Goldman Sachs считает, что для продолжения падения EUROUSD помимо мер, уже заложенных в текущий курс EURO (снижение ставки рефинансирования и депозитной ставки), необходим сильный сигнал о том, риск дефляции по настоящему беспокоит ЕЦБ.
В пятницу вышли данные по потребительской инфляции в Швейцарии. Вопреки ожиданиям, что индекс вырастет на 0,4%, рост CPI составил всего 0,1%.
В следующей таблице показано, как менялась инфляция в последние 100 лет. Как мы видим, за последние 15 лет в Швейцарии практически нет роста потребительских цен.
При этом, как видно на следующем рисунке, цены в Швейцарии, если их рассчитывать на основе паритета покупательской способности, очень высокие по сравнению с другими европейскими странами.
Так выглядит структура инфляции в Швейцарии.
Импортные цены тоже падают.
Таким образом, мы видим, что Швейцария уже длительное время существует в атмосфере дефляции. Однако, в отличие от Японии, дефляция не сказывается негативно на экономике и Швейцария имеет сильнейшие в Европе экономические показатели.
Профицит платежного баланса в 2013 году составил 13,5% к ВВП.
Тенденция к снижению цен, действие которой продолжается, теоретически должна оказывать негативное влияние на швейцарский франк, а через него на EUROUSD.
Но мы пока этого не видим, поскольку являясь важнейшим в мире центром хранения сбережений,Швейцария продолжает притягивать капиталы.
Инфляция является одним из основных факторов денежно-кредитной политики крупнейших государств и одним из важнейших факторов изменения валютного курсов.
В крупнейшем в мире фонде облигаций PIMCO в начале каждого года публикуют прогноз по инфляции.
Затраты на жилище в общем случае являтся крупнейшей компонентой индивидуального потребления. Поэтому правильно ее смоделировать очень важно для правильного прогнозирования потребительской инфляции.
Pimco отмечает, что в случае жилищной инфляции такие ее компоненты, как цены на дома, ипотечные платежи и количество свободных помещений имеют тенденцию действовать с лагом в 8-12 месяцев.
Исходя из времени начала роста цен на дома в 2012 году и роста ипотечных ставок, повышательное давление только началось.
В нашем прогнозе инфляции на прошлый год, отмечает Pimco, мы писали:
В то время как это действительно верно, что низкие уровни свободных помещений (vacancy rates) и улучшение на рынке недвижимости действительно обеспечивают повышающее давление на ценообразование рынка аренды, цены на дома в действительности не достигнут дна до второго квартала 2012 года, что означает, что мы не ожидаем, что ценовое давление материализуется до конца 2013 года.
В результате
И это именно то, что произошло на самом деле.
В CPI за ноябрь инфляция цен на жилище (shelter inflation) выросла на 0,3% от месяца к месяцу. Это сильнейший месячный рост с 2008 года.
Мы ожидаем, что shelter inflation продолжит расти и в конечном счете достигнет 3% годовых в конце 2014 года.
Это ускорение роста очень важно для формирования ожиданий относительно CPI, т.к. жилищная компонента составляет 32% и является крупнейшей в структуре CPI.
Влияние цен на нефть
Какими будут цены на нефть в 2014 году?
Цены на нефть очень волатильны от года к году, и будущие изменения очень трудно предсказать, но наш основной сценарий предполагает, что цены на нефть будут относительно стабильны и в среднем где-то между 105 и 110 долларами за баррель.
Как видно из рисунка, отклонение цен на нефть на 10% от базового прогноза, дает отклонение CPI примерно на 0,5% от базового прогноза.
Цены на импорт
Дополнительным дефляционным фактором на протяжении 2013 года был сильный доллар и относительно низкая инфляция в Китае, которая имеет тенденцию задавать инфляцию импортируемых в США товаров.
Однако крепнущий рынок труда Америки и недавний рост китайского CPI должен обеспечить умеренное ценовое давление на базовый CPI за исключением жилищной компоненты.
Отличие CPI и PCE
CPI и PCE похожи, и, как правило, следуют друг за другом. Но они могут иногда расходиться вследствии различий в методологии расчета.
Главное различие между PCE и CPI в том, что на жилищную компоненту приходится примерно 15% общего веса индекса, а в CPI эта компонента составляет свыше 30% веса.
Исходя из нашей точки зрения, что жилищная компонента будет одним из главных центров силы инфляции в этом году, мы ожидаем, что PCE продолжит быть в среднем заметно ниже CPI. Низкий уровень жилищной компоненты в PCE компенсирует компонента медицинских услуг.
Уровень инфляции медицинских услуг в последнее время снижается и мы ожидаем. что это продолжится в новом году, сохраняя спред между CPI и PCE крупным относительно исторических значений.
