УК «Арсагера» уже более 10 лет ведет профессиональную инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг. В своей системе управления капиталом мы опираемся исключительно на фундаментальные показатели бизнеса анализируемых нами эмитентов. В ходе проводимого анализа российского фондового рынка мы регулярно замечаем примеры иррационального поведения, как со стороны инвесторов, так и со стороны эмитентов.
По состоянию на 06/07/17 под управлением компании находится пакет привилегированных акций ПАО Банк «Возрождение» в размере 106 310 штук (0,42% уставного капитала, 8,2% от размещенных привилегированных акций).
Наша цель
Мы являемся долгосрочными инвесторами и считаем своей целью повышать эффективность бизнеса российских публичных компаний.
Мы взаимодействуем с руководящими органами большинства российских публичных компаний с целью обмена опытом и рекомендациями, направленными на оптимизацию и совершенствование Модели управления акционерным капиталом (МУАК). Мы считаем, что подобная форма сотрудничества будет выгодна как эмитентам, так и инвесторам. МУАК в акционерном обществе должна работать на благо бизнеса компании и в интересах всех акционеров, а также приводить к трансформации результатов деятельности компании в курсовую стоимость ее акций.
Мы рассчитываем на понимание членов Совета директоров ПАО Банк «Возрождение» и выражаем надежду, что описанные рекомендации будут тщательно проанализированы и окажутся полезными компании. Для лучшего понимания сути предлагаемых нами практических действий прилагаем необходимые теоретические материалы:
ПАО Банк «Возрождение» - банк, предоставляющий услуги на всей территории страны и входящий в 40 крупнейших банков России по активам. В течение последних 5 лет финансовые результаты Банка ухудшались, а по итогам 2016 года Банк продемонстрировал значительную чистую прибыль, заплатив рекордные дивиденды в своей истории. В таблице 1 приведены результаты деятельности ПАО Банк «Возрождение» за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2017 и 2018 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера».
Таблица 1. Собственный капитал ПАО Банк «Возрождение», результаты и прогнозы деятельности.
Источник: финансовая отчетность ПАО Банк «Возрождение» по МСФО за 2016 год, расчеты УК «Арсагера».
Как акционеров Банка, нас весьма тревожат тенденции, которые проявляются в сфере корпоративного управления ПАО Банк «Возрождение», прежде всего, в части управления акционерным капиталом.
Уже не первый год на вторичном рынке обыкновенные акции Банка оценены с коэффициентом P/BV ниже 1, а привилегированные акции и вовсе торгуются в среднем за 14-19% от балансовой стоимости. Другими словами, собственный капитал, заработанный на привилегированную акцию, оценен инвесторами в одну шестую часть (!) его стоимости. Как следствие, текущая цена привилегированных акций Банка представляется нам сильно заниженной. Между тем, мировой практический опыт свидетельствует о том, что рыночная стоимость публичных банков в долгосрочном периоде незначительно отклоняется от балансовой стоимости. Как следствие, существующее расхождение между балансовой и рыночной стоимостью акций Банка мы считаем абсолютно неприемлемым.
Сложившаяся ситуация выглядит вдвойне странно, учитывая, что банк обладает внушительными активами и проводит сбалансированную кредитную политику.
Корень проблемы, на наш взгляд, заключается в непонимании органами управления ПАО Банк «Возрождение» обязательств акционерного общества перед своими акционерами. По своей природе обязательства перед акционерами четко определимы и задаются результатами коммерческой деятельности акционерного общества. Ответственность за их выполнение несут органы управления обществом, обладающие необходимым инструментарием согласно нормам действующего законодательства, устава и внутренних документов общества. Важность выполнения таких обязательств обществом по отношению к своим акционерам (по аналогии с выполнением обязательств перед кредиторами) и будет определять возможность дальнейшего гармоничного развития бизнеса.
Компании, заявившие и исполняющие такие обязанности, получают в свое распоряжение источник финансирования своей деятельности в виде долевого капитала в любом объеме, а также высокую (справедливую) стоимость своего бизнеса.
В связи с этим мы считаем, что в сложившейся ситуации для Банка Возрождение логичным шагом должно стать упрощение структуры собственного капитала, а именно – выкуп и погашение всех находящихся в обращении привилегированных акций. Предлагаемая нами мера должна стать первым шагом стратегии повышения эффективности управления собственным капиталом. На следующем этапе Банк должен обеспечить равенство балансовой и рыночной цен обыкновенных акций. Далее, в случае необходимости пополнения собственного капитала для соблюдения нормативов его достаточности Банку будет выгодно размещать обыкновенные акции на рынке по справедливым ценам.
