Сообщения о возможном создании альянса между Ростелекомом как мобильным оператором и российской Tele2 обрастают новыми подробностями: сообщается, что скандинавские инвесторы скупают акции российского оператора. Сообщения должны послужить дополнительным фактором роста для котировок Ростелекома.

Ранее я писал о возможной конфигурации предполагаемой сделки: на мой взгляд, наиболее вероятным является вариант создания совместной компании, в которую войдут активы со стороны Tele2 и Ростелекома. При этом я предполагаю, что последнего интересует доля не ниже контрольной — в противном случае результаты этой компании не будут консолидированы в отчетности Ростелекома. Еще раз отмечу, что официального подтверждения подобным сообщениям не было, однако такая сделка имеет очень четкую логику: активы Tele2 являются идеальным дополнением к уже существующему бизнесу Ростелекома, не пересекаясь с ним территориально, и к его лицензиям, которыми компания пока не пользуется в полной мере, из-за неполного географического покрытия.

Кроме того, анализируя результаты Ростелекома в первом квартале этого года, я обращал внимание на то, что выпадающая выручка по услугам традиционной телефонной связи лишь с небольшим превышением компенсируется ростом выручки по другим услугам. Возможное присоединение Tele2 позволит быстро решить эту проблему.

Рассмотрим результаты мобильного подразделения Ростелекома в сравнении с результатами российской Tele2:

Как мы видим, финансовые и некоторые операционные показатели мобильного подразделения Ростелекома существенно меньше, чем у российского подразделения Tele2 (курс SEK/RUB Банка России на 9 августа составил 4,70503). Впрочем, финансовые показатели мобильного подразделения Ростелекома пока не включают результаты Скай Линка. Как сообщается, выручка оператора в 2011 году составила 6,7 млрд руб.

Кроме того мобильные активы Ростелекома выгодно отличаются от Tele2 наличием большого пула различных лицензий, включая CDMA, UMTS, LTE, тогда как услуги Tele2 пока ограничены связью 2G. Эти активы дают дополнительную ценность мобильному подразделению, и я предполагаю, что при условии внесения их в совместную с Tele2 компанию, Ростелеком может смело рассчитывать на долю свыше контрольной.

Однако в этом случае результаты российского Tele2 придется деконсолидировать шведской компании. Впрочем, вполне возможен вариант, при котором при достойном вознаграждении шведский оператор может уступить контроль в российском подразделении. Вообще в российских телекомах иностранные компании, как правило, имеют неконтрольные доли: к примеру, TeliaSonera владеет 35,6% акций Мегафона, а Telenor — 39,5% акций Vimpelcom Ltd. Впрочем, очень важной причиной этого также является специфика российского законодательства об инвестициях в стратегические отрасли при том, что и TeliaSonera, и Telenor контролируются иностранными государствами.

Наконец, нельзя исключать вариант, что Ростелеком может просто купить пакет в Tele2, либо получить контроль над компанией за счет внесения в ее капитал различных активов; в таком случае создание новой компании может и не потребоваться. Есть сообщения о том, что различные зарубежные инвесторы скупают акции Ростелекома, предположительно в интересах Tele2. Уже высказано предположение, что шведы могут намереваться ввести с СД Ростелекома своего представителя.

Так или иначе, по Ростелекому накопилось уже два серьезных долгосрочных драйвера роста. Во-первых, грядет присоединение Связьинвеста, в результате которого финансовые показатели компании должны вырасти, а количество акций – уменьшиться: в результате должна вырасти акционерная стоимость, приходящаяся на одну акцию. Во-вторых, свою прибавку к финансовым показателям должен внести Скай Линк. Правда, реализуются эти факторы лишь в следующем году в случае со Связьинвестом и ближе к концу текущего — со Скай Линком.

В этой связи я подтверждаю рекомендацию «держать» по бумагам оператора и целевую цену в 149,58 руб. Потенциал роста составляет 24%.

В последнее время в связи с активными процессами перемен в бизнесе Ростелекома, изменениями в составе акционеров и присоединениями других компаний у простых инвесторов накопилось множество вопросов об операторе. Инвесткафе аккумулировало их...

В последнее время в связи с активными процессами перемен в бизнесе Ростелекома, изменениями в составе акционеров и присоединениями других компаний у простых инвесторов накопилось множество вопросов об операторе. Инвесткафе аккумулировало их и решило задать напрямую компании.

Итак, рассмотрим, каковы основные вопросы, волнующие миноритариев компании и простых инвесторов. Наша беседа с менеджментом Ростелекома приведена в формате «вопрос-ответ».

1. Когда станет известен новый состав совета директоров?

Общее собрание акционеров ОАО «Ростелеком» состоялось 14 мая 2012 года. На нем был избран новый состав СД, в который вошли:

1. Азатян Сергей Александрович — управляющий директор представительства компании с ограниченной ответственностью «МарКап Эдвайзорс Лимитед» в Москве;

2. Бондарик Владимир Николаевич — генеральный директор ОАО «ГИПРОСВЯЗЬ»;

3. Златопольский Антон Андреевич — директор ГТК «Телеканал «Россия»;

4. Иншутин Антон Станиславович — управляющий партнер компании InVenture Partners;

5. Кудимов Юрий Александрович — генеральный директор ООО «ВЭБ Капитал».

6. Кузнецов Сергей Иванович — член Национального реестра независимых директоров при Российском союзе промышленников и предпринимателей;

7. Лещенко Михаил Александрович — заместитель генерального директора ОАО «Связьинвест»;

8. Милюков Анатолий Анатольевич — исполнительный вице-президент ГПБ (ОАО);

9. Провоторов Александр Юрьевич — президент ОАО «Ростелеком»;

10. Родионов Иван Иванович — профессор Государственного университета Высшая школа экономики, профессор Российского государственного гуманитарного университета;

11. Семенов Вадим Викторович — генеральный директор ОАО «Связьинвест».

На первом заседании нового состава совета директоров его председателем был избран Иван Родионов.

2. Рост в значительной мере будет осуществляться за счет сделок M&A. Сколько планируют потратить, на что и что хотят получить? Отдельный вопрос про капвложения: какое соотношение к выручке Ростелеком видит оптимальным и каково оно будет в ближайшее время?

