КАМАЗ опубликовал отчетность по МСФО за первое полугодие 2012 г. Выручка увеличилась на 27,8% г/г и составила 56,513 млрд рублей. Наибольший вклад внесли продажи грузовых автомобилей и сборочных комплектов, продемонстрировавшие рост на 39,2% г/г, а продажи грузовиков в натуральном выражении составили 23 130 шт., показав рост на 19,6%.
Чистая прибыль компании выросла в 30 раз, составив 2733 млрд рублей (87 млн рублей в первом полугодии 2011 г.). Этот эффект обусловлен следующими причинами: снижением административных расходов на 9,9%, вследствие сокращения числа служащих; снижением затрат на выплату процентов на 48,5%, причиной которого было погашение крупных займов КАМАЗом на 4,7 млрд рублей. При этом нужно заметить, что фактически долг снизился на 700 млн рублей, так как КАМАЗ в отчетности, в событиях после отчетной даты, сообщает о привлечении займов на 4 млрд рублей по ставке 9% годовых. Другими словами, КАМАЗ рефинансировал часть долговой нагрузки.
В рамках обновления модели компании мы особое внимание уделили возможностям реализации стратегии КАМАЗа, целевыми показателями которой являются достижение объема продаж 70 000 единиц техники в 2015 году и 100 000 единиц в 2020. В целом, эти планы можно назвать реалистичными.
КАМАЗ намерен прочно удерживать лидерство на отечественном рынке грузовых автомобилей, наращивая производство как собственных грузовиков, так и активно участвуя в совместных предприятиях с иностранными производителями. Наиболее значительным мы считаем СП «Мерседес-Бенц Тракс Восток», на котором собираются тягачи Mersedez-Benz. СП учреждено на паритетных началах с немецким концерном Daimler.
Исходя из нашего прогноза чистой прибыли, коэффициент КАМАЗа P/E на 2012 год составляет 8,3. На фоне других участников фондового рынка это значение выглядит неоправданно высоким, что исключает компанию из числа наших приоритетов, несмотря на благоприятные перспективы развития и привлекательную отчетность.
Два инвестора (А и Б) ежегодно вкладывают средства в индексный фонд: инвестор А по 10 тыс. руб. в течение 30 лет, инвестор Б по 50 тыс. руб. в течение 10 лет. Кто накопит большую сумму при средней реальной доходности (т.е. за вычетом инфляции) фондового рынка в 7%?
Инвестор Б накопит более чем в 2 раза больше, чем инвестор А
Инвестор Б накопит 500 тыс. руб., а инвестор А — только 300 тыс. руб.
Инвестор А накопит на 10 тыс. руб. больше, чем инвестор Б
Инвестор А накопит почти в 2 раза больше, чем инвестор Б
Инвестор вкладывает в индексный фонд по 15% от ежемесячного дохода в 50 тыс. руб. Какую сумму в текущей покупательной способности рубля инвестор теоретически может накопить, осуществляя инвестиции в течение 40 лет? Ставка реальной доходности указана в статье.
Около 17 млн рублей
С учетом инфляции сумма будет отрицательной
3 млн 600 тыс. рублей
Чуть более 30 млн рублей
Стоит ли использовать банковский депозит в структуре своих финансовых активов?
Да, его необходимо использовать как минимум в качестве финансовой «подушки безопасности», а размер депозита зависит от персональной финансовой ситуации инвестора
Нет, частному инвестору разумнее использовать облигации, так как они обладают большей доходностью, ликвидностью и налоговыми преимуществами
Да, депозит всегда должен составлять не менее 50% от всех вложений, чтобы иметь возможность компенсировать потери от рискованных вложений на фондовом рынке
Начнем с бытовой ситуации: у Пети есть 100 рублей, и он дает их в долг Коле под расписку. Коля может купить у Васи товаров на 100 рублей. Петя тоже может купить у Васи товаров на 100 рублей, расплатившись распиской Коли, если Вася, так же как и Петя, доверяет Коле и считает, что тот сможет вернуть 100 рублей. Получается, мнение Пети и Васи о том, что Коля может вернуть долг, позволило Васе продать товаров на 200 рублей, при том что денег в наличии имелось только 100 рублей.
Представим, что к Коле пришел Миша и тоже попросил у него эти 100 рублей в долг. Если Вася верит в способность Миши и Коли вернуть взятые в долг деньги, он может продать своих товаров уже на 300 рублей: Мише (за «живые» 100 рублей), Коле (за расписку Миши) и Пете (за расписку Коли). Доверие этих людей друг к другу (абстрактное мнение) позволило увеличить в 3 раза объем продаж и дать соответствующий импульс производству этих благ.
