Должен еще раз отметить, что прогнозам Константина по четкости, ясности и убедительности аргументов нет равных.
Cреднесрочный прогноз Константина ( на 1 квартал 2014 года) является медвежьим.
Рост курса евро на прошлой и этой неделе выше 1.35 мы используем для постепенного формирования позиций на продажу по EUR/USD. Пробный камень.
Отправная точка или базовая идея — укрепление доллара в 1кв 2014 г на фоне нормализации денежной политики в США (QE3 tapering), а также рисков дальнейшего смягчения денежной политики в еврозоне. В рамках данной идеи у нас есть формальные рабочие цели или ориентиры, как то 1.31 на январь и 1.2750 к мартовскому заседанию ФРС.
В среднесрочном плане Константин видит риски как снижения, так и роста EUROUSD, и многое будет зависеть от заседания ЕЦБ 6 декабря и nonfarm payrolls.
Что касается при этом перспектив декабря в EUR/USD, то следующая фаза роста/снижения курса евро будет во многом зависеть от заседания ЕЦБ 6.12, когда М.Драги, в частности, представит обновленные прогнозы по инфляции, а также публикации 7.12 в США ноябрьского отчета по рынку труда (Nonfarm payrolls).
К Nonfarm payrolls у нас особое отношение. В рамках рабочей гипотезы мы полагаем, что даже данные в рамках ожиданий могут стать сигналом к началу нового среднесрочного нисходящего тренда по EUR/USD, когда инвесторы начнут продавать евро, полагая, что если не в декабре, то, возможно, уже в рамках январского заседания ФРС решится на первое сокращение QE3.
В самом краткосрочном плане Константин Бочкарев видит консолидацию по EUROUSD в районе 1,3450, то есть чуть ниже текущих уровней.
Если говорить о краткосрочной перспективе (эта и следующая неделя), то мы не исключаем дальнейшей консолидации по EUR/USD в районе уровня 1.3450. Во-первых, этому могут способствовать несколько противоречивые сигналы от ЕЦБ и ФРС (Д.Йеллен и Б.Бернанке говорят в ноябре о сохранении мягкой денежной политики, однако затем «минутки ФРС» сигнализируют о возможном сокращении QE3 уже на одном из ближайших заседаний; аналогично на рынке циркулируют слухи о снижении депозитнной ставки до -0.1% в еврозоне, однако затем М.Драги их опровергает), которые могли несколько дезориентировать инвесторов и заставить их воздержаться на какое-то время от новых покупок/продаж в ожидании более четких сигналов и ориентиров. Во-вторых, просто за всплеском волатильности или сильным движением в EUR/USD в конце октября и ноябре напрашивается как раз уже снижение волатильности какое-то время.
Это примерно совпадает с моим сценарием, который базируется на cash flows: до четверга EUROUSD сохранится примерно в диапазоне 1,35-1,365, в понедельник-вторник может оказаться примерно в районе 1,34. Затем неизвестно – будет зависеть от прогнозов на заседание ЕЦБ, nonfarm payrolls и комментариев официальных лиц по разным вопросам.
О cash flows напишу позднее.
Константин пишет о риске роста EUROUSD
В то же самое время мы видим сейчас на валютном рынке и своеобразную «дикую карту», предполагающую в том числе краткосрочное укрепление курса EUR/USD в декабре в район 1.37-1.38. В данном случае речь идет о грядущих стресс-тестах банковской системы Европы, в рамках подготовки к которым банки региона, с одной стороны, могут активно репатриировать активы из-за рубежа, что чревато ростом спроса на евро, а, с другой стороны, чтобы приукрасить свое текущее состояние, могут еще активнее возвращать ЕЦБ кредиты взятые ранее в рамках LTRO, что означает сокращение баланса ЕЦБ и может трактоваться как аргумент в пользу укрепления курса евро. Влияние данного повышательного риска для евро, как и сроки его реализации, пока сложно спрогнозировать, но это вполне может быть одной из перспектив декабря.
