Участвовал в добровольной ликвидации "Алроса-Нюрба". Срок - 2 года. Огромные расходы на ликвидационную комиссию. Еще момент с НДФЛ. Его снимут со всей ликвидационной стоимости при выплате, а потом акционер самостоятельно (в следующий год) обращается в налоговую инспекцию и доказывает стоимость покупки акций, как расход. И возвращает переплаченный НДФЛ. Вобщем, в Нюрбе давали 20% премию на рынке к ликвидационной стоимости за 7 месяцев до окончания диквидации. Это при ставке 5-6% ЦБ РФ. Поэтому текущая цена ДетМира, однозначно, завышена.
Да, и еще. Вопрос о делистинге не выносится сейчас на ОСА, а значит выкупа акций со стороны Эмитента по средней за 6 мес. НЕ БУДЕТ. Акции будут торговаться до сдачи окончательного ликвидационного баланса. Тогда их снимут с торгов и в течение 2-3 недель выплатят всем ликвидационную квоту - 13% НДФЛ.
Вобщем, в Нюрбе давали 20% премию на рынке к ликвидационной стоимости за 7 месяцев до окончания диквидации. Это при ставке 5-6% ЦБ РФ. Поэтому текущая цена ДетМира, однозначно, завышена
Вот сразу возникают 2 мысли: 1) Ликвидация длилась 2 года, а премия 20% указана за 7 месяцев до окончания.. А что там было за год-полтора-два...? 2) При ставке 5-6% возникает желание к риску, отсюда и премия.. При ставке 16% спокойнее купить длинных облигаций, чем сидеть в неясной бумаге.. Поэтому тут логична будет антипремия.
Вообще конечно интересна статистика по ликвидациям, есть о чем подумать. Ну и законы менять об АО собрались, тут тоже есть о чем мыслить.
Продолжаем обмен мнениями, информацией. Приветствуется конструктивная критика.
А также любые инициативы по защите прав.
Предпринимаемые действия по ликвидации все уже видели.
Результат приобретения акций, отраженный на Интерфаксе – 63,34%. Данная цифра также включает акции, приобретенные ООО (АО) ДМ-Капитал. То есть это итоговое значение.
Из них потенциально:
- 39,99% - трансформаторы через сделку акции за акции по АО «ДМФА»; - 13,20% - ДМ-Капитал (начиная с весны 2022 в рамках отдельного байбека + байбек на панической продаже + 1,75% - результат «тендерного» предложения через Мосбиржу); - 3,17% - ДМ-Инвест (2,02% - инорезы с возможностью вывода средств + 1,15% - результат второго «тендерного» предложения через Мосбиржу); - 6,98% - АО ДМФА (3,04% - оплата деньгами по предложению с возможностью оплатой акциями + 3,94% - результат обязательного предложения);
Отдельно:
- 0,43% - казначейские акции после реализации требования о выкупе (реорганизация).
Итого: (без «трансформаторов», с учетом «байбека» до пресс-релиза и казначейских акций) = 23,78%.
Завяленная «трансформация в частный бизнес» имела две основные части: реорганизация в форме выделения операционных активов для цели создания вариативности в принятии стратегических решений и дальнейшие действия в виде сделанных добровольных и обязательного предложений на пути к самому «частному бизнесу».
О соотношении реорганизации и «частного бизнеса» писал ранее. После выделения операционных активов «Детский мир» стал по своей организационной структуре напоминать «Магнит». Котировка акций последнего дает понимание, что происходит после продажи своих пакетов инорезами с 50% дисконтом, даже при образовании «квазиказначейских» акций.
В процессе «трансформации» компания меняла формулировки предпринимаемых действий. В какой-то момент «частный бизнес» стал называться «частной компанией», а в разъяснениях появилась возможность обмена акций для всех акционеров. В таком варианте существовала возможность сохранить принцип «континуитета», то есть остаться участником общества, ведущего деятельность в сфере торговли детскими товарами и товарами для животных под торговыми марками «Детский мир» и «Зоозавр». Для фондов рынка капитала сохранялся риск диктата цены выкупа, если они не согласны на обмен.
В итоге ни права быть участниками общества, владеющего операционными активами, ни обоснованной цены выкупа предоставлено не было.
В этих условиях существовал единственный вариант хотя бы формально остаться в правовом поле – продажа акционерами пакетов акций до 95% владения. После 95% появляется возможность преодолеть принцип «континуитета», а значит формально не нарушать право собственности. Вопрос справедливой компенсации оставшимся сводится уже к спору об оценке, в том числе, через разницу с потенциальной ликвидационной стоимостью.
Добровольное предложение АО «ДМФА» с формой оплаты в виде акций предусматривало вариант его отмены. Если было бы подано заявлений менее чем на 39% акций. То есть его действие находилось под контролем «трансформаторов». В случае, если бы они отказались от подачи заявления, то оставалось действующим добровольное предложение от имени ООО «ДМИ» с возможностью вывода средств инорезами. Тогда ситуация полностью переходила в вариант «Магнита». Можно допустить, что «трансформаторы» не могли не знать предварительные итоги хода подачи заявлений. Но заявление все равно было подано.
