Особенностью сырья этого сегмента является большая доля инвестиционной составляющей в общей структуре спроса на металл. Поэтому к данной категории мы относим только золото и серебро, а такие металлы как платина и палладий рассматриваем отдельно.
Наши прошлогодние предположения о незначительном увеличении добычи и о более сильном сокращении объема переработки драгоценного металла подтвердились, однако вместе с тем мы ошиблись в ожиданиях, связанных с восстановлением инвестиционного спроса на золото.
Динамика цены обусловлена следующими факторами:
Сокращение общего спроса на золото по итогам 2015 г. (в денежном выражении на 8,7% до 157,1 млрд долл., что эквивалентно 4 212,2 тоннам металла). При этом инвестиционный спрос на металл снизился на 1,3% до 32,8 млрд долл.;
Увеличение добычи руды на 1,5% до 3 186,2 тонн;
Сокращение переработки золотого лома на 6,6%;
Снижение общего предложения золота в натуральном выражении на 3,5% до 4 258,3 тонн.
Факторы, которые будут оказывать влияние на цены:
Появление новых признаков слабости американской экономики, что ставит под сомнение дальнейшие регулярные повышения процентной ставки в ближайшее время;
Восстановление как промышленной, так и инвестиционной составляющей спроса на золото.
Наши текущие ожидания по ценам на золото, долл. за унцию:
Причины падения цены на серебро и золото аналогичны, однако ввиду большей доли промышленного спроса в структуре спроса на серебро, этот металл дешевел в прошедшем году значительнее золота на фоне замедления роста мировой экономики. Годом ранее мы полагали, что снижение спроса не приведет к столь значительному снижению его цены.
Динамика цены обусловлена следующими факторами:
Снижение мирового спроса на серебро по итогам 2015 года (-2,5% в натуральном выражении до 1 014,4 млн унций; в том числе сокращение промышленного спроса на 4,1% до 570,7 млн унций;
Отток серебра из активов мировых ETF;
Увеличение объемов покупки серебряных монет и слитков по итогам 2015 года на 1,5% до 206,5 млн унций;
Сокращение совокупного предложения серебра по итогам прошедшего года на 3,3%.
Факторы, которые будут оказывать влияние на цены:
Нахождение рынка серебра в состоянии дефицита (с 2013 г.) должно начать оказывать поддержку цене драг. металла;
Восстановление промышленной и инвестиционной составляющей спроса на серебро.
Выручка компании продолжила свое сокращение двузначными темпами (-20%, здесь и далее г/г) до 7.8 млрд рублей. Компания перестала раскрывать внутригодовые данные о продажах железорудного концентрата, однако, судя по данным о добыче, снизившейся на 20% - до 7.3 млн тонн, реализация продукции продемонстрировала сходную динамику. По нашим расчетам, средняя цена на железную руду на мировом рынке снизилась на 37%, однако ослабление национальной валюты способствовало тому, что в рублевом выражении цены остались на уровне прошлого года – около 2 400 рублей за тонну.
Себестоимость при этом выросла на 0.2% до 6.6 млрд рублей. В итоге валовая прибыль упала в 2.6 раз, составив 1.2 млрд руб. Доля коммерческих и управленческих расходов в выручке выросла с 29.5% до 36.5% В итоге на операционном уровне ГОК зафиксировал убыток в 1.6 млрд руб. против 262 млн рублей годом ранее.
Переходя к анализу блока финансовых статей, напомним, что Коршуновский ГОК в Группе Мечел является кредитором, имея на балансе только 37 млн рублей заемных средств и порядка 21.5 млрд рублей выданных займов, которые принесли компании в отчетном периоде 2.7 млрд рублей финансовых доходов. Таким образом, средняя ставка по выданным займам составила, по нашим оценкам, порядка 12%. Сальдо прочих доходов/расходов оказалось близким к нулевому. В итоге благодаря финансовым доходам ГОК зафиксировал чистую прибыль в размере 1 млрд руб.
