Газпром: Отчетность первого квартала 2012 г. не порадовала
Газпром с некоторой задержкой опубликовал слабые результаты за 1кв. 2012г. по МСФО. Выручка упала на 7% год к году, что стало следствием снижения объемов поставок газа в Европу и страны СНГ на 8% и 31% соответственно. Кроме того, на выручке отразился эффект от ретроактивных корректировок цен на газ, поставленный в Европу в 2010-2011гг., по которому корректировка цены была согласована в 2012г.. Ее размер составил 78,5 млрд руб.
Операционная прибыль компании сократилась на 40% год к году в основном за счет роста расходов по НДПИ на 74% (ставка выросла с 237 руб. за млрд куб. м в 2011 г. до 509 руб. за млрд куб. м. с 1 января 2012 г.). Вместе с тем , чистая прибыль показала снижение на 24%, составив 358 млрд руб.. Поддержку ей оказал доход компании по курсовым разницам в размере 119 млрд руб. на фоне укрепления рубля. При этом мы ожидаем отрицательный результат от курсовых разниц во 2 кв. 2012 г. в связи с ослаблением рубля.
После выхода отчетности мы пересмотрели наши прогнозы финансовых показателей 2012 г. в сторону понижения, не видя причин для существенного роста цен на газ в Европе и странах СНГ с нынешних уровней. Помимо этого, в следующих кварталах 2012 года Газпрому предстоит выплачивать еще оставшуюся часть ретроактивных платежей. Несмотря на это, Газпром, по нашему мнению, продолжает входить в число наиболее интересных бумаг группы 6.1, занимая второе место нашего хит-парада.
В ходе планового пересмотра и обновлений моделей по основным потребительским рынкам было принято решение внести изменения в модель прогноза объема продаж легковых автомобилей в России. Прежний способ прогнозирования основывался на получении будущих значений российского автомобильного парка, зависящих от отклонений прошлых фактических значений российского автопарка от прогнозных, рассчитанных через исторические данные по развитым странам, включающие в себя ВВП на человека в долларах США и количество автомобилей на 1000 человек.
В ходе проверки соответствия прогнозных значений прежней модели 2012 года фактическим, рассчитанным исходя из данных о первом полугодии и сезонности, было выявлено сильное расхождение между прогнозными и фактическими цифрами. В связи с этим было принято решение ввести в модель новый способ прогнозирования. После проведенного корреляционно-регресионного анализа были выявлены следующие закономерности: объем продаж новых легковых автомобилей в России находится в линейной зависимости от номинального ВВП РФ на человека в долларах США и уровня безработицы, коэффициент детерминации R2 составляет 0,9448. В связи с этим данная зависимость была выбрана в качестве метода прогноза объема продаж легковых автомобилей в России.
Прогнозное значение на 2012 год – 2,809 млн автомобилей. По данным www.abinfo.ru за первое полугодие было реализовано 1,413 млн автомобилей, что с учетом сезонности в годовом выражении составит 2,892 млн автомобилей. Таким образом, погрешность модели прогноза составляет 2,9%.
Данное макроэкономическое исследование проведено с целью упрощения прогнозирования цен акций компаний-автопроизводителей, так как такой показатель как объем рынка позволяет сделать выводы о пределах и возможностях роста компании.
Ситуация на китайском фондовом рынке во многом напоминает развитие событий на японском фондовом рынке. В Японии уровень P/E (соотношение капитализации фондового рынка к прибыли компаний) в конце 1989 года достигал 100, после чего последовало постепенное снижение капитализации рынка, которое идет и сегодня. По состоянию на начало 2012 года P/E японского фондового рынка составляло 15, что превышает показатели многих развитых стран (12-13), не говоря уже о развивающихся экономиках, в том числе и России, где P/E =5.
P/E китайских акций класса А (доступных только инвесторам резидентам) в конце 2007 года составлял 75. Сегодня этот показатель находится на уровне 12.
Существует четкая зависимость между курсовой динамикой акций и экономикой компаний. Рано или поздно корреляция между ними проявляется, даже если на это требуется несколько лет. И если в России мы видим существенную недооцененность некоторых компаний, то в Китае обратная ситуация. Снижение котировок акций означает приближение публичной оценки стоимости бизнеса к экономически обоснованной стоимости.
При этом 11 лет назад P/E в Китае составлял 50, что также было чрезмерно для ситуации в экономики Китая тех лет.
Также отметим, что любой рефлексивный процесс рано или поздно заканчивается. Цены на активы в Китае в 2007-2008 годах формировались исключительно благодаря представлениям участников биржи о будущей тенденции к их росту. Акции покупали, потому что они росли, а росли они, потому что их покупали. При этом рост фундаментальных показателей деятельности бизнеса не успевал за завышенными ожиданиями участников торгов.