Стратегия компании предполагает развитие бизнеса как органически, так и за счет сделок M&A. Но речь идет о небольших и среднего размера сделках. В стратегии нет акцента на неорганический рост. Ключевые стратегические инициативы направлены на активное расширение присутствия Ростелекома на рынках ШПД, платного интерактивного телевидения, на освоении быстрорастущего сегмента мобильной передачи данных. Особые надежды компания связывает с прорывным развитием услуг на основе «облачных» технологий. Инновационные сервисы: «электронное правительство», «электронная медицина», «безопасный город», «электронный документооборот» — и другие ультрасовременные услуги станут локомотивом движения компании к модели глобальной сервисной компании. Согласно действующим планам к 2015 году такие услуги будут составлять более 50 млрд руб. доходов.

Что касается капитальных вложений, то на горизонте до 2015 года их уровень в среднем будет составлять 20% от выручки компании. Предполагается, что наиболее интенсивными с точки зрения инвестиций будут 2012 и 2013 годы. Связано это прежде всего с переходом на оптоволоконные решения широкополосного доступа в Интернет, а также разворачиванием мультистандартной сети для добавления в сервисную линейку Ростелекома услуг мобильной передачи данных.

3. Что с развитием розницы? Покупать кого-то будут?

В настоящий момент у Ростелекома порядка 2,5 тыс. точек продаж и обслуживания. Они разного качества с точки зрения коммерческой эффективности, географии, инфраструктурной составляющей. В планах компании оптимизировать существующую сеть, оставив около 250 собственных салонов. Остальные точки продаж планируется передать в управление одному из федеральных ритейлеров. Сделки M&A мы традиционно не комментируем. Но если рассуждать теоретически, то приобретение доли федеральной розничной сети было бы разумно при условии появления в портфеле Ростелекома федерального предложения на мобильную связь.

4. Какие новости по огромному объему недвижимости компании? Планируется ли с ней что-то делать?

У компании порядка 10 млн кв. м недвижимости. Безусловно, эти площади избыточны для существующего бизнеса. Модернизация инфраструктуры и переход к современным технологическим решениям приводят к высвобождению помещений, которые использовались для размещения аналоговых АТС и другого устаревшего оборудования. Компания продолжает нести затраты на поддержание и обслуживание этих зданий и сооружений. Безусловно, менеджмент видит существенный потенциал для оптимизации операционных затрат, связанный с упорядочиванием портфеля недвижимости. Помимо сокращения операционных расходов при продаже избыточных площадей, Ростелеком может получить значительный доход, который будет направлен на реализацию амбициозной инвестиционной программы.

5. Что с LTE? Какие перспективы и когда начнут работать?

Для Ростелекома мобильный сегмент — важнейший рынок, на котором мы хотим играть значимую роль. Ставку делаем на мобильную передачу данных. Мобильный «голос» насыщен и находится в стадии зрелости. А мобильная передача данных — зона быстрорастущая и перспективная. За счет ее освоения мы и хотим выйти в мобильный сегмент и стать полноценным универсальным оператором. К 2015 году наша цель — иметь 22% рынка мобильной передачи данных. Это не значит, что мы не будем предоставлять мобильный «голос». Речь идет о том, что наш фокус будет именно в отношении продуктов мобильной передачи данных.

В будущем мы предполагаем, что будут преобладать так называемые бесшовные продукты, когда оператор сопровождает пользователя в любой точке его нахождения: дома, в пути, в офисе, на отдыхе. При этом оператор использует разные технологии и стандарты сетей, чтобы обеспечить плавный переход для абонента, и тот без помех использует нужные ему сервисы в любой точке.

По поводу разворачивания сетей 4G. Понятно, что в ближайшей перспективе вопрос лицензий и частот будет решен. Но также понятно, что уже сейчас можно строить современную сеть, базирующуюся на принципах мультистандартности и способную удовлетворить запросы существующих клиентов.

С точки зрения потребителя, совсем не важно, в каком стандарте предоставлена услуга. Он хочет иметь качественный сервис с характеристиками, которые его устраивают. В этой связи вполне достаточно иметь, скажем, CDMA на селе, а 3G в мегаполисах, поэтому мы уже сейчас находимся в процессе активного развертывания сетей 3G в крупных городах, запуск которых в 27 регионах, включая Москву и Санкт-Петербург, намечен на этот год. А в отдаленных регионах реализуем проект по замене медной сети на CDMA. Такой подход вполне обеспечивает потребности клиентов в скоростях и качестве предоставления услуг. Переход же к четвертому поколению (4G) при наличии правильно развернутой сети 3G потребует минимальных затрат и сжатых сроков.

На цели создания мультистандартной сотовой сети на горизонте ближайших пяти лет мы планируем направлять порядка 25% всех капитальных вложений. Еще очень важный момент при строительстве LTE сетей — наличие высокой пропускной способности магистральной инфраструктуры, которая способна справиться с экспоненциально растущим трафиком. Здесь у нас безусловное преимущество в сравнении с «большой тройкой», и его мы будем укреплять.

Мы также верим в совместное использование инфраструктуры мобильных сетей и альянсы между операторами. Поскольку бессмысленно строить дублирующие друг друга базовые станции и сети в условиях высоких капитальных затрат и длительных сроков возврата инвестиций. Наши соглашения с МТС, Вымпелкомом и Yota — наглядное подтверждение нашей позиции.

6. Как распределится рынок дальней связи в долгосрочном горизонте?

Очевидно, что рынок дальней связи будет сокращаться. Это мировая тенденция. Трафик уходит в мобильные сети, замещается такими сервисами, как Skype. Но есть и обратная сторона медали: для работы с подобными сервисами необходим доступ в Интернет, а на рынке ШПД Ростелеком является безусловным лидером и планирует расширение своей доли до 50% к 2015 году.

7. Кто сейчас акционеры оператора? Выполнена ли программа buy back? Планируется ли скупка подешевевших акций с рынка?

Основным акционером ОАО «Ростелеком» является государство, которое через ОАО «Связьинвест», Росимущество и Внешэкономбанк контролирует 53,2% обыкновенных акций компании. В феврале текущего года программа buy back была завершена. В настоящий момент дополнительного выкупа акций с рынка не планируется. Определенным препятствием на этом пути является необходимость объявлять выкуп для миноритарных акционеров. Дело в том, что в случае дальнейшей скупки бумаг совместная доля владения со Связьинвестом превысит 50%-й порог.