Также есть мнение, что в поддержку EUR/USD помимо стресс-тестов европейской банковской системы может быть и то, что в декабре ФРС, скорее всего, воздержится от сокращения QE3. Мы, впрочем, полагаем, что данный фактор уже учтен в росте EUR/USD к 1.3580 на фоне подтверждающих данное мнение выступлений Д.Йеллен и Б.Бернанке.
С точки зрения технического анализа о каком-либо краткосрочном подъеме в EUR/USD в направлении к сопротивлению 1.37/1.38 можно будет говорить не ранее роста курса выше локального экстремума 1.3580.
Моя точка зрения, напомню, что taper не будет в принципе, а принятие решения о microtaper ( символическое сокращение на 5-10 млрд. долларов без плана и каких-либо указаний на будущие действия в плане сокращения покупок активов) может произойти совершенно случайным образом и окажет слабое и скоротечное воздействие на рынки.
Исходя из этого EUROUSD мог бы вырасти до 1,38-1,40, если бы не два «но».
Первое «но» - при EUROUSD выше 1,37 высокопоставленные официальные лица ЕЦБ начинают выражать заметное недовольство и прибегают к скоординированным вербальныи интервенциям.
Второе «но» - аукционы Казначейства США требуют притока ежемесячно примерно 50 млрд. долларов нового кэша – это с учетом QE3.
Это два крупных «но», есть еще и разные мелкие «но».
Моя точка зрения: ЕЦБ принципиально устраивает курс 1,32-1.34, но не устраивает выше 1,37
Свидетельством этому согласованные вербальные интервенции с переменой ролей, когда ястребы (Вейдман) выступают в роли голубя (поддержал понижение ставки, хотя перед этим вероятно, что голосовал против), а голуби (Драги) в роли ястреба (по поводу снижения ставки по депозитам).
У меня есть ощущение, что они буквально целенаправленно занимаются «настройкой курса».
И еще по поводу среднесрочного прогноза
Таким образом, ситуация вокруг EURO достаточно неоднозначна.
Возвращаясь к среднесрочному прогнозу Константина Бочкарева, который идет в начале статьи, я все-таки расхожусь в мнении с Константином и полагаю, что в первом квартале, или по крайней мере в январе-феврале, мы не увидим вообще тренда по EUROUSD и курс будет консолидироваться в диапазоне 1,33-1,37. Примерно в середине которого мы и сейчас находимся.
И даже microtaper не повлияет на ход событий.
И лишь после того, как американское правительство преодолеет очередной «фискальный обрыв», а Йеллен выработает контуры новой американской монетарной политики, мы увидим в EUROUSD какой-либо тренд.
Технические факторы
Константин Бочкарев пишет:
Восходящий тренд, который мы могли наблюдать по EUR/USD с июля по начало ноября сломлен, что может нести риски снижения курса в ближайшие месяцы к 1.30/1.31 и 1.2750. Текущий рост EUR/USD к 1.3500/80 — коррекция на пробой.
Рост евро выше 1.3580 будет означать возвращение пары EUR/USD в границы предшествовавшего восходящего тренда и нести в себе риски тестирования резистанса 1.37-1.38.
Сигналом к формированию по EUR/USD устойчивого нисходящего среднесрочного тренда следует считать снижение валютной пары ниже поддержки 1.3300 или ЕМА(100).
Индикатором слабости в EUR/USD может быть неспособность курса закрепиться выше 1.3450, либо ЕМА(21) по итогам этой и следующей недели.
Скользящие средние с периодом 100 и 200 более чем далеки от того, чтобы пересечься в ближайшее время, что может означать, что рынок еще до конца не собрался с силами для новой волны продаж евро.
Некоторым препятствием к новой фазе снижения EUR/USD также может быть отсутствие у розничных инвесторов на FX чистой позиции на покупку по евро (ритейл сейчас как раз EUR/USD продает).
Чистый шорт в Оанде составляет 35%, в других форекскомпаниях ритейл повсеместно шортит EUROUSD и GBPUSD. Безусловно, что это оказывает поддержку EURO и GBO против доллара.
Рассмотрим теперь взаимосвязь между Net New Cash и долгосрочными US Treasuries.