По итогам внесения отчетности, оказавшейся нескольку хуже наших ожиданий, мы понизили прогноз финансовых результатов. В ближайшие 2 года мы не ожидаем значительного роста объемов производства. Несмотря на то, что акции Коршуновского ГОКа торгуются с P/BV 2015 порядка 0.4, они не входят в число наших приоритетов из-за слабого потенциала роста финансовых результатов.
Согласно вышедшим данным выручка ОГК-2 снизилась на 3,3% - до 112,2 млрд рублей. Выработка электроэнергии в отчетном периоде сократилась на 6,3% до 64,4 млрд кВт/ч., что привело к снижению выручки от продаж электроэнергии до 76,8 млрд рублей (-6%). Отметим также, что цены на электроэнергию на рынке на сутки вперед в первой ценовой зоне сократились на 1,4%. Выручка от продаж мощности увеличилась на 4,1% и составила 29,9 млрд рублей, благодаря вводу нового энергоблока на Череповецкой ГРЭС.
Операционные расходы сократились на 7,1% и составили 108,5 млрд рублей. Основной причиной такой динамики стало снижение затрат на топливо на 4% до 62,8 млрд рублей благодаря оптимизации загрузки и сокращению выработки на низкорентабельном оборудовании. Уменьшение расходов на покупную электрическую, тепловую энергию и мощность на 4,9% до 10,7 млрд рублей связано с уменьшением объемов покупки электроэнергии на собственные нужды из-за снижения выработки. В результате операционная прибыль ОГК-2 составила 3,9 млрд рублей, против прошлогоднего убытка 692 млн рублей.
Отметим, что в отчетном периоде компания увеличила свою долговую нагрузку с 47 до 73 млрд рублей, при этом половина этих средств приходится на краткосрочные заемные средства. Финансовые расходы при этом возросли в 2,7 раза, составив 3,2 млрд рублей. Около 1,4 млрд рублей в структуре финансовых расходов составили отрицательные курсовые разницы. Финансовые доходы увеличились почти в 2 раза до 2,6 млрд рублей, 1,5 млрд рублей из них составили положительные курсовые разницы. В итоге чистая прибыль, принадлежащая акционерам компании ОГК-2 по итогам 2015 составила 3,4 млрд рублей, против убытка 1,4 млрд рублей годом ранее.
Напомним, что ОГК-2 реализует масштабную инвестиционную программу по вводу мощностей в рамках ДПМ, основной объем которых должен был быть введен в эксплуатацию в 2015-2016 гг. По большинству проектов текущего года компания подала заявку на перенос ввода на 2016 год. При этом строительство требует значительных капитальных затрат, которые в 2015 году составили 22,3 млрд рублей.
После выхода отчетности мы скорректировали прогноз финансовых показателей текущего года в сторону понижения.
Мы по-прежнему считаем, что инвестиционная привлекательность ОГК-2 определяется значительным потенциалом роста финансовых показателей после ввода большей части мощностей в рамках ДПМ.
Акции ОГК-2, по нашим оценкам, торгуются с P/E 2016 порядка 7,5 и входят в число наших приоритетов в секторе энергогенерации.
Комбинат Южуралникель, входящий в Группу Мечел, опубликовал бухгалтерскую отчетность по РСБУ за 2015 г.
Напомним, что мощности завода были законсервированы в декабре 2012 года и прекращен выпуск продукции. Тем не менее, по итогам отчетного периода выручка составила 40 млн рублей. Завод продолжал реализовывать побочную продукцию (никельсодержащее сырье).
Прекратив производственную деятельность, Южуралникель продолжает функционировать в качестве кредитора других предприятий, входящих в Мечел. Объем предоставленных займов на конец 2015 года составляет уже более 5.7 млрд рублей, доходы по которым составили 445 млн рублей. С учетом снизившегося, по сравнению с концом 2014 года, курса рубля компания продемонстрировала положительные курсовые разницы, которые привели к положительному сальдо прочих доходов и расходов в размере более 100 млн рублей. При этом в структуре прочих расходов отдельно выделим отчисления в оценочные обязательства в размере более 80 млн рублей. Чистая прибыль за в отчетном периоде составила 380 млн рублей.