Иной способ управления собственным капиталом несет в себе повышенный риск для акционеров: любые негативные изменения общеэкономической и отраслевой конъюнктуры могут привести к огромным потерям. В этом случае канал для привлечения в общество долевого капитала по выгодным для текущих акционеров ценам оказывается перекрытым, а сам Банк становится крайне уязвимым к малейшему негативу. Подобное развитие событий мы считаем категорически неприемлемым, учитывая тот факт, что ПАО Банк «Возрождение» функционирует по модели публичного акционерного общества.
2. Предложения по повышению эффективности деятельности ПАО «Банк «Возрождение»
Исходя из предпосылок МУАК, УК «Арсагера» считает, что для решения проблемы роста показателей эффективности деятельности, Совет директоров компании должен инициировать выкуп всех привилегированных акций со вторичного рынка с их последующим погашением в рамках упрощения структуры собственного капитала. Отметим, что в подобной процедуре заинтересовано, в первую очередь, само ПАО Банк «Возрождение», обладающее существенными финансовыми возможностями для повышения эффективности своей деятельности.
[1]Цена выкупа может быть обозначена компанией на ином уровне: как больше, так и меньше.
[2]Для расчета взят собственный капитал ПАО Банк «Возрождение» на конец 2016 года.
[3]Механизм расчета данного показателя приведен на следующей странице.
Цену выкупа привилегированных акций УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 500 рублей, что почти в 3 раза превышает текущую рыночную цену, а размер обратного выкупа – в количестве 100% привилегированных акций, составляющих около 5.2% от уставного капитала. Таким образом, в денежном выражении объем выкупа составит 647 млн. рублей, а Банк получит значительный экономический эффект.
ПАО Банк «Возрождение» выгодно проводить операцию обратного выкупа по цене ниже балансовой (949 руб.), так как доходность подобной инвестиции (ROEвыкупа) составит 18,1% (ROEпрогноз* BV /Pвыкупа), что превышает ROEпрогноз (10,4%). Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (Pвыкупа = BV на акцию), то средства вкладываются с доходностью ROEпрогноз, если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROEпрогноз на соотношение BV/P.
Принимая во внимание, что выкуп будет происходить с существенной премией к текущим рыночным ценам, то мы полагаем, что большинство владельцев привилегированных акций будет готово поучаствовать в программе выкупа по цене 500 рублей.
3. Прогнозируемый эффект от выкупа
УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа.
Таблица 3. Эффект для акционеров и основной деятельности компании.
[4] В случае, если объем выкупа оставит 1,29 млн. шт. акций и все акционеры-владельцы привилегированных акций будут участвовать в выкупе.
После проведения операции обратного выкупа балансовая цена обыкновенной акции по итогам 2017 года вырастет до 1 069 руб. (+2,8%).
Прибыль на акцию (EPS) вырастет на 5,38 рублей или на 5,5%.
Рост дивидендов на обыкновенные акции по итогам 2017 года может составить 5,4%.
Экономический эффект от выкупа составит около 851 млн рублей (Рассчитан как изменение EPS * Количество акций после выкупа/Ставка дисконтирования. Экономический эффект = 5,38 руб. * 23,748 млн.шт.ао / 15% = 851 млн. руб.)
Произойдет упрощение структуры капитала.
Таким образом, после проведения обратного выкупа акций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на одну акцию, а финансовое положение ПАО Банк «Возрождение» по-прежнему останется комфортным.
Еще одним фактором, обуславливающим целесообразность выкупа обществом своих привилегированных акций, являются ожидаемые изменения в законодательстве. Согласно Распоряжению Правительства Российской Федерации №1315-р от 25 июня 2016 г. утвержден план мероприятий («дорожная карта») по совершенствованию корпоративного управления, целью которого является повышение уровня защиты миноритарных инвесторов и качества корпоративного управления в российских хозяйственных обществах. Среди предлагаемых новаций – уточнение критериев, исходя из которых размер дивидендов по привилегированным акциям будет считаться определенным уставом общества, а также защита прав владельцев привилегированных акций при определении коэффициентов конвертации в процессе реорганизации общества. Указанные поправки, по сути дела, сведут на нет причины формирования ценового дисконта привилегированных акций по отношению к обыкновенным акциям, так как устранят основные риски владения привилегированными акциями – невыплата дивидендов при наличии чистой прибыли и несправедливое определение коэффициентов конвертации и цен выкупа. Иными словами, привилегированные акции обретут статус полноценного финансового инструмента, права по которому будут определяться не волюнтаристскими решениями органов управления обществом, формируемых владельцами обыкновенных акций, а проистекать из природы данного инструмента, в основе которого лежат отношения собственности и права владельцев на определенную уставом часть прибыли и стоимости имущества при ликвидации общества. Опираясь на опыт развитых фондовых рынков, можно утверждать, что стоимость привилегированных акций в этих условиях окажется выше стоимости обыкновенных акций. Учитывая этот факт, у акционерных обществ, имеющих в обращении привилегированные акции, остается все меньше времени (не более двух лет), чтобы произвести выкуп торгующихся с дисконтом привилегированных акций и, таким образом, использовать текущую ситуацию на благо акционеров-владельцев обыкновенных акций.
