Мегафон опубликовал финансовую отчетность за 2012 год. Выручка компании выросла на 12,4% г/г до 272,6 млрд рублей в соответствии с нашими ожиданиями. Доходы от предоставления беспроводных услуг связи выросли на 10% г/г - до 241 млрд и составили 88,5% от общей выручки мобильного оператора. За 2012 год Мегафон смог увеличить абонентскую базу до 64,6 млн человек. ARPU оператора в 2012 году составил 311 рублей, что превзошло прошлогоднее значение на 6,7%. Такой динамики удалось достичь благодаря росту выручки от мобильного интернет-трафика и прочих сопутствующих услуг.
За прошедший 2012 год Мегафон продемонстрировал увеличение рентабельности операционной прибыли с 22% до 23,5%, что стало возможным благодаря снижению коммерческих расходов. К сожалению, этот положительный эффект был сведен на нет расходами по финансовым статьям, которые составили порядка 14 млрд рублей, против 2 млрд рублей доходов годом ранее. Такой контраст объясняется увеличением заемного капитала, о причинах которого мы писали ранее.
Чистая прибыль Мегафона за 2012 год составила около 38 млрд рублей, снизившись на 12,1%. Отдельного упоминания заслуживают возможные дивидендные выплаты. Отметим, что они будут производиться компанией в соответствии с текущей дивидендной политикой, согласно которой Мегафон должен направить на выплату дивидендов сумму двух значений. Первая цифра - наибольшее значение из следующих параметров: 70% от чистой прибыли плюс амортизация минус инвестиции за 2012 год, либо 50% от чистой прибыли. Вторая цифра – чистый долговой потенциал, который можно определить как разность между чистым долгом за 2012 год и значением OIBDA Мегафона (чистая прибыль плюс амортизация) за 2012 год, увеличенным в 1,2-1,5 раза. Согласно нашим подсчетам, дивидендная доходность может составить от 3,5% до 8,5%.
Подводя итог вышесказанному, отметим, что Мегафон с достоинством преодолел, пожалуй, самый трудный год в своей новейшей истории, продемонстрировав укрепление рыночных позиций и относительно небольшое снижение финансовых результатов, произошедшее вследствие смены собственника. Компания торгуется с коэффициентом P/E 2013 порядка 12, что существенно выше российского фондового рынка в целом. Мы не ожидаем от компании бурного роста финансовых показателей в будущем, что на фоне текущей оценки исключает ее из списка наших приоритетов.
Компания ЦМТ раскрыла годовую отчетность по РСБУ за 2012 год. Обычно при оценке строительных компаний мы не принимаем во внимание отчетность по российским стандартам, но в данном случае, для того чтобы сделать хоть какие-то выводы о том, что происходит в ЦМТ, имеет смысл остановиться на основных ее моментах.
Компания зафиксировала небольшое увеличение основных финансовых показателей. Выручка выросла на 13,5%, а чистая прибыль – на 8,7% относительно прошлогодних результатов. Также обращают на себя внимание отсутствие долгового бремени, относительно небольшой объем незавершенного производства (это объясняется тем, что компания, прежде всего, - эксплуатант недвижимости, а не строитель), а также существенное увеличение долгосрочных финансовых вложений, более чем в 4 раза.
Учитывая все вышесказанное, а также наличие у компании кэша в размере 2,5 млрд рублей, можно сделать вывод о том, что финансовое положение компании выглядит вполне здоровым и существуют все возможности для выплаты дивидендов за 2012 год, не ниже чем годом ранее. На наш взгляд, это было бы вполне разумным решением для компании, являющейся по сути кэшаут бизнесом. Мы планируем и далее по возможности подробно освещать деятельность компании и с нетерпением ждем выхода отчетности по МСФО и отчета оценщика для подтверждения своих выводов.
ТНК-ВР опубликовала итоги работы за 2012г., совпавшие с нашими ожиданиями. Выручка оказалась на уровне предыдущего года. Чистая прибыль составила 7,6 млрд долл. США, что на 13% ниже, чем в 2011 г., вследствие снижения EBITDA и более высоких амортизационных расходов в результате увеличения доли добычи на новых месторождениях, однако выше нашего прогноза (7,2 млрд долл.).