Последней возможностью оставалось обязательное предложение, которого формально не должно было быть. По факту добровольное предложение АО «ДМФА» делалось в отношении 100% владельцев акций, а значит не было смысла по той же цене делать его еще раз. Закон прямо это закрепляет. Но была предоставлена информация о выбытии операционных активов и намерении ликвидации, что влияло на принятие решений акционерами. При этом единственный его правомерный смысл мог бы быть в предоставлении справедливой цены выкупа для цели набора 95%.
Итоги обязательного предложения также не обеспечили 95%.
Выше юзер leon567 привел пример компании «Алроса-Нюрба». Обстоятельства изложены по ссылке ниже. Не берусь судить об их достоверности.
1) Предпринимаемые действия происходили в рамках реальной оптимизации организационной структуры и действий с активами. То есть были хотя бы формальные экономические мотивы; 2) Мажоритарий формально набрал 95%, принцип «континуитета» был под его волей. Он являлся основным кредитором; 3) Акционеры имели возможность восстановить принцип «континуитета» приобретением акций «Алроса» на бирже. Вопрос в сроках предоставления им средств.
Еще один важный момент – происходило выбытие активов компании по сделкам с мажоритарием, и акционеры имели права на обжалование этих сделок и пользовались ими. Так они пытались увеличить ликвидационную стоимость. Наверное, по этой причине и ликвидация шла так долго.
Самое главное – они имели права на обжалование сделок. В другом сообщении напишу, как в «Детском мире».
Основной спор там заключался в размере выплаты.
Насколько понимаю, в том деле был спорный вопрос о том, должны ли миноритарии извлекать выгоду из сделок, совершенных с большими пакетами. Сделка там прошла с региональными властями по, как пишут, верхней границе оценки на которую претендовали миноритарии. Добровольное предложение по этой цене могло быть сделано сразу всем и дальше вытеснение по 95%. В заметке указывается на особые причины.
Приведу еще один пример с ПАО «Лензолото». Воспроизведу по памяти, за все подробности не ручаюсь.
Важные моменты:
1) Производимые действия имели под собой экономическую цель; 2) «Лензолото» изначально было холдингом, владевшим операционными активами. На это была ссылка мажоритария в судебном деле по иску владельцев префов. То есть основная цель не ведение деятельности непосредственно, а извлечение прибыли от участия в других юрлицах; 3) «Детский мир» наоборот, перед IPO произвел консолидацию активов в одном юрлице для увеличения акционерной стоимости. Цель же «трансформации» не экономическая, а «частный бизнес», то есть приобретение контроля; 4) «Лензолото» произвело отчуждение операционных активов по сделке с заинтересованностью. Оставим за скобками чистоту. Тем не менее, мажоритарный акционер не голосовал, судьбу актива решили где-то порядка 8% акционеров. То есть незаинтересованные имели возможность своей волей решать судьбу своих акций; 5) Итоговая премия с учетом выплаченных дивидендов к цене на бирже составила значительную величину; 6) В ходе обязательного предложения была предоставлена возможность выбрать форму оплаты в виде акций ПАО «Полюс». Принцип «континуитета» прямо соблюден. 7) Акционеры имели возможность купить акции «Полюс» на бирже самостоятельно.
Главной проблемой остались права владельцев привилегированных акций.
По вопросу 95% формально произошло нарушение, но для владельцев обычных акций не было материального основания для иска. Принцип «континуитета» соблюден, причем с листингом. Убытки взыскать не с чего, из-за значительной премии к рыночной котировке дивидендами.
Принцип «континуитета» признается не только в судебной практике, но и отражен в законе. В старой редакции закона об АО было закреплено положение, что при консолидации акций, в случае образования дробных акций, они подлежат выкупу на основании рыночной стоимости. То есть можно было одним юридическим действием сметать всех миноритариев. Но потом в закон внесли изменения и ввели дробные акции.
Для реорганизации с участием публичных обществ введен пункт 1.1. ст.84.8. Закона об АО, где закреплено, что даже если после слияния или присоединения лицо стало владельцем 95% акций, то оно имеет право вытеснить миноритариев, только если в течение 5 лет сделает добровольное предложение и его акцептуют более 50% миноритариев.
Самые распространненные проблемы возникают при проведении непосредственно реорганизации, особенно при определении коэффициента конвертации. В ситуации «Детского мира» не дошло до прямого спора об оценке или условий конвертации. Реорганизация закончилась выделением операционных активов. Проблемы возникли на этапе добровольного предложения, за которым осуществляется государственный контроль.
Текущую ситуацию для акционеров можно оценить как крайне негативную. Все идет к ликвидации. Напишу еще пару сообщений: по крупной сделке, оценке ДМ-Капитал, ликвидационной стоимости, инорезам и Банку России.