Кроме того, проведение этой операции, по оценкам УК «Арсагера», может способствовать росту курсовой стоимости обыкновенных акций ПАО Банк «Возрождение» на вторичном рынке. По крайней мере, данное мероприятие укрепит репутацию Банка «Возрождение» как публичной компании. Целенаправленные действия по управлению акционерным капиталом и, как следствие, четкая корреляция между рыночной и балансовой ценами акций компании обеспечит устойчивый спрос на ценные бумаги ПАО Банк «Возрождение» со стороны инвестиционного сообщества.
Мы готовы дать необходимые дополнительные пояснения относительно наших предложений как в очной, так и в заочной форме на безвозмездной основе. УК «Арсагера» готова также помочь в диагностике потенциальных слабых мест в системе корпоративного управления ПАО Банк «Возрождение».
Соловьев В.Е., Председатель Правления ПАО «УК «Арсагера»
Абалов А.Э., Начальник аналитического управления.
___________________________________________
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании» в разделе «Управление капиталом»
Почему, как правило, сотрудники банков рекомендуют депозиты и приводят довод о том, что депозиты надёжнее, а стоимость паев ПИФов акций может упасть и нет никаких гарантий доходности?
Банк может привлекать депозиты, но не может быть агентом по продаже паев
В силу своей надежности депозиты доходнее в долгосрочной перспективе
Депозиты выгоднее для банков, а сотрудники, зачастую, не знают, что акции, по статистике, доходнее в долгосрочной перспективе
Почему брокерским компаниям невыгодны клиенты, приобретающие паи ПИФов?
Инвестиции в ПИФы акций в среднем дают только 15-20% годовых, а брокеры могут научить клиентов выигрывать по 100-200% годовых
Доход брокеров от активно торгующих акциями клиентов составляет в среднем 5-10% в год от суммы средств клиентов, а за продажу паев ПИФов они получают только около 1,5-2% за весь период сотрудничества с клиентом (как правило, долгосрочного)
Они инвестируют регулярно и возрастают операционные издержки брокеров
Они инвестируют только небольшие суммы (от 1 до 10 тыс. руб.)
Знаете ответы? Тогда участвуйте в акции, отвечайте на эти вопросы в конце статьи и получайте призы.
Какие черты привилегированных акций унаследованы от долговых, а какие от долевых инструментов?
От облигаций — ничего, так как выплаты могут и не осуществляться; от акций — появление права голоса в случае отсутствия выплаты дивидендов
Никаких свойств от облигаций не унаследовано; от акций — выплата дивидендов
От облигаций — фиксированный размер дохода в чётко определённые сроки; от акций — право голоса при отсутствии чистой прибыли
От облигаций — обязательства по выплате дохода и ликвидационной стоимости; от акций — неопределенность дохода, бессрочность, права на долю имущества при ликвидации и участие в управлении обществом при определенных условиях
Уставом акционерного общества прописаны дивиденды на привилегированные акции в размере 10% от чистой прибыли. Является ли их выплата обязательством общества при наличии чистой прибыли?
Да, независимо от решения собрания акционеров
Нет, так как это право владельцев обыкновенных акций утверждать или не утверждать дивиденды по «префам»
Да, так как владельцы обыкновенных акций всегда утвердят дивиденды по «префам»
Нет, так как владельцы «префов» получают право голоса в случае невыплаты дивидендов
Нет, оценка «префов» не должна быть ниже, так как имущественные права идентичны
Да, так как обыкновенные акции всегда являются голосующими, а «префы» могут быть как голосующими, так и неголосующими в зависимости от ситуации в обществе
Нет, при отсутствии ликвидационной стоимости «префы» должны оцениваться дороже, так как по ним общество обязано выплачивать дивиденды
Да, это естественный дисконт цен между обыкновенными и привилегированными акциями, так как первые дают больше прав при управлении обществом
Знаете ответы? Тогда участвуйте в акции, отвечайте на эти вопросы в конце статьи и получайте призы.