Напомним, что комбинат включен в список активов, выставленных на продажу Мечелом, однако новый покупатель до сих пор не найден. На наш взгляд, в итоге комбинат либо обретет нового хозяина, либо может быть запущен в связи с улучшением конъюнктуры на рынке никеля. Для этого необходимо завершить программу по модернизации и наращиванию производственных мощностей комбината. В этой связи любые сведения о его продаже способны вызвать существенный рост котировок акций комбината. Отметим, что в январе появились новости о том, что на предприятии побывала делегация из Китая и велись переговоры о запуске производства на территории комбината. Также стоит заметить, что комбинат участвовал в судебных процессах по поводу банкротства, однако в итоге рассчитывался с кредиторами.
Напомним, что балансовая цена акции Южуралникеля по итогам 2015 года составила 16 471 рубль. Мы остаемся акционерами комбината и продолжим следить за развитием ситуации.
Ошибка в нашем прошлогоднем прогнозе была вызвана тем, что масштаб наращивания поставок сырья мировыми производителями существенно превысил наши ожидания. Кроме того, мы считали, что сильное падение цен на товар должен был ограничивать довольно низкий уровень маржи мировых производителей руды.
Динамика цен обусловлена следующими причинами:
Падение спроса вследствие замедления экономического роста в Китае;
Наращивание производства и поставок сырья из Австралии и Бразилии;
Рост запасов руды в китайских портах; общий переизбыток сырья на рынке.
Факторы, которые будут оказывать влияние на цены:
Планы КНР по сокращению сталеплавильных мощностей на 100-150 млн тонн приведут к падению производства стали, что означает сокращение спроса на железную руду в 2016 году;
На фоне постепенного ухода с рынка производителей с высокой себестоимостью, после 2016 года начнется сокращение переизбытка железной руды на рынке и восстановление цен.
Наши текущие ожидания по ценам на железную руду, долл. за тонну:
Ошибка в прошлогоднем прогнозе была вызвана некорректной оценкой будущей себестоимости товара на основании прогнозных цен на железную руду и коксующийся уголь. Как известно, для производства стали в качестве сырья используются именно эти базовые компоненты.
Динамика цены обусловлена следующими факторами:
Серьезные убытки в сталелитейной отрасли Китая: за январь-ноябрь 2015 г. металлурги страны понесли убытки на сумму свыше 8 млрд долл. США;
Масштабное снижение спроса на сталелитейную продукцию;
Незначительное снижение мирового производства стали в 2015 году (-2,9%), не оказавшее существенной поддержки ценам сырья.
Факторы, которые будут оказывать влияние на цены:
Планы китайских компаний по сокращению сталеплавильных мощностей начнут поддерживать цены уже в 2016 году;
Рост себестоимости производства стали вследствие ожидаемого восстановления цен на железную руду и коксующийся уголь;
Увеличение спроса со стороны производителей стали, начиная с 2017 года.
Наши текущие ожидания по ценам на сталь, долл. за тонну:
Выручка компании упала на четверть, составив 2,54 млрд. руб. Совокупные затраты снизились на 22,3% до 2,59 млрд. руб. В итоге на операционном уровне завод закончил год с убытком в 48 млн. руб. При этом по итогам девяти месяцев операционная прибыль КМЗ составляла 61,3 млн руб. На фоне общего падения себестоимости практически не изменились прочие затраты компании, а амортизационные отчисления и вовсе показали рост.
Блок финансовых статей дополнительно ухудшил ситуацию за счет существенного увеличения прочих расходов (с 161 млн. руб. до 211,8 млн. руб.). Анализируя постатейную динамику прочих доходов/расходов, мы отмечаем убыток в 48 млн. руб. по загадочной статье «Затраты на производство, не давшее продукции».