Из других интересных моментов отметим, что суммарный объем доказанных запасов достиг 9,8 млрд баррелей нефтяного эквивалента, что соответствует 210% коэффициента замещения запасов. Добыча нефти и газа, с учетом аффилированных компаний, выросла до 2 023 тыс. барр. нефтяного эквивалента, то есть на 1,8% по сравнению с прошлым годом, в основномза счет доли месторождений Верхнечонское и Уват, и роста продаж газа.
В целом никаких сюрпризов мы не увидели; ждем новостей о дивидендах и прояснения судьбы миноритариев в холдинге после покупки компании Роснефтью.
Компания "Славнефть-Мегионнефтегаз" опубликовала отчетность по РСБУ за 2012 г., практически полностью совпавшую с нашими ожиданиями. Такой результат был обусловлен, во-первых, объемом добычи нефти, который, как и ожидалось, составил 9,66 млн тонн в год (-5,4% г/г). Во-вторых, текущий год стал первым, когда компания стала показывать более или менее прозрачные потоки: чистая прибыль выросла до 16,78 млрд руб. (+500%). Это было обусловлено снижением размаха трансфертного ценообразования, применяемого в компанией. Так, по нашим расчетам,
средняя скидка с цены продажи нефти ранее составляла более 25%, в то время как сейчас отклонение цен реализации от внутрироссийских цен на нефть стало меньше 20%. Также обращает на себя внимание изменившийся знак сальдо прочих доходов и расходов: в прошлом году отрицательно сальдо составило более 1 млрд руб., в то время как по 2012 г. итог оказался положительным: 400 млн руб. В общем и целом результаты можно трактовать как положительные, хотя резервы для роста финансовых показателей у компании есть даже в условиях хронически падающей добычи нефти.
Главной интригой остаются дивидендные выплаты. Напомним, что в прошлом году при гораздо меньшей чистой прибыли компания заплатила по 36,89 руб. на оба типа акций. Это составило не только всю прибыль за 2011 г., но и часть нераспределенной прибыли прошлых лет. Сейчас же в условиях кратного роста прибыли миноритарные акционеры вправе ожидать на более высокий выплачиваемый денежный поток. А если учесть, что компания накопила нераспределенную прибыль в размере более 81 млрд руб. (более 600 рублей на акцию), потенциальные выплаты могут составит весьма заметную величину. Вопрос в том, когда это произойдет. Ждем решения органов управления обществом, попутно отмечая, что в текущем году мы ожидаем сохранения финансовых показателей на уровнях прошлого года.
Модернизации мощностей компании претерпели изменения, следствием которых стало их снижение с 67 до 36 млрд рублей. Таким образом, произошло двойное сокращение инвестиционных программ и источников для их реализации. По заявлению руководства компании, это не значит, что из программы убрали какие-то объекты, была проведена оценка потребности регионов в тех или иных мощностях, а также были уточнены сроки их ввода. Также отметим, что финансирование инвестиционной программы на 56% обеспечено собственными средствами, остальную часть компания планирует привлечь с помощью займов. Сейчас долговая нагрузка компании находится на низком уровне (отношение чистого долга к собственному капиталу составляет 16%). По заявлению компании к концу 2017 г. объем заимствований предполагается увеличить почти в 2 раза (по нашим прогнозам, отношение чистого долга к собственному капиталу составит 28%). На текущий момент, это снижает риск внеплановых допэмиссий в компании, но стоит иметь ввиду, что в случае увеличения инвестпрограммы, такой вопрос может встать на повестку дня.
Между тем у компании есть и более насущные проблемы. МРСК Урала уже давно является основным фигурантом судебных процессов, связанных с договорами последней мили. Компании грозят серьезные убытки, поскольку выручка по договорам последней мили составляет значительную часть от ее доходов. Суды все чаще в подобных спорах встают на сторону потребителей электроэнергии. В настоящий момент властями принята концепция прекращения перекрестного субсидирования в отрасли, предполагающая прекращение действия договоров «последней мили» к 01.01.2014 г. В случае ухода потребителей с «последней мили» выпадающие доходы МРСК Урала могут составить около 8 млрд руб., что составляет около 13% выручки компании. Компенсация в виде повышения тарифов может вызвать опережающий рост цен на передачу электроэнергии МРСК Урала для населения по сравнению с показателем других сетевых компаний.