Спойлер для тех, кто опасается ликвидации в 0: на мой взгляд «трансформаторы» заинтересованы впихнуть необходимый минимум. То, что отражено в последнем балансе по РСБУ по строке финансовые вложения может включать в себя оценку дочернего ДМ-Капитал (писал здесь оценку) + те деньги на спецсчете, которые отражены по МСФО. Точнее то, что осталось после расчетов по добровольным и обязательному предложениям. РСБУ составлен до расчетов. Документы по реорганизации предусматривали наличие на счетах ПАО более 30 млрд. руб., то есть это бюджет на все действия изначально. Напишу еще об этой версии позже.
Ирбис, тут необходим коллективный иск и раскрутка дела на всех ресурсах (Смарт лаб, и других). Если будет шум можно добиться своего. Как только это дело начнет реально вонять, то контролирующие органы возьмутся за него. Давайте организуемся и сделаем коллективный иск. Пока все инвесторы будут сидеть молча, этот беспредел будет продолжаться. Сегодня Детский мир, завтра другая компания Ведь это рейдерский бандитский захват!
В предыдущем сообщении упоминал о 31 млрд. рублей, которые по документам о реорганизации должны были оставаться на балансе ПАО «Детский мир» после выделения операционного ООО «ДМ».
Почему, зная эту цифру, нельзя было сразу рассчитать цену добровольного предложения и потенциальную ликвидационную стоимость?
Потому что заявленный план не предусматривал использование именно этой суммы.
Цитата из годового отчета по РСБУ за 2022 год:
«Учитывая неопределенность, связанную с определением точного количества акционеров, которые откажутся от получения доли в частной̆ компании, руководство Компании считает, что объем выплат таким акционерам будет варьироваться в диапазоне от 25,000,000 тыс. руб. до 35,000,000 тыс. руб.»
Отчет подписан 29 марта 2023 года.
То есть на тот момент утверждалось, что от доли в частной компании еще отказываться придется. Логика такова: чем больше обменяют, тем меньше выкупать и конечная сумма неизвестна. Это официальный документ, не Q|A или другая информация на сайте.
Документы по реорганизации готовились еще при председательстве Владимира Климанова и еще одного выходца из «Полюса» - Михаила Стискина, в них был зафиксирован этот самый 31 млрд. Проблемное добровольное предложение от дочерней компании застал уже только Климанов.
По начальному плану цену добровольного предложения должен был определять именно совет директоров ПАО, а не дочерней компании, поэтому средства на счетах ПАО должны были пойти на выкупу несогласных на обмен. Учитывая, что была представлена информация об участии мажоритария в обмене (итоговые 39,99%) + владение дочернего ДМ-Капитал (11,5%) + допустим, еще согласившиеся на обмен (10%) = 61,5% фактически оставались одни инорезы. Тогда в максимальном предложенном варианте (35 млрд.) компания могла бы сделать предложение о продаже по цене = 120 рублей. Здесь вспоминается решение Правкомиссии и дисконт к цене 120 рублей. Если взять максимальную долю инорезов на выход, заявленную в документах по добровольным предложениям (43%), то цена могла составить = 110 рублей.
Вполне реалистичный план. Самое главное – документы по реорганизации закрепляли владение ПАО «Детский мир» дочерней компанией «ДМ-Капитал». Но за день до сделанных добровольных предложений владение перешло к АО «ДМФА», которое их и делало в нарушение плана по определению цены советом директоров ПАО. Поэтому и сумма 31млрд. не является чем-то юридически закрепленным, она могла меняться в любую сторону до того момента, пока есть связь с операционными активами.
Как мог выглядеть первоначальный план: ПАО выделяло операционные активы (ООО «ДМ») передавало их во владение АО «ДМ-Капитал» (уже владело более 10% ПАО) происходил обмен на акции АО «ДМ-Капитал», владевшим ООО «ДМ». Если после обмена ПАО сохраняло долю владения в АО «ДМ-Капитал» пропорционально доле не обменявших, то даже формально не произошло бы нарушения нормы о 95% для делистинга. Высока вероятность, что и 95% можно было набрать.
В этом плане важно наличие права инорезов на обмен и отсутствия диктата цены.
Как могла бы выглядеть реализация такого плана: Компания публикует отчетность, делает заявление о намерении стать частной компанией в отсутствие перспектив роста акционерной стоимости через листинг. Объявляет о цене 120 рублей за акцию как ориентир для добровольного предложения, определенной на основе отчета оценщика. Предварительно данный план должен был быть представлен на рассмотрение Правкомиссии с целью получения разрешения на выход инорезов. С оговоркой, что итоговое решение будут принимать акционеры на собрании. По сути ставился вопрос о сохранении листинга, нужны были и голоса инорезов до 95%, поэтому этот план тоже имеет порок в случае голосования только по вопросу реорганизации.