Мнение Инвесткафе

Недавно Ростелеком опубликовал свои результаты за 1-й квартал этого года. Опубликованную отчетность можно назвать неоднозначной: во многом приличный рост выручки был обусловлен единоразовым фактором реализации проекта веб-выборов. компании следует активизировать работу с клиентами-физлицами и организациями.

Тем не менее Ростелеком идет по правильному пути, развивая альтернативные по отношению к традиционной телефонной связи услуги. Позитивным фактором должно стать уравнивание темпов сокращения и роста доходов от традиционных и новых услуг в сегментах B2C и B2B соответственно. Импульс этому должно придать присоединение Скай Линка и начало оказания услуг по мобильному доступу к Интернету, в том числе предоставление услуг связи по стандарту LTE. Также продолжающая модернизация сетей связи создает предпосылки для роста ARPU по ШПД и платному ТВ.

С учетом грядущего присоединения Скай Линка и Связьинвеста я подтверждаю свою рекомендацию «держать» по акциям Ростелекома. Целевая цена по обыкновенным акциям составляет 149,58 руб., а потенциал роста — 26%.

Предупредив о намерении выдержать «тихий период» в ожидании получения листинга на Лондонской фондовой бирже, Ростелеком с некоторым запозданием представил результаты за первый квартал текущего года. Несмотря на то, что данные сокращены, они дают довольно полную картину финансового положения компании. Результаты можно назвать неоднозначными.

Рассмотрим финансовые результаты Ростелекома за первый квартал этого года. На первый взгляд, они выглядят очень сильными:

Выручка увеличилась почти на 17%, чего давно не наблюдалось в российской телекоммуникационной отрасли: все присутствующие в ней компании находятся на довольно зрелой стадии развития и прогнозируют сравнительно небольшие темпы роста выручки. Кроме того, опережающими темпами росли OIBDA и чистая прибыль компании, что позволило существенно нарастить показатели рентабельности.

Однако рассмотрим посегментную разбивку выручки Ростелекома:

Как мы видим, продолжают снижаться доходы от услуг традиционной телефонной связи; прочие услуги демонстрируют весьма неплохие темпы роста: особенно можно отметить такие перспективные направления, как ШПД, платное ТВ и дата-сервисы. Учитывая, что Ростелеком пока еще не запустил услуги мобильного интернета по технологии 3G, прирост мобильной выручки в 4,9% можно также считать довольно внушительным. Однако по-настоящему выстрелила прочая выручка: причиной стала реализация проекта «Веб-выборы 2012». Если допустить, что прочая выручка не изменилась по сравнению с первым кварталом 2011 года, то общая выручка выросла лишь на 1,3%.

Одна из главных проблем Ростелекома — падение доходов по услугам традиционной телефонной связи (местная связь, межзоновая и МГ/МН). У этой проблемы есть объективные причины: распространение и удешевление мобильной связи, а также различных VoIP-сервисов. Компания неоднократно сообщала об этой тенденции, и сейчас прилагает усилия для компенсации потерь за счет других источников дохода. Однако сравнительно небольшое расхождение сокращения выручки от традиционных услуг и прироста от «новых» показывает, что данный процесс происходит не без трудностей. При этом фактор организации системы видеонаблюдения за выборами — разовый. Можно предположить, что он дал большой вклад и в прирост показателей рентабельности. Тем не менее, на конференц-звонке менеджмент компании сообщил, что при исключении данного фактора рентабельность по OIBDA все равно оказалась на уровне ориентира в 40%.

Также очень настораживает сокращение выручки от клиентов-физлиц и компаний. Одновременно происходит увеличение доли услуг, предназначенных для госорганов, в частности, «облачных», например, электронного правительства.

С другой стороны, Ростелеком неоднократно сообщал, что рассматривает «облачные» услуги как серьезное и перспективное направление бизнеса. В будущем одновременно с удовлетворением спроса на них со стороны государственных органов, можно ожидать увеличения спроса со стороны частных компаний.

Неплохо выглядят операционные показатели: абонентская база сокращается лишь по услугам фиксированной телефонной связи, по остальным же — растет. Особенно радует быстрый прирост по высокорентабельным услугам IPTV и очень приличный — по ШПД. ARPU показала небольшое снижение лишь по ШПД, что можно назвать естественным следствием усиления конкуренции.

В итоге опубликованную отчетность можно назвать неоднозначной: компании следует активизировать работу с клиентами-физлицами и организациями. Позитивным знаком должно стать уравнивание темпов сокращения и роста доходов от традиционных и новых услуг, соответственно, в сегментах B2C и B2B. Импульс для этого должно придать присоединение Скай Линка и начало оказания услуг мобильного интернета, в том числе услуг связи по стандарту LTE. Также продолжающая модернизация сетей связи создает предпосылки для роста ARPU по ШПД и платному ТВ.

Долговая нагрузка Ростелекома остается комфортной, несмотря на большой объем заимствований в начале года. В целом, несмотря на ряд сложностей, отчетность можно назвать положительной. С учетом грядущего присоединения Скай Линка и Связьинвеста я подтверждаю свою рекомендацию «держать» по акциям Ростелекома. Целевая цена по обыкновенным акциям составляет 149,58 руб., а потенциал роста — 27%.

Определенность в отношении сроков долгожданной приватизации Ростелекома может появиться уже довольно скоро: вице-премьер Аркадий Дворкович распорядился проработать этот вопрос в течение месяца. Между тем возможность вхождения Ростелекома в единый холдинг с Мегафоном и Скартелом отдаляется.

Вопрос приватизации — один из самых волнующих для акционеров Ростелекома: в его бумагах заинтересованы многие институциональные инвесторы, а реальный free float компании довольно невелик. Формально в свободном обращении находится чуть менее 40% обыкновенных акций. А по оценкам президента компании Александра Провоторова, их всего лишь 15%, если исключить доли крупнейших миноритариев.

Увеличение free float посредством приватизации вкупе с планируемым получением листинга на Лондонской фондовой бирже должно послужить хорошим долгосрочным драйвером роста для котировок Ростелекома. Однако не все так просто.

Сложившаяся рыночная конъюнктура явно не способствует приватизации, однако в 2013 году можно ожидать роста экономической активности: прогноз МВФ по темпам увеличения мирового ВВП на 2012 год составляет3,5%, а на 2013-й — 4,1%. При более благоприятной ситуации активы можно будет продать дороже.