НоваТЭК опубликовал отчетность по МСФО за 2013 г. Ключевые данные вышли в соответствии с нашими ожиданиями, отразив умеренный рост как операционных, так и финансовых показателей. Объемы реализации природного газа увеличились до 64,2 млрд куб. м (+9,0%) в результате роста объемов добычи природного газа на Юрхаровском месторождении и месторождениях совместных предприятий. Доля конечных потребителей в суммарных объемах реализации газа выросла до 89% (с 69% год назад). Объемы реализации жидких углеводородов увеличились на 29,4%. Рост связан с увеличением добычи нестабильного газового конденсата на месторождениях совместных предприятий и ростом добычи нефти на Восточно-Таркосалинском месторождении. как следствие, выручка НоваТЭКа увеличилась на 41,3% до 298,2 млрд руб.
Рост выручки связан с увеличением цен и объемов реализации природного газа и жидких углеводородов. Увеличение цен реализации природного газа объясняется значительным ростом доли поставок газа конечным потребителям, изменением географии поставок в пользу более удаленных регионов, а также увеличением регулируемых цен на газ. Рост средней цены реализации жидких углеводородов в основном связан с началом реализации продуктов переработки комплекса по фракционированию и перевалке стабильного газового конденсата в порту Усть-Луга, введенного в эксплуатацию в июне 2013 года. Затраты компании увеличились на 53%: основной вклад в опережающий рост внесли расходы на покупные нефть и газ, а также транспортные расходы. В результате прибыль от продаж выросла на 23,7% до 105,4 млрд руб. В отчетном периоде компания отразила доходы в 37,6 млрд руб. от продажи 20%-ной доли в ОАО «Ямал СПГ» и обмена 51%-ной доли в ОАО «Сибнефтегаз» на 40% участия в Artic Russia B.V. Без этого чистая прибыль компании выросла на 14,8% до 79,8 млрд руб. Скромный рост прибыли объясняется влиянием отрицательных курсовых разниц в размере 3,7 млрд руб. Отчетность вышла в соответствии с нашими ожиданиями. Мы моделируем постепенный рост операционных и финансовых показателей компании, однако отмечаем дороговизну акций НоваТЭКа (P/E2014 около 12). На данный момент в нефтегазовом секторе мы предпочитаем акции Газпрома, Газпромнефти, Лукойла и префы Татнефти.
На этот раз Группа Мечел весьма своевременно ознакомила участников рынка с производственными итогами ушедшего года.
Добыча угля предприятиями, входящими в группу, осталась на прошлогоднем уровне, лишь незначительно снизившись на 0,9% (здесь и далее г/г) до 27 516 тысяч тонн.
Реализация углей в целом по группе, напротив, в 2013 году выросла на 0,8%, составив 22 459 тысяч тонн. При этом произошло снижение продаж концентрата коксующегося угля (-4,3%), антрацита (-7,9%), энергетического угля (-0,2%) и кокса (-16,4%). Реализация углей PCI выросла более чем на треть (+36,2%), достигнув 3 308 тысяч тонн. Отметим, что в 2013 году компания оптимизировала добычу и реализацию углей Mechel Bluestone, компенсировав снижение в Северной Америке ростом добычи в России (Южный Кузбасс +7%, Якутуголь +1,4%).
Снижение реализации железнорудного концентрата обусловлено переориентацией продаж Коршуновского ГОКа на внутренний рынок.
Производство чугуна и стали в 2013 году снизилось на 10% и 28,8% соответственно. Напомним, что в отчетном периоде компания избавилась от ряда непрофильных металлургических активов. Кроме того, плановый капитальный ремонт доменной печи на ЧМК привел не только к снижению объемов производства чугуна, но и уменьшению реализации кокса.
Прекращение сотрудничества с группой Эстар объясняет снижение объемов реализации товарной заготовки и проката – теперь почти вся производимая Мечелом заготовка перерабатывается в продукцию с высокой добавленной стоимостью.
Выработка электро- и теплоэнергии станциями Группы сократилась на 7% и 15,7% соответственно из-за более высоких внешних температур.
