Мечел с опозданием опубликовал отчетность за 2013 г. по международным стандартам. Консолидированная выручка компании показала падение на 19% (здесь и далее: г/г), составив 8,58 млрд дол. (наш прогноз 8,7 млрд дол.). С одной стороны, это было вызвано деконсолидацией убыточных металлургических мощностей, проданных компанией в прошедшем году. С другой стороны, ценовая конъюнктура угольного и стального рынков была весьма слабой. В частности, снижение цены реализации концентрата коксующегося угля на 22%, антрацитов и PCI – на 16 , энергетического угля на 7 и кокса на 20 % год к году привело к снижению выручки горнодобывающего дивизиона на 18%.

Затраты компании снизились на 18,6%, в результате валовая прибыль упала на 21%, составив 2,6 млрд дол. Но на уровне операционного результата мы видим убыток в 529 млн. дол. (год назад - убыток 422,7 млн дол.). Отметим резерв по задолженности связанных сторон, составивший 714 млн. дол., а также коммерчески расходы в 1,7 млрд дол., которые Мечелу сократить не удалось.

По линии финансовых статей проценты по долгу составили 742 млн дол., а сам долг - 9 млрд дол. Рост процентных выплат на фоне небольшого сокращения долга говорит о том, что в обмен на послабления Мечелу пришлось согласиться на более высокие кредитные ставки. Дополнительным негативом стали отрицательные курсовые в размере 164,7 млн дол. В итоге чистый убыток Мечела составил 1,57 млрд дол., а с учетом прекращенной деятельности 2,9 млрд дол.

Отчетность хотя и вышла хуже наших ожиданий, тем не менее не является решающим фактором в нашем отношении к Мечелу. Основным обстоятельством, определяющим перспективы компании, по-прежнему остаются расчистка "Авгиевых конюшен" - хронически убыточных активов с целью оздоровления баланса Группы и сокращения долга. На наш взгляд, самый неудачный год в части финансовых результатов для Мечела позади. Мы моделируем сокращение убытка в текущем году вкупе с продажей части активов и снижения долга. При улучшении конъюнктуры рынков в 2015-2016 г.г. Мечел сможет "выйти в ноль" или даже показать небольшую прибыль. В наших портфелях находятся привилегированные акции компании, торгующиеся с большим дисконтом. В силу убытка мы не ожидаем по ним в текущем году дивидендных выплат, что, на наш взгляд, должно сделать их голосующими.

Дорогобуж обнародовал финансовую отчетность за 2013 г. по МСФО. Выручка компании составила 17,5 млрд руб., продемонстрировав 15% рост (здесь и далее: г/г), что было обусловлено, в первую очередь, возросшим объемом реализации продукции (по нашим оценкам +16%). Вместе с тем увеличение себестоимости производства на 26% привело к снижению валовой рентабельности с 43% до 38%. Валовая прибыль при этом осталась на уровне прошлого года, составив 6,6 млрд руб. Транспортные расходы компании повысились на 23% до 1,4 млрд руб. Существенное снижение коммерческих, общих и административных расходов, которое компания демонстрировала в течение года, к концу отчетного периода составило только 7%. В итоге, операционная прибыль компании сократилась на 2%, составив 4,25 млрд руб.

Блок финансовых статей кардинально ситуацию не улучшил. В первую очередь, обращает на себя внимание снижение финансовых доходов компании, с 1,7 до 1,15 млрд руб., что было обусловлено отрицательными курсовыми разницами в размере 552 млн руб. В результате чистая прибыль компании снизилась на 12% и составила 4,1 млрд руб.

Отдельно хотелось бы отметить ряд изменений, коснувшихся активов компании. В первую очередь, это реклассификация части займов, выданных Дорогобужем родственным компаниям, входящим в холдинг Акрон из долгосрочных в краткосрочные. Кроме того, в отчетном периоде компания продала часть своего портфеля имеющихся ценных бумаг. Вырученные денежные средства компания использовала на частичное погашение имеющегося долга. Впрочем, стоит отметить, что соотношение чистого долга и собственного капитала находилось на достаточно комфортном уровне порядка 20-30%.

Все вышесказанное означает, что Дорогобуж обладает избыточным собственным капиталом, неспособным работать под общую ставку ROE компании. Как мы ранее упоминали в письме Совету Директоров Дорогобужа, наилучшим вариантом использования избыточных средств стал бы выкуп собственных акций и выплата дивидендов. При осуществлении этих мер, мы стали бы свидетелями увеличения ROE Дорогобужа и значительного роста капитализации компании.

В целом отчетность эмитента вышла в рамках наших ожиданий. Исходя из наших прогнозов, акции Дорогобуж торгуются с P/E 2014 около 2,5 и входят в наши диверсифицированные портфели акций “второго эшелона”.