Итогом вышесказанного стало появление чистого убытка 75,5 млн. руб. против прибыли 38,7 млн. руб. год назад. При этом убыток в четвертом квартале составил 147,5 млн. руб.
Отчетность вышла весьма разочаровывающей; весь год завод показывал прибыль как на операционном уровне, так и по чистой прибыли, но четвертый квартал перечеркнул все достижения. Весьма неприятным моментом является тот факт, что уровень раскрытия информации КМЗ оставляет желать лучшего; никаких объяснений подобной отчетности мы пока не увидели.
Мы планируем вернуться к модели КМЗ после выхода годового отчета. На данный момент акции КМЗ продолжают входить в наши диверсифицированные портфели акций «второго эшелона».
Выручка компании снизилась на 31%, составив $4.1 млрд. Это произошло на фоне совокупного сокращения объемов реализации трубной продукции, что было обусловлено падением продаж зарубежных сегментов, вследствие неблагоприятной рыночной конъюнктуры на американском рынке. Объемы продаж в России снизились на 2%, достигнув 3 137 тыс. тонн. Уменьшение долларовых цен на трубную продукцию было схожим: снижение на внутреннем рынке составило 18%, на зарубежных – 25%. В рублях цены выросли на 29% в России и на 19% за рубежом.
Стоит отметить, что компании удалось продемонстрировать контроль над себестоимостью реализации, сокращавшейся темпами, опережающими выручку (-32.2%). Операционная прибыль снизилась на треть, составив $321 млн, при этом в рублях по этой статье компания продемонстрировала рост на 6% - до 19.7 млрд. Настоящей ложкой дегтя стало выявленное обесценение гудвила по американскому дивизиону в размере $330 млн долларов, что вкупе с обесценением основных средств в размере $24 млн привело к росту чистого убытка на 70% - до $363 млн.
Отметим снижение долговой нагрузки компании, которая уменьшилась за год на $400 млн и составила $2.8 млрд долл.
Отчетность компании вышла в соответствии с нашими ожиданиями в операционной части, однако мы не предвидели обесценения гудвила. Отметим, что возможный объем негатива по этой статье в будущем не должен превысить $83 млн – именно такая сумма отражена в балансе по соответствующей статье. По итогам вышедшей отчетности мы несколько повысили прогнозы финансовых результатов, при этом прогноз балансовой цены уменьшен из-за фактического уменьшения собственного капитала 2015 года, вследствие понесенных чистых убытков.
Также напомним, что в конце 2015 года компания заключила сделку с ВТБ о продаже акций компании на сумму около 10 млрд рублей. Полученные средства планируется использовать для сокращения долговой нагрузки. Первую часть акций, около 80 млн штук, являющихся квазиказначейскими, компания, по всей видимости поставила, также в конце 2015 года. Для поставки второй части акций ТМК, согласно заявлениям менеджмента, компания может провести допэмиссию. В таком случае, если допэмиссия будет проходить по рыночным ценам, размер уставного капитала может вырасти на 11%.
Акции ТМК торгуются с P/BV 2015 около 1 и входят в число наших приоритетов в секторе черной металлургии.
Выручка комбината выросла на 9.5%, составив 96.1 млрд рублей. Темп прироста себестоимости, составившей 79 млрд рублей, превысил темп прироста доходной части (+10%). Валовая прибыль выросла на 7%, достигнув 17 млрд рублей. При этом прибыль от продаж продемонстрировала отрицательную динамику, составив 10.7 млрд рублей.
