upd Внимание! Блог переехал на адрес chmf.ru - Акции Северстали (CHMF; SVST).

Братцы, всем привет.

Продолжаю серию постов про расчёт финансовых показателей Северстали. Мы посчитали EBITDA. Определили свободный денежный поток и нормализованный денежный поток.

У нас осталась последняя категория показателей, которая нас будет интересовать при рассмотрении инвестиционной стратегии: общий долг, чистый долг и коэффициент ЧД/EBITDA.

Общий долг компании перед внутренними и внешними кредиторами: сумма краткосрочных кредитов и займов, и долгосрочных кредитов и займов.

Чистый долг отображает действительную картину и скорректирован на денежные средства и эквиваленты, которые могут быть мгновенно использованы для погашения задолженности.

Чистый долг считается так:

Чистый долг (Net Debt) =

краткосрочные кредиты и займы + долгосрочные кредиты и займы

- денежные средства и их эквиваленты

Открываем Консолидированный отчёт о финансовом положении "Северстали". Находим:

Долгосрочное долговое финансирование (1345)

+ краткосрочное долговое финансирование (110)

- денежные средства и их эквиваленты (228)

= ЧД (чистый долг) (1277)

Стоит отметить, что низкое или отрицательное значение чистого долга считается негативным показателем. Отсутствие задолженности (превышение наличных средств и ликвидных активов над долгами) говорит о том, что компания неэффективно использует деньги. Использование заемных средств позволяет обеспечить рост и эффективность производства (эффект финансового рычага).

Северсталь в своём Положении о дивидендной политике (обновлённая редакция от апреля 2018 года) использует производный инструмент - отношение чистого долга компании к сумме четырёх квартальных EBITDA, закончившихся на эту дату. В зависимости от коэффициента ЧД/EBITDA определяется сумма дивидендов.

Открываем Annual Report 2018 (Годовой Отчёт 2018). Смотрим раздел отчёта о стратегии и замечаем для себя, что цель компании по ЧД/EBITDA < 1.5x. Открываем Презентацию со Дня инвестора 2018 в Лондоне (страница 36). Там тоже самое - Keep leverage below 1.5x.

Здесь инвестору или будущему инвестору стоит остановиться, понять и задуматься. Компания "Северсталь" не утверждает, что Net Debt/EBITDA не превысит 1.0х. В новой стратегии говорится о том, что кредитное плечо не превысит 1.5х даже с учётом макрофакторов, в случае приближения коэффициента к 1.5х инвестиционная стратегия будет пересмотрена.

Т. е. инвестор должен быть психологически готов к серьёзной просадке дивидендных выплат: с более 100% FCF до 50% FCF.

Открываем Консолидированную финансовую отчётность за 2018 год (стр. 47) и смотрим выпущенные Северсталью облигации: Еврооблигации и Конвертируемые облигации. Дни уплаты купонов можно посмотреть на сайте severstal.com.

По состоянию на 31 декабря 2018 у Группы имелись гарантированные неиспользованные долгосрочные кредитные линии и овердрафты в размере 1,157 млн. долларов США.

Предположим, что в 2019 году за счёт увеличения долгосрочного долга компании на $1,545 млн, его размер достигает $3 ярдов. Предположим, что EBITDA не будет демонстрировать рост г/г. и составит $3,142. Предположим, что на 31 декабря 2019 денежные средства и их эквиваленты... нет их короче. Денег нет, но вы держитесь там! Посчитаем коэффициент ЧД/EBITDA.

ЧД/EBITDA = (3,000 - 0) / 3,142 = 0.9x

Распределяем на дивиденды 100% нормализованного свободного денежного потока. Каким он будет?

