Кочерлакота: Возвращение к инфляции станет медленным
За последние несколько лет мы привыкли к тому, что оппортунизм в рядах Федрезерва имеет «ястребиный оттенок». Это означает, что член Комитета по открытым рынкам, имеющий отличную от большинства точку зрения, выступает за более жесткую монетарную политику.
Но времена изменились, и теперь против решений большинства голосует член ФОМС, имеющий более мягкий, более «голубиный» взгляд на монетарную политику.
Таким оппозиционером является глава ФРБ Миннеаполиса Нараяна Кочерлакота.
Кочерлакота заявил, что хотя он ожидает, что инфляция в ближайшее время направится к 2%-й цели Центрального Банка, этот процесс может занять 4 года.
В настоящий момент любимый индикатор Федрезерва, индекс затрат на личное потребление (PCE-индекс) находится примерно на уровне 1%. С декабря 2007 года его среднее значение составляло примерно 1,5%.
Инфляция является частью дуального мандата Федрезерва, и ее показатель важен для оценки перспектив денежно-кредитной политики Федрезерва .
Кочерлакота отметил, что он не единственный, кто ожидает столь медленного возвращения инфляции к цели.
Ранее в этом году, департамент по бюджету Конгресса США (Congressional Budget Office) предсказывал, что инфляция достигнет 2% лишь в 2019 года.
Кочерлакота высказался и по поводу другой части дуального мандата Федрезерва – рынка труда.
Он отметил, что хотя уровень безработицы упал до 6,7%, он все-равно остается необычно высоким относительно уровней последней четверти двадцатого века.
По его мнению, при уровне в 6,7% рынок труда еще далек от состояния, которое можно было бы считать «здоровым».
Главный ястреб в Федрезерве Чарльз Плоссер
Довольно часто случается в последнее время, что в один день выступают два члена Комитета по открытым рынкам Федрезерва США, придерживающихся противоположных точек зрения.
В такие моменты на рынках возникает разброд и шатания.
Антиподами в плане представлений о том, какой должна быть политика Федрезерва, являются глава ФРБ Миннеаполиса Нарайна Кочерлакота и глава ФРБ Филадельфии Чарльз Плоссер.
Оба выступали вчера. О выступлении Кочерлакоты уже сказано выше.
Объясняя свои последние ремарки, – почему ставка по фондам должна быть на уровне 3% к концу 2015 года и 4% год спустя, Плоссер подчеркнул свою оппозицию некоторым членам Комитета по открытым рынкам ФРС США.
«Если в 2016 году мы будем где-нибудь в нижней части 5% по уровню безработицы, и если инфляция будет на уровне 1,8% или 1,9%, а она, я думаю, будет примерно там, то по всем меркам это будет достаточно близко к показателю полной занятости и нашей инфляционной цели».
Многие члены в Комитете считают, что мы можем остановиться на достижении этих целей и иметь ставку по фондам где-нибудь на уровне 2%, – отметил также Плоссер.
Плоссер также сказал, что озадачен предостережением МВФ о «преждевременном характере удаления монетарного стимулирования».
Даже если мы прекратим покупать активы совсем, процентные ставки останутся на исторических минимумах. – О каком удалении монетарного стимулирования можно вести речь, – недоумевает он.
Плоссер предостерег, что инфляция может вернуться, если банки начнут использовать необычно высокий уровень ликвидности, которым Федрезерв обеспечивает систему посредством своих стимулирующих программ.
Когда банки найдут для себя привлекательной возможность кредитовать с использованием этих денег, тогда мы генерируем гораздо более высокий уровень инфляции, чем мы этого хотим.
Как показывает следующий рисунок, в последние 4 месяца минутки Федрезерва благотворно влияли на USD.
Учитывая, что проекции ФОМС, представленные на последнем заседании, отражают сдвиг ожиданий повышения ставок на более ранний период, естественно ожидать, что и на этот раз минутки ФОМС будут позитивны для американского доллара.
Впрочем ИМХО минутки ФОМС это вовсе не стенограмма с последнего заседания Комитета по открытым рынкам, как это должно было бы быть в теории, а мессидж, который посылает Федрезерв рынкам в промежуток между двумя заседаниями ФОМС.