Долговая нагрузка ЧМК выросла за год выросла на 19 млрд рублей, составив 78 млрд рублей. Проценты к уплате остались на уровне прошлого года – 4.6 млрд рублей. Проценты к получению достигли почти 3 млрд рублей, а чистые финансовые расходы уменьшились наполовину. Год назад отрицательное сальдо прочих доходов и расходов, главным образом отражающее переоценку валютных активов и обязательств компании, составило 10.6 млрд рублей, в 2015 году – только 4.8 млрд рублей. Объем финансовых вложений достиг 34 млрд рублей. В итоге чистая прибыль за 2015 год составила 4 млрд рублей, а убыток в 4 квартале – 2.3 млрд рублей.
Таким образом, комбинат заработал чистую годовую прибыль впервые с 2008 года.
В дальнейшем мы ожидаем сохранения положительной динамики по прибыли, вызванной началом выполнения контракта с РЖД на поставку до 2030 года по 400 тыс. тонн рельсов в год. Стоимость контракта оценивается не менее чем в 360 млн долларов в год. Незаконтрактованные мощности стана (600–700 тыс. тонн в год), как ожидается, будут загружены производством строительной балки. При этом менеджмент комбината оценивает поставки по контракту РЖД в 2016 году на уровне 150 тыс. тонн, а гендиректор Мечела сообщил о том, что новый рельсобалочный стан является прибыльным даже при загрузке на уровне 30%.
В целом отчетность вышла выше наших ожиданий, мы прогнозировали более существенные расходы, связанные с переоценкой валютных долговых обязательств. По итогам внесения данных, мы несколько повысили прогноз чистой прибыли комбината, в том числе из-за появления большей определенности в части поставок и загрузки рельсобалочного стана.
На текущий момент акции ЧМК, по нашим оценкам, торгуются в районе P/BV 2015 около 0.5 и входят в наши портфели акций "второго эшелона".
Операционные доходы биржи увеличились на 51,3% до 46,0 млрд. рублей вследствие роста комиссионных доходов (+14,1%) валютного, денежного рынков и рынка облигаций, увеличения процентного дохода за счет более высоких процентных ставок и роста стоимости портфеля ценных бумаг.
Комиссионные доходы фондового рынка прибавили 4% и составили 3,275 млрд. руб., при этом доходы рынка акций по сравнению с предыдущим годом сократились на 7,0% до 1,64 млрд. рублей, а комиссионные доходы рынка облигаций увеличились на 14,3% до 1,18 млрд. рублей, в основном, за счет большого объема первичных размещений. Доходы от услуг листинга и прочих сервисов выросли на 28,6% до 451,5 млн. рублей.
Комиссионные доходы валютного рынка выросли на 27,0% до 4,3 млрд. рублей. На фоне высокой волатильности курсов валют объем торгов рынка спот вырос на 32,8%, а объем операций своп — на 37,6% вследствие повышенного спроса на инструменты управления ликвидностью.
Комиссионные доходы денежного рынка увеличились на 19,8% за счет увеличения среднего срока сделок репо и составили 3,9 млрд. рублей. Продолжился активный рост объема операций репо с центральным контрагентом: по сравнению с прошлым годом он вырос в 2,7 раза и составил 36,9% от общего объема сделок репо – 78,9 трлн. рублей.
Комиссионные доходы на срочном рынке сократились на 10,1% и составили 1,5 млрд. рублей. Объем торгов в контрактах увеличился на 17,4% до 1,7 млрд. контрактов или 93,7 трлн. рублей, в основном, благодаря сделкам с валютными инструментами. Объем открытых позиций вырос на 29,0%, достигнув 590,0 млрд. рублей по итогам года.
Доходы от депозитарной деятельности и проведения расчетов по сделкам увеличились на 8,7% и составили 3,5 млрд. рублей. На конец года объем активов на хранении в НРД увеличился до 31,69 трлн. рублей по сравнению с 24,94 трлн. рублей на начало года.
Процентные и прочие финансовые доходы биржи увеличились на 96,7% и составили 28,1 млрд рублей. Основными факторами роста стали значительное увеличение размера инвестиционного портфеля и высокие процентные ставки.