Как было по факту. Без объяснения причин отчетность не публиковалась, сделано заявление о «трансформации в частный бизнес», которое содержало информацию о разрушении привычных логистических цепочек. После обвала котировки – недельное молчание. Происходило это все на фоне объявленной мобилизации, Херсона и передачи танков.
Далее сюда еще можно добавить непубликацию отчетности по МСФО за 2022 год, которая до сих пор не опубликована. По моим расчетам получается, что чистая прибыль могла превысить 16,5 млрд. рублей.
Данные Мосбиржи отражают ежедневные сделки РЕПО в размере более 1 млрд. рублей после обвала с практически полным сокращением к 15 марта 2023 года. Потенциальное покрытие «шортов», насколько понимаю. Кто в какую сторону заключал сделки мог бы ответить результатом итоговой проверки Банк России. Мне только попадалась новость о расформировании департамента по надзору за недобросовестными практиками.
Было видно, что компания объявленными «байбеками» держит цену вблизи 71,5 рубля. По этому возможному консенсусу напишу в еще одном сообщении. Но это происходило уже после недели перераспределения владения. АПИ в своей рекомендации к ВОСА обращал внимание, что акции могли приобрести те, кто будет голосовать «за» одобрение реорганизации. Приводил здесь расчеты в сообщении «акционеры по вызову».
Из той информации, которую видел, Банк России совсем недавно получил право останавливать торги акциями эмитента. В детали не вдавался, важны основания, но потенциально, если происходит обвал котировки и удаление отчетности с сайта и прочие обстоятельства, голосования на собрании акционеров допускать нельзя.
Сразу после голосования на ВОСА по реорганизации Правкомиссия приняла правила по 50% дисконту для выхода инорезов. Является ли это фактором, повлиявшим на ход «трансформации» неизвестно. Ситуация в «Магните» показывает, что даже при 50% дисконте к цене на торгах 30% инорезов увидели смысл участвовать в предложении.
В любом случае, всем акционерам должно было быть предоставлено право стать участниками общества, осуществляющего торговлю детскими товарами и товарами для животных под торговыми марками «Детский мир» и «Зоозавр». Чего по факту сделано не было.
Возможно, Правкомиссия не разрешила инорезам сделки по обмену на акции непубличной компании, тогда «трансформация» должна была прекратиться.
Исхожу из того, что Правкомиссия обладает полномочиями только по выдаче разрешений на сделки с акциями инорезам. Саму «трансформацию» полностью она одобрить не могла. То есть лишить права на обмен десятки тысяч акционеров и без обоснования назначить цену 71,5 рубля – инициатива исключительно «трансформаторов». Но члены Правкомиссии обязаны были при принятии решения учитывать все затрагиваемые права и интересы. В ситуации «Магнита» уже сначала было выдано разрешение на 10% и только потом до 30%. Без всяких «частных бизнесов». Уничтожения стоимости публичной компании не произошло.
В ином случае, казалось, что хуже приватизации 90-ых уже не будет, когда перераспределялось государственное имущество, но со дна постучали, и через десятки лет дошли до перераспределения имущества частных лиц частным лицам при участии государства. Перед началом памятного похода до реки Ока его инициатор взял на знамена аргумент – лишившись активов за рубежом, отдельные лица начали процесс их возмещения путем перераспределения внутри страны.
«Частный бизнес» в итоговом варианте выглядит как каприз. В том числе, в виде возможного получения быстрой ликвидности для финансового инвестора.
Возвращаясь к началу сообщения, на ВОСА по реорганизации решения о ликвидации и определения будущей ликвидационной стоимости не принималось. Пункт 3 ст.48 Закона об АО прямо запрещает принимать в ПАО решения, прямо не предусмотренные законом. Нормы о выделении предусматривают продолжение деятельности реорганизуемого общества. Также они содержат прямой, описанный нормой путь выделения и получения долей владения в выделяемом обществе. Учитывая особые обстоятельства, был выбран другой способ, но основные гарантии прав должны быть соблюдены.
Почему пишу про эти 31 млрд. Если посмотреть в отчетность по РСБУ за 9 мес., то в финансовых вложениях отражены активы в размере 52,41 млрд. Как наиболее вероятная, на мой взгляд, версия: 20,9 млрд («ДМ-Капитал») + 31 млрд. (в апреле 2023 был привлечен кредит на 30 млрд.) = 51,9 млрд.
Соответственно в дальнейшем произошло отчуждение «ДМ-Капитал» и из суммы на счетах еще произошли платежи по добровольным и обязательному предложениям. Остаток должен образовывать ликвидационную стоимость по предполагаемой мысли «трансформаторов».
При этом сумма остающихся средств может быть разной. Могла меняться, пока была связь с операционной компанией и после публикации отчета за 9 мес.
В последней информации на сайте ничего не сказано про возможность инорезов вывода средств. Вариантов тут множество, в зависимости от того, как оценивать взаимоотношение «трансформаторов» и инорезов. На мой взгляд, «трансформаторы» заинтересованы впихнуть деньги. Некоторые расчеты напишу в следующем сообщении.