Вышедшие производственные данные оказались в русле наших прогнозов. Мы с оптимизмом смотрим на перспективы производственной деятельности и в 2014 году рассчитываем увидеть более высокие показатели в части реализации углей и сортового проката. Напомним, что происходит дальнейшее освоение Эльгинского месторождения, и в текущем году универсальный рельсобалочный стан на ЧМК должен выйти на полную мощность и приступить к выполнению крупного заказа РЖД, что позволит компании занять новые рыночные ниши. Мы считаем, что Мечел сможет преодолеть непростое для себя время и в обозримом будущем вернуться к положительным финансовым результатам. Привилегированные акции Мечела входят в ряд наших широко диверсифицированных портфелей.
Чему равно соотношение объема совершенных покупок и продаж акций при снижении фондового индекса?
Объем продаж равен объему покупок за исключением минимумов рынка, где количество продавцов значительно превышает количество покупателей
Объем продаж превышает объем покупок пропорционально снижению фондового индекса
Объем продаж всегда равен объему покупок вне зависимости от направления движения рынка
Объем продаж превышает объем покупок
В каком случае возможно равенство количества покупателей и продавцов на фондовом рынке?
Такая ситуация возникает при формировании единого мнения у большинства участников рынка
Такая ситуация невозможна, так как количество покупателей и продавцов всегда значительно отличается, особенно при сильных движениях рынка
В случае отсутствия или равновесия информационного фона относительно дальнейшего движения фондового рынка
Количество покупателей и продавцов по совершенным сделкам всегда примерно одинаково
Что позволяет достоверно определять максимумы и минимумы рынка?
Невозможно достоверно определять максимумы и минимумы рынка
Максимумы и минимумы определять невозможно, но можно достоверно определять периоды сильных движений рынка и краткосрочных трендов с помощью сочетания технического и фундаментального анализов
На практике не существует достоверных способов, но грамотная система тайминга и мани-менеджмента позволяет продавать большую часть портфеля на максимумах и покупать на минимумах
Фундаментальный анализ, основанный на изучении деятельности компании, не позволяет определять максимумы и минимумы рынка, но позволяет определять экстремумы цен отдельных акций
Знаете ответы? Тогда участвуйте в акции, отвечайте на эти вопросы в конце статьи и получайте призы.
Один из главных ньюсмейкеров российского фондового рынка конца 2013 и начала 2014 гг., золотодобывающая компания Селигдар, на днях опубликовала финансовую отчетность по МСФО за 9 месяцев 2013 года.
Вышедшие данные оказались противоречивыми и, на наш взгляд, на их основании о результатах в целом за 2013 год можно судить весьма приближенно. Итак, обо всем по порядку.
Как в отчетном периоде, так и по итогам всего года, после 3 лет падения добыча золота Селигдаром наконец-то выросла до 2,9 т и 3,65 т за 9 и 12 месяцев 2013 года (+49,2 и 25%, здесь и далее г/г) соответственно.
Однако этот производственный рекорд привел к более скромному росту выручки (+38,9%), составившей $132,8 млн из-за снизившейся почти на 15% цены реализации — до $1246 за унцию.
Интереснее дела обстоят с себестоимостью, выросшей почти в 2 раза – до $84,7 млн. Причинами роста затрат выступило уменьшение запасов золота на стадии переработки. Другими словами, Селигдар в отчетном периоде реализовал запасы металла, который был накоплен в предыдущих периодах. Обратимся к исторической динамике данной статьи.
Примечание: красным обозначено увеличение запасов золота, зеленым – уменьшение.
Из графика видно, что до отчетного периода уменьшение запасов (то есть реализация золота) имела место только в 2010 году после 2 лет роста рынка. Такая же ситуация имела место и по итогам 9 месяцев 2013 года, но только с той оговоркой, что запасы золота были реализованы на падающем рынке.
Если же говорить о «денежных» расходах, то они выросли не так значительно – с $62,96 млн до $69,5 млн (+10%).
Таким образом, валовая прибыль Селидгадара за 9 месяцев 2013 года снизилась на 12,2% — до $39,8 млн. В отчетном периоде компании удалось незначительно (-5,3%) сократить административные расходы до $10 млн и привести сальдо прочих доходов и расходов к положительному значению. Двукратное сокращение показали доначисление резерва по возмещаемому НДС и расходы от продажи материалов и оборудования — до $2,6 и $3,6 млн соответственно. К тому же Селигдар восстановил резерв по сомнительной дебиторской задолженности на $5 млн. В итоге прибыль от продаж выросла на четверть – до $27,5 млн. Однако трудно судить, каким в итоге окажется годовой результат по прочим доходам и расходам. В предыдущие годы за 9 месяцев Селигдар демонстрировал довольно серьезные потери по данной статье ($10.5 и $12.6 млн за 9м 2011 и 9м 2012 гг. соответственно), однако в годовой отчетности отрицательное сальдо прочих статей выглядело вполне «приличным», составляя порядка $3,5 млн.