Минэнерго РФ сейчас рассматривает различные варианты решения проблемы. Один из них - это введение социальной нормы для населения, в пределах которой бытовой потребитель будет платить по льготной цене, а сверх социальной нормы - по экономически обоснованным тарифам. А другой - когда крупные потребители, уходящие с последней мили, будут частично компенсировать этот уход. Но пока конкретных решений нет.
Что касается популярной в сетевом секторе темы приватизации, то, по нашему мнению, вряд ли какой либо сторонний стратегический инвестор мог бы заинтересоваться покупкой компании с таким ворохом незавершенных судебных тяжб и шлейфом нерешенных проблем. Скорее всего, претендентов нужно искать среди крупных российских ФПГ, имеющих бизнес интересы в данном регионе.
Мы пересмотрели нашу модель по компании с учетом скорректированной инвестиционной программы и новых параметров RAB. По нашим прогнозам к 2017 г. чистая прибыль компании вырастет более чем в 2,5 раза относительно уровня 2012 года. Тем не менее, по нашему мнению, акции в целом оценены адекватно и в число наших приоритетов не входят. Мы считаем, что на фондовом рынке в настоящий момент существуют более интересные инвестиционные возможности.
На 11 марта 2013 года назначено рассмотрение в ФАС Уральского округа (г. Екатеринбург) кассационной жалобы ОАО «УК «Арсагера» на решение суда первой и апелляционной инстанции по данному делу. С текстом кассационной жалобы Вы можете ознакомиться здесь. В этом документе содержатся все аргументы, которые мы собрали за время этого юридического исследования, о том почему при поглощении путем присоединения выкуп (и конвертация) обычки и префа должны осуществляться по единым ценам. Также там есть интересный нюанс связанный со сроками и порядком подачи подобных исков.
До недавнего момента Мосэнергосбыт представлял из себя "кубышку", в которой хранились значительные средства. так, по состоянию на конец 2011 г. на счетах компании находилось порядка 16 млрд руб. ( на тот момент это превышало капитализацию компании). Казалось бы, типичный "кэш-аут" бизнес: собственные капвложения не слишком велики, а, значит, всю прибыль можно выплачивать акционерам в виде дивидендов. Однако мажоритарный акционер энергосбыта - ИНТЕР РАО - подошел к решению проблемы "творчески": помимо дивидендных выплат деньги компании стали перечисляться в специальные фонды, в частности, фонд "Энергия без границ". В этому году ситуация с прибылью хуже, однако не успела еще компания опубликовать годовую отчетность, а предварительное решение о переводе 300 млн рублей уже принято Советом директоров. И это при том, что решения по дивидендам еще нет! Интересно, что бы это значило?
В нашей модели оценки мы уже учли соответствующий уровень корпоративного управления Мосэнергосбыта. Теперь выплата 85% чистой прибыли в виде дивидендов уже невозможна, а, значит, можно ожидать корректировки текущих рыночных цен в сторону понижения.
Тема приватизации в дочках Холдинга МРСК остается одной из наиболее обсуждаемых на рынке. Инвесторы ожидают, что она не только способна стать драйвером для курсового роста акций кандидатов, но и генератором новых оценок в секторе. Недавно Холдинг озвучил возможных кандидатов на приватизацию 2013 г. Несмотря на то, что МРСК Волги не попала топ-лист, по мнению участников рынка, она является одним из наиболее подходящих претендентов на передачу в частную собственность. Компания «перезагрузила» RAB во всех своих семи филиалах, она отличается средними показателями рентабельности среди сетевиков, а по уровню долговой нагрузки находится в числе лидеров сектора (отношения чистого долга к собственному капиталу составляет 21%). Компания имеет неплохую структуру выручки: 98,4% приходится на передачу электроэнергии и лишь 1,6% поступает от технологического присоединения и прочих доходов. Как следствие, резких колебаний выручки можно не опасаться. Помимо всего прочего, стоит отметить, что МРСК Волги не сильно уязвима от потери дохода, из-за отказа крупных потребителей от договоров «последней мили».
В предстоящие годы МРСК Волги продолжит модернизацию своих основных фондов. Советом директоров был утвержден бизнес-план на 2013-2017 гг., согласно которому до конца 2017 года компания инвестирует более 40 млрд руб. в строительство и реновацию мощностей. Объемы капитальных вложений определены исходя из выполнения критериев тарифообразования с применением метода доходности инвестиционного капитала. Как следствие, финансирование предполагается за счёт собственных средств, что снижает вероятность допэмиссий акций в ближайшее время.
