд руб. Однако по итогам 2021 г. РуссНефть смогла вдвое сократить задолженность по ранее полученным авансам, включая их долгосрочные части, перед рядом ключевых контрагентов, в частности, перед Glencore Energy UK Ltd. и VTB COMMODITIES TRADING DESIGNATED ACTIVITY COMPANY.
Говоря о партнерстве со структурами Glencore, отметим, что один из крупнейших мировых сырьевых трейдеров принимал активное участие в создании РуссНефти не только в качестве контрагента по нефтяным поставкам, но и в качестве крупного акционера. Однако в декабре 2021 г. Glencore договорился о продаже своей доли (31,28% обыкновенных акций) в «РуссНефти». Как ожидается, сделка будет закрыта в первом полугодии текущего года после ряда регуляторных одобрений.
Перейдем теперь к рассмотрению показателей консолидированной отчетности компании.
Доходы компании выросли вдвое до 269,4 млрд руб. на фоне двукратного роста средних расчетных цен реализации нефти. Это позволило зафиксировать на операционном уровне прибыль в размере 58,0 млрд руб. против убытка годом ранее. Чистые финансовые расходы составили 10,8 млрд руб. на фоне получения отрицательных курсовых разниц в размере 4,9 млрд руб. Однако даже это обстоятельство не помешало РуссНефти заработать рекордную чистую прибыль в размере 32,4 млрд руб.
Утвержденный в конце предыдущего года бизнес-план компании на 2022 г. предусматривал ввод в эксплуатацию 100 новых дополнительных скважин, которые обеспечат дополнительную добычу нефти в объеме 635 тыс. тонн. Кроме того, бизнес-план предполагал капитальные затраты в размере 22,7 млрд руб. Плановый показатель EBITDA на 2022 год был установлен на уровне 50,6 млрд руб.
В настоящий момент основным вызовом для компании станет возможность продажи экспортных партий нефти в условиях жесткого санкционного давления. В случае положительного решения данного вопроса на фоне высоких цен на нефть РуссНефть сможет сделать еще один существенный шаг в сокращении своего совокупного долгового бремени (87,6 млрд руб. без учета предоплат и обязательств по производным инструментам), что впоследствии откроет возможность для выплаты дивидендов по обыкновенным акциям.
Ниже представлен выборочный прогноз ключевых показателей компании на 2022 г. В качестве базового сценария мы моделируем существенное снижение прибыли на текущий год, связанное с ростом транзакционных издержек по сбыту нефти, и последующее восстановление результатов к 2024 г. до уровня 2021 г. При этом на всем прогнозном периоде мы не закладываем в свои расчеты дивидендные выплаты по обыкновенным акциям.
Компания ETALON GROUP PLC раскрыла консолидированную отчетность и операционные результаты за 2021 г. Напомним, что при оценке строительных компаний мы не придаем слишком большого внимания международной отчетности в силу присущих ей специфических недостатков. В большей степени мы используем ее для общего контроля над выполнением строительной компанией ряда показателей (объемы строительства, объемы передачи жилья, величина долга и т.д.). Напоминаем, что именно стоимость портфеля проектов лежит в основе наших оценок привлекательности акций строительных компаний.
В отчетном периоде продажи жилья потеряли 17%, составив 446 тыс. кв. м., на фоне ограниченного предложения недвижимости к продаже.
При этом в Санкт-Петербурге было продано 209,1 тыс. кв. м. (-21,3%), а в Москве и Московской области – 237,4 тыс. кв. м. (-12,9%). Средняя расчетная цена за квадратный метр в Санкт-Петербурге выросла на 16,2% до 145,1 тыс. руб., а в Москве и Московской области – на 32,7% до 227,7 тыс. руб.
В итоге сумма денежных средств по заключенным договорам составила 84,4 млрд руб. (+5,6%). Фактический объем поступления денежных средств в отчетном периоде вырос на 2,7% до 84,1 млрд руб.
Согласно данным отчетности, общая выручка компании составила 87,1 млрд руб., из которых 75,3 млрд руб. пришлись на доходы девелоперского сегмента. На операционном уровне была зафиксирована прибыль в размере 13,2 млрд руб., что на 29,6% выше, чем в предыдущем году.