В этом примере происходило увеличение денежной массы в момент, когда Петя давал в долг Коле, а Коля Мише, при условии что им всем доверял Вася. Количество раз, которые деньги передаются в долг от одного лица к другому, характеризует «кредитный мультипликатор». Получается, значение мультипликатора отчасти характеризует уровень доверия в экономике.
Почему-то в «разоблачающих» материалах о заговоре финансистов частичное резервирование называют мошеннической схемой, позволяющей банкам использовать деньги клиентов и вести бесконтрольную эмиссию для того, чтобы опутать долгами весь мир. Как показано выше, в момент выдачи кредита действительно происходит увеличение денежной массы, но частичное резервирование как раз ограничивает этот процесс. При этом создание денежной массы могут осуществлять не только банки, но и обычные компании и даже частные лица, например, выпуская векселя. Поэтому критики «частичного резервирования» должны причислить к мошенникам любого, кто дает или берет деньги в долг.
В примере мы можем заменить Колю на Банк. Получится, что Петя отдал 100 рублей в Банк, а Банк выдал кредит Мише. Но в случае с банками действует правило частичного резервирования, поэтому Банк может выдать Мише меньше 100 рублей. Частичное резервирование возникло как способ ограничивать риски банковской системы. Размер частичного резервирования зависит от риска невозврата по кредиту (или, иными словами, от уровня доверия должнику). Как следствие частичное резервирование ограничивает и мультипликацию денег.
Размер частичного резервирования в России – 4%, а в развитых странах, например США, норма резерва равна нулю.
До кризиса 2008 в США значение кредитного мультипликатора достигало 23, а сейчас снизилось до уровня 14. В России это значение не выше 4. Излишня доверчивость и излишняя недоверчивость – могут повредить экономике. Недоверие может ограничить объем реального производства и уровень жизни, а излишняя доверчивость может привести к кризису перепроизводства.
Во время долгового кризиса уровень доверия в экономике падает, возникает рефлексивный процесс: все пытаются вернуть свои деньги (истребовать долги) – денежная масса сжимается, что приводит к «нехватке денег», в результате падает стоимость реальных активов, которые должники пытаются срочно продать.
Такое сокращение денежной массы опасно тем, что приводит к тотальному падению стоимости активов, кризису неплатежей, снижению доходов населения, как следствие, к падению производства товаров и услуг и, в конечном итоге, к снижению уровня жизни.
Наверное, самый яркий пример влияния размера денежной массы на уровень жизни – это Великая депрессия в США. Ошибка властей была в том, что они «стояли насмерть» за сохранение такой абстракции как золотой стандарт. При этом в реальном мире разорялись семьи и люди умирали от голода. На самом деле не так важно, что происходит с покупательной способностью денег - это абстракция. Важно как в реальности живут люди. Задача денежных властей – поддерживать уровень доверия людей друг к другу и стимулировать их трудиться друг для друга, улучшая качество и уровень своей жизни.
В этот момент центральный банк может проводить прямую эмиссию денег (QE, рефинансирование банков или выкуп «плохих» долгов) или косвенную (снижение ставки рефинансирования). Это противодействует сокращению денежной массы. С другой стороны, эмиссия денег может в будущем привести к инфляции. Поэтому ЦБ приходится выбирать между возможной инфляцией в будущем и социальными волнениями сейчас (из-за безработицы, сокращения доходов и потери собственности находящейся в залоге).
США часто критикуют за то, что они бесконтрольно печатают необеспеченные доллары и поэтому живут за счет остального мира. Хочется напомнить критикам (которые часто сами при малейшем опасении бегут покупать доллары в ближайший ларек), что никто не заставляет людей и компании в других странах использовать доллар как расчетное средство или способ хранения денег. Все согласились на эти условия добровольно. И случилось это, когда экономика США стала самой крупной и самой производительной, то есть США победили в соревновании интеллектов наций (хотя многие их методы далеко не безупречны).
Денежные власти США стоят перед непростой дилеммой: с одной стороны необходимо эмитировать столько денег, чтобы поддерживать нужный объем денежной массы для обеспечения мировой торговли, с другой стороны эмиссия ослабляет валюту и подрывает доверие к ней (парадокс Триффина).
Когда ты должен 1 000 долларов – это твоя проблема, когда ты должен 100 000 000 долларов – это уже проблема твоего кредитора.