Мы скорректировали нашу финансовую модель с учетом утвержденной инвестпрограммы и обновленных параметров RAB. По нашим прогнозам к 2017 г. чистая прибыль компании вырастет более чем в 2 раза относительно уровня 2012 года. Тем не менее, по нашему мнению, акции в целом оценены адекватно и в число наших приоритетов не входят. Мы считаем, что на фондовом рынке в настоящий момент существуют более интересные инвестиционные возможности.
Мосэнергосбыт один из первых предоставил годовую отчетность по РСБУ. Отметим, что выручка совпала с нашим прогнозом, составив 213,5 млрд руб. К несомненным нашим удачам также стоит отнести результат по традиционно сложной для прогноза статье – сальдо прочих доходов и расходов, составивший -1,8 млрд руб. (отклонение от прогноза составило 3,7%). Общие расходы, включающие в себя себестоимость, коммерческие и управленческие расходы, оказались чуть больше наших ожиданий и составили -210,5 млрд руб. Следствием вышесказанного стала более низкая, чем мы прогнозировали чистая прибыль, составившая 1,5 млрд руб. Мы в свою очередь ожидали результат на уровне 2 млрд руб.
Мы планируем обновить модель по компании после выхода ее операционных показателей. Сейчас же можно отметить, что, несмотря на снижение чистой прибыли, мы ожидаем достаточно высоких дивидендов (см. пост http://www.bf.arsagera.ru/energeticheskie_sbytovye_i_setevye_kompanii/mosenergosbyt/staraya_ideya_v_novom_oformlenii/). Исходя из финансового результата, дивидендные выплаты по итогам 2012 года могут составить чуть выше 4 копеек на акцию, что предполагает дивидендную доходность около 10%.
Недавно ФСТ утвердила параметры RAB для обоих филиалов МОЭСК, согласно которым инвестпрограмма компании на 2012-2017 гг. согласована в размере 274 млрд руб. При этом, например, в 2012 году около 70% инвестиций было профинансировано за счёт собственных средств, что снижает риск внеплановых допэмиссий. По заявлению руководства компании, принятые долгосрочные параметры RAB-регулирования позволили не только сохранить, но и оптимизировать инвестиционные и стратегические планы МОЭСК, в том числе и с учетом присоединяемых к столице территорий «новой Москвы».
Стоит отметить, что работа в самом энергоемком регионе страны дает компании ряд неоспоримых преимуществ перед другими дочками Холдинга МРСК. Самое значимое - это отсутствие проблемы выпадающих доходов из-за ухода потребителей с «последней мили». Компания во многом определяет финансовые показатели Холдинга МРСК; значительно опережает другие МРСК по размеру доходов и уровню рентабельности, что позволяло ей на протяжении нескольких лет выплачивать дивиденды. При этом в ближайшие годы компания намерена увеличить дивидендные выплаты с 7 до 25% от чистой прибыли по РСБУ. Помимо всего прочего долговая нагрузка МОЭСК остается одной из самых низких в сегменте (отношение чистого долга к собственному капиталу составляет 35%).
Однако есть у компании и риски. В отличие от других МРСК, столичные сетевые компании Ленэнерго и МОЭСК наиболее чувствительны к снижению платы за техприсоединение. Напомним, что доходы в этом сегменте у них составляют большую долю, чем у других МРСК. Например, по итогам 2011-го на техприсоединение приходилось более 15% выручки МОЭСК. Помимо всего прочего, МОЭСК (наряду с Ленэнерго) приходится платить высокие операционные штрафы за неисполнение своих обязательств по подключению потребителей к сетям.
Что касается кандидатов на приватизацию в секторе, то передавать МОЭСК в частные руки власти пока не торопятся. Причина кроется в «стратегическом статусе» компании». Хотя попытки получить контроль делались уже неоднократно.
Мы пересмотрели нашу модель по компании с учетом скорректированной инвестиционной программы и новых параметров RAB. По нашим прогнозам к 2017 г. чистая прибыль компании вырастет в 1,5 раза относительно уровня 2012 года. По нашему мнению, акции сохраняют потенциал роста, но в число наших приоритетов не входят. Мы считаем, что на фондовом рынке в настоящий момент существуют более интересные инвестиционные возможности.
Оставить комментарий