Долговая нагрузка компании с учетом проектного финансирования увеличилась почти на две трети, составив 83,4 млрд руб. Чистый корпоративный долг (без эксроу и проектного финансирования) составил всего 2,6 млрд руб. Финансовые расходы увеличились на 31,7% до 9,9 млрд руб. на фоне увеличения процентных платежей по возросшему долгу, а также потери скидки по кредитным платежам. Финансовые доходы возросли на 26,8% до 2,4 млрд руб. в связи с увеличение доходов по размещенным свободным денежным средствам. Помимо этого, в составе финансовых статей компания признала расход в размере 500 млн руб. по значительному компоненту финансирования по договорам с покупателями (год назад – 1,4 млрд руб.). В итоге чистая прибыль компании составила 3,0 млрд руб., увеличившись почти в полтора раза.
В последнее время, стремясь преодолеть некоторый дефицит матрицы продажных объектов, компания фокусируется на пополнении своего портфеля новыми проектами. Так, по итогам 2021 г. портфель проектов вырос почти на 2 млн кв. м, в т. ч. за счет выхода компании на региональные рынки. Из последних новостей на данную тему стоит отметить приобретение российского бизнеса Концерна «ЮИТ». Чистая реализуемая площадь портфеля проектов «ЮИТ Россия» составляет более 0,6 млн кв. м., за который ETALON GROUP заплатит не более 4,6 млрд руб.
По состоянию на конец 2021 г. рыночная стоимость портфеля проектов компании с общей продаваемой площадью, равной 6 млн кв. м, в 27 текущих проектах и завершенных объектах жилой и коммерческой недвижимости была оценена в 256 млрд руб. Еще 14 млрд руб. пришлось на стоимость производственного блока Эталона. Таким образом, за год рыночная стоимость возросла на 34%.
По итогам вышедшей отчетности мы уточнили размер фактического собственного капитала, обнулив наши ожидания по дивидендным выплатам за 2021 г. Помимо этого мы несколько сократили прогноз операционной рентабельности на ключевых рынках присутствия компании. В результате потенциальная доходность акций сократилась.
В настоящий момент расписки компании торгуются исходя из P/BV 2022 около 0,4 и потенциально могли бы претендовать на попадание в состав наших портфелей. Существенным препятствием для этого является сохранение высоких транзакционных издержек, связанных с владением расписками (ежегодные депозитарные расходы – около 2% от рыночной стоимости расписок).
Совокупная выручка компании выросла на 9,4% до 60,3 млрд руб. Драйвером роста выступили доходы от реализации электроэнергии, прибавившие 31,4% и составившие 15,8 млрд руб. на фоне увеличения объемов отпуска электроэнергии и значительной индексации тарифов. Доходы от продаж теплоэнергии возросли на 10,4%, составив 30,0 млрд руб. Вероятнее всего, причиной такой динамики стало увеличение потребления тепла на фоне более низких температур в холодное время года.
Операционные расходы выросли на 8,9% до 58,0 млрд руб. Основной причиной такого роста стало увеличение затрат на топливо, достигших 30,0 млрд руб. (+17,7%). Кроме того, в отчетном периоде компания признала изменение резерва под обесценение дебиторской задолженности в размере 778,2 млн руб. против 571,9 млн руб. годом ранее. Также компания отразила внушительный убыток от обесценения основных средств в размере 5,3 млрд руб. В итоге на операционном уровне компания отразила убыток в размере 2,3 млрд руб. против прибыли годом ранее.
Финансовые расходы компании увеличились на 34,9% до 2,7 млрд руб. на фоне увеличения стоимости обслуживания долга.
При этом сам долг снизился с 33,3 млрд руб. до 26,5 млрд руб. В итоге чистый убыток Квадры составил 4,1 млрд руб.
Главной корпоративной новостью стала смена мажоритарного акционера: Группа ОНЭКСИМ Михаила Прохорова продала 82,47% ПАО «Квадра» структуре «Росатома» — АО «Русатом Инфраструктурные решения». Сумма сделки составила около 26,0 млрд руб., что можно считать достаточно высокой ценой в нынешних условиях. Выставленная впоследствии оферта предполагает цену выкупа обыкновенных акций 0,01311 руб. и привилегированных – 0,0086 руб.
По итогам внесения фактических данных мы уточнили значение собственного капитала компании в связи с проведенным обесценением основных средств, а также скорректировали прогноз будущих амортизационных отчислений. В результате потенциальная доходность акций компании изменилась разнонаправленно.