Calculated New Cash/Pay Down Amounts
TLT – бенчмарк долгосрочных US Treasuries
Разворот по TLT начался 23 октября.
Вот это уже интересно. Net New Cash в условиях текущей денежно-кредитной политики влияет на US Treasuries, но не влияет на фондовые активы.
Почему растут ставки
Все аналитики инвестиционных домов в один голос говорят, не приводя никаких доказательств, что доходность долгосрочных US Treasuries растет вследствии того, что участники рынка ожидают более раннего начала цикла повышения процентных ставок ФРС.
Мне всегда это объяснение казалось «притянутым за уши», поскольку Федрезерв неоднократно акцентировал свое внимание на том, что он не собирается в обозримом ( и необозримом) будущем повышать ставки и что это не является логичным продолжением taper.
Однако ставки росли, игнорируя это очевидное противоречие.
Все, может быть, объясняется гораздо проще. Ставки растут из-за того, что существует высокий спрос на долларовую ликвидность (Net New Cash).
Мне это объяснение кажется гораздо более правдоподобным.
Решение о taper зависит от процентных ставок
Это еще одна из причин, почему Федрезерву будет очень трудно приступить в ближайшие месяцы к сворачиванию программы покупок активов, и почему решение о taper обусловлено уровнем доходности долгосрочных US Treasuries в текущий момент.
Об этом я писал неоднократно, об этом сегодня ночью писала Kathy Lien.
Kathy Lien также как и я считает, что действия Федрезерва по выходу из QE будут зависеть от процентных ставок. Или, другими словами, если доходность долгосрочных US Treasuries будет высокой, то Федрезерв задержит tapering.
Мы полагаем, что инвесторы на рынке Форекс и финансовое сообщество в целом чересчур сильно среагировали на минутки ФОМС. Движение в ценах на акции, облигации и валюты предполагает, что произошел крупный сдвиг в представлении инвесторов. В действительности же минутки содержали очень мало сюрпризов и не сказали нам ничего, что мы уже не знали.
Шансы на taper
Прежде, чем минутки были опубликованы, существовали 80% шансы на то, что tapering произойдет в январе или марте и те же шансы остались после резкого роста доходности облигаций Казначей ства США в среду.
Решение о taper зависит от процентных ставок
Kathy Lien также как и я считает, что действия Федрезерва по выходу из QE будут зависеть от процентных ставок. Или, другими словами, если доходность долгосрочных US Treasuries будет высокой, то Федрезерв задержит tapering.
Если ставка доходности по 10-летним US Treasuries к декабрю составит 3% или выше, то ФРС очень неохотно пойдет на уменьшение стимулов, рискуя тем самым еще сильнее повысить ставки.
Бернанке в своей недавней речи затрагивал эту тему:
В действительности, Бен Бернанке сказал со всей определенность прошлой ночью, что решение о taper в следующем месяце будут в значительной степени зависеть оттого, где в этот момент будут процентные ставки.
Если 10-летние казначейские облигации будут иметь доходность выше 2,85%, то Фед может воздержаться от действий. Если ставки будут 2,7% и ниже, то tapering окажется в повестке заседания перед Рождеством.
Полагаю, что даже если ставка по 10-летним бумагам к 17 декабря окажется в районе 2,7%, максимум, что мы увидим - это микросокращение (microtaper) QE.
Microtaper в моем понимании - это сокращение на 10-15 млрд. долларов без акцента на дальнейшие действия.
Минутки ФОМС показали, что taper может начаться уже в ближайшие месяцы. Доллар растет. Золото упало до 1241 доллара за унцию.
Отмечается, что сокращение программы покупок может начаться только при условии хороших данных.
При этом ФОМС видит значительные риски для экономики и перспективу ухудшения рынка занятости. ФОМС считает, что настроения потребителей остаются необычно низкими, а восстановление рынка недвижимости несколько замедлилось.
Полагаю, что минутки не являются столь уж сильно hawkish, как это можно оценить по рыночной реакции.