По российским законам решения, которые принимаются ПАО «Детский мир», должны приниматься в интересах ПАО «Детский мир».
Не нахожу достаточных аргументов в интересе ПАО «Детский мир», владевшем операционными активами консолидировано, быть ликвидированным.
Если взять 31 млрд. рублей в качестве определенной ликвидационной стоимости, то получается ситуация, при которой фактически ПАО «Детский мир» произвело отчуждение операционных активов за эту сумму. В следующем сообщении представлю расчеты, почему эту цифру можно брать в еще меньшем значении.
В соответствии с п.3 ст. 65.2 ГК участник коммерческой корпорации, утративший помимо своей воли в результате неправомерных действий других участников или третьих лиц права участия в ней, вправе требовать возвращения ему доли участия, перешедшей к иным лицам.
Как видно из цитаты в начале сообщения, для всех акционеров предполагалась доля участия в обществе, имеющим контроль над операционной деятельностью под торговыми марками «Детский мир» и «Зоозавр».
Ирбис, доброго времени. Случаем не помните, Сбер вышел из Детского Мира или так и держит?
Список аффилированных лиц фиксирует ПАО "Сбербанк" как владельца доли в размере 22,83% только по состоянию на конец 2022 года. В первом полугодии 2023 его уже нет.
Последнее раскрытие на Интерфаксе фиксировало владение фонда Грачева и Стискина в размере 7,16%.
22,83% + 7,16% = 29,99%. Именно о приобретении такого объема прав было заявлено в новости об Алексее Зуеве из Кораблика при выбытии Грачева и Стискина.
А до этого об отчуждении своей доли объявил Дмитрий Кленов - 10%.
29,99% + 10% = 39,99%.
Всего было выпущено 78 акций "ДМ-Капитал", исходя из их цены, доли в 39,99% хватало для получения всех 78.
При это в документах было записано, что если будет подано одно заявление на обмен на все акции, то все остальные фактически могли получить только деньги.
Отчет об итогах добровольного предложения фиксирует, что обменяли акционеры, владевшие 39,99%.
Сразу сделаю оговорку – предлагаемые расчеты, носят сценарный характер. Особенно это касается потенциальной ликвидационной стоимости. С 24 января должны быть опубликованы документы к ВОСА и там может быть больше документально подтвержденной конкретики.
По предыдущему сообщению, 52.4 млрд. (финансовые вложения) – 20,9 млрд (оценка АО «ДМ-Капитал» для цели добровольного предложения) = 31,5 млрд.
РСБУ составлен по состоянию на конец 3 квартала.
После этого должны быть произведены расчеты (с округлением) по добровольным, обязательному и тендерному предложениям в адрес:
АО «ДМ-Капитал» (все «байбеки» с весны 2022 + «тендерное» Мосбиржа) = 7 млрд.
ООО «ДМИ» (инорезы с выходом + второе «тендерное» Мосбиржа) = 1,5 млрд.
АО «ДМФА» (добровольное деньгами + обязательное) = 3,7 млрд.
Итого: 12,2 млрд.
Из потенциальных средств для расчетов с акционерами остается = 31,51 млрд. – 12,2 млрд. = 19,3 млрд.
Доля владения оставшихся акционеров = 36,66%. Количество акций (казначейские в расчет не брал) = 268 700 400.
Итого на одну акцию без учета других статей баланса = более 71 рубля.
Тут могут быть движения в разные стороны, первый раз считал получалось в районе 70, но смысл понятен. Еще раз подчеркну, что расчет сделан на основе суммы, полученной в ходе вычитания оценки «ДМ-Капитал», например, по МСФО отражено только 25 млрд. на спецсчете.
Таким образом, на определенном этапе развития ситуации где-то кем-то был достигнут консенсус по цене 71,5 рубля за акцию. Вопреки заявленному плану «трансформации» и, как видится, действующему законодательству.
Напомню, что в предыдущем сообщении обосновывалось, почему на ВОСА по реорганизации не могло быть принято решение по ликвидационной стоимости с учетом лишения права на обмен.
Какова возможная логика и принцип действий трансформаторов:
1) Зафиксировали цену 71,5. Исходя из этой цены весь «Детский мир» стоит 52,8 млрд. 2) Выделили операционные активы, привлекли новый долг на 30 млрд., забрали все долги из ПАО и оставили на балансе эти 31 млрд. в качестве бюджета на выкупы и ликвидационную стоимость. 3) Передали операционные активы в пользу АО «ДМ-Капитал», оценили эту компанию для целей участия в добровольном предложении в размере 20,9 млрд. Можно с большой вероятностью предположить, что это старая капитализация по биржевой цене 71,5 минус новый долг 31 млрд.
Выпустили 78 акций АО «ДМ-Капитал» по цене 268,1 млн. рублей = 20,9 млрд.
Доля «трансформаторов» по цене 71,5 рубля стоит = 21,1 млрд. То есть полностью перекрывает эту стоимость.