Еще один повод для критики США состоит в том, что они живут в долг за счет остального мира. Это пример того, что далеко не всегда кредиторы контролируют собственность заемщиков. Несмотря на огромный внешний и внутренний долг, в США до 80% населения владеет акциями. При этом основные кредиторы Америки (Китай, Япония, Россия) не контролируют американскую собственность и не могут оказать особого влияния на должника. Более того, они очень заинтересованы в стабильности доллара, иначе их долги обесценятся. Акции дают права на реальную собственность, а долги в своей национальной валюте всегда можно обесценить. Поэтому эти долги не страшны, так как имеется возможность не отдавать реальную собственность за абстрактные деньги, эмиссию которых сам контролируешь.
В США на каждый доллар, вложенный в банк на депозит, приходится два доллара вложенных в фондовый рынок. 80% капитализации рынка акций принадлежит домохозяйствам (мелким собственникам). В России частным инвесторам принадлежит менее 5% капитализации фондового рынка. В долгосрочной перспективе акции приносят более высокую доходность, чем облигации (мы об этом уже говорили). Население, владеющее акциями (= бизнесом = экономикой своей страны) богатеет более высокими темпами. В США максимальная на сегодняшний день производительность труда (благодаря их конкуренции и отсутствию социализма).
Получается господство финансового капитала — это лишь отражение более фундаментальной ситуации: господства более эффективных интеллектов в соревновании по созданию востребованной обществом полезности. Деньги — это абстракция, позволяющая вести счет в этом соревновании и конвертировать набранные «очки» во владение реальными активами: средствами производства и недвижимостью. А тот, кто ведет счет, всегда имеет преимущество.
Выводы:
Создание денежной массы происходит в момент выдачи займа (оказания доверия должнику) и может осуществляться не только банками.
Частичное резервирование – это способ ограничивать риски банковской системы (а не мошенническая схема).
Центральные банки должны управлять размером денежной массы (что является абстракцией) таким образом, чтобы поддерживать уровень доверия людей друг к другу и стимулировать их трудиться друг для друга, улучшая качество и уровень своей жизни (что уже вполне реально).
Трансконтейнер опубликовал отчетность по МСФО за 1 п/г 2012 г. Выручка выросла на 26% г/г до 17,7 млрд руб., при этом основным драйвером роста продолжают оставаться интегрированные логистические услуги: рост выручки составил почти 35%, несмотря на достаточно высокую базу прошлого года. Операционные расходы компании выросли на 21% до 14 млрд руб. Отметим, что последние пару лет выручка растет быстрее затрат, что связано с увеличением доли рентабельных логистических услуг, а также сокращением доли порожних контейнеров в железнодорожных перевозках. В итоге, операционная прибыль выросла на 67% до 3,7 млрд руб. Финансовые статьи внесли небольшие коррективы: у компании незначительное долговое бремя (ЧД/СК -18%). В итоге, чистая прибыль выросла почти в 2 раза г/г до 2,74 млрд руб.
Отчетность не преподнесла особых сюрпризов: ранее компания уже ознакомила инвесторов с операционными показателями за полугодие. Трансконтейнер находится в фазе достаточно интенсивного роста финансовых показателей.
По нашим прогнозам, в ближайшие пару лет выручка и чистая прибыль сохранят двузначные темпы роста. Вместе с тем котировки акций эмитента также росли быстрее рынка: инвесторы делают ставки на приватизацию национального контейнерного оператора. Неудивительно, что акции Трансконтейнера торгуются исходя из P/E 20121г. 9,7 и не входят в число наших приоритетов.
Рыночная стоимость 100% собственного капитала ОАО «Башкирнефтепродукт» оценена в размере 6 940 млн рублей.
Согласно Уставу ОАО «Башкирнефтепродукт», в обществе эмитировано 13 588 455 обыкновенных акций и 582 927 привилегированных акций. Таким образом, общее количество акций, составляющих 100% уставного капитала общества, равняется 14 171 382 шт.
Путем деления стоимости Общества, полученного независимым оценщиком на общее количество акций общества (6 940 млн рублей/14 171 382), получаем стоимость одной голосующей акции общества, определенной оценщиком в размере 490 рублей за одну акцию.
Далее, по непонятным, необоснованным и не указанным в отчете причинам независимый оценщик делает вывод о разной стоимости одной привилегированной и одной обыкновенной акции, хотя, как указано выше, общую стоимость компании оценщик выводит именно исходя из стоимости одной акции в размере 490 рублей.