Статья Хильзенрата вышла всего спустя минуту после публикации минуток ФОМС.
Как обычно, журналист Wall Street Journal разъясняет минутки Федрезерва для тех, кто не может это сделать самостоятельно.
Официальные лица Федрезерва имели широкую дискуссию по ряду вопросов монетаной политики. Они сошлись в том, что, возможно, в ближайшие месяцы они начнут сворачивать программу покупок но при этом рассматривали пути, как им обеспечить сохранение низких процентных ставок в течение длительного времени уже после того, как программа QE завершится.
Они обсуждали несколько сценариев развития событий.
Например, что делать, если экономика не улучшится должным образом, и издержки, связанные с продолжением программы покупок будет перевешивать преимущества ее сокращения. Или, как убедить публику, что даже после того, как программа завершиться, краткосрочные процентные ставки еще долго будут оставаться на низком уровне.
Слабая реакция рынка акций на минутки ФОМС
Торги в Америке завершились. Крупное падение долгосрочных казначейских бумаг. Доходность 10-летних US Treasuries в районе 2,8%. Цены на акции упали, но совсем несущественно.
Индекс S&P500 потерял всего 0,32%. Put/call-коэффициент остается бычьим.
Доллар заметно укрепился относительно всех валют, кроме JPY, сильное падение золота по нынешним меркам волатильности.
Столь слабая реакция фондового рынка, на мой взгляд, демонстрирует, что изменение восприятия taper рынком казначейских облигаций является преувеличенным, и завтра может быть возврат к тенденции ослабления доллара.
TLT на долгосрочном таймфрейме
Хочу отметить, что на крупном таймфрейме бенчмарк долгосрочных казначейских облигаций прошел в этот вечер важный уровень 61,8% Фибо.
Это видно из месячного графика, приведенного ниже.
Безусловно, что это негативно для US Treasuries и позитивно для доллара.
Тем не менее, я бы не рекомендовал слишком увлекаться лонгами по доллару, поскольку, как мы видим, уровень 102 по TLT достаточно хорошо держится рынком.
Я полагаю, что для его пробития рынок должен иметь неопровержимые свидетельства, что taper начнется в ближайшие месяц-два.
В четверг мы можем увидеть мощное обратное движение по доллару. Такое мы видели часто в последнее время.
Комментарий Goldman Sachs по поводу минуток ФОМС
Мы оцениваем минутки ФОМС как относительно нейтральные. Участники заседания в общем и целом кажется не склонны полагать, что taper гарантирован в какие-то ближайшие сроки, хотя заседание происходило до выхода некоторых, оказавшихся лучше ожиданий данных.
Было обсуждение некоторых потенциальных вариантов расширения forward guidance, но по ним не был достигнут консенсус.
Мы продолжаем полагать, что март является наиболее подходящим месяцем для первого уменьшения в покупке активов, хотя и декабрь все еще возможен.
Даже если дефолт, Фед не прекратит покупать US Treasuries
Ясно осознавая, что от безответственных политиков в конгрессе всего можно ожидать, Федрезерв в своих минутках совершенно четко дает понять, что дефолт Америки никак не отразится на покупках Федрезервом активов.
Участники заседания не видят юридической или операционной необходимости в случае задержки платежей по казначейским облигациям что-то изменять в совершении процедур, осуществляемых деском Федрезерва. А именно операций на открытом рынке, покупок активов, операций репо или операций в дисконтном окне.
Думаю, что это еще одно свидетельство, что пока новый раунд «фискального обрыва» не минует, Федрезерв не сократит покупки казначейских бумаг и будет таким образом поддерживать рынок US Treasuries. Это еще одна причина, почему не стоит воспринимать минутки ФОМС так однозначно позитивно для американского доллара.
Мы ожидаем, что минутки ФОМС дадут ясную картину, что taper наступит в декабре или январе. Мы полагаем, что этот риск позитивен для USD, — считает Citi.
Последние ястребиные замечания официальных лиц Федрезерва так или иначе проявятся в минутках октябрьского заседания ФОМС. Нейтральный настрой – это слегка hawkish, и любой намек на то, что taper наступит раньше марта, будет позитивным для американского доллара.