Перейдем к блоку финансовых статей. Финансовые доходы Селигдара сократились на 11% — до $12,3 млн. Процентные расходы уменьшились лишь на 6%, составив $18,4 млн.
Как уже отмечалось инвестиционным сообществом, в Селигдаре функционирует не вполне адекватная модель управления акционерным капиталом (МУАК). Проблема заключается в том, что, привлекая займы в долларах, компания ссужает их связанным сторонам на более выгодных условиях (в рублях и без обеспечения). Вместе с тем после привлечения кредита у Сбербанка компания должна выполнять требование о том, чтобы соотношение Долг/EBITDA не превышало 5, а также согласовывать распределение чистой прибыли в виде дивидендов со Сбербанком.
Разумеется, долговое бремя, выраженное в долларах США, не могло не привести к значительным курсовым разницам, которые в отчетном периоде составили $13,6 млн, годом ранее они были положительны (+$2,4).
Таким образом, чистая прибыль Селигдара за 9 месяцев 2013 года снизилась на 20% и составила $11,6 млн. Отдельного упоминания заслуживает доначисление резервов по пересчету валютных курсов: в отчетном периоде оно достигло $23,2 млн. В результате этого, совокупный убыток (учетная величина стандартов МСФО) составила $11,7 млн против совокупного дохода годом ранее в размере $23,3 млн. Вот такая противоречивая картина.
Интересную информацию для размышлений преподнесло и раскрытие структуры акционеров ОАО «Селигдар» на 30 сентября 2013 года. Согласно этим данным, ключевые акционеры компании, менеджмент и юридические лица, входящие в одну группу лиц с ИГ Русские фонды, существенно нарастили свои доли. А суммарная доля, принадлежащая прочим акционерам, владеющим менее 1% УК, снизилась с 30,24% на 21 декабря 2012 года до 10,12% 30 сентября 2013 года. За первые 9 месяцев 2013 года курс обыкновенных акций Селигдара снизился с 9 рублей до 6. В 4 квартале, как известно, произошло стремительное падение ниже 2 рублей. Вероятно, что к настоящему моменту доля акционеров, владеющих менее, чем 1% уставного капитала снизилась еще сильнее. Отметим также и появление перекрестного владения между ОАО «Селигдар» и Русоловом, также входящим в одну группу лиц с Русоловом. Селигдар владеет 25% в уставном капитале Русолова, а Русолово – 4% в ОАО «Селигдар».
На наш взгляд, Селигдар способен зарабатывать чистую прибыль, которая с возрастающими объемами добычи должна увеличиваться. Однако, если трактовать чистый финансовый результат как совокупный доход, то здесь уже возникают вопросы, так как по итогам 9 месяцев 2013 года он отрицателен, и при дальнейшем наращивании валютной долговой нагрузки или роста курса доллара его возвращение положительную зону ставится под большой вопрос.
Мы получили ответ от Службы Банка России по финансовым рынкам, далее СБР по ФР, на наш запрос. В частности в письме утверждается, что цена обязательного предложения должна быть не ниже рыночной цены, установленной оценщиком, или средневзвешенной цены, определенной по результатам торгов, а также наибольшей цены приобретения соответствующих акций оферентом (ОАО «НК «Роснефть»). С точки зрения СБР по ФР, добровольное предложение ОАО «НК «Роснефть» по правилам обязательного предложения полностью соответствует требованию законодательства: цена выше средневзвешенной и не ниже цены, по которой ОАО «НК «Роснефть» или его аффилированные лица в течение шести месяцев, предшествующих дате направления оферты, приобретали акции ОАО «РН Холдинг». Формально условия соблюдены, но где же желание основного защитника прав миноритарных акционеров смотреть в суть закона? Информация о цене акции в рамках основной сделки с акциями ОАО «РН Холдинг» (бывшая ТНК БП) абсолютно публична, и она существенно выше цены оферты! Неужели за столь короткий срок фундаментальная цена этого бизнеса упала почти вдвое? Конечно, нет, и это подтверждает сама ОАО «НК «Роснефть» - в своей отчетности, да и еще и с помощью оценщика с мировым именем! Оказывается, цена акции даже выросла, что позволило получить дополнительный доход от переоценки этого замечательного актива. Почему СБР по ФР проигнорировала эти факты – взглянула на форму, а не на содержание? Ответа, к сожалению, на это мы не получили. Как и не получили ответа на вопрос: проверена ли сделка с 10% акций ОАО «РН Холдинг» между ОАО «НК «Роснефть» и «неаффилированными» лицами на предмет манипуляции.