Кроме того, проводить приватизацию Ростелекома сразу же после объединения со Связьинвестом неразумно: объединенной компании предстоит доказать свою эффективность и реализовать часть синергий, что должно позволить продать актив дороже, чем Ростелеком и Связьинвест по отдельности. Для того чтобы эта ситуация прояснилась, должен пройти примерно год работы нового предприятия. При этом сам процесс слияния завершится не раньше марта 2013-го: Дмитрий Медведев пару месяцев назад дал распоряжение провести объединение в течение года. Сроки довольно жесткие, и есть большая вероятность, что их придется увеличить. Кроме того, правительство пока не упоминает Ростелеком в числе компаний, доли в которых будут приватизированы уже в этом или в следующем году.

Между тем вряд ли государство пойдет на полную продажу своего пакета в Ростелекоме: отрасль связи, тем более крупнейший оператор магистральных сетей, очевидно, должны оставаться под пристальным вниманием власти. Этот тезис подтверждают и зарубежные примеры: 15% Deutsche Telekom напрямую владеет ФРГ, а еще 17% — государственный банк KfW; 27,11% France Telecom принадлежат Франции и государственному Стратегическому инвестиционному фонду. Вряд ли на сокращение доли ниже блокирующего уровня пойдет и российское правительство. При этом одним из условий присоединения Связьинвеста является получение государством более 50% голосующих акций в объединенной компании. Таким образом, на рынке при приватизации может быть предложено порядка 25% акций.

Ранее в СМИ появились сообщения, что часть госпакета Ростелекома может быть внесена в создающийся холдинг с участием Мегафона и Скартела. Об этом говорил гендиректор Телекоминвеста и один из собственников Мегафона Иван Стрешинский, однако речь шла о доле бизнесмена Константина Малофеева, составляющей около 10% акций.

Президент Ростелекома Александр Провоторов считает нецелесообразным объединение Ростелекома с Мегафоном в составе холдинга: государство не получит в нем контрольный пакет, в лучшем случае это будет доля в 10%.

Впрочем, Малофеев уже получил разрешение от ФАС на внесение 10% акций Ростелекома в холдинг. Но пока как минимум до 2 июля продлен арест, наложенный на эти активы. Хотя шансы на то, что он будет снят, становятся все выше.

В любом случае прояснение ситуации по обоим вопросам должно стать драйвером роста для котировок Ростелекома. Напомню, что целевая цена по акциям компании составляет 149,58 руб., потенциал — 32%. Рекомендация — «держать».

Довольно большое внимание в последние дни привлекло обсуждение Ростелекома в Твиттере с участием нового министра связи Николая Никифорова, который неодобрительно прокомментировал тот факт, что за год стоимость акций Ростелекома упала вдвое. Кроме того, министр обратил внимание на ряд замечаний блогеров о бизнесе телекоммуникационной компании.

Буквально Николай Никифоров написал следующее: «Не должны акции Ростелекома падать настолько ниже рынка», перед этим отметив, что с 13 июня 2011 по 13 июня 2012 года отраслевой индекс ММВБ Телеком снизился лишь на 15%. Между тем, хотелось бы отметить, что отрицательная динамика в бумагах Ростелекома была обусловлена рядом объективных факторов, на многие из которых компания могла оказать лишь ограниченное влияние.

Для начала хотелось бы отметить сравниваемые цены. Г-н Никифоров в качестве базы сравнения взял максимум цены, который образовался спекулятивным образом и долго не продержался. Собственно, это можно заметить на графике. Кроме того, в августе произошло объединение выпусков Ростелекома, вследствие чего изменились соотношения капитализации компании и количества ее акций в обращении. Из-за этого, а также из-за общего обвала на рынках, упала их цена. Об этом писали и предупреждали многие аналитики, в том числе и я.

После этого цена акций компании стабилизировалась около справедливого уровня, который, согласно моим расчетам, составляет 149,58 руб., и в отсутствие значимых драйверов роста колебалась в боковике примерно с ноября прошлого года по апрель текущего.

В апреле 2012-го цена акций Ростелекома вновь поползла вниз: к сожалению, точной информации о причинах этого нет, однако есть две очень правдоподобные версии. Во-первых, как пишут «Ведомости», значительное число менеджеров компании по действующей опционной программе получили возможность купить зарезервированные акции Ростелекома по сниженной цене и затем продали их на рынке, что создано давление на котировки. Кроме того, сообщается, что часть своего пакета могла реализовать компания Нафта Москва Сулеймана Керимова: в конце 2011 года она купила 5,8% акций Ростелекома у Евгения Юрченко, а в феврале этого года продала 3,86% бумаг «дочке» оператора Мобител. Оставшиеся акции и могли быть проданы на рынке. Напомню, что сделка Ростелекома и Керимова получила негативную оценку инвесторов, так как многие из них ожидали выкупа с открытого рынка.

В любом случае я не вижу в произошедшем исключительно вины Ростелекома. Проблема в другом: бОльшая прозрачность в тех или иных действиях компании позволила бы инвесторам подготовиться к произошедшему и избежать потерь. Я предполагаю, что именно это и станет главным требованием министра связи к Ростелекому.

Помимо этого блогеры обратили внимание на ход реализации инвестпрограммы Ростелекома, а также на возможность передачи обслуживания сетей «чемпиона связи» вендорам. Представитель самого Ростелекомаговорит, что инвестпрограмма реализуется в соответствии с планами.

Что же касается передачи функция обслуживания сетей на аутсорсинг, то нельзя сказать, что эта практика стала стандартной в отрасли. Пока о намерении реализовать это на всей территории России сообщил лишь Вымпелком, а в ЦФО это сделали МТС.

Сообщается, что данная мера позволяет достичь существенного снижения расходов на обслуживание сетей, однако в масштабах всех OPEX экономия довольно невелика. Впрочем, аутсорсинг обслуживания сетей в масштабах Ростелекома может дать больший положительный эффект, чем у мобильных операторов, так как его инфраструктура связи намного масштабнее.

На мой взгляд, повышенное внимание Николая Никифорова к Ростелекому не стоит расценивать отрицательно. Скорее, это естественное событие, если учесть, что оператор связи является госкомпанией, стратегическим предприятием и монополистом.

По обыкновенным акциям Ростелекома сохраняется потенциал роста в 28,5%. Рекомендация - держать.