Операционные расходы Биржи составили 11,3 млрд. рублей (+8,7%). Отметим, что контроль над расходами позволил бирже третий год подряд удерживать рост расходов ниже уровня инфляции. Сумма административных и прочих операционных расходов в 2015 году выросла на 10,3% и составила 5,5 млрд. рублей, в основном, за счет роста расходов на амортизацию нематериальных активов, а также содержание и ремонт оборудования. Расходы на персонал выросли на 7,2% по и составили 5,8 млрд рублей.
В целом отчетность эмитента вышла в соответствии с нашими ожиданиями. Отмечая ровные результаты деятельности и неплохие дивидендные выплаты (по итогам 2015 г. ожидается выплата 7,11 руб. на акцию), мы отмечаем, что с точки зрения МУАК в обществе сохраняются существенные резервы для повышения эффективности. Это особенно хорошо заметно, глядя на Отчет о финансовых результатах, где процентные доходы от размещения денежных средств превышают комиссионные доходы от основной деятельности. Подобные диспропорции означают, что акционеры вправе претендовать на куда большие выплаты, так как бирже в отличие от банка нет необходимости накапливать значительные средства (общий объем капвложений по итогам года составил 2,5 млрд. руб.). На данный момент акции биржи торгуются с P/E 2016 в районе 6,5 и не входят в число наших приоритетов.
Выручка компании прибавила 4.2%, составив 1 468 млрд рублей. Драйвером ее роста стало наращивание продаж нефти до 16.6 млн тонн (+21%), что было обусловлено увеличением поставок на внутренний рынок. Совокупная добыча нефти выросла на 7.4% - до 55.7 млн тонн в основном за счет совместных предприятий. Консолидируемые предприятия показали рост добычи на 2.3% - до 44 млн тонн. Доходы от реализации нефтепродуктов сократились на 3.2% - до 1 128 млрд рублей, что связано с уменьшением объема их реализации на 7.2% из-за сокращения поставок на экспорт. Отметим уменьшение доли мазута в структуре выпуска нефтепродуктов до 28% против 29% годом ранее.
Расходы компании росли более быстрыми темпами (+5.4%), составив 1 260 млрд рублей. Увеличение связано с ростом операционных затрат на четверть – до 214 млрд рублей, коммерческих и административных расходов до 100 млрд рублей (+16%), транспортных расходов до 133 млрд рублей (+15%). Отметим последствия налогового маневра: отчисления по НДПИ выросли до 256 млрд рублей (+9%), акцизы уменьшились до 68 млрд рублей (-19%). В итоге операционная прибыль компании снизилась на 2.4% - до 208 млрд рублей.
Весомый вклад в итоговый финансовый результат внесли доходы дочерних компаний, составившие 25 млрд рублей, что, главным образом, связано с показателями деятельности Северэнергии (10 млрд рублей в доле Газпром нефти), на которой в отчетном периоде были введены в эксплуатацию основные месторождения.
Чистые финансовые расходы выросли почти наполовину за счет существенных отрицательных курсовых разниц, вызванных ослаблением рубля. На конец периода долговое бремя компании составило 818 млрд рублей, увеличившись за год на 250 млрд рублей и на полтриллиона рублей за 2 два года. Это привело к увеличению процентных расходов более чем в 2 раза – до 34 млрд рублей. В итоге чистая прибыль компании уменьшилась до 110 млрд рублей.
Отчетность компании вышла хуже наших ожиданий, виной всему – слабый 4 квартал, за который компания заработала всего 23 млрд операционной прибыли и показала чистый убыток в 22 млрд рублей, в то время как мы прогнозировали прибыль. С учетом вышедших данных мы несколько снизили прогнозы будущих финансовых результатов, кроме того, давление на будущие чистые прибыли оказало повышение акцизов на нефтепродукты. Из положительных моментов следует отметить запланированный рост добычи нефти компанией на треть к 2025 году, а также возможную выплату дивидендов за второе полугодие несмотря на чистый убыток.
Оставить комментарий