Прогноз PIMCO на 2014 год
Профессионализм сотрудников, а главное их непредвзятость (в отличие от крупных инвестиционных домов они не ведут торговлю против собственных клиентов) PIMCO не вызывает сомнений.
Поэтому я беру их прогноз в качестве собственного базового прогноза по инфляции.
Поэтому я и уделил ему столько внимания. Инфляция – это действительно очень важный показатель.
Сведя воедино все соображения, мы ожидаем, что базовая CPI к концу 2014 года вырастет до 2,1%. В нашем базовом сценарии с ценами на нефть в 105$-110$ и ожидании стабильных цен на продовольствие, это будет означать, что уровень CPI составит примерно 2% в этом году. Хотя мы ожидаем, что инфляция усилится в этом году, мы ожидаем, что PCE сохранится ниже целевой отметки Федрезерва в 2%, примерно в районе 1,5%.
Влияние на политику Федрезерва
В то время, как Федрезерв должен находить баланс в преследовании различных целей, мы не ожидаем. что прогнозы инфляции окажут воздействие на принятие решений Федом по ужесточению монетарной политики.
Инвестиционное значение прогноза
Рынок защищенных от инфляции казначейских облигаций (TIPS) предполагает CPI всего на уровне 1,4% в будущем году в противоположность нашим ожиданиям в 2,0%.
Поэтому мы полагаем, что TIPS вероятно являются привлекательным объектом для инвестиций.
От себя добавлю, что это означает, что золото может в этом году развернуться вверх ввиду того, что оно, являясь антиинфляционным хеджем, реагирует позитивно на рост инфляции.
В этой статье шла речь об удивительном факте. При том, что индексы цен на дома HPI и Case-Shiller находятся на уровне примерно 12%, показатель цен на дома, входящий в состав индекса CPI составляет всего 2,3%. Вес цен на недвижимость в индексе CPI порядка 41% – следовательно такой странный расчет ведет к сильному занижению CPI.
Никто не обращает внимания на эту несуразицу.
Потребительские цены в США
Сегодняшние цифры инфляции показали рост в годовом выражении с 1,2% до 1,5%.
CPI вырос на 1,5% в 2013 году после роста в 1,7% в 2012 году. Это меньше среднегодового роста в 2,4% за последние два года.
Впервые с 1997-1998 года CPI два года подряд оказался ниже 2%.
В целом, на мой взгляд, ситуация с ценами достаточно стабильна и не мешает Федрезерву продолжать сворачивание программы покупок. Так же и не мешает ее продолжать, учитывая, что CPI держится ниже 2%.
Но подождем комментариев специалистов, которые глубже разбираются в этой теме.
Потребительские цены в еврозоне
Сегодня также вышла статистика по инфляции в еврозоне
В декабре в еврозоне инфляция составила 0,8%, снизилась по сравнению с 0,9% в ноябре. Годом ранее инфляция составляла 2,2%.
В Европейском Союзе инфляция в декабре как и в ноябре равнялась 1%. Годом ранее она была 2,3%.
А так выглядела инфляция по странам.
Страны PIIGS в состоянии дефляции или близком к нему.
Греция= -1,8%
Португалия=-0,4%
Испания=0,3%
С сентября 2011 года инфляция в еврозоне и Евросоюзе постепенно снижается.
Структурно инфляция выглядит следующим образом.
Eonia дорожает
Ставка межбанковского кредитования еврозоны Eonia продолжает дорожать. Это свидетельствует об определенной напряженности на денежном рынке.
EONIA отражает уровень ставок, по которым банки кредитуют друг друга в овернайт на беззалоговой основе.
Инфляция без учета сезонного фактора составляла согласно отчету 1,2%.
Заметим, что в этой таблице отсутствует одна очень важная компонента, о которой дальше пойдет речь. А почему...?
Структура CPI выглядит следующим образом.
Как мы видим, наиболее крупным компонентом является housing (недвижимость). Это 41%.
Как менялись цены на недвижимость в этом году?
На следующем рисунке представлен график HPI – индекс цен на недвижимость, высчитываемый принадлежащими государству ипотечными агентствами Fannie Mae и Freddie Mac.
Как мы видим, в течение всего года цены на дома, покупаемые по ипотеке росли не менее, чем на 0,6% в месяц, за исключением двух последних месяцев, когда рост составил всего по 0,3%. Если просто сложить все приращения, то получается HPI=7,5%. С учетом сложного процента должно быть больше 10%.
Индекс Case-Shiller за октябрь показывал 12,8% годовых, а прогноз на ноябрь 13,3%.
Но никак не может получиться рост компоненты housing на 2,1%, если правильно считать. Чтобы это понять, не нужно американских университетов заканчивать.
Думаю, что реальная инфляция в США, если считать ее исходя из официальной методики, должна составлять сейчас примерно 3,5%-4%. Не меньше.