Ростелеком провел встречу для аналитиков, на которой было раскрыто много важной информации о развитии компании. Ростелеком поделился своими планами относительно точек роста выручки, а также обозначил конкретные шаги в различных сегментах своего бизнеса.

Александр Провоторов, президент ОАО «Ростелеком»,

Антон Хозяинов, старший вице-президент, CFO,

Павел Зайцев, вице-президент — коммерческий директор,

Иван Зима, вице-президент — технический директор,

Алексей Нащекин, вице-президент по инновационному развитию.

Так как результаты Ростелекома за 1-й квартал 2012 года еще не вышли, говорить о том, как будет развиваться бизнес компании в этом году, трудно. Тем не менее менеджмент рассказал о своих планах по развитию каждого сегмента своей деятельности.

Фиксированная телефонная связь — удержать долю

Менеджмент оператора был довольно откровенен в отношении данного сегмента: здесь планируется лишь сохранить существующие доходы. Важной проблемой является отток абонентов фиксированной телефонной связи, однако, по словам менеджмента Ростелекома, ситуация в России в этом плане существенно лучше, чем в Европе.

Продолжается рост лишь по сегменту местной связи: значительную роль в этом играет индексация тарифов на телефонную связь. Как сообщили в Ростелекоме, индексация будет продолжаться. У государственных регуляторов в области тарифообразования есть понимание, что в условиях падения доходов при одновременном росте издержек данная мера является вынужденной. Впрочем, есть небольшое количество регионов, в которых индексация не планируется ввиду того, что она может обусловить резкий отток абонентов. Что же касается доходов от высокомаржинальной МГ/МН связи, то менеджмент Ростелекома рассказал, что ожидает их сокращения в среднем на 10% г/г. Таким образом, бизнес в других сегментах во многом направлен на покрытие сокращения выручки в сегменте фиксированной телефонной связи.

Мобильная связь — активное расширение

Одной из точек роста доходов Ростелекома является мобильный сегмент. Компания сообщила некоторые подробности своих планов, о которых не было известно ранее.

В настоящий момент основной проблемой Ростелекома как мобильного оператора является отсутствие услуг 3G. С присоединением Скай Линка данная проблема должна разрешиться. При этом оператор уже ведет активную подготовительную работу, создавая необходимую инфраструктуру. Напомню, что в планах Ростелекома начать предоставлять услуги 3G в 27 регионах своего присутствия до конца 2012 года. Вероятно, запуск этих услуг придется на 3-4-й кварталы, то есть в 2012 году положительный эффект для финансовых показателей будет не очень большим.

Однако не менее интересно звучат планы Ростелекома выйти на рынки Москвы, Санкт-Петербурга, МО и Ленинградской области с полным набором услуг мобильной связи, в том числе голосовых. Менеджмент компании не скрывал, что рассчитывает сделать ставку на цену, предлагая более выгодные тарифы, однако сообщил, что рассчитывает не на очень большую долю в мобильном сегменте по России — около 10%.

Таким образом, потенциал органического роста по данному сегменту очень велик, но его реализация, скорее всего, в основном придется уже на 2013-й и последующие годы.

ШПД — рабочая лошадка

Как рассказал, президент Ростелекома Александр Провоторов, ШПД становится основным бизнесом компании. Данный сегмент особенно важен тем, что на его базе можно реализовывать различные синергии с другими продуктами, а также тем, что на него приходится значительная доля капитальных затрат.

Одной из ключевых задач Ростелекома в данном сегменте является более широкое внедрение оптоволоконных линий связи — технологии FTTx, которая приходит на замену xDSL. Замена медных проводов оптоволокном имеет два положительных следствия: возможность предложить доступ с более высокой скоростью, как более высокомаржинальную услугу, а также новые сервисы, в том числе цифровые.

По итогам 2011 года из 8,2 млн абонентов ШПД Ростелекома 1,8 млн подключены по технологии FTTx. В дальнейшем это соотношение будет расти, что создает предпосылки для роста средней выручки с абонента (ARPU).

Одновременно увеличивается количество пройденных услугами ШПД домохозяйств. При этом открывается возможность для экономии на CAPEX: оборудование xDSL, которое сменяется на FTTx, переходит на более мелкие населенные пункты. Сети FTTx довольно хорошо монетизируются: менеджмент сообщил, что, как правило, в первый год после введения FTTx сети Ростелекома загружаются на 40%.

Темп прироста выручки в данном сегменте в 2011 году составил 20%, и я ожидаю сохранение такого же уровня по итогам 2012 года. Менеджмент компании довольно интересно очертил нижний уровень ARPU в данном сегменте, сказав, что абоненты ШПД не подключаются по тарифам дешевле, чем 350 руб./мес.

Платное телевидение — база для роста

С присоединением компании НКС Ростелеком стал одним из крупных операторов платного телевидения в России. Данная услуга довольно хорошо продается в пакетных предложениях с другими сервисами, а также часто сама выступает базой, вместе с которой продаются дополнительные услуги.

Одним из важных направлений развития в сегменте платного ТВ является расширение проникновения услуг IPTV, которое, в свою очередь, зависит от проникновения технологии FTTx. Менеджмент компании сообщил, что количество абонентов IPTV вскоре достигнет 1 млн, что является очень хорошим показателем использования возможностей FTTx-сетей.

Кроме того, у услуг платного телевидения очень хороший потенциал для наращивания ARPU: как сообщает менеджмент, существующие абоненты довольно часто подключают более емкие и дорогостоящие пакеты каналов, свой спрос находят услуги интерактивного телевидения. Аналогично ШПД в данном сегменте был очерчен нижний уровень ARPU: компания не подключает абонентов платного ТВ дешевле, чем за 250 руб./мес.

Синергия в пакете

Несмотря на стагнацию доходов в сегменте фиксированной телефонной связи, которая имеет большой негативный эффект за счет их большой базы, Ростелеком имеет, пожалуй, одни из лучших среди российских телекомов возможности для реализации пакетных предложений.

Глобальной целью может быть подключение всех имеющихся абонентов к пакетным услугам, например, фиксированная + мобильная связь + ШПД + Платное ТВ + мобильный доступ в Интернет. Таким образом, в итоге Ростелеком при успешной реализации своей стратегии может получить абонентскую базу в несколько десятков млн подключений с большой средней выручкой. В 4-м квартале сумма средних выручек по всем сегментам B2C бизнеса Ростелекома составила порядка 100 руб., притом что мобильная ARPU в России на текущий момент составляет около $9-10.