Kathy Lien о taper и о USD
Ответ на вопрос, стоит ли инвесторам сохранять позиции в долларе, зависит от таймфрейма. Мы уверены, что доллар будет торговаться выше, чем сейчас против EURO и японской йены в ближайшие 3 месяца, а может быть даже и раньше, если данные останутся хорошими. Процентные ставки в США растут, и пока перспектива их роста не исчезнет, мы может ожидать 2-3% ралли в USD.
В то время, как мы не ожидаем сокращения программы покупок активов в декабре, taper в январе или марте являются возможными действиями. Если nonfarm payrolls окажутся сильными в ноябре и декабре, то центральный банк может начать сокращение покупок активов вскоре после Нового года.
Джим Роджерс: золото покупать еще рано
Легендарный инвестор, бывший компаньон Джорджа Сороса, Джим Роджерс считает, что еще пока рано покупать золото.
На своем блоге он пишет:
Золото: еще будет шанс купить золото по лучшей цене.
Я не знаю, будет ли это 50%-коррекция. Я знаю, что 50%-я коррекция – это нормально. Это происходит на всех рынках. В этом нет ничего необычного для нас. Я подозреваю, что, возможно, случится 50%-я коррекция, прежде чем это закончится. Это не предсказание, но я подозреваю, что так случится. В настоящий момент я не покупа золота. Я дума, что в будущем будет лучший шанс купить золото.
Речь Дадли привела к покупкам USD
Недавний всплеск покупок доллара был вызван выступлением главы ФРБ Нью-Йорка и заместителя Федрезерва Уильяма Дадли.
Дадли заявил, что надежды на восстановление выросли, и что он ожидает более существенного восстановления рынка занятости.
От Дадли ожидали более dovish выступления.
Дадли стоит на третьем месте в иерархии Федрезерва и его точка зрения очень часто выражает точку зрения господина Бернанке.
В результате выступления Дадли сработал рыночный рефлекс: «Вероятность taper в декабре возросла».
Думаю, что эффект от выступления Дадли не продлится долго. Доллар будет готовиться к следующим событиям: розничным продажам США и минуткам ФОМС.
С утра я написал уже 6 статей, посвященных оперативной аналитике.
В начале заголовка каждой статьи стоит время публикации.
Дайджест оперативной аналитики
13.05 Ритейл и пара EUROAUD
12.40 Диспозиция ритейла в компании Оанда
12.30 Идея NO TAPER витает в воздухе!
11.20 Taper и валюты
9.25 Реакция доллара на утверждение Йеллен в сенате
9.05 Опубликован текст речи Джанет Йеллен в сенате
Приведу здесь самые важные идеи.
Идея NO TAPER витает в воздухе!
EUROUSD заметно игнорирует выходящие одни за другими негативные данные по экономике еврозоны.
Идея NO TAPER витает в воздухе!
Это дает нам сигнал, что после того как эти данные закончатся – в 14.00 данными ВВП по еврозоне, мы может увидеть продолжение ралли в EUROUSD, GBPUSD, а также в AUDUSD.
Опубликован текст речи Джанет Йеллен в сенате
Ночью был опубликован текст речи, с которой Джанет Йеллен выступит сегодня на слушаниях в конгрессе по ее утверждении на посту глав Федрезерва США.
Речь можно охарактеризовать как очень dovish.
Краткие тезисы речи
Экономика после кризиса сделала большой прогресс
Безработица в 7,3% остается еще очень высокой.
Инфляция ниже целевой отметки в 2% и останется еще долго на этом уровне.
Но, главная идея заключалась во фразе:
Поддержка восстановления сегодня является самым надежным способом возврата к нормальному способу ведения монетарной политики в будущем.
Смысл понятен: чтобы перестать печатать деньги в дальнейшем, нужно печатать их сейчас.
Разумеется, что доллар негативно среагировал на публикации текста выступления Йеллен.
Taper и валюты
Текст предстоящего выступления Йеллен достаточно четко и ясно сигнализирует о том, что никакого taper в ближайшие месяцы не будет.