На сладенькое предлагаю выкопировку из пресс-релиза консолидированных финансовых результатов за 4 квартал 2018 года (не забывайте держать в уме сегодняшние цены на руду и уголь):

"Выручка Ресурсного дивизиона увеличилась на 20.3% к предыдущему кварталу и составила $563 млн. (3 кв.2018: $468 млн.), отражая рост объемов продаж железной руды и угля и повышение отраслевых цен на железную руду. Показатель EBITDA вырос на 35.6% до $343 млн. (3 кв. 2018: $253 млн.). Показатель рентабельности EBITDA достиг рекордного уровня в 60.9%, было обусловлено благоприятной рыночной обстановкой цен на сырье.

Ввиду того, что большинство издержек «Воркутауголь» являются фиксированными, рост объемов производства и ослабление российской валюты привели к снижению денежных издержек до $56 на тонну (3 кв. 2018: $64 на тонну). Денежные издержки на «Карельском Окатыше» остались практически неизменными на уровне $25 на тонну (3 кв. 2018: $26 на тонну). Денежные издержки на «Олконе» сократились на $4 на тонну и составили $24 на тонну (3 кв. 2018: $28 на тонну), что связано с увеличением объемов производства".

п. с.

Предположительно (лично мною), при выполнении стратегического плана по увеличению EBITDA на 10-15% г/г, CAPEX будет иметь ограниченное влияние на общий долг Группы и, соответсвенно, на выплату дивидендов. Ожидается, что при снижении ставки Европейского ЦБ, Северсталь воспользуется окном возможностей для реструктуризации части долгосрочного долга, что приведёт к снижению выплат по процентам и увеличению AFCF.

upd Внимание! Блог переехал на адрес chmf.ru - Акции Северстали (CHMF; SVST).

Братцы, всем привет.

Продолжаю серию постов про расчёт финансовых показателей Северстали. Вчера написал про EBITDA. Сегодня считаем FCF.

FCF (Free Cash Flow - Свободный денежный поток), в общем случае, представляет собой денежные средства за определенный период, которыми компания располагает после инвестиций на поддержание или расширение своей базы активов. FCF - это денежные потоки, доступные всем инвесторам в компании: акционерам и кредиторам.

FCF не входит в набор показателей общепринятых принципов бухгалтерской отчётности (Generally Accepted Accounting Principles, GAAP), поэтому компания может вычислять его по-своему. Что такое Severstal's FCF?

Наглядно процесс вычисления свободного денежного потока можно посмотреть на странице 43 Презентации со Дня инвестора в Лондоне. Привожу слайд ниже:

Открываем Консолидированную финансовую отчётность за 2018 год и начинаем разбираться.

Свободный денежный поток (FCF) 2018 = (1601)

EBITDA 2018 - (3142 - мы считали в прошлом посте)

- приобретения основных средств (653)

- приобретения нематериальных активов (35)

- проценты уплаченные (104)

- налог на прибыль уплаченный (464)

- изменения в операционных активах и обязательствах (236)

-прочее (49)

Все составляющие FCF смотрим в Отчёте о движении денежных средств, в том числе Приобретение основных средств и нематериальных активов (CAPEX) - то, что сейчас тревожит всех больше всего.

Честно говоря, я не до конца понял, что такое other adjusted (прочие корректировки). Т. к. сейчас выходные и спросить не у кого, оставим пока этот пункт.

Согласно обновлённой стратегии и её части, касающейся повышения стоимости для акционера, экстра-КАПЕКС будет исключён из расчёта дивидендной базы (страница 48 в Презентации). Т. е. для определения количества выплачиваемых дивидендов будет браться не FCF (свободный денежный поток), а Adjusted FCF (нормализованный свободный денежный поток), в котором максимальное значение CAPEX будет равняться $800 млн (независимо от фактического CAPEX).

Другими словами, формула для расчёта дивидендной базы приобретает вид:

Adjusted FCF = EBITDA - $800 m

- проценты уплаченные

- налог на прибыль уплаченный

- изменения в операционных активах и обязательствах

- прочее

Получается, что в 2018 году денежные потоки на капитальные инвестиции составили $688 млн (приобретения основных средств и приобретения нематериальных активов). Свободный денежный поток за 2018 год составил $1601 млн.

