2 1
9 747 посетителей

Блог пользователя boomin

Boomin.ru - Растущие компании России

Boomin.ru – интернет-журнал об инвестициях в растущие российские компании. В ленте новостей сайта – все важнейшие мировые, российские и региональные новости экономики, в статьях – конкретные рекомендации и аналитика, в разделе бизнес-мнения – опыт собственников бизнеса от первого лица. Наша площадка открыта для публикаций по обозначенным темам от всех участников рынка.
01.02.2024, 06:43

«ЕнисейАгроСоюз»: полет на биржу

Птицефабрики — редкие гости на облигационном рынке, поэтому аналитики Boomin не смогли пройти мимо регистрации пятилетнего выпуска АО «ЕнисейАгроСоюз» и провели экспресс-анализ деятельности эмитента.

О компании

«Енисейский бройлер» (АО «ЕнисейАгроСоюз») — крупнейшая бройлерная птицефабрика в Красноярском крае. Производит продукцию из мяса птицы под торговой маркой «Енисейский бройлер». Численность персонала компании на конец 2022 г. составляла 234 человека.

100% доли в уставном капитале принадлежит Попковой Татьяне Станиславовне.

Предприятие имеет замкнутый цикл производства:

• выращивание зерна

• производство комбикормов

• выращивание птицы

• переработка и реализация мясной продукции

В середине ноябре АКРА присвоило эмитенту кредитный рейтинг BB(RU) со стабильным прогнозом, отметив у компании низкую долю продукции с высокой добавленной стоимостью и низкую продуктовую диверсификацию.

20 декабря 2023 г. компания зарегистрировала пятилетний выпуск объемом 400 млн рублей на Московской бирже. Размещение облигаций начнется 6 февраля. Ставка купона рассчитывается по формуле: ставка ЦБ + 4,00%. По выпуску раз в полгода предусмотрен call-опцион с 5-го по 19-й купонный период.

Рыночные риски

Во второй половине 2023 г. одной из самых обсуждаемых тем стал рост цен на мясо курицы и яйца.

Санкционные ограничения западных стран и другие факторы после начала СВО в 2022 г. привели к тому, что существенно снизились поставки производственного материала для птицефабрик. С трудностями импорта инкубационных яиц российские компании столкнулись еще во второй половине 2022 г., когда ввоз яиц в страну сократился на 34% (до 400 млн штук), а в январе-октябре 2023 г. импорт снизился еще на 28%, до 228,3 млн шт. Причиной стали новые ограничения Россельхознадзора на ввоз из ряда стран ЕС, которые впоследствии отразились на сокращении предложения и, соответственно, проявились в росте цен на мясо и яйца.

На сокращение предложения мяса птицы и яиц также повлияла нехватка зарубежных вакцин, поставки которых снизились. Рост заболеваемости и смертности птиц негативно сказался на количестве и качестве поголовья. По данным Росстата, производство куриного мяса во второй половине 2023 г. упало на 0,9–3,5% в сравнении с АППГ, а выпуск яиц снизился на 1,1%.

Финансовые риски

Высокая рентабельность «ЕнисейАгроСоюза» впечатляет, учитывая то, что генеральный директор «Росптицесоюза» Елена Степанова на конференции «Агротренды России 2023-2024» отметила низкую рентабельность птицефабрик в последние годы (5-7%, в лучшем случае — 10%). Но всё ли так хорошо у эмитента? Аналитики Boomin заглянули в отчетность компании и нашли факты, которые вызвали обеспокоенность.

Строка, в тыс. руб.31.12.202031.12.202131.12.202230.09.202330.09.202230.09.2023∆, %
Валюта баланса 1 253 333 1 347 264 2 038 249 2 675 328 2 675 328
Основные средства 419 329 552 672 1 378 951 1 565 780 1 565 780
Собсвтенный капитал 398 449 488 719 1 234 232 1 454 278 1 454 278
Запасы 394 369 340 808 273 864 166 326 166 326
Дебиторская задолженность 216 430 386 794 244 645 697 476 697 476
Кредиторская задолженность 300 997 360 840 291 953 409 200 409 200
Финансовый долг 217 643 471 879 398 294 674 014 674 014
Долгосрочные займы и кредиты 217 643 466 618 398 294 574 937 574 937
Краткосрочные займы и кредиты 5 261 99 077 99 077
Выручка 1 404 600 1 588 107 2 091 230 1 855 950 1 499 890 1 855 950 24%
Валовая прибыль 122 533 136 895 354 171 447 014 144 743 447 014 209%
Операционная прибыль 121 718 117 293 315 656 384 767 126 922 384 767 203%
Чистая прибыль 120 520 100 982 268 462 238 278 78 530 238 278 203%
EBITDA 121 718 117 293 300 693 477 400 477 400

Рейтинговое агентство в своем заключении отмечает очень высокую рентабельность по FFO до чистых процентных платежей и налогов в 2023 г. — 24%. За девять месяцев 2023 г. показатель достиг уровня 445,4 млн рублей. Напомним, что FFO рассчитывается вычитанием из операционного денежного потока (CFO) изменений оборотного капитала. Проделав нехитрый расчет с вычетом из FFO чистой прибыли в размере 238,3 млн рублей, можно определить размер амортизации — 207,1 млн рублей. Амортизацию отложим на потом, она еще пригодится.

Далее аналитики АКРА отмечают отрицательное значение рентабельности по FCF, но не указывают конкретные значения и причины. FCF, или свободный денежный поток, не является стандартизированным бухгалтерским показателем, поэтому напомним, как он рассчитывается. Для расчета показателя необходимо из операционного денежного потока (CFO) вычесть капитальные расходы и дивиденды, выплаченные акционерам. Отрицательное значение FCF указывает на две возможные проблемы компании:

снижение операционного денежного потока, вследствие чего компании не хватает средств на покрытие текущих капитальных затрат;

существенное увеличение расходов, относящихся к CAPEX.

Аналитики Boomin отмечают рост дебиторской задолженности компании за девять месяцев на 185% в сравнении с итоговым значением за 2022 г. Увеличение оборачиваемости «дебиторки» с 43 до 70 дней снижает периодичность поступления выручки, что может приводить к кассовым разрывам.

Помимо снижения CFO у компании есть и другие факторы, которые отражаются на низком FCF. И здесь стоит вернуться к ранее упомянутой амортизации. Как отмечает АКРА, компания активно наращивает инвестиции в развитие бизнеса, следствием которых является рост основных средств (ОС). Так, в 2022 г. показатель ОС увеличился в 2,5 раза год к году, а за девять месяцев 2023 г. прирост составил еще 13,5%. Увеличение ОС напрямую сказывается на росте капитальных затрат, что еще больше снижает показатель FCF.

Основные выводы

Аналитики Boomin отмечают два фактора, которые негативно сказываются на показателе FCF, — снижение операционного денежного потока за счет увеличения сроков оборачиваемости и увеличение капитальных затрат при инвестициях в развитие бизнеса. Это в очередной раз демонстрирует, что мы столкнулись с примером, когда высокий показатель EBITDA (расчет примерно сопоставим с FFO) не репрезентативен и требуется более глубокое погружение для понимания реальных рисков, которые определенно присутствуют.

По мнению аналитиков Boomin, заявленные планы компании (приводимые в заключении рейтингового агентства) по гашению 70% долга в ближайшие два года вряд ли будут осуществлены. С большой долей вероятности займы будут рефинансированы более дорогими кредитами и, учитывая узкие места по денежному потоку, о которых шла речь выше, это и есть ключевой риск компании.

Отредактировано 01.02.2024, 12:44
1 0