Впрочем, нужно понимать, что рекордных темпов роста от компаний телекоммуникационного сектора в России уже ждать не стоит: рынок перенасыщен и уровень конкуренции между операторами чересчур велик. В таких условиях все операторы связи, включая Ростелеком, ищут возможности для сокращения издержек, чтобы при замедленном росте выручки (в 2011 году органический рост доходов, по словам менеджмента Ростелекома, составил лишь 4%) поддерживать достигнутые уровни рентабельности. По итогам 2011 года рентабельность компании по OIBDA составила 40%, и ее планируется на ближайшие годы сохранить либо немного увеличить.

Потенциал для снижения издержек в рамках Ростелекома очень велик: синергии от объединения Ростелекома с МРК оцениваются самой компанией примерно в 30 млрд руб., и пока этот уровень не достигнут.

После объединения с МРК вследствие увеличения количества акций цена бумаг Ростелекома резко упала, достигнув справедливого, по моим расчетам, уровня в 149,58 руб. за обыкновенную акцию. Цена довольно долго колебалась вокруг этого уровня до того, как в апреле пошло снижение. Сообщается, что оно может быть связано с продажей акций Ростелекома на рынке участниками его опционной программы, предусматривающей возможность покупки казначейских акций по цене ниже рыночной. Другой причиной стало общее ухудшение конъюнктуры рынка.

В любом случае потенциал роста до целевой цены остается, поэтому я рекомендую держать акции компании. Ближайшим мощным драйвером роста может выступить присоединение Связьинвеста: благодаря этому вырастут финансовые показатели и капитализация, причем погашение пакета Связьинвеста в Ростелекоме может вызвать снижение количества акций. Таким образом, рост акционерной стоимости приходящейся на одну акцию обещает стать драйвером роста ее цены.

Однако данный драйвер имеет, скорее долгосрочный характер. Вероятно, все процедуры по присоединению Связьинвеста удастся завершить лишь в следующем году.

Ростелеком активно осваивает относительно новое для него направление бизнеса — «облачные» решения для государственных и муниципальных клиентов. Подобные проекты не обещают стать новым крупным источником дохода, однако могут положительным образом повлиять на показатели рентабельности компании.

Напомню, что в 2009 году Ростелеком был назначен единственным исполнителем программы по созданию электронного правительства. Проект реализовывался для федерального и регионального уровней, однако накопленный опыт можно применить и для различных муниципальных организаций. Напомню, что не так давно состоялся конкурс на создание электронных медицинских карт, в котором одержал победу Ростелеком, предложив реализовать его по цене всего лишь в один рубль.

Тогда сообщалось, что для Ростелекома данный проект был в первую очередь социальным, однако было отмечено, что у оператора связи уже есть готовое решение, которое компания была готова передать Минздраву. Аналогичная ситуация складывается и с «облачными» решениями для муниципальных организаций.

Всего в России насчитывается более 23 тыс. муниципальных образований и около 140 тыс. муниципальных учреждений в областях здравоохранения, образования, культуры и спорта. Многими из них были бы востребованы различные «облачные» решения по оказанию государственных услуг населению. Следует также учитывать, что Ростелеком обладает наиболее разветвленной инфраструктурой связи и может предложить «облачное» решение для того или иного пользователя без привлечения каких-либо субподрядчиков, так как у него есть «облачное» решение, серверы, ЦОДы и линии связи.

Выручка Ростелекома от предоставления услуг государственным организациям стабильно растет опережающими по сравнению с другими подсегментами темпами. Еще в 2008 году доля от услуг B2G составляла лишь 8,3%, а по итогам 2011 года она достигла 11,6%. Внедрение «облачных» решений для государственных потребителей должно стать хорошим драйвером роста выручки в данном сегменте: с 2008 года их объем вырос на 60,8%.

Сообщается, что операционная рентабельность по данным проектам у компании составляет порядка 20%, что близко к консолидированному показателю по всем видам сервиса. Таким образом, данные услуги должны оказать поддержку рентабельности, на которую негативно влияет слабая динамика выручки от предоставления услуг фиксированной связи и конкуренция в сегменте мобильной связи и ШПД.

Положительная динамика в сегменте обслуживания государственных клиентов сопровождается слабой динамикой по услугам операторам: сокращается их доля в общей выручке, а объем растет слабо. С 2008 года выручка от них сократилась на 17,2%. Одной из причин этого является то, что другие операторы развивают собственную инфраструктуру связи. Доля услуг физическим лицам постепенно сокращается: в 2008 году она составляла 55,2%, а в2011-м — 54,2%. Выручка в данном сегменте в 2008-2011 годах подросла лишь на 12,2%.

Растет доля услуг B2B: в 2008 году она составляла 21,9%, в 2011-м — 23,6%. Прирост объема выручки от них с 2008 года составил 23,3%. Таким образом, это второй наиболее быстрорастущий сегмент для Ростелекома и в нем «облачные» решения также должны стать хорошим драйвером роста. В прошлом году «облачное» решение Office 365 для бизнеса выпустил Microsoft, а в этом — наиболее популярный поставщик бухгалтерского ПО 1С. Эти продукты должны пользоваться большим спросом у малых и средних предприятий, и Ростелеком является их крупнейшим поставщиком.

Напомню, что целевая цена по акциям Ростелекома составляет 149,58 руб., что подразумевает потенциал роста в 29%. Падение котировок Ростелекома в последние два месяца связано с общей негативной динамикой на рынке, и при нормализации ситуации я ожидаю возврата цены в диапазон 145-155 руб. Рекомендация — «держать».

Ростелеком представил отчетность за 2011 год. Результаты можно определенно назвать сильными, особенно если учесть проблемы, с которыми сталкивается компания как оператор фиксированной телефонной связи. Ростелеком активно реализует синергию от объединения с МРК и НТК и удерживает высокие показатели рентабельности.

Прошлый год стал первым для объединенного Ростелекома. Реализация планов по консолидации всех государственных телекоммуникационных активов в одной компании явно приносит свои плоды: оператор сообщает об экономии средств в рамках внутригрупповых синергий, которая позволяет ему сосредоточиться на повышении качества услуг и инфраструктуры вместо поддержки большого количества брендов. Рассмотрим результаты компании в 2011 году:

Отчетность в целом уложилась в мои ожидания. В 4-м квартале выручка оказалась на 7% ниже прогнозной и составила 78,6 млрд руб. OIBDA практически совпала с прогнозом, составив 32,2 млрд руб. Намного лучше прогноза оказалась чистая прибыль.