Выручка компании увеличилась на 4,3% до 50,4 млрд руб. Доходы от передачи электроэнергии возросли на 4,3%, составив 39,5 млрд руб. на фоне увеличения полезного отпуска (+0,9%) и роста среднего расчетного тарифа (+3,4%). Доходы от услуг по реализации электроэнергии составили 9,2 млрд руб. (+11,9%), от услуг по технологическому присоединению – 830,0 млн руб., что существенно ниже уровня предыдущего года.
Операционные расходы компании выросли на 5,0% на фоне увеличения затрат на передачу электроэнергии (13,4 млрд руб., +4,6%) и расходов на покупку электроэнергии для компенсации потерь (5,2 млрд руб., +9,7%). Помимо этого, отметим начисление резерва под оценочные обязательства в размере 2,8 млрд руб., против его начисления на сумму 991,3 млн руб. годом ранее. В итоге, как и в 2020 г., компания операционный убыток (21,0 млн руб.).
Чистые финансовые расходы выросли на 4,9% до 1,0 млрд руб. на фоне сокращения долга с 15,6 млрд руб. до 14,4 млрд руб. и снижения стоимости его обслуживания.
В итоге компания зафиксировала чистый убыток в размере 883,0 млн руб.
По итогам вышедшей отчетности мы попытались отразить создание компанией возможных резервов под обесценение основных средств, одновременно с этим обнулив наши ожидания по дивидендным выплатам за 2021 г. Отметим, что изменение указанных резервов оказывает значительное влияние на итоговый финансовых результат. В итоге потенциальная доходность акций компании сократилась.
Общая выручка холдинга выросла на 16% и составила 802,4 млрд руб., при этом операционная прибыль холдинга увеличилась на 31,6% до 144 млрд руб. Для более глубокого понимания причин такой динамики обратимся к анализу результатов в разрезе крупнейших сегментов компании.
Доходы основного актива холдинга – мобильного оператора МТС – увеличились на 8% до 534,4 млрд руб. Причиной тому стал рост потребления основных телекоммуникационных и финансовых услуг, увеличение продаж телефонов и аксессуаров, а также положительный вклад цифровых и облачных решений для бизнеса и медиа-продуктов. Операционная прибыль выросла при этом только на 5,4%, составив 118,7 млрд руб. на фоне увеличения амортизационных отчислений, расходов на обслуживание долга в условиях более высоких процентных ставок и отрицательного результата от операций с производными финансовыми инструментами.
Лесопромышленный холдинг Segezha Group увеличил выручку сразу на 34% до 92,4 млрд руб. преимущественно за счет роста цен на пиломатериалы и фанеру на фоне восстановления спроса со стороны строительной отрасли. Значительное влияние на динамику выручки оказал также рост среднего курса валют к рублю в отчетном периоде.
Операционная прибыль сегмента подскочила в 2 раза, составив 22,4 млрд руб. по причине реализации стратегии по производству более маржинальных видов фанеры и упаковки. Существенное положительное влияние также оказали принятые меры по сдерживанию роста себестоимости, такие как развитие собственной лесозаготовки, дополнительные субсидии на логистику и сокращение административных расходов.
Доходы «Агрохолдинга «Степь» увеличились на 74,1% до 57,2 млрд руб., а операционная прибыль возросла на 52,5% до 11,2 млрд руб., что стало следствием роста валового сбора в сегменте «Растениеводство» и наращивания объема реализации в сегменте «Агротрейдинг». Помимо этого, компания запустила новое направление –«Трейдинг нишевыми культурами», улучшила динамику в сегменте «Молочное животноводство», нарастив объемы продаж молока, а также начала развитие новых направлений бизнеса –производства фасованных сыров, дистрибуции молочной продукции и растительных альтернатив.
Выручка сети клиник ГК «Медси» прибавила 20,2%, составив 30,1 млрд руб. за счет увеличения загрузки медицинских центров, открытия новых клиник, развития телемедицины, оказания медицинской помощи на дому, а также запуска собственной лабораторной сети. Операционная прибыль при этом увеличилась только на 7,4% до 4 млрд руб. на фоне индексации заработных плат до рыночного уровня.
Выручка сегмента «Бизнес-недвижимость» сократилась на 33,3% до 4,2 млрд руб., а операционная прибыль – на 47,5% до 1 млрд руб. на фоне снижения объема реализации земельных участков и объектов недвижимости. Добавим, что в прошлом году было принято решение о реорганизации общества в форме выделения из него сегмента загородной недвижимости, что позволит сосредоточиться на повышении эффективности профильного бизнеса.