Сама идея отсутствия taper имеет гораздо большее значение для высокодоходных типа AUDUSD и NZDUSD валют, чем для низкодоходных – EUROUSD и GBPUSD.
И если EUROUSD и GBPUSD находятся всего в 250-350 пунктах от трехлетних максимумов, то AUDUSD находится почти в 1600 пунктах от максимума лета 2011 года.
С фундаментальной точки зрения мы имеем массу негатива по EURO, который почему-то не отыгрывается, и незначительный негатив по AUDUSD, который отыгрывается с чрезмерным рвением.
Причина этому с моей точки зрения – сложившаяся на рынке форексного ритейла диспозиция, когда мы имеем соотношение длинных/коротких позиций ритейла 70-75%/25-30% по парам EUROUSD и GBPUSD, а по паре AUDUSD наоборот.
Идет война против ритейла. Война в которой маркетмейкерам когда-то придется отступить. Поскольку любые рыночные манипуляции имеет свои пределы.
Восприятие рынками предстоящего сокращения программы покупок может как-то меняться в течение времени, и рынки могут рефлексировать по этому поводу достаточно активно, что находит отражение в сильных движениях валют по 400-500 пунктов.
И мы конечно должны стараться уловить правильно и отыграть эти рефлексы – от этого ведь зависит наша прибыль.
Продолжают поступать хорошие данные по экономике США: ВВП, nonfarm payrolls.
На фоне этих данных начались вновь разговоры о том, что сокращение QE наступит чуть ли не в декабре.
Но, давайте еще раз соберем факты, и зададимся вопросом: будет taper в ближайшие месяцы или нет?
1. Доходность 10-летних US Treasuries выросла в течение года почти на 1% и в районе 2,8%.
Это не только удорожает обслуживание государственного долга, но и ухудшает ситуацию на рынке недвижимости, поскольку приводит к удорожании ипотечных кредитов.
Если программа QE будет сокращена хоть чуть-чуть – чисто символически, то это приведет к дальнейшему росту ипотечных ставок и восстановление экономики окажется под угрозой.
2. Декабрьское заседание - последнее для Бена Бернанке. Такие серьезные решения при смене руководства не принимаются. Декабрь мне представляется совершенно нереальным месяцем для начала сокращения покупок активов Федрезервом.
3. Соотношение внутри Федрезерва не в пользу сокращения. В Новом году оно несколько изменится в пользу сторонников сокращения, и какие-то шансы на начало сокращения в марте все-таки наверно есть. Но, на мой взгляд, они очень незначительны. И произойдет это только при условии заметных позитивных явлений в экономике США.
4. Если не сократили в сентябре, когда шансы были значительно выше, и когда рынок имел настрой... то почему должны сократить сейчас, когда должен смениться руководитель, а новый известен своей приверженностью количественному смягчению.
5.После открытия, что уже 29 февраля 2016 года начнется сокращение баланса Федрезерва, я стал гораздо более скептически относится ко всем разговорам о taper.
Итак, на основании этих соображений я делаю вывод, что шансы на taper в этом году близки к нулю, а в начале будущего невелики.
Однако если рынок рефлексирует, то мы должны рефлексировать вместе с ним, чтобы не остаться у разбитого корыта.
В последние два года в ноябре наблюдались позитивные сюрпризы. Что не удивительно, поскольку это опережающий индикатор, а в декабре в связи с рождеством покупательская активность возрастает.
3.я не считаю, что уменьшившееся количество шортов по AUD является причиной для их увеличения – как примерно это аргументирует Citi.
AUD, taper и долгосрочные US Treasuries
Поскольку в основе падения AUDUSD домыслы о taper, AUDUSD очень заметно коррелирует с ценами на долгосрочные американские казначейские облигации. ETF TLT является бенчмаркером долгосрочных US Treasuries.
Сравните два следующих графика. Корреляция налицо.
При этом TLT приблизилось к минимумам этого года, и, между прочим, минимумам с лета 2011 года.