Таким образом, логика такова: «Детский мир» стоит 52,8 млрд., мы свою долю забираем бизнесом «Детского мира», а вам оставляем ваши деньги.
Условие добровольного предложения о подаче одного заявления на все акции закрепляет эту логику.
«Трансформаторы» - 39,99% владения, остальные - 60%. Если оставленный 31 млрд. разделить на акции этих остальных, то = 70 рублей. Плюс/минус за счет других статей баланса.
На мой взгляд самое важное в этом сценарии:
1) Условия добровольного предложения были прямо направлены на лишение права акционера быть участником общества, ведущего операционную деятельность под торговыми марками «Детский мир» и «Зоозавр»; 2) Такие условия не были экономическим результатом распределения активов в ходе реорганизации и не преследовали экономическую цель. Цель прямо заявлена – «частный бизнес»; 3) Размер привлеченного долга выступил не в качестве суммы средств для расчета с несогласными на переход в частную компанию, а как математически определенная сумма в соотношении с капитализацией из расчета 71,5 рубля за акцию. Что, в совокупности с условиями добровольного предложения, позволило произвести обмен исключительно «трансформаторам» при обеспечении ликвидационного минимума.
Исходя из плана заявленной «трансформации», единственной возможностью оставаться в правовом поле, является рассмотрение привлекаемого долга, как суммы средств, необходимой для расчета по добровольному и обязательному предложениям до набора необходимых 95%. Выход инорезов через ликвидационную стоимость из-за особых причин нет возможности рассматривать в виду отсутствия информации.
Платежи по «байбеку» и погашение долга в 2022 году были полностью произведены за счет операционного потока, приводил расчеты весной.
Примерные итоговые платежи в 2023 году = 2,2 млрд. (ДМ-капитал) + 1,5 млрд. (ООО «ДМИ») + 3,7 млрд. (АО «ДМФА») = 7,4 млрд.
Согласно отчетности по МСФО за 6 мес. 2023 года поступления средств только от валютных форвардных контрактов составили 4,9 млрд. Эти контракты были, по всей видимости, заключены еще летом 2022 при курсе в районе 50 рублей за доллар. Но даже без учета этих поступлений обычный денежный поток «Детского мира» за год с запасом перекрывает эту сумму.
Вывод: привлечение дополнительного долга для целей выкупа акций у акционеров не требовалось. Лишние средства должны были быть возвращены.
Величина долга имеет ключевое значение в вопросе соотношения стоимости акции ПАО «Детский мир» и АО «ДМ-Капитал» при обмене по добровольному предложению.
Сейчас будет очень важный момент.
Так как произошел отход от прямых норм закона о покупке акционерным обществом собственных акций и появились «квазиказначейские» акции, то случилась аномалия.
ПАО «Детский мир» направляло часть операционного потока в пользу будущего АО «ДМ-Капитал» для целей «байбека» еще с весны 2022 года. Кроме того, АО «ДМ-Капитал» владело долями еще в 3 юридических лицах, имеющих определенную оценку (выведем их за скобки). Отчет по МСФО показывает, что всего таких средств было направлено более 7 млрд. рублей (13,2% акций).
В описанном выше сценарии была важная посылка: ПАО оценено в 52,8 млрд. для целей добровольного предложения, а АО «ДМ-Капитал 52,8 – новый долг = 20,9 млрд.
Но АО «ДМ-Капитал» владеет 13,2% акций самого ПАО и из-за простого математического подхода (простое вычитание долга) для цели формирования условий исключительного обмена это владение никак не учитывается.
К чему это привело.
АО «ДМ-Капитал», являясь дочерним обществом ПАО «Детский мир», приобрело акции в размере 7 млрд. рублей на открытом рынке. То есть являлось акционером ПАО, и 31 млрд., которые как бы оставлены в качестве потенциального бюджета под добровольные и ликвидацию предназначались и для него.
Итоги добровольного предложения и раскрытие на Интерфаксе показывают, что АО «ДМ-Капитал» участвовало в добровольном предложении с АО «ДМФА». Это значит, что ПАО приобрело одни и те же акции второй раз, причем у самого себя за счет 31 млрд.
Как это выглядит с точки зрения «трансформаторов». Они обменивают свою долю в ПАО в размере 39,99% на 100% АО «ДМ-Капитал» и буквально сразу же получают «кэшбек» в 7 млрд. рублей (33%) в этот самый АО «ДМ-Капитал». Это не 7 млн., это 7 млрд. Отчетность по МСФО и отчет по добровольному предложению подтверждают денежное обязательство со стороны АО «ДМФА» (100% дочка ПАО) в пользу АО «ДМ-капитал».
Ну то есть как если вы покупаете пиджак за 10 тыс., в кармане которого лежит 3,3 тыс.