Ростелеком успешно реализует внутригрупповые синергии, уменьшая административные расходы, а также сокращая персонал в соответствии с согласованной с профсоюзом работников схемой. Кроме того, были стандартизированы обязательства компании перед сотрудниками, тогда как ранее МРК по-разному выстраивали с ними отношения. В результате операционные расходы Ростелекома росли намного медленнее выручки: за 2011 год темп прироста составил лишь 3,1%. Все это самым положительным образом влияет на показатели рентабельности, который сопоставимы с таковыми у мобильных операторов.

По-прежнему проявляются отмеченные мною ранее тенденции относительно операционных сегментов. Доходы от традиционной фиксированной телефонной связи стагнируют. Рост показателей обеспечивают главным образом ШПД, платное телевидение и прочие услуги, в число которых входят «облачные» решения. Рассмотрим посегментную разбивку выручки Ростелекома:

Довольно стабильно держится выручка от услуг местной телефонной связи, тогда как по межзоновым и МГ/МН-звонкам выручка падает. Однако у Ростелекома есть возможность по меньшей мере сильно замедлить темпы падения: компания активно продвигает спецпредложения по МГ/МН-связи в рамках пакетных подключений.

Пока довольно разочаровывающую динамику показывает сегмент мобильной связи, однако здесь еще все впереди: вскоре должна быть закрыта сделка по приобретению Скай Линка, что будет содействовать успеху Ростелекома как мобильного оператора. До сих пор у компании не было необходимых лицензий для оказания услуг мобильного доступа к Интернету по технологии UMTS. С присоединением Скай Линка они появятся вместе с лицензиями на связь GSM для ряда регионов. Все это позволит Ростелекому стать полноценным мобильным оператором с федеральным покрытием. Появление новых услуг должно стать дополнительным фактором, способствующим увеличению темпов роста выручки по услугам мобильной связи.

Рассмотрим некоторые операционные показатели Ростелекома. Кстати, рекомендую обратить на них особое внимание, так как компания стала публиковать их в намного большем объеме, чем ранее.

Абонентская база по услугам фиксированной телефонной связи постепенно сокращается, однако довольно быстро растет число пользователей ШПД. Стабильными темпами увеличивается и клиентская база по услугам платного ТВ и мобильной связи. До 2011 года в общем показателе по ТВ не учитывались результаты НТК, однако даже сравнение уровня конца 2011 года и 1-го квартала дает рост абонбазы по данной услуге на 6,7%. Несмотря на переучет «мертвых душ» в сегменте мобильной связи, пользователей в 2011 году стало больше на 4,3%.

Положительную динамику показывает и среднемесячная выручка с абонента (ARPU):

Единственное исключение — ШПД, где удешевление обусловливается повышением доступности услуги и наличием конкуренции. Здесь снижение ARPU компенсируется ростом абонентской базы. С развитием услуги по предоставлению мобильного доступа в Интернета мобильная ARPU должна вырасти еще сильнее и приблизиться к показателю абонентов «большой тройки», который составляет около 300 руб.

Впереди присоединение Связьинвеста, которое должно дать Ростелекому еще больше возможностей для развития и реализации синергии. Кроме того, совет директоров компании рекомендовал выплатить довольно большие дивиденды.

Единственным настораживающим моментом является довольно быстрый рост долговой нагрузки. Но пока ее показатели остаются на комфортном уровне, а обслуживание даже улучшается. По итогам 1-го квартала можно ожидать существенного роста объема долга в связи с операциями по выкупу акций, а также CAPEX. Однако этот рост будет балансироваться погашением старых кредитов, и я не думаю, что долговая нагрузка приблизится к высоким уровням. Напомню, что политика компании предусматривает долговую нагрузку, соответствующую отношению чистый долг/OIBDA не более чем 2х.

Целевая цена по акциям Ростелекома составляет 149,58 руб., потенциал роста — 9,5%. Рекомендация — «держать».

Ростелеком 27 апреля представит свою первую годовую отчетность в качестве объединенной компании. Присоединение МРК стало причиной резкого увеличения финансовых показателей и по-прежнему оставляет большие возможности для реализации внутригрупповых синергий. Я ожидаю, что итоги года окажутся в целом успешными.

В течение года Ростелеком уверенно наращивал финансовые показатели, несмотря на то, что его основной бизнес — фиксированная телефонная связь довольно инертен и даже имеет тенденцию к стагнации. Более того, компании удается поддерживать показатели рентабельности на уровне конкурентов из «большой тройки», что тоже можно считать серьезным достижением. Рассмотрим результаты Ростелекома за 9 месяцев 2011 года.

Выручка компании повышается довольно медленно. Причиной этого являются противоположные тенденции по различным операционным сегментам: если показатели фиксированной связи в основном растут слабо, то достаточно активно увеличивается выручка в сегментах ШПД и мобильного Интернета. Рассмотрим посегментную разбивку выручки.

Тенденции, что называется, налицо. Быстро падают доходы компании по звонкам вне одного города, тогда как выручка по другим услугам фиксированной связи, кроме ШПД и платного ТВ, растет очень медленно. Между тем на стационарную телефонную связь приходится порядка 46% общей выручки компании. Как я писал ранее, оператор выделил для себя ряд «точек роста», среди которых ШПД, мобильный Интернет и «облачные» предложения для корпоративных клиентов.

Мобильный сегмент выручки Ростелекома может показывать более активное улучшение с присоединением Скай Линка. Лицензии оператора позволят Ростелекому предложить клиентам услуги мобильного Интернета, что будет способствовать увеличению средней выручки с абонента. Также готовится и запуск услуг LTE.

Выручка Ростелекома в 4-м квартале подвержена воздействию ряда сезонных факторов, наиболее существенным из которых является мощный рост выручки от МГ/МН-связи по сравнению с предыдущими тремя месяцами. В выручке от мобильной связи, напротив, наблюдается некоторое снижение, так как наибольшие доходы приходятся на сезон отпусков — 3-й квартал. Кроме того, в последнем квартале года часто увеличивается выручка в сегменте B2O (бизнес с операторами связи) за счет заключения новых договоров на аренду инфраструктуры. Остальные компоненты издержек в целом показывают околонулевую динамику по сравнению с предыдущим кварталом.