Доходы Башкирской электросетевой компании увеличились на 5,1% до 20,7 млрд руб. в связи с увеличением объемов мощности и полезного отпуска электроэнергии. Операционная прибыль сегмента упала на 30,8% до 1,1 млрд руб. в основном за счет увеличения затрат на компенсацию потерь при передаче электроэнергии, что частично было нивелировано ростом прочих операционных доходов в связи с урегулированием разногласий по операционной деятельности. Добавим, что компания перестала подробно освещать деятельность данного актива в своих материалах к отчетности, в связи с его скорой продажей.
Биннофарм Групп, структурная единица, на базе которой холдинг консолидирует все свои фармактивы, отчиталась о росте выручки на 19,3% до 25,5 млрд руб. Операционная прибыль сегмента увеличилась почти на треть, составив 5,7 млрд руб. Рост госпитального сегмента составил 27%, в том числе благодаря высоким продажам антибиотиков и препаратов, используемых для лечения COVID-19. За счет эффективного контрактования аптечных сетей рост розничных продаж составил 20%. Росту рентабельности способствовала оптимизация продуктового портфеля, а также реализация синергии между входящими в холдинг бизнесами, включая снижение удельной доли управленческих и коммерческих затрат в выручке. Дополнительно отметим, что в декабре 2021 года АФК Система выкупила принадлежащую финансовому партнеру долю в уставном капитале Биннофарм Групп на сумму 9,1 млрд руб. В результате сделки эффективная доля Системы в Биннофарм Групп увеличилась до 75,3%, а сама компания начала консолидироваться в отчетности холдинга, начиная с 25.06.2021 г.
Онлайн ритейлер Ozon, где группа владеет 33,04%, показал рост выручки на 70,8% до 178,2 млрд руб. на фоне увеличения количества клиентов. При этом на операционном уровне компания продолжает оставаться глубоко убыточной, активно инвестируя в развитие смежных сервисов и региональную экспансию.
Убыток корпоративного центра подскочил в 3 раза до 52,1 млрд руб. на фоне создания резерва по отложенным налоговым активам на уровне корпоративного центра в связи со снижением рыночной стоимости акций Ozon. Финансовые обязательства корпоративного центра увеличились на 20,5% и составили 229,4 млрд руб. в связи с размещением рублевых облигаций.
Возвращаясь к данным консолидированного отчета о прибылях и убытках самой АФК Система, отметим получение корпорацией дохода от участия в ассоциированных и совместных предприятиях в размере 19,8 млрд руб., куда вошла положительная переоценка доли в Ristango Holding Limited (компания, через которую осуществлялись инвестиции в фармацевтические активы АО «Алиум» и ОАО «Синтез») в размере 25,1 млрд руб. Помимо этого Система отразила отрицательные курсовые разницы, составившие 1,7 млрд руб. против 18,6 млрд руб., полученных годом ранее.
В итоге холдинг зафиксировал чистую прибыль в размере 17,3 млрд руб. Без учета единовременных эффектов компания отразила чистый убыток в размере 8,9 млрд руб. По состоянию на конец отчетного периода собственный капитал составил 8,85 руб. на акцию.
Напомним, что в прошлом году компания утвердила дивидендную политику на 2021-2023 гг., предполагающая последовательный рост дивидендных выплат. Рекомендуемый базовый объем дивидендов будет расти каждый год и составит около 3 млрд рублей в 2021 году, около 4 млрд рублей в 2022 году и около 5 млрд рублей в 2023 году. Дополнительно к базовому объему дивидендов, начиная с 2022 года, предполагается выплата 10% от абсолютного прироста показателя OIBDA за предыдущий год, если компания по итогам периода продемонстрирует рост OIBDA более чем на 5%, а значение коэффициента «консолидированный чистый долг/OIBDA» не превысит 3x. Первый плановый ориентир был достигнут (OIBDA выросла на 7% г/г), второй же - чистый долг/OIBDA составил 3,1x против целевого значения в 3,0x. При этом выплата даже минимальных дивидендов, запланированных в размере 4 млрд руб. в 2022 г. пока не подтверждена. По итогам вышедшей отчетности мы понизили прогноз чистой прибыли холдинга на текущий и будущие годы из-за ожидаемого ухудшения рентабельности в ряде дочек холдинга, таких как МТС, Медси, Эталон, Озон. В текущем году мы ожидаем также снижения чистой прибыли в компании Сегежа на фоне возросших валютных и процентных рисков. Помимо этого, мы исключили выплату дополнительных дивидендов в этом году.
В результате потенциальная доходность акций снизилась.
Оставить комментарий