Чудно получается! Взрослые дяди и тети, собравшись за большим столом, обсуждают, что им делать, оперируя фальсифицированными данными и делая вид, что они не понимают, что эти данные сфальсифицированы.
Одним из препятствий к началу сворачивания программы покупок активов Федрезервом считаются дефляционные ожидания.
В последнем заявлении Комитета по открытым рынкам было специально акцентировано внимание на инфляции:
Комитет признает, что постоянное пребывание инфляции ниже ее целевого уровня в 2% может создать риск для экономического развития, но считает, что в среднесрочной перспективе инфляция венется к своему целевому показателю.
Посмотрим, как рынок оценивает будущую инфляцию, исходя из цен на паи ETF-фонда TIP. Это крупный фонд, инвестирующий в американские казначейские облигации, защищенные от инфляции (так называемые TIPS).
Так выглядит движение цены на пай этого фонда. Цена отскочила, но нет уверенности, что это дно.
Но TIP учитывает как инфляционные ожидания, так и общую доходность долгосрочных казначейских облигаций США. Чтобы устранить компоненту доходности, давайте цену пая TIP поделим на цену пая TLT – основного ETF-фонда долгосрочных американских казначейских облигаций.
TLT и TIP вполне сопоставимы, поскольку инвестируют примерно в один тип облигаций – с большими сроками погашения ( TLT больше 20 лет, а TIP больше 10 лет).
В результате мы получим следующую картину.
Соотношение TIP/TLT и есть наш рыночный рыночный индикатор дефляционных ожиданий.
Как мы видим, соотношение TIP/TLT развернулось еще в середине апреля и выросло с того момента на 9,4%.
Поэтому говорить о серьезных дефляционных ожиданиях не приходится, и это не может служить препятствием к началу сворачивания программы Федрезерва по покупке активов в начале осени.
Давайте зададимся вопросом: почему все те деньги, которые напечатаны, не создают инфляцию?
Ответ очень прост. В странах развитого мира сейчас только центральные банки пытаются толкнуть инфляцию вверх, в то время, как другие участники основных экономических процессов этому препятствуют.
Существуют очень серьезные факторы, которые двигают инфляцию вниз.
В реальности, центральные банки, не рискуя вызвать очень сильную инфляцию или даже гиперинфляцию, просто не имеют шансов в борьбе с этими драйверами.
Поскольку их действия входят в противоречие с интересами других участников и экономическими реалиями. Япония тому пример.
Манипуляциями в области цен занимаются: центральные банки, правительства, рынки, инвесторы, органы статистики, предприниматели. Кроме того, большое влияние на цифры инфляции имеют глобальная конкуренция, развитие технологий и старение населения.
Ценами пытаются манипулировать все участники экономических процессов. Притом манипуляции могут быть как в сторону повышения, так и в сторону понижения; в зависимости от интересов того или иного экономического субъекта.
Компоненты инфляции
Большая часть компонентов CPI, - общепринятого основного официального показателя инфляции, могут быть легко быть модифицированы.
Есть всего один компонент CPI, которым сложно манипулировать. Это продовольствие.
Большая часть продовольствия не подвержена изменениям. Морковь, она и через 100 лет останется морковью.
Модифицированы могут некоторые параметры товара: например вес упаковки. Вы все заметили, что молоко сейчас не 1л, а 0,95л, п гречка фасуется не по 1 кг, а по 900г, по 800г. Эти изменения не отражаются в росте цены.
Принципиально новые виды продовольственных товаров появляются редко, и это оставляет манипуляторам ценами мало возможностей для «творчества».
Нефть и энергоносители
Рынки и инвесторы манипулируют ценами на нефть и энергоносители. Инвесторы, естественно, стремятся поднять цены на активы. Эти рынки также опекаются центральными банками, которые хотят обеспечить дешевые цены на энергоносители, чтобы стимулировать таким образом рост экономики.
В современном финансовом мире монетарные власти олицетворяют собой рынки и одерживают победу над инвесторами.
Считается, что в этом году рынки ставят на восстановление Америки, а не Китая. Замедление Китая и страх, что дешевые деньги могут закончиться, толкает цены на нефть и энергоносители вниз.
Валютный рынок
Курс национальной валюты имеет большое значение для экономики. Его снижение усиливает конкурентноспособность страны. Печатание денег способствует в общем случае девальвации валюты и росту инфляции.
Цены на недвижимость
Инвесторы манипулируют ценами на дома. Девелоперы и риэлтеры завышают регулярно предложение по ценам на дома и создают, таким образом, инфляцию цен на недвижимость.
Многие правительства манипулируют рентными платежами. Они позволяют им расти только в определенной степени – в соответствии с корзиной CPI.
Как одно из условий выхода из кризиса считалось восстановление рынка недвижимости, и прежде всего цен на дома.