Возникает уместный вопрос о потере разницы в рыночной стоимости Общества в размере 126 015 541 рублей. Указанная разница образуется следующим образом:
Общее количество обыкновенных акций Общества 13 588 455 * 490 = 6 658 342 950 рублей.
Общее количество привилегированных акций Общества 582 927 * 267 = 155 641 509 рублей.
При этом при использовании рыночной стоимости одной акции в размере 490 рублей за одну привилегированную акцию и за одну обыкновенную акцию указанной потери стоимости, означающей прямые убытки владельцев привилегированных акций от выкупа, не происходит.
По итогам первого полугодия выручка компании снизилась на 24% (по сравнению с 1П11) и составила 285 млн долл. Снижение выручки стало результатом снижения как цен на уголь, так и объемов отгрузки, что стало следствием ухудшения конъюнктуры на рынке стали.
Вследствие того, что бОльшая доля издержек компании является постоянными, существенно выросла себестоимость реализованной продукции: с 47% от выручки в 1П11 до 74% от выручки в 1П12. Окончательно картину испортило снижение курса рубля, наблюдавшееся в 1П12, в результате которого компания получила отрицательную курсовую переоценку в размере 31 млн долл. Как следствие, в 1П12 компания показала чистый убыток в размере 18,5 млн долл.
В целом результаты компании нас разочаровали. На основании заявлений менеджмента, мы понизили объемы добычи угля в 2012 году до 7 млн тонн (-22%), а в 2013 году до 11,6 млн тонн (-20%).
Единственным положительным моментом является тот факт, что компания рефинансировала до 2017 года свой долг на 300 млн долл.
С коэффициентом P/E (2013) равным 10,2 мы не считаем компанию интересным объектом для инвестиций.
Банк ВТБ опубликовал отчетность за 1 полугодие 2012 г. по МСФО. Процентные доходы вновь демонстрируют резкий рост на 47% год к году до 259 млрд руб., который обусловлен консолидацией в отчетности Банка Москвы и ТКБ и, как следствие, ростом кредитного портфеля на 44% до 4,3 млрд руб. Процентные расходы показали более существенный рост — на 80% до 147 млрд руб. В итоге, чистые процентные доходы увеличились всего на 18% до 112 млрд руб. Во втором квартале 2012 г. банк показал увеличение чистой процентной маржи до 4,1% против 3,8% в предыдущем квартале на фоне роста доходности активов. Мы ожидаем, что во втором полугодии показатель еще больше увеличится.
Отчисления в резервы составили 32,3 млрд руб. Отметим, что уровень резервирования несколько возрос, составив 6,8% (отношение резервов к кредитному портфелю), в то время как доля неработающих кредитов осталась на приемлемом уровне 5,6%.
Неприятностью стали более значительные, чем ожидалось, убытки от операций с ценными бумагами в размере 4 млрд руб., а также убыток от курсовых разниц в размере 17,9 млрд руб. Вместе с тем хорошей новостью стало заявление ВТБ о намерении закрыть
В итоге, операционные доходы банка по результатам 1 полугодия 2012 г. сократились на 3% до 129,9 млрд руб. Расстроила также динамика административных расходов, показавших рост на 29%. В итоге, чистая прибыль ВТБ снизилась на 37% до 33,6 млрд руб.
Продолжаем рассматривать эволюцию денег и их роль в современном обществе на примере мифа о том, что «банки контролируют всю собственность в этом мире».
Давайте разберемся, как у людей появляется собственность в любом ее проявлении: будь то недвижимость, бизнес, капитал, деньги. Базовый способ создания любой собственности – это человеческий труд. Если никто не будет трудиться, то не будет существовать никакой собственности. Все остальные варианты (наследование, присвоение) возможны только после того, как кто-то уже потрудился.
Накопление собственности возможно только в случае, когда доходы выше расходов. Для бизнеса это означает, что выручка превышает расходы и появляется прибыль. На уровне частного лица: когда его заработок больше, чем расходы.
Люди неравны между собой по своим способностям. Это ведет к тому, что у одних лучше получается создавать и накапливать собственность, чем у других. Со временем происходит концентрация, в результате чего 20% людей контролирует 80% активов. Видимо, это естественное природное состояние (описываемое соотношением Парето) – собственность ищет эффективных собственников. Возможно, именно такое неравномерное распределение и порождает теории заговора «богатых против бедных».