Надежда
В своем письме СБР по ФР обращает внимание, что в случае возникновения у ОАО «НК «Роснефть» права и намерения выкупить ценные бумаги ОАО «РН Холдинг» по правилам статьи 84.8 Закона (Принудительный выкуп), ОАО «НК «Роснефть» будет обязано представить требование о выкупе ценных бумаг ОАО «РН Холдинг» в СБР по ФР для прохождения процедуры государственного контроля за приобретением акций открытого акционерного общества.
Так как принудительный выкуп требует наличие отчета оценщика в обязательном порядке, может тогда СБР по ФР примет в расчет оценку оценщика с мировым именем, услугами которого пользуется сама ОАО «НК «Роснефть»? Напомним, цена акции ОАО «РН Холдинг» фигурирует в отчетности ОАО «НК «Роснефть» за 3 квартал 2013 года и составляет около 120 руб. Будем надеяться!
На Службу надейся, но сам не плошай
Мы призываем миноритарных акционеров, которые не принесли свои акции по оферте, готовиться к самостоятельной защите своего имущества (стоимости акций) в судебном порядке. Исковое заявление после процедуры принудительного выкупа будет подготовлено нами, и любой желающий сможет им воспользоваться. Напоминаем, будет всего полгода с момента принудительного списания акций ОАО «РН Холдинг» на оспаривание цены принудительного выкупа. В случае успешного судебного процесса, компенсацию смогут получить только подавшие в суд акционеры ОАО «РН Холдинг».
В декабре мы по традиции подводим итоги конкурса «Лучший частный инвестор», но делаем это по своему.
Первое шокирующее подведение итогов мы сделали в 2010 году, когда обратили внимание не на лидеров по доходности, а на общий результат всех участников. (Результаты за 2011 и 2012)
Тем не менее, в 2013 году резкое снижение доходности лидеров сразу «бросается в глаза».
Мы не изучали специально причин этого явления. В комментариях к этому посту Вы можете предложить своё объяснение этой ситуации.
Коллективный результат участников заметно ухудшился по сравнению с прошлым годом: -5,34% при почти нулевом изменении индекса +0,18% (в прошлом году -1,95%, при индексе -1,37%). По нашему мнению это связано с повышением влияния транзакционных издержек при проведении операций.
Заметное снизилось количество участников «в плюсе» (и «в плюсе» к индексу, что в этом году почти одно и тоже). Напомним, что в прошлом году «в плюсе» было 37,2% («в плюсе» к индексу 48,4%). Надо отметить, что этот показатель сохранился практически на уровне прошлого года(39,8%) для категории «Миллионеры». При этом их доля в общем объёме средств в этом году снизилась до 61,5% (с 75% в прошлом).
Также видно, что в этом году «миллионеры» из первой двадцатки выиграли существенно больше денег, чем в прошлом году, а «миллионеры» из последней двадцатки существенно больше проиграли.
Результаты в номинациях
Худший результат в процентах у спекулянтов на валютном рынке, а в абсолюте у тех, кто играл на фондовом рынке. При этом наиболее заметно пострадала «последняя двадцатка» игроков на срочном рынке. Справедливости ради надо отметить, что максимальный в абсолюте выигрыш тоже приходится на первую двадцатку игроков срочного рынка. Здесь же максимальное число игроков оставшихся «в плюсе» несмотря на отрицательное математическое ожидание этого рынка.
Общее количество участников в этом году формально выросло до 6 603 (с 5 497 в прошлом), но в этом году нет смешанной номинации. Участник, торгующий на фондовом и срочном рынке, учитывается в каждой номинации, а общее количество участников получается как сумма участников в номинациях. Так что сделать вывод о реальном количестве мы не смогли (в прошлом году участники «без номинации» составляли значительную долю (36%) в общем количестве и огромную долю в монетарном выражении – 80%).
Выводы
Из года в год, подводя итоги ЛЧИ, мы говорим о том, что спекуляции, скорее всего, приведут к финансовым потерям (только 22,5% участников остались в плюсе). В то же время биржа и брокеры получили максимальный маркетинговый и коммерческий эффект от мероприятия. Они заработали комиссии участников, а результаты победителей смогут использовать для демонстрации того, чего можно добиться в трейдинге, забывая при этом упомянуть общую статистику конкурса.