Что же касается долга, то в 4-м квартале я не ожидаю его значительного прироста: большое количество заимствований, в том числе связанных с приобретением пакета акций у Сулеймана Керимова, пришлось на 1-й квартал текущего года.

С учетом сезонных факторов, а также среднеквартальных темпов прироста я ожидаю выручку за 4-й квартал на уровне 84,8 млрд рублей. Рентабельность по OIBDA и чистой прибыли в течение года держалась на стабильном уровне, который сохранится и по итогам года. Сведем прогнозные показатели за 4-й квартал и год в одну таблицу.

Кроме того, как пишет «Коммерсантъ», менеджмент Ростелекома вынес рекомендации по дивидендам. Они оказались существенно выше моих ожиданий и составили 4,69 руб. как на обыкновенную, так и на привилегированную акцию. 27 апреля также состоится заседание СД компании, на котором будет определена итоговая цифра.

Напомню, что целевая цена по обыкновенным акциям Ростелекома составляет 149,58 руб., потенциал роста — 8,9%. Рекомендация — «держать».

Сделка по приобретению Скай Линка задерживается. Ростелеком рассчитывает закрыть ее в течение ближайших месяцев. Компания заключила соглашение со Скартелом, согласно которому она сможет предоставлять услуги связи по технологии LTE по схеме виртуального оператора. Между тем «чемпион связи» продолжает наращивать долговую нагрузку.

В своих более ранних заявлениях менеджмент Ростелекома говорил, что рассчитывает закрыть сделку по приобретению Скай Линка в 1-м квартале этого года, то есть результаты компании могли бы быть консолидированы уже в первой отчетности за 2012-й.

Скай Линк непубличная компания, поэтому в открытом доступе его консолидированной финансовой отчетности нет. По имеющимся сведениям, годовая выручка компании в 2010 году могла составить около 7,7-8 млрд руб. Это довольно большое добавление к уже имеющемуся мобильному бизнесу Ростелекома: выручка от услуг мобильной связи по итогам 9 месяцев 2011 года составила 25,1 млрд руб. Однако еще более мощным довеском к бизнесу Ростелекома станут лицензии Скай Линка. Они позволят Ростелекому получить федеральное покрытие по услугам голосовой связи. Впрочем, наиболее значительными исключениями станут Москва и Санкт-Петербург, а также Московская и Ленинградская области. Однако и они будут покрыты сетями CDMA и/или UMTS (3G). При этом Ростелеком в своем мобильном бизнесе планирует сделать ставку именно на абонентов 3G. Оперативному запуску услуг LTE должно способствоватьзаключение соглашения со Скартелом об их оказании на частотах последнего в качестве виртуального оператора. В коммерческом режиме услуги в Москве планируется запустить уже 1 июля.

В этой связи задержка с присоединением Скай Линка является, пускай и техническим, но неприятным моментом. Отсрочка не должна существенно помешать технической работе, связанной с развертыванием мобильных сетей Ростелекома. Напомню, что оператор уже договорился с Вымпелкомом о том, что мобильные абоненты Ростелекома, уезжая в другие регионы, смогут регистрироваться в сети Билайн и разговаривать по тарифам внутрисетевого роуминга. Это должно послужить фактором сохранения и расширения абонентской базы Ростелекома в «домашних» регионах.

Задержка могла создать угрозу утраты лицензий, однако недавно Роскомнадзор продлил сроки ввода сетей LTE и UMTS в коммерческую эксплуатацию. Они должны быть запущены в 2013 году, что оставляет Ростелекому достаточно много времени. Напомню, что в феврале Ростелеком заключил соглашение с МТС о совместном использовании сетевой и антенно-мачтовой инфраструктуры. Во-первых, это должно позволить Ростелекому сэкономить на САРЕХ по строительству мобильной инфраструктуры. Во-вторых, появляется возможность оказывать в некоторых регионах услуги связи в качестве виртуального оператора (MVNO). Таким образом, несмотря на небольшую задержку Ростелеком в этом году должен показать опережающий по сравнению с остальными сотовыми операторами рост выручки по услугам мобильной связи.

Между тем Ростелеком продолжает активно наращивать свой долг. Совет директоров компании одобрил привлечение пятилетнего кредита Альфа-банка на 7 млрд руб. с плавающей ставкой, рассчитываемой как трехмесячный MosPrime + 3,36% годовых (10,09% на 16.04.2012). Также был заключен договор с Нордеа-банком о привлечение трехлетнего кредита на 8,5 млрд руб. со ставкой годовых, рассчитываемой как месячный MosPrime + 3,25% (9,28% годовых на 16.04.2012).

Наконец, Ростелеком направил на регистрацию пять выпусков облигаций на общую сумму в 40 млрд руб. (два выпуска по 5 млрд и три по 10 млрд). Все бумаги имеют срок погашения в пять лет, при этом основной объем гасится двумя амортизационными платежами в конце срока обращения, которые отстоят друг от друга на 182 дня. По словам президента компании Александра Провоторова, средства привлекаются для совершения сделок, в частности, в странах СНГ.

Рассмотрим крупные затраты, которые Ростелекому придется нести в этом году. Во-первых, по данным ежеквартального отчета эмитента за 3-й квартал, в течение одного года компании предстоит погасить кредитов на сумму порядка 61 млрд рублей. Во-вторых, планируется потратить в 2011-2015 годах в среднем 20% выручки, или приблизительно 60 млрд рублей на САРЕХ. Наконец, по моим подсчетам, компании предстоит выплатить порядка 9 млрд рублей в виде дивидендов в соответствии с новой дивидендной политикой. Однозначно такие большие расходы потребуют дополнительных заимствований, так как компании вряд ли удастся профинансировать их все за счет собственных средств.

Привлечение новых кредитов будет сопровождаться погашением старых, поэтому я не ожидаю существенного роста долговой нагрузки компании. Напомню, что присоединение Связьинвеста к Ростелекому дает несколько интересных идей как по обыкновенным, так и по привилегированным акциями, по которым также стоит ожидать неплохих дивидендов.

После недавнего падения обычка Ростелекома имеет потенциал роста 7,6% до целевой цены 149,58 руб.