Компания «Открытые инвестиции» (OPIN) опубликовала отчетность за 2016 г. по МСФО.

Начнем с операционной деятельности компании.

Выручка компании выросла более чем в три раза до 6,2 млрд руб. Столь сильный рост показателя связан со сдачей в эксплуатацию многоквартирных домов в двух проектах компании – «Vesna» и «Павловский квартал» и, соответственно, признанием реализации квартир, проданных по договорам долевого участия в этих проектах.

По состоянию на конец года процент проданных объектов составил: по ЖК «Vesna» почти 100% по первой очереди и 53% по второй очереди; по «Павловскому кварталу» - 66% по первой очереди.

Помимо указанных проектов ОПИН реализует проект «Солнечный берег», предусматривающий продажу 334 участков без подряда с подключением к инженерным сетям в первой очереди и 375 аналогичных участков во второй очереди. По состоянию на конец года процент проданных объектов составил 96% для первой очереди и 41% для второй очереди.

Далее обратимся к анализу такой статьи баланса, как инвестиционная недвижимость, в которой отражается оценка по рыночной стоимости находящихся в собственности ОПИНа земельных участков и зданий на них. В 2016 г. эта статья претерпела ряд изменений.

Таблица: http://bf.arsagera.ru/stroitelstvo_nedvizhimost...

Отметим, что величина земельного банка компании продолжила сокращаться существенными темпами второй год подряд: в прошлом году компания полностью избавилась от принадлежавших ей участков в Тверской области общей площадью около 10,5 тыс. га.

Помимо этого в прошедшем году компания продала 128га в Мытищинском районе, 31 га в Дмитровском районе, 40 га в Клинском районе, 2 га в Одинцовском районе за 1 706 млн. руб. Еще 42 га в Клинском районе было передано органам местного самоуправления.

Общий совокупный доход от продажи земельных участков и продажи 100% долей компаний, владеющих земельными участками, отражен в консолидированном отчете о прибыли или убытке и прочем совокупном доходе в составе убытка от выбытия инвестиционной недвижимости (-1 007 млрд руб.).

Укрепление курса национальной валюты выступило для ОПИНа положительным фактором: компания отразила положительные курсовые разницы в размере 876,8 млн рублей (год назад – убыток 1 265 млн руб.). Долговая нагрузка компании несколько сократилась, (с 20 до 15,5 млрд руб.), отразив, главным образом, переоценку валютных кредитов.

Структура заемных обязательств не претерпела существенных изменений: по-прежнему большую часть портфелей составляют краткосрочные обязательства. Здесь стоит отметить, что уже в 2017 году ОПИН разместил пятилетние биржевые облигации на сумму 5 млрд руб. Это позволило компании в первом квартале текущего года погасить банковские кредиты на сумму 4 млрд руб. и небанковские займы на сумму 1,3 млрд руб., улучшив тем самым структуру своих долговых обязательств.

Финансовые расходы ОПИНа незначительно сократились (с 1,6 до 1,3 млрд руб.). Отметим, что около 12 млрд руб. инвестиционной недвижимости (земельных участков) были предоставлены ОПИНом в качестве обеспечения кредитных обязательств. Финансовые доходы ОПИНа снизились до 136,8 млн руб. (более чем в 2 раза).

Таблица: http://bf.arsagera.ru/stroitelstvo_nedvizhimost...

Таким образом, несмотря на кратный рост выручки (более чем в три раза) компания оказалась убыточной уже на уровне валовой прибыли. Основная причина столь неудачных результатов – признание компанией снижения стоимости товарно-материальных запасов в размере более 2 млрд руб., что было обусловлено снижением чистой цены реализации по проектам многоквартирных жилых комплексов и списанием инфраструктурных затрат в проектах коттеджных поселков. Еще 1 млрд руб. списаний пришелся на изменение стоимости инвестиционной недвижимости, 221,2 млн руб. и 122,9 млн руб. пришлись на резервы по судебным искам и под обесценения выданных авансов соответственно. Общая сумма списаний составила почти 3,4 млрд руб. Итоговый убыток компании хотя и сократился по сравнению с предыдущим годом, тем не менее составил внушительную величину 7 млрд руб. Ключевой показатель - собственный капитал ОПИНа - за год снизился с 8,0 млрд руб. до 2,7 млрд руб. Балансовая стоимость акции на конец 2016 года опустилась до отметки 177 руб., впервые за последние годы оказавшись ниже биржевых котировок (около 400 руб.).

Мы и не ожидали, что компания в своем нынешнем виде сможет зарабатывать существенную прибыль, однако вышедшие результаты оказались существенно хуже наших ожиданий в части проведенных списаний. Самый большой негатив для акционеров мы видим в том, что собственный капитал компании за два года сократился в 10 (!) раз. Указанное обстоятельство вызывает у нас откровенное недоумение, рождая вопрос о качестве готовившейся последние годы финансовой отчетности и рыночной оценки портфеля проектов компании.

Среди немногих положительных моментов, отмеченных нами - исчезновение из текста отчетности аудиторских сомнений о непрерывности деятельности компании, а также намерение материнской компании (ООО «Концерн «РОССИУМ») передать ОПИНу права на проект «Торпедо» посредством передачи права собственности на компанию - застройщика, заключившую инвестиционный контракт на строительство многофункционального комплекса, и компанию, имеющую право собственности на земельный участок под застройку. Такого рода действия могут трактоваться нами как намерение нового собственника создать платформу для консолидации своих девелоперских проектов на базе ОПИНа. Со своей стороны мы надеемся, что это обстоятельство позволит остановить проедание компанией собственного капитала и вернуть ее на давно забытую траекторию прибыльной деятельности. В этом контексте упомянутое выше изменение структуры долгового портфеля можно трактовать как первый шаг на этом пути.