Снижение TLT означает рост доходности долгосрочных US Treasuries, что плохо для американского правительства. Но еще гораздо хуже, что рост доходности долгосрочных US Treasuries ведет к росту процентных ставок по ипотечным кредитам, что плохо уже для экономики.
Резюме: велика вероятность, что официальные лица Федрезерва и американского правительства начнут "заговаривать" процентные ставки от роста.
Для этого надо немного развеять иллюзии относительно taper...
Вчера я анонсировал событие, которое произойдет 29 февраля 2016 года и которое будет иметь чрезвычайно важное значение для рынков, и для всей мировой финансовой системы.
Итак, что это за событие?
29 февраля 2016 года станет разворотным моментом для баланса Федрезерва!
В это день начнутся массированные погашения Казначейством США облигаций, которые находятся на балансе ФРС США.
Конкретно, 29 февраля 2016 года произойдет первое очень крупное погашение казначейских облигаций на сумму 31,55 миллиарда долларов.
До этого суммы погашений облигаций на балансе Федрезерва совершенно мизерные, как вы можете в этом легко убедиться.
Затем уже стабильно начнут погашаться крупные суммы.
31 марта – 23,58 млрд. долларов
30 апреля – 27,36 млрд. долларов
15 мая – 14,02 млрд. долларов
31 мая – 25,23 млрд. долларов
Те, кто следит за cash flows в американских государственных заимствованиях, могут оценить, насколько это крупные суммы!
Если до этого перекладка госдолга шла только в одном направлении – от Казначейства к Федрезерву, то, начиная с этой даты, движение денег становится двухсторонним.
Фактически за 3 месяца: с 29 февраля по конец мая 2016 года Казначейство должно будет погасить принадлежащих Федрезерву бумаг на сумму 121,7 млрд. долларов. Потом темпы погашения уменьшаются, но погашения будут идти стабильно – каждый месяц.
Кроме того, в эту таблицу за два с лишним года ведь еще могут быть вписаны новые суммы.
Ведь QE еще продолжается.
Завершится ли на этом монетизация американского госдолга?
Если Фед не расширит программы покупки активов, то ДА!
В этом случае 29 февраля 2016 года монетизация американского госдолга пойдет в обратную сторону.
Следующая таблица из последней презентации TBAC показывает структуру фондирования Казначейства с 2009 года и проекции на будущие годы.
Из этой таблицы видно, что у Казначейства, начиная со следующего года, начнут погашаться большие объемы облигаций, выпущенных в 2009-2010 года из категории 5-ти и 7-летних бумаг.
Как говорится, наступает час расплаты по долгам.
Таким образом, риск владения американскими долговыми бумагами может существенно возрасти в ближайшие годы.
Здесь сразу возникает несколько вопросов.
Сможет ли в этой ситуации Казначейство рассчитывать только на рыночное заимствование или без помощи Федрезерва ему не обойтись?
Если Федрезерв будет снижать свои запасы американских долговых бумаг, то кто-то должен его замещать в этой роли. Захотят ли частные инвесторы покупать дополнительное существенное количество US Treasuries?
Какую доходность по долговым бумагам они потребуют от американского правительства?
Будет ли в действительности сокращаться баланс Федрезерва или они найдут способ этого не допустить?
Если спрос со стороны Direct и Indirect на первичных аукционах будет слабым, то первичным дилерам придется брать на себя эти дополнительные объемы. Справятся ли они с этой задачей?
Если банковские резервы будет сокращаться, то как это будет сочетаться с ужесточением банковских нормативов ввиду введения Базель-3? Среди первичных дилеров много иностранных банков, и им как раз сейчас приходится исправлять свои балансы с учетом новых норм.
Не приведет ли это к продаже банками своих активов?
Насколько сильным окажется дестимулирущий эффект от сокращения баланса Федрезерва для экономики?
Как это все отразится на американском долларе?
Пока мы можем об всем этом только догадываться, в том числе и том, как Казначейство и Федрезерв будут решать эти проблемы.