Залог успешных инвестиций — точный расчет. Даже инвестируя в акции — производительный актив, основанный на труде людей, необходимо опираться на расчеты и анализировать соотношение «цена акций — экономика компании» или иначе анализировать потенциальную доходность активов.
Работая на российском фондовом рынке, зачастую не перестаешь удивляться "своеобразию" вкусов инвесторов. Казалось бы, чем еще можно удивить? Ан нет, все равно каждый раз находишь что-то новое.
Вот, например, Дикси групп выпустила достаточно посредственную отчетность по итогам полугодия. На фоне роста выручки чистая прибыль г/г умудрилась снизиться и это - в розничной торговле! И пусть это стало следствием финансовых расходов и роста налоговой ставки - сама бизнес-модель розничной сети, завязанная на реальные доходы населения и инфляцию, казалось бы, в условиях роста денежной массы должна толкать показатели вверх. Но удивительно другое - с начала года цена акций компании выросла с 290 до 370 рублей - на 27%, существенно опередив рынок и подняв и без того высокое значение коэффициента P/E с 20 до 34! Подумать только, гораздо более очевидные инвестиционные идеи на рынке можно найти с P/E 3-5, а тут 34! Не компания, а просто клад! Чем же она заслужила такую любовь? Темпы роста выручки составили внушительные 80%, но это во многом следствие неорганического роста, связанного с приобретением калининградской "Виктории". Доля себестоимости в выручке медленно снижается, зато растут коммерческие расходы. Существенная закредитованность (ЧД/СК-95%) накладывает на компанию нелегкое бремя по выплате процентов (ожидаем порядка 2 млрд рублей за год). Неплохое корпоративное управление, но дивиденды, например, не платятся... Иными словами, компания не выглядит лучшей даже в своей сфере, а о сравнении с акциями тех же сырьевиков, строителей, банков, химиков вообще говорить не приходится... За что же такая любовь? Или инвесторы считают, что в период нестабильности в мире именно акции Дикси групп - это тот островок, о который разобьются волны кризиса? "Защитный актив" с P/E выше 30, прибыль которого должна вырасти раз 6, чтобы соответствовать среднерыночным оценкам? Вопрос остается открытым...
Фармстандарт. Отчетность за 1-е полугодие: меньше больных гриппом - хуже результаты
Фармстандарт опубликовал отчетность по МСФО за 1 п/г 2012 г. Сам по себе второй квартал оказался не таким уж плохим, однако провальный первый квартал, когда ввиду отсутствия эпидемиологической ситуации в России резко снизились продажи противовирусных препаратов, предопределил общий негативный результат за полугодие. Выручка компании сократилась на 12,4% г/г до 16,1 млрд руб. Схожими темпами упала и себестоимость, а вот коммерческие и управленческие расходы выросли на 26% и 27% соответственно. Наибольшую долю расходов в данных статьях составляют затраты на медиаподдержку брендированных безрецептурных препаратов собственного производства, а также затраты на сотрудников, занятых в подразделении маркетинга и продвижения и отчисления в фонды социального и пенсионного страхования. В итоге, прибыль от продаж упала на 25% до 3,8 млрд руб., а чистая прибыль — до 3,07 млрд руб.
Напомним также, что в текущем году Фармстандарт прибрел ОАО «Биомед» им. И.И.Мечникова, расширяя тем самым линейку своих продуктов. Мы планируем обновить модель, чтобы отразить указанные изменения, однако отмечаем, что кардинально они не повлияют на оценку инвестиционной привлекательности компании. Акции Фармстандарта торгуются дороже не только рынка в целом, но и своих «коллег по ремеслу», таких как
Протек и Верофарм. По этой причине данные бумаги в наших портфелях не находятся.
Группа ЛСР опубликовала результаты по МСФО за 1П12.
Традиционно мы не уделяем большого внимания отчетности строительных компаний именно в плане финансовых показателей в силу требований к переоценке жилых проектов по стандартам МСФО. Тем не менее, некоторые интересные моменты из отчетности обращают на себя наше внимание.
На первый взгляд отчетность разочаровывает: 1П12 к 1П11 снизилась на 1%, прибыль – почти в три раза. Но при более детальном рассмотрении видно, что у компании все отлично.
Отсутствие роста выручки по группе связано со снижением выручки на 26% в строительном сегменте. Причиной этого стали задержки со сдачей готовых объектов (в 1П12 площадь переданного жилья снизилась на 21% к 1П11) и, как следствие, с признанием выручки. Задержанная площадь должна быть сдана во второй половине года, что найдет свое отражение в росте выручки. Кроме того, отметим хорошие перспективы компании по дальнейшему росту выручки и прибыли: в 1П12 рост объема новых заключенных контрактов на продажу недвижимости составил внушительные 68%, что найдет свое отражение в росте выручки 13-14 годов.