В целом, и инвесторы, и девелоперы, и правительства сейчас заинтересованы в росте цен на недвижимость.
Статистические манипуляции
О том, что органы статистики манипулируют данными, давно и хорошо известно.
Центральные банки и правительства любят осуществлять статистические модификации, Это позволяет им в нужный момент занижать или завышать инфляцию в зависимости от текущих потребностей монетарной политики.
Модификации бывают разного характера. Статистики могут частично или полностью заменять дорогостоящие товары на более дешевые товары. Например, брать говядину и заменять ее на свинину, утверждая, что население перестало есть говядину, и перешло на свинину.
Статистики заменяют старые технологии новыми технологиями. И даже старые футболки заменяются новыми футболками. При этом утверждается, что старая футболка, как и старый Ipad , выпущенный год назад, стоит только 80% по сравнению с новой футболкой.
100% - теперь это относится к новой футболке. Это так называемая гедоническая коррекция цены. Особенно заметно она проявляется в Apparel (одежда), Recreation (развлечения) и средствах коммуникации. Результат мы видим на рисунке, где показаны различные компоненты CPI.
Многие экономисты считают, что статистическая коррекция имеет смысл. В то же время, есть те, кто считает, что инфляционная корзина должна оставаться неизменной.
Центральные банки и правительство значительную часть времени заинтересованы в том, чтобы зажимать инфляцию, поскольку ее рост без соответствующего роста зарплат будет отражать снижение жизненного уровня.
На следующем рисунке показано, как изменились в Америке различные компоненты CPI c 2000 года.
Старение населения
Старение населения является естественным драйвером снижения инфляции.
Во-первых, спрос уменьшается – пожилые люди меньше потребляют, чем молодые. Во-вторых, спрос смещается в сторону более дешевых типов товара.
Манипуляции со стороны бизнеса
Предприниматели манипулируют заработной платой, удерживая ее рост, ссылаясь на большое число претендентов, готовых занять ваше место.
С 2011 года в южных странах еврозоны искусственно сдерживался рост зарплат и принимались другие меры экономии с целью повысить конкурентноспособность этих стран по сравнению с Германией. Это отразилось на уровне инфляции в еврозоне.
Предприниматели также манипулируют ценами поставки, угрожая заменить поставщика. В этом проявляется конкуренция издержек.
Влияние технологий
Исторически главным драйвером, препятствующим инфляции, была технология. Появление новых более производительных технологий уменьшало затраты на производство и вело к снижению цен.
Инфляция цен на активы и эффект богатства
Рост цены на нефть и энергоносители, девальвацию национальной валюты и рост цен на недвижимость часто называют инфляцией цен на активы, в то время, как старение населения, манипуляции размером заработной платы или ценами производителей, технологии, статистические манипуляции - все эти факторы связаны с реальной экономикой.
Центральные банки одной рукой стремясь снизить официальный показатель инфляции, другой рукой создают инфляцию цен на активы, вызывающий эфемерный «эффект богатства».
В ФРС США считают, что «эффект богатства» может стимулировать реальную экономику.
«Эффект богатства» ограничен несколькими странами: это США, а также Япония и Швейцария, которые манипулируют своими валютами.
Факторы в сторону дефляции в настоящий момент перевешивают
В настоящий момент большинство факторов в западных экономиках благоприятствуют уменьшению инфляции. Только рост цен на недвижимость, как результат операции «Твист» и печатание денег основными центральными банками помогает созданию инфляции через инфляцию цен на активы. Остальные факторы работают в направлении дефляции.
Структура инфляционной корзины отличается для разных стран.
В типичном случае более бедные страны имеют корзины CPI с большим весом продовольствия и других жизненно необходимых предметов, в то время как богатые страны имеют меньшую их долю в своих корзинах.
На конец 2012 года корзины CPI основных стран выглядели следующим образом.
Инфляция и инфляционные ожидания станут ключевыми критериями для Федрезерва США при принятии им решений о дальнейшем QE.
Текущий уровень инфляции связывает руки Феду. Инфляция находится выше «комфортных» уровней.
В то же время надо отметить, что инфляционные ожидания ослабли.
Показателем среднесрочных инфляционных ожиданий традиционно считается ставка BREAKEVEN: это спрэд между доходностями защищенных от инфляции 5-летних US Treasuries (TIPS), и обычными 5-летними US Treasuries.
За последние 5 месяцев BREAKEVEN существенно снизился: с 2,5% до 1,8%.
Таковыми являются инфляционные ожидания рынка облигаций.
Если Фед уделяет инфляционным ожиданиям больше внимания, чем просто текущим показателям инфляции (CPI и core CPI), то он может сделать вывод о том, что предстоящее дальнейшее снижение инфляции предоставляет ему больший простор для проведения QE.
Оставить комментарий