Поэтому связь минуток с самим заседаниям иллюзорна.
Но я полагаю, что в настоящий момент Федрезерву нет резона посылать какой-то особый мессидж рынкам.
Двумя важнейшими событиями для USD на этой неделе являются nonfarm payrolls ( в пятницу) и минутки ФОМС ( в среду).
Минутки ФОМС
Kathy Lien считает, что минутки ФОМС могут привести даже к более сильным рыночным движениям, чем nonfarm payrolls из-за того, что минутки могут содержать следы обсуждения планов сворачивания taper.
Как известно, Бернанке, предположил, что покупки будут уменьшаться на 10 млрд. долларов в месяц. Но Бернанке с 1 февраля уйдет со своего поста, и принципиальное значение будет иметь мнение других членов ФОМС.
Возможно, что это мнение будет выражено в минутках ФОМС.
Поэтому сегодня после 23.00 по Москве может быть сильное движение на валютном рынке.
Я ожидаю dovish (голубиный) тон минуток, что будет негативно для USD. Затем в пятницу выйдут nonfarm payrolls, которые могут оказаться лучше ожиданий, что окажется позитивным для USD.
Nonfarm payrolls
Nonfarm payrolls, которые выйдут в эту пятницу, тоже будут играть большую роль в том, как рынки будут обыгрывать планы дальнейшего taper.
Согласно вышедшим в понедельник данным ISM непроизводственного сектора, бизнес-активность в этом секторе слегка замедлилась, но компонента рынка труда при этом продолжала расти.
Индекс активности в непроизводственном секторе слегка упал – с 53,9 до 53, но компонента рынка труда при этом скакнула с 52,5 до 55,8.
Поскольку экономика США является экономикой с преобладанием сервисных услуг, компонента рынка труда непроизводственного сектора имеет очень сильную корреляцию с nonfarm payrolls.
Компонента занятости Non-Manufacturing ISM
Так выглядела компонента занятости индекса деловой активности в непроизводственном секторе США с 1998 года.
На рисунке явственно просматривается тенденция к улучшению.
Kathy Lien считает, что nonfarm payrolls могут преподнести позитивный сюрприз, что создаст дополнительный спрос на американские доллары.
Минутки ФОМС показали, что taper может начаться уже в ближайшие месяцы. Доллар растет. Золото упало до 1241 доллара за унцию.
Отмечается, что сокращение программы покупок может начаться только при условии хороших данных.
При этом ФОМС видит значительные риски для экономики и перспективу ухудшения рынка занятости. ФОМС считает, что настроения потребителей остаются необычно низкими, а восстановление рынка недвижимости несколько замедлилось.
Полагаю, что минутки не являются столь уж сильно hawkish, как это можно оценить по рыночной реакции.
Статья Хильзенрата вышла всего спустя минуту после публикации минуток ФОМС.
Как обычно, журналист Wall Street Journal разъясняет минутки Федрезерва для тех, кто не может это сделать самостоятельно.
Официальные лица Федрезерва имели широкую дискуссию по ряду вопросов монетаной политики. Они сошлись в том, что, возможно, в ближайшие месяцы они начнут сворачивать программу покупок но при этом рассматривали пути, как им обеспечить сохранение низких процентных ставок в течение длительного времени уже после того, как программа QE завершится.
Они обсуждали несколько сценариев развития событий.
Например, что делать, если экономика не улучшится должным образом, и издержки, связанные с продолжением программы покупок будет перевешивать преимущества ее сокращения. Или, как убедить публику, что даже после того, как программа завершиться, краткосрочные процентные ставки еще долго будут оставаться на низком уровне.
Слабая реакция рынка акций на минутки ФОМС
Торги в Америке завершились. Крупное падение долгосрочных казначейских бумаг. Доходность 10-летних US Treasuries в районе 2,8%. Цены на акции упали, но совсем несущественно.
Индекс S&P500 потерял всего 0,32%. Put/call-коэффициент остается бычьим.