Как это выглядит с точки зрения обмена акций. Если бы оценка АО «ДМ-Капитал» была больше хотя бы на эту разницу в 7 млрд., то в «частный бизнес» могли бы попасть еще акционеры, владевшие имуществом на 7 млрд. Эта сумма могла перекрыть все остатки акционеров на Мосбирже. А она должна была быть больше, потому что АО «ДМ-Капитал» на 11,46% владел самим ПАО на момент сделанного добровольного предложения.
Обмен вообще должен был быть чисто технической реализацией желания стать акционером частной компании.
В прошлых сообщениях, описывающих возможный сценарий, была посылка о том, что цена 71,5 рубля за акцию была изначально зафиксирована и все дальнейшие действия с активами уже совершались на ее основе.
Откуда появилась эта цена?
Она была рассчитана для цели реализации требования о выкупе, предусмотренного ст. 75 Закона об АО, на основе временной нормы, которая уже прекратила действие:
«средневзвешенная цена акций, выкупаемых в случае принятия общим собранием акционеров публичного акционерного общества решения о его реорганизации, предусмотренного абзацем вторым пункта 1 статьи 75 Федерального закона от 26 декабря 1995 года N 208-ФЗ "Об акционерных обществах", определяется по результатам организованных торгов за один месяц, предшествующий дате принятия решения о проведении общего собрания акционеров, в повестку дня которого включен вопрос о реорганизации публичного акционерного общества. При определении цены выкупа акций, допущенных к организованным торгам, определение их рыночной стоимости не требуется;
Если почитать саму ст.75 Закона, то речи в ней об отчете оценщика и так не шло. Почему законом отдельно это прописали? Судебная практика по требованию о выкупе сформировалась в пользу миноритариев. Они должны получить справедливую компенсацию. Есть спорная и даже радикальная правовая позиция, закрепленная на уровне Верховного суда, о том, что цена, определенная советом директоров для целей выкупа – лишь промежуточный этап и акционер, вправе направить самостоятельное требование со своей ценой. Если компания его не удовлетворит, то он может обратиться в суд с иском о понуждении заключить договор, где должен решаться вопрос о справедливой компенсации.
В ситуации «Детского мира» цена на торгах была определена без опубликования отчетности. Находилась под воздействием панических продаж после мобилизации. Взять ее за основу для тех действий, которые описаны ранее (с математической привязкой) – значит совершить действия без всякого обоснования цены.
Временная норма касалась только принятия решения о реорганизации. Есть еще основания для требования о выкупе: крупная сделка и делистинг. Но закон не ввел для этих оснований положение об отсутствии оценки. Таким образом, было признано, что во всех иных случаях акционеры должны получать справедливую компенсацию. В соответствии с правовой позицией Верховного суда, в случае выявления действий, направленных на обход закона с противоправной целью, подлежат применению те нормы закона в обход которых они направлены.
В ситуации обмена акций по добровольному предложению у нас оценка ПАО «Детский мир» (52,8 млрд.) соотносится с оценкой АО «ДМ-Капитал (20,9 млрд.) Даже при таком соотношении, через количество выпускаемых акций и правило пропорциональности, можно предоставить реализацию права на обмен.
По факту создана ситуация, при которой оценки АО «ДМ-Капитал» как бы хватает только на долю «трансформатор» (21,1 млрд). Они еще и здесь получают дополнительно «кэшбек» в размере 200 млн по условиям добровольного предложения.
То есть «трансформаторы» взяли на себя «непосильное» бремя долга в размере 30 млрд. и предоставили всем через несколько месяцев возможность получить ликвидность, исходя из цены 71,5 рубля. Но непосильное бремя долга могло возникнуть только в ситуации справедливой оценки ПАО «Детский мир» на начальном этапе независимым оценщиком с проверенной репутацией. Объявление такой оценки не привело бы к обвалу котировки.
Если принять к расчету капитализацию в размере 100 млрд. рублей, то обмен исключительно «трансформаторов» привел бы к долгу в размере 60 млрд. рублей и цене добровольного предложения в размере 135 руб.
«Детский мир», как действующий бизнес, увеличивший прибыль в 2022 только по РСБУ (без учета валютного фактора) более чем на 30% должен был оцениваться доходным подходом методом дисконтированных денежных потоков. Где на завершающем этапе должен был вычитаться чистый долг.
Нельзя просто взять случайную цифру, определенную на основе временной нормы для целей выплаты 10% чистых активов и вычесть из нее долг, как это, судя по всему, было сделано с АО «ДМ-Капитал».
Это породило еще одну аномалию.
«Детский мир» - компания, которая ежегодно выплачивала дивиденды. Это существенный фактор при определении ее цены на биржевых торгах. Ставка процента имеет значение.
Но также компания является защитным активом, тем более в текущей ситуации и имеет свою инвестиционную стоимость. 2024 год объявлен годом семьи. Особое положение на рынке среди офлайн конкурентов, СТМ и прочее. Тот, кто хочет «частный бизнес», может рассматриваться с точки зрения именно инвестиционной стоимости. Тем более, в ситуации искусственного разрушения акционерной стоимости публичной компании.