На данный момент мы не приводим значение потенциальной доходности акций компании в связи с невозможностью корректным образом предположить будущие финансовые показатели компании. К обновлению модели мы планируем вернуться после выхода новой стратегии компании, годового отчета за 2016 год и посещения Годового общего собрания акционеров, присвоив ей в настоящий момент статус «пересмотр».

Акции компании продолжают входить в наши портфели акций.

___________________________________________

Магнит представил неаудированные результаты деятельности за 1 кв. 2017 г. по МСФО.

Таблица: http://bf.arsagera.ru/potrebitelskij_sektor/mag...

В отчетном периоде количество магазинов увеличилось на 15,1% - до 14 309 штук. Основной рост пришелся на формат «магазины у дома», которых было открыто 188 штук. Торговая площадь росла более медленными темпами (+13,8%), достигнув 5 148 тыс. кв. м.

Совокупная выручка компании выросла на 4,6% - до 267 млрд рублей. Сопоставимые продажи снизились на 4,77% на фоне сокращения трафика на 4,64% и снижения среднего чека на 0,14%. Отметим снижение валовой рентабельности с начала года с 27,7% до 26,9%, однако в годовом сопоставлении этот показатель увеличился на 1,5 п.п. В итоге валовая прибыль составила 71,9 млрд рублей (+10,5%). Чистая прибыль снизилась на 8,5%, составив 7,5 млрд рублей.

Вышедшая отчетность оказалась в русле наших ожиданий. По итогам внесения фактических показателей мы незначительно понизили прогноз финансовых результатов на 2017 год.

Таблица: http://bf.arsagera.ru/potrebitelskij_sektor/mag...

По нашему мнению, компания движется от этапа бурного роста финансовых показателей к более стабильному состоянию, в рамках которого ей предстоит серьезная борьба за поддержание текущего уровня маржи. В этом ей должны помочь осуществляемые инвестиции в логистическую инфраструктуру. На данный момент акции компании торгуются исходя P/E 2017 около 13 и не входят в число наших приоритетов.

___________________________________________

ПРОТЕК раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО 2016 год.

Таблица: http://bf.arsagera.ru/protek1/itogi_2016_g_oper...

Совокупная выручка компании увеличилась на 23,6% - до 241,5 млрд рублей. Компания продемонстрировала рост доходов по всем сегментам. Направление дистрибуции нарастило объем продаж до 211,1 млрд рублей (+25,4%), что было связано как с ростом отпускных цен, так и с увеличением объема реализации. Выручка по сегменту розница выросла на 32,5%, достигнув 40,2 млрд рублей на фоне роста количества аптек до 1 768 единиц (+21%). Выручка производственного сегмента выросла на 23,2% - до 10,7 млрд рублей, при этом в отчетном периоде компания произвела 30,6 млн упаковок лекарственных средств (+6%).

Операционные затраты росли опережающими темпами (+25,6%), составив 232,1 млрд рублей. В итоге операционная прибыль компании составила 9,3 млрд рублей (-11,5%). На наш взгляд такая динамика была связана со снижением операционной эффективности по всем сегментам, кроме розничного направления. Операционная рентабельность по сегменту «Дистрибьюция» снизилась с 3,5% до 2,5%, «Производство» - с 41,6% до 29,5%, а по сегменту «Розница» - осталась на прошлогоднем уровне 4%.

Долговая нагрузка ПРОТЕКа относительно невелика – 246 млн рублей. Финансовые вложения компании и выданные займы достигают 13,4 млрд рублей, из них около двух третей – валютные. Это обстоятельство привело к формированию отрицательных курсовых разниц в размере 2 млрд рублей против положительного результата 2,6 млрд рублей год назад.

В итоге, чистая прибыль ПРОТЕКа снизилась в 1,8 раз, составив 5,9 млрд рублей.

Таблица: http://bf.arsagera.ru/protek1/itogi_2016_g_oper...

Отчетность вышла несколько лучше наших ожиданий в части себестоимости. Однако в текущем году компанию ждет некоторое ухудшение операционной рентабельности в связи с приобретением убыточного липецкого производителя антибиотиков АО «Рафарма». Стоимость сделки не разглашается. Известно, что дочерние компании группы ПРОТЕК по договору цессии выкупили у Внешэкономбанка права требования кредитной задолженности «Рафармы» в сумме 6,7 млрд рублей.

ПРОТЕК планирует расширить спектр производимых лекарственных препаратов на мощностях «Рафармы», увеличив загрузку мощностей липецкого предприятия. Отметим, что основу производства «Рафармы» составлял контрактный выпуск для «Фармфирмы «Сотекс» - основной производственной площадки ПРОТЕКа. В дальнейшем производственные технологии этих предприятий смогут дополнить друг друга.

Исходя из текущих котировок, акции ПРОТЕКа торгуются с коэффициентами P/E 2017 – 6,4 и P/BV – 1,5, и входят в наши диверсифицированные портфели акций «второго эшелона».

___________________________________________