Доллар заметно укрепился относительно всех валют, кроме JPY, сильное падение золота по нынешним меркам волатильности.
Столь слабая реакция фондового рынка, на мой взгляд, демонстрирует, что изменение восприятия taper рынком казначейских облигаций является преувеличенным, и завтра может быть возврат к тенденции ослабления доллара.
TLT на долгосрочном таймфрейме
Хочу отметить, что на крупном таймфрейме бенчмарк долгосрочных казначейских облигаций прошел в этот вечер важный уровень 61,8% Фибо.
Это видно из месячного графика, приведенного ниже.
Безусловно, что это негативно для US Treasuries и позитивно для доллара.
Тем не менее, я бы не рекомендовал слишком увлекаться лонгами по доллару, поскольку, как мы видим, уровень 102 по TLT достаточно хорошо держится рынком.
Я полагаю, что для его пробития рынок должен иметь неопровержимые свидетельства, что taper начнется в ближайшие месяц-два.
В четверг мы можем увидеть мощное обратное движение по доллару. Такое мы видели часто в последнее время.
Комментарий Goldman Sachs по поводу минуток ФОМС
Мы оцениваем минутки ФОМС как относительно нейтральные. Участники заседания в общем и целом кажется не склонны полагать, что taper гарантирован в какие-то ближайшие сроки, хотя заседание происходило до выхода некоторых, оказавшихся лучше ожиданий данных.
Было обсуждение некоторых потенциальных вариантов расширения forward guidance, но по ним не был достигнут консенсус.
Мы продолжаем полагать, что март является наиболее подходящим месяцем для первого уменьшения в покупке активов, хотя и декабрь все еще возможен.
Даже если дефолт, Фед не прекратит покупать US Treasuries
Ясно осознавая, что от безответственных политиков в конгрессе всего можно ожидать, Федрезерв в своих минутках совершенно четко дает понять, что дефолт Америки никак не отразится на покупках Федрезервом активов.
Участники заседания не видят юридической или операционной необходимости в случае задержки платежей по казначейским облигациям что-то изменять в совершении процедур, осуществляемых деском Федрезерва. А именно операций на открытом рынке, покупок активов, операций репо или операций в дисконтном окне.
Думаю, что это еще одно свидетельство, что пока новый раунд «фискального обрыва» не минует, Федрезерв не сократит покупки казначейских бумаг и будет таким образом поддерживать рынок US Treasuries. Это еще одна причина, почему не стоит воспринимать минутки ФОМС так однозначно позитивно для американского доллара.
Мы ожидаем, что минутки ФОМС дадут ясную картину, что taper наступит в декабре или январе. Мы полагаем, что этот риск позитивен для USD, — считает Citi.
Последние ястребиные замечания официальных лиц Федрезерва так или иначе проявятся в минутках октябрьского заседания ФОМС. Нейтральный настрой – это слегка hawkish, и любой намек на то, что taper наступит раньше марта, будет позитивным для американского доллара.
Kathy Lien о taper и о USD
Ответ на вопрос, стоит ли инвесторам сохранять позиции в долларе, зависит от таймфрейма. Мы уверены, что доллар будет торговаться выше, чем сейчас против EURO и японской йены в ближайшие 3 месяца, а может быть даже и раньше, если данные останутся хорошими. Процентные ставки в США растут, и пока перспектива их роста не исчезнет, мы может ожидать 2-3% ралли в USD.
В то время, как мы не ожидаем сокращения программы покупок активов в декабре, taper в январе или марте являются возможными действиями. Если nonfarm payrolls окажутся сильными в ноябре и декабре, то центральный банк может начать сокращение покупок активов вскоре после Нового года.
Джим Роджерс: золото покупать еще рано
Легендарный инвестор, бывший компаньон Джорджа Сороса, Джим Роджерс считает, что еще пока рано покупать золото.
На своем блоге он пишет:
Золото: еще будет шанс купить золото по лучшей цене.