Что касается сегмента строительных материалов, то здесь выручка в годовом выражении растет на 35%. В немалой степени столь высокая динамика выручки объясняется запуском и выходом на полную производственную мощность нового цементного завода компании, расположенного в Ленинградской области. В конце июня компания также запустила новый кирпичный завод в Московской области. Вклад этих производств в финансовые результаты компании мы в полной мере увидим уже в отчетности за второе полугодие.
По нашей оценке сейчас компания торгуется исходя из коэффициента P/BV всего в 30%. Группа ЛСР является одним из наших фаворитов не только в строительном сегменте, но и на российском фондовом рынке в целом. Мы считаем, что официальная отчетность компании не отражает в полной мере реальную стоимость активов, которыми владеет компания.
Верофарм. Отчетность за 1-е полугодие - разочаровывающая выручка
Верофарм представил весьма посредственные результаты деятельности за 1 п/г по МСФО. Главной неудачей можно считать темпы роста выручки — 18-процентный рост по итогам 1 кв. сменился нулевым по итогам полугодия. Себестоимость выросла на 1,8% г/г, а коммерческие расходы — на 2,2%. В итоге, прибыль от продаж выросла на 1% до 1 млрд руб. (по итогам 1 кв. рост составлял 21%). Кроме того, стоит отметить, что у компании начал расти долг — за квартал он вырос более чем в 2 раза до 1,6 млрд руб. С учетом процентов к уплате и отрицательных курсовых чистая прибыль компании снизилась на 11% до 782 млн руб.
На основании вышедшей отчетности мы понизили прогнозы финансовых показателей компании на текущий год. Признавая хорошие перспективы развития рынка лекарств и планы Верофарма по увеличению объемов выпуска, стоит отметить, что P/E 5,5 в нынешних условиях представляется вполне адекватной оценкой. На данный момент мы не приобретаем акции компании, считая, что во втором эшелоне есть более интересные возможности среди эмитентов других отраслей.
ПРОТЕК. Отчетность за 1-е полугодие: ключ к росту прибыли - сокращение рекламных расходов
Протек опубликовал отчетность за 1 п/г 2012 г. по МСФО. Выручка компании выросла на 19,6% г/г до 56,8 млрд руб., причем, судя по операционным данным, устойчивый рост показывают все три основных сегмента: дистрибуция, розница и производство. Себестоимость компании выросла на 20%, в итоге валовая прибыль показала 14-процентный рост и составила 7,2 млрд руб. Приятной неожиданностью стала динамика коммерческих расходов, сократившихся на 3%. Исследуя структуру этих расходов, нетрудно увидеть причину сокращения. Это — существенное сокращение расходов на рекламу, а также восстановление резерва под обесценение дебиторской задолженности. Все это привело к тому, что доля коммерческих расходов в выручке сократилась с 8,2% до 6,6% г/г. В итоге, операционная прибыль компании выросла более чем в 3 раза до 1,46 млрд руб., а чистая прибыль — до 1,2 млрд руб.
В посегментной разбивке, представленной в отчетности, снова акцентируем внимание на разницу в рентабельности: производство лекарств, генерируя выручку в 15 раз ниже дистрибуции и более чем в 2 раза ниже розницы, генерирует прибыль всего в 2 с лишним раза меньше дистрибуции и почтив 6 раз выше розницы. Думается, что развитие производственных мощностей повысило бы рентабельность компании и позволило бы ей перейти в новый диапазон стабильной чистой прибыли.
Наш прогноз по чистой прибыли Протека поднят до 2,7 млрд руб., что означает P/E в районе 4,5. Отмечая достаточно низкий для потребительского сектора коэффициент, мы на данный момент не приобретаем акции Протека, так как видим более интересные возможности в других секторах фондового рынка.
Северсталь. Отчетность за 1-е полугодие - неплохо на фоне своих коллег, хуже - на фоне рынка
Северсталь представила результаты по МСФО за 1 п/г 2012 г. Выручка составила 3,7 млрд долл. (+1% кв./кв., -2,2% г/г). Себестоимость выросла на 8% г/г. В итоге, валовая прибыль показала существенное падение (-24% г/г). Вновь мы видим, что затраты у металлургов растут быстрее выручки, причем такая картина наблюдается независимо от степени интеграции бизнеса (см. наши комментарии к отчетностям НЛМК и ММК). В данном случае экономия сталелитейного дивизиона от снижения цен на сырье была нивелирована ухудшением результатов дивизиона «Северсталь-Ресурс». Стоит отметить постепенный сдвиг компании в части производства продукции с более высокой добавленной стоимостью, что заметно как в рамках дивизиона «Российская сталь», так и на американских производственных площадках.
Несколько подпортили картину отрицательные курсовые разницы по итогам второго квартала, однако компания все же сумела получить прибыль чуть более 200 млн долл. (629 млн за полгода). Судя по всему, второе полугодие по финансовым показателям станет весьма близким к первому, а, значит, по итогам года можно ориентироваться на чистую прибыль в размере 1,2 млрд долл. Исходя из
1 комментарий