По новой формуле нормализованного свободного денежного потока при прочих равных условиях, но при денежных потоках на капитальные инвестиции в размере $1,450 млн, мы бы получили:

AFCF = 3142 - 800 - 104 - 464 - 236 - 49 = $1489 m

Т. е. при увеличении КАПЕКС на 110,75% (на $762 млн), AFCF получился всего на 6,99% меньше.

Осталось разобраться, куда делись оставшиеся $762 млн и что стало с коэффициентом ЧД/EBITDA. Но об этом в следующем посте.

upd Внимание! Блог переехал на адрес chmf.ru - Акции Северстали (CHMF; SVST).

Братцы, всем привет.

Сегодняшний пост - начало целого блока статей о расчёте финансовых показателей Северстали. Кульминацией блока должно быть описание моей стратегии.

И так, EBITDA - прибыль до вычета процентов, налога на прибыль и амортизации активов. Основной плюс EBITDA в том, что он позволяет сравнивать между собой компании и их операционную прибыль без учёта структуры капитала.

EBITDA является показателем прибыльности, а не денежного потока и не отражает прибыль в наличных средствах.

EBITDA не входит в набор показателей общепринятых принципов бухгалтерской отчётности (Generally Accepted Accounting Principles, GAAP), поэтому компания может вычислять его по-своему. Что такое Severstal's EBITDA?

Меньше слов, больше дела. Открываем Консолидированную финансовую отчётность за 2018 год. На странице 61 показана сверка прибыли от операционной деятельности с EBITDA.

EBITDA 2018 = (3142)

прибыль от операционной деятельности + (2,707)

амортизация производственных активов + (405)

убыток от выбытия основных средств и нематериальных активов + (23)

доля в амортизации совместных предприятий (7)

Прибыль от операционной деятельности и Убыток от выбытия основных средств и нематериальных активов можно посмотреть в Отчёте о прибылях и убытках (стр. 7). Амортизация основных средств и нематериальных активов проходит в Отчёте о движении денежных средств (стр. 10).

Доля в амортизации и неоперационные (доходы)/расходы ассоциированных и совместных предприятий как раз и проходят в корректировке EBITDA, при самостоятельном расчёте этой величиной можно пренебречь.

Прибыль. Тут всё очен просто, можно запомнить раз и навсегда. Берём выручку, уменьшаем её на расходы, связанные с производством товара (себестоимость), получаем валовую прибыль. Если дополнительно учесть затраты, которые компания понесла в связи с реализацией товара (коммерческие и управленческие расходы), то мы получим операционную прибыль.

Операционная прибыль 2018 = (2707)

выручка - (8,436)

себестоимость продаж - (4,918)

коммерческие и управленческие расходы - (955)

Операционную прибыль можно так же представить, как:

Объём реализации х Цена - Объём реализации х Полная себестоимость реализованной продукции

Операционная прибыль, и это важно, не учитывает доходы и расходы, не связанные с обычной (операционной) деятельностью организации, налоги и стоимость финансирования. Зато ОП позволяет оценить эффективность работы основного производственного персонала, а так же коммерческой службы и управленцев, напрямую задействованных в процессе производства и реализации продукции. Она позволяет абстрагироваться от влияния таких факторов, как налоговый режим и процентные ставки по кредитам и займам, т. е. сферу компетенции финансовых служб и руководства компании.

По отчёту о движении денежных средств (стр. 10) мы видим, что амортизация увеличивается, но является величиной относительно стабильной. Отсюда делаем вывод, что на показатель EBITDA влияет только Операционная прибыль.

Операционную прибыль формирует: цена продукта, объём реализации и себестоимость. Так же не стоит упускать из виду соотношение USD/RUB.