Я не знаю, будет ли это 50%-коррекция. Я знаю, что 50%-я коррекция – это нормально. Это происходит на всех рынках. В этом нет ничего необычного для нас. Я подозреваю, что, возможно, случится 50%-я коррекция, прежде чем это закончится. Это не предсказание, но я подозреваю, что так случится. В настоящий момент я не покупа золота. Я дума, что в будущем будет лучший шанс купить золото.
Речь Дадли привела к покупкам USD
Недавний всплеск покупок доллара был вызван выступлением главы ФРБ Нью-Йорка и заместителя Федрезерва Уильяма Дадли.
Дадли заявил, что надежды на восстановление выросли, и что он ожидает более существенного восстановления рынка занятости.
От Дадли ожидали более dovish выступления.
Дадли стоит на третьем месте в иерархии Федрезерва и его точка зрения очень часто выражает точку зрения господина Бернанке.
В результате выступления Дадли сработал рыночный рефлекс: «Вероятность taper в декабре возросла».
Думаю, что эффект от выступления Дадли не продлится долго. Доллар будет готовиться к следующим событиям: розничным продажам США и минуткам ФОМС.
Перечитав еще раз внимательно минутки Федрезерва от 21 августа, я хочу обратить ваше внимание на наиболее важные тезисы в этих минутках.
Самый важный тезис
First, almost all participants confirmed that they were broadly comfortable with the characterization of the contingent outlook for asset purchases that was presented in the June postmeeting press conference and in the July monetary policy testimony. Under that outlook, if economic conditions improved broadly as expected, the Committee would moderate the pace of its securities purchases later this year. And if economic conditions continued to develop broadly as anticipated, the Committee would reduce the pace of purchases in measured steps and conclude the purchase program around the middle of 2014.
В переводе:
Во-первых, почти все участники подтвердили, что они в общем плане согласны с характеристикой условий продолжения покупок активов, которая была представлена на прессконференции, последовавшей за июньским заседанием ФОМС, а также на июльском выступлении в конгрессе.
Согласно этой точке зрения, если экономические условия в целом улучшаться согласно ожиданиям, Комитет уменьшит объем покупок позднее в этом году. Если экономические условия будут продолжать улучшаться согласно ожиданиям, Комитет будет постепенно уменьшать объем покупок и завершит программу примерно в середине 2014.
Почти все – это означает за исключением 1-2. Один из противников сворачивания программы QE хорошо известен – это президент ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард. Буллард – это меньшевик, но не диссидент. Он всегда выступает против того, что делает Федрезерв в текущий момент, но при этом всегда голосует «за». Хорошо помню, как он выступал против запуска программы QE. На тот момент это была программа QE2. Сейчас он выступает против сворачивания нынешней программы стимулирования, когда «почти все» выступают «за».
Есть ли кто-то еще «против» среди голосующих членов ФОМС? – Я не знаю.
«Торопиться не надо, мы можем подождать».
В пятницу, кстати, Джеймс Буллард дал интервью агентству Блумберг, где он еще раз подтвердил свою позицию.
Инфляция снижается, мы получили ряд смешанных данных по экономике, так что следует быть осторожными, - заявил Джеймс Буллард..
Я не хотел бы предначертывать предстоящее заседание, но я полагаю, что мы хотим еще выиграть время, оценить, что происходит в экономике, прежде чем предпринять следующий шаг.
Буллард отметил, что рынок труда чувствует себя лучше, чем год назад, но рост ВВП все еще слаб.
Полагаю, что именно интервью Булларда в пятницу помешало росту американского доллара. Если бы не выступление, EUROUSDмог бы еще в пятницу уйти ниже 1,33.
НО так думает Буллард, а большинство членов ФОМС полагаю, что думают иначе и считают, что сворачивание QE можно потихоньку начинать уже в сентябре.
Все идет по плану
Другая важная фраза из минуток Федрезерва:
A number of participants mentioned that, by the end of the intermeeting period, market expectations of the future course of monetary policy, both with regard to asset purchases and with regard to the path of the federal funds rate, appeared well aligned with their own expectations.
В переводе:
Некоторое число участников отметило, что к концу периода между заседаниями, рыночные ожидания будущей монетарной политики, - как в отношении покупок активов, так и отношении движения ставки по федеральным фондам, оказались вполне в соответствии с их собственными ожиданиями.