Объем накопленной собственности не имеет принципиального значения. Для человека важно само умение обеспечить превосходство доходов над расходами. Несмотря на разный уровень жизни, человек со скромным заработком, контролирующий свои расходы и умеющий грамотно распоряжаться своим финансовым капиталом, может быть более состоятельным, чем человек с большим размером дохода, живущий в съемной квартире и покупающий в кредит автомобиль и бытовую технику.
Люди, у которых доходы превышают расходы (и происходит накопление), заинтересованы в эффективном использовании собственности (которую всегда можно оценить и трансформировать в деньги). Эти люди могут за определенную плату передавать неиспользуемую в данный момент собственность или деньги во временное пользование тем, кто в этом нуждается. Так уже созданные активы начинают создавать новые. При этом нужно оценивать способность тех, кто берет активы во временное пользование, вернуть их и выплатить оговоренное вознаграждение.
Со стороны владельцев собственности появляется потребность в качественном управлении их активами. Они могут делать это самостоятельно, но раз есть потребность, логично, что появляется бизнес, предлагающий профессиональное выполнение этой функции. Исторически первым таким видом бизнеса становятся банки.
Банки — это элемент в цепочке разделения труда. У них есть профессиональный аппарат и налаженные бизнес-процессы для оценки кредитоспособности заемщиков и принятия решений о выдаче кредитов. Здесь обычно появляется миф о том, что банки с помощью кредита контролируют всю собственность в мире.
У банков действительно есть мощные рычаги влияния – они решают, кому выдавать кредит, а кому нет, а в случае несостоятельности заемщика его собственность может перейти кредитору. Однако конечными кредиторами являются депозиторы банков (то есть те, чьи доходы больше расходов), хотя они обычно не могут влиять на выбор заемщиков.
Если посмотреть на балансы банков, то будет хорошо видно, что им не принадлежат «все активы мира». Основные доходы от кредитования заемщиков получают владельцы депозитов. Разница между доходами по кредитам и депозитам идет на содержание профессионального банковского аппарата (зарплата служащих), а то, что остается – это прибыль владельцев банковского бизнеса. Прибыль владельцев банковского бизнеса существенно меньше, чем доходы по депозитам.
С другой стороны, балансы компаний показывают, что среднее по экономике соотношение заемных и собственных средств находится на уровне 1:1. То есть, кредиторы лишь косвенно через займы контролируют около половины активов, принадлежащих бизнесу.
Отношения кредитора и заемщика – это форма партнерских отношений, по условиям которых предприниматель отдает часть прибыли в качестве платы за предоставленные ресурсы. В то же время, если предприниматель не будет исполнять условия этих партнерских отношений, то он рискует лишится своей собственности в пользу кредитора. В отношениях кредитор-заемщик существует определенный баланс интересов и не всегда кредитор защищен лучше заемщика.
Ставка по кредиту при этом стимулирует конкуренцию и является формой участия в прибыли. Если компания хочет расширить деятельность, можно брать в долг и отдавать только часть прибыли или выпускать акции и делиться всей прибылью. Для этого потенциальная прибыль должна быть выше, чем ставка по кредиту, а соблюдение прав всех акционеров компании (качество КУ) должно быть на высоком уровне. Отсюда возникает связь между доходностью бизнеса и стоимостью долгового финансирования.
Когда кредит берет частное лицо, им движет желание потреблять то, на что он еще не заработал. За эту возможность он платит процент. Процентная ставка и оценка кредитоспособности — это естественные факторы поддержания конкурентоспособности не только компаний, но и отдельных людей. Более кредитоспособным будет человек, у которого выше зарплата, то есть его навыки и способности выше оцениваются на рынке труда.
Выводы:
Труд – это базовый способ создания собственности.
Собственность в этом мире принадлежит тем, у кого объем доходов больше, чем объем расходов.
Доходы может приносить как человеческий труд (собственный или наемный), так и собственность. Чем эффективнее люди трудятся и чем эффективнее управляют своей собственностью, тем выше их доходы. У всех это получается по-разному – отсюда неравенство и деление собственников на крупных и не очень. Это своего рода конкуренция интеллектов (причем с разными стартовыми условиями).
Банки – это профессиональные посредники по управлению собственностью, но основные доходы от кредитования заемщиков получают владельцы депозитов.
Кредиторы (в том числе банки) лишь косвенно контролируют активы заемщиков и получают прямой контроль только в случае неисполнения кредитных обязательств.
Кредитная ставка – фактор повышения конкурентоспособности компаний и частных лиц.
Оставить комментарий