В заключение изложу свой главный вывод: мое мнение, что все разговоры о начале taper весной будущего года, и затем сворачивании в течение 6-8 месяцев программы QE – это всего-лишь фикция и несбыточные желания.
Какой смысл ее сворачивать за год до момента, когда начнутся крупные погашения?
Сильное снижение EUROUSD, которое мы видели на прошлой неделе, можно объяснить двумя главными причинами.
Первая – явная: очень низкий показатель CPI, вышедший в четверг.
0,7% - такой уровень инфляции в последний раз был весной 2009 году.
Но что еще более удивляет, это отклонение реального показателя от прогнозов. Оно совершенно беспрецедентно – 0,4%.
До этого и различие в 0,2% было редкостью. Посмотрите вот сюда. А тут целых 0,4%.
У меня нет времени и желания на то, чтобы выяснять, какие компоненты привели к столь сильному падению CPI. Так или иначе, я не могу объяснить, почему возникло столь сильное отклонение.
Честно говоря, у меня неотвязно вертится мысль о том, что цифра сманипулирована.
С другой стороны, я всегда считал, что в отличие от Америки, где экономическими данными манипулируют сплошь и рядом, в еврозоне манипулировать экономическими данными гораздо сложнее, поскольку имеется много стран с различными интересами. Я с трудом представляю, как они договариваются о значении такого важного параметра, как CPI.
Как видно из следующей таблицы прихода/ухода денег со счетов Казначейства, в четверг ожидается чистый приток на счета Казначейства в виде денег в оплату покупки казначейских векселей и облигаций в сумме порядка 61,6 млрд. долларов.
Согласно моей теории, это должно создать спрос на американский доллар; прежде всего в парах EUROUSD, GBPUSD и USDCHF, и в меньшей степени в паре USDJPY.
Так что очень «странный» CPI подоспел очень вовремя.
Хотя если посмотреть, то укрепление доллара началось еще раньше.
CPI=0,7% представляет собой серьезную угрозу дефляции, и ЕЦБ не может мириться с такой цифрой.
Быстрое падение EUROUSD на 200 пунктов вследствии очень низких данных по инфляции мне представляется вполне адекватной реакцией рынка.
Очень многое теперь будет зависеть от заседания ЕЦБ, которое пройдет в это четверг.
Фактически, понижение ставки рефинансирования заложено в курс EUROUSD уже процентов на 50-60, хотя не факт, что ЕЦБ прибегнет к этой мере.
В среднесрочном плане я остаюсь настроен по-медвежьи в отношении EUROUSD, но в то же время остаются в силе очень мощные факторы, которые воздействуют в сторону укрепления EUROUSD.
Факторы не в пользу USD
Это, прежде всего, отсутствие перспектив taper до весны 2014 года.
Во-вторых, долгосрочная тенденция перетока капитала из USD-активов в EURO-активы в самом разгаре. И мы имеем всего-лишь паузу в этом процессе.
В-третьих, условия ликвидности в еврозоне достаточно жесткие, что отражается на уровне процентных ставок, и ЕЦБ не планирует пока предпринимать мер по улучшению ситуации из каких-то не совсем понятных мне соображений.
Говорят о возможном понижении ставки рефинансирования в ноябре, но об LTRO не говорят.
Возможно из-за того, что не работает передаточный механизм по преобразованию займов банкам в займы реальному сектору и населению.
Есть и другие причины, еще гораздо более скрытые в пользу EURO, но мне не хотелось бы вас загружать этой слишком сложной и противоречивой информацией.
Резюмируя все вышесказанное, я оцениваю ситуацию вокруг курса EURO как неопределенную.
Исходя из огромного количества очень важной статистики, выходящей в ближайшее время (nonfarm payrolls, ВВП США и стран еврозоны), и других событий, мне представляется вероятным в ближайшие два недели волатильный боковик примерно в диапазоне 1,33-1,36
В то же время, исходя из комплекса известных мне факторов в настоящий момент я оцениваю весь потенциал падения EUROUSD примерно диапазоном 1,30-1,33, а интервал времени, в течение которого этот диапазон будет достигнут, примерно 1,5-2 месяца.
8 комментариев