Таким образом, все идет по плану.
И хотя
... некоторые участники считают, что в результате последних событий на финансовых рынках, в общем и целом произошло существенное ужесточение условий на финансовых рынках, отражая рост долгосрочных премий, и они выразили опасения, что более высокие уровни долгосрочных процентных ставок могут стать существенным фактором, который будет сдерживать рост расходов и экономический рост.
Другие считают, что беспокоиться не надо, поскольку рост рынков акций и облечение стандартов банковского кредитования в значительной степени компенсирует рост долгосрочных процентных ставок.
А также некоторые считают, что последние события были даже позитивны для рынков, поскольку привели к сокращению некоторых чрезмерных спекулятивных позиций и увеличению беспрецедентно низких премий за риск ( здесь имеется в виду рынок долгосрочных US Treasuries).
Реакция рынка оказалась чрезмерной, что вполне естественно, поскольку рынок долгосрочных US Treasuries в последние полтора года обрел очертания пузыря активов.
Таким образом, Фед тестировал реакцию рынка на будущие реальные действия.
Еще раз хочу отметить идею, высказанную мной в одной из прошлых статей:
Фактически, я полагаю, что уже в настоящий момент мы имеем доходность долгосрочных US Treasuries, которая соответствует моменту не начала а полного завершения Федрезервом программы покупок. Это странно, но рынки так устроены. Ожидания практически всегда на 100% отыгрывают предстоящее событие.
До 17-18 сентября, когда состоится очередное заседание Комитета по открытым рынкам Федрезерва США, по большому счету осталось всего три события, которые могут оказать сильное влияние на рынки.
Первое событие – это минутки ФОМС, которые выйдут завтра.
Второе событие – это отчет по занятости за август, который выйдет в пятницу 6 сентября.
Третье событие – данные по розничным продажам в США, которые выйдут 13 сентября.
В первый день заседания также выйдут данные по инфляции за август и индекс деловой активности на рынке жилья от NAHB – эти данные также могут оказать влияние на мнение членов Комитета.
Таков календарь главных событий ближайшего месяца. Заседание ЕЦБ едва ли принесет какие-либо сюрпризы в месяц, когда состоятся выборы в Германии. Другие заседания центральных банков тоже не таят сюрпризов. Экономические данные будут иметь определенное значение, но все-таки главными будут именно вот эти три события.
Будут иметь значения также выступления членов ФОМС; но только до 9 сентября, когда для членов Комитета по открытым рынкам начинается «период молчания».
Откровение про минутки ФОМС
У меня есть отличное от многих других понимание значения минуток ФОМС.
Что такое вообще минутки ФОМС? Это протоколы последнего заседания Комитета по открытым рынкам, которые выходят спустя три недели после заседания.
По идее, это что-то вроде стенограммы обсуждения. Следовательно, это некое событие в прошлом, о котором мы узнаем в настоящем. Это некий документ, который готовится аппаратом Федрезерва, и дается потом на подпись начальнику, который удостоверяет подлинность изложенных в нем фактов.
Полагаю, что очень многие имеют подобное чересчур упрощенное представление о минутках ФОМС. На самом деле я думаю, что оно далеко от реальности.
Давайте зададимся несколькими вопросами.
Первый вопрос: почему опубликование минуток отложено по времени на целых три недели от самого заседания? Неужели на то, чтобы скомпилировать обсуждение членов Комитета требуется три недели? Мне кажется, что если бы это было просто рутинной процедурой, то такой документ был бы уже готов во второй половине следующего дня.
Второй вопрос: почему минутки часто имеют такое огромное значение, если они все-лишь отражают событие, происшедшее три недели назад?
Как сейчас, например. Почему их ждут с таким нетерпением? Почему реакция рынков на них иногда бывает не менее активной, чем на сами заявления?
Еще вопрос: почему минутки ФОМС часто оказываются столь неожиданными для рынков?
Полагаю, что причина этого в том, что минутки ФОМС на самом деле являются не