«Детский мир» уже более двух лет не выплачивает дивиденды. При консервативной оценке за 2021-2022 годы было накоплено 20 млрд. дивидендного потенциала.
Свободный денежный поток за 2022 год был направлен на «байбек» и погашение облигаций.
Свободный денежный поток за 2023 год перекрывает погашение последнего выпуска облигаций и оставшуюся часть "байбека" после падения. Затем произошло разделение балансов. Основной денежный поток операционной компании стал накапливаться.
«Байбек» — это выход активов из компании без влияния на пассивы в виде долга. Погашение облигационного долга в размере 11 млрд. должно влиять на пассивы баланса. По отчетности МСФО видно, что между 2021 и 2022 годами роста долга не произошло, но и погашения не отражено, а уже за 6 мес. 2023 показан рост долга на 40 млрд. Куда пропали погашения облигаций на 11 млрд?
В отчетности за 6 мес. 2023 чистый рост долга за счет денежных средств и других статей был меньше 40 млрд., можно взять к расчету те самые 30 млрд., которые потенциально вычли.
Возьмем общую сумму активов. По состоянию на 6 мес. 2023 года – 173 млрд., по состоянию на 6 мес. 2021 года – 102 млрд. Разница 70 млрд. Если вычесть деньги на спецсчете (25 млрд.), то рост активов составил 45 млрд. При этом рост пассивов за вычетом 25 млрд. составил 25 млрд.
То есть при грубом расчете, компания, которая раньше имела капитализацию 100 млрд. за счет невыплаты дивидендов увеличила активы на 20 млрд. Если принять к расчету cash-out за счет «байбека», то получится увидеть те самые 11 млрд. погашенных облигаций. Их не видно при росте долга между концом 2022 и 6 мес. 2023, потому что произошло инвестирование в оборотный капитал. Если сравнить размер ТМЗ за 2 года и незначительный рост торговой кредиторки, то можно увидеть.
Соответственно можно принять к расчету потенциальный эффект только от раскрытия оборотного капитала консервативно в размере 10 млрд. рублей к концу 2023 года. В предыдущие годы, размер инвестирования оборотного капитала был повышенным из-за эффекта коронавируса. Также нужно принимать во внимание, что принимаются к расчету цифры и капитализация «Детского мира» в экстремальные коронавирусные годы (в первом квартале 2022 еще был). Это резерв для ответа на давление маркетплейсов.
В этой связи, что потенциально происходит с долгом 30 млрд. к концу 2023 года, когда в АО «ДМ-Капитал» переходят трансформаторы.
Погашенные ранее облигации создали резерв для нового долга изначально = 30 – 10 = 20 млрд.
Стандартный консервативный денежный поток от операционной деятельности к концу 2023 года (по добровольному о обязательным платит же ПАО из бюджета 31 млрд.) = 20 – 10 = 10 млрд.
«Кэшбек» через АО «ДМ-капитал» (эта аномалия описана ранее) = 10 – 7 = 3 млрд.
Эффект от валютных форвардных контрактов только по итогам 6 мес. = 3 -5 = - 2 млрд.
Итог: при таком сценарии получается, что «трансформаторы» получают тот же самый «Детский мир» с точки зрения уровня долга. Такое положение возникло из-за оценки на основе случайной цифры и простого вычитания долга.
Даже с учетом долга. Если «Детский мир» можно было оценить в 100 млрд., то получая 100% операционных активов, «трансформаторы» получают имущество стоимостью 70 млрд., а имели 40 млрд.
ПАО «Детский мир» вело операционную деятельность консолидировано. Затем произошло отчуждение операционных активов и из-за аномалии с «кэшбеком» через «ДМ-Капитал» могло получить встречное предоставление в размере только 25 млрд. Именно такая сумма находится на спецсчете согласно отчету по МСФО.
Соответственно на каком-то из этапов была заключена проблемная сделка.
Причина удаления:
Перемещённое сообщение не будет удалено, только эта копия.
Используйте эту форму для отправки жалобы на выбранное сообщение (например, «спам» или «оскорбление»).
Внимание! Уважаемые посетители сайта mfd.ru, предупреждаем вас о следующем: ОАО Московская Биржа (далее – Биржа) является источником и обладателем всей или части указанной на настоящей странице Биржевой информации. Вы не имеете права без письменного согласия Биржи осуществлять дальнейшее распространение или предоставление Биржевой информации третьим лицам в любом виде и любыми средствами, её трансляцию, демонстрацию или предоставление доступа к такой информации, а также её использование в игровых, учебных и иных системах, предусматривающих предоставление и/или распространение Биржевой информации. Вы также не имеете права без письменного согласия Биржи использовать Биржевую информацию для создания Модифицированной информации предназначенной для дальнейшего предоставления третьим лицам или публичного распространения. Кроме того, вы не имеете права без письменного согласия Биржи использовать Биржевую информацию в своих Non-display системах.