Несмотря на то, что почти 21% участников показали результат «лучше индекса», в долгосрочной перспективе (например, на отрезке от 5 лет) согласно статистике их количество стремится к 7%. Это связано с тем, что, во-первых, индекс в долгосрочной перспективе изменяется в положительную сторону, а во-вторых, транзакционные издержки носят накопительный характер и за 5 лет их размер может вырасти в 24 раза (24 отрезка по 2,5 месяца = 5 лет).
РусГидро опубликовало результаты деятельности за 9м13 по МСФО.
По итогам 3кв13 суммарная выработка электроэнергии РусГидро увеличилась на 18% (здесь и далее год к году), составив 28 407 млн. кВтч. За 9м13 выработка выросла на 15%, до 93 418 млн. кВтч. Основные фактором, обусловившим столь высокие операционные результаты, явилась повышенная водность рек в 2013 году. При этом средняя цена продажи электроэнергии за 9м13 в ключевом для компании сегменте оптового рынка электроэнергии – рынке «на сутки вперед» (РСВ) – выросла на 9%, до 1 107 руб./МВтч. Как следствие выручка РусГидро за 9м13 увеличилась на 6,8% и составила 229,9 млрд рублей, при этом наибольший прирост (+21,5%, до 22,0 млрд рублей) показала выручка от продажи теплоэнергии (РусГидро консолидирует результаты деятельности РАО ЕЭС Востока).
Операционные расходы компании увеличились на 0,8%, до 194,6 млрд рублей. Наибольшее влияние на сокращение операционных расходов оказало снижение на 5,3% расходов на покупную электроэнергию и мощность и сокращение на 2,4% расходов на топливо в результате снижения отпуска электрической энергии ТЭС, а также в связи с переходом на использование природного газа. Как следствие прибыль от текущей деятельности выросла на 88,55%, до 27,4 млрд рублей.Рост долговой нагрузки компании (совокупный долг увеличился со 141,0 млрд рублей на начало года, до 177,3 млрд рублей на конец 3кв13) привел к тому, что проценты к уплате выросли на 45,4%, до 4,6 млрд рублей. Однако эта величина была скомпенсирована увеличившимися до 6,1 млрд рублей процентами к получению. Как следствие чистая прибыль компании более чем утроилась и составила 15,6 млрд рублей (ROS 7,0%).
Мы ожидаем, что по итогам года прибыль компании составит порядка 13 млрд рублей (реки в четвертом квартале замерзают и выработка электроэнергии РусГидро существенно сокращается). Принимая во внимание тот факт, что компании предстоит только пройти пик своей инвестиционной программы и высокую оценку акций компании (P/E по прибыли 2014 года составляет 11,4) компания не входит в число наших приоритетов.
Отметим отдельно результаты деятельности РАО ЕЭС Востока, итоги деятельности, которой консолидируются в отчетности РусГидро. Компания за 9м13 сократил выработку электроэнергии на 5,2%, до 21 673,8 млн. кВт-ч. Выработка электроэнергии компанией упала в основном за счет роста на 14,5% выработки Зейской ГЭС и Бурейской ГЭС, входящих в ОАО «РусГидро». При этом выручка от реализации теплоэнергии выросла на 22,6%, до 21,8 млрд рублей. Этому способствовал как рост тарифа (+4,3%), так и увеличение отпуска тепла. В результате выручка компании выросла на 6,4%, до 96,7 млрд. рублей.
Работа в 2013 году нового блока на Сахалине также привела с сокращению удельного расхода условного топлива (УРУТ) на отпуск электроэнергии в Сахалинской энергосистеме, что отразилось на общем УРУТ по Холдингу. В результате расходы на топливо, являющиеся самой большой статьей расходов снизились на 2,5%, до 31,2 млрд рублей. Как следствие операционные расходы компании сократились на 0,6%, до 100,5 млрд рублей, а операционная прибыль составила 2,6 млрд рублей, после убытка в 8,5 млрд рублей годом ранее.
Нижние строчки отчета о прибылях и убытках не принесли каких-либо неожиданностей, в результате убыток компании по итогам 9м13 составил 0,6 млрд рублей, сократившись более чем в 10 раз. Мы считаем, что по итогам года компания впервые с 2010 года может показать прибыль в размере около 2,6 млрд рублей (P/E 3,2). Вместе с тем отметим, что эта прибыль может быть получена с учетом предоставляемых государством субсидий в размере около 10 млрд рублей в год.
Оставить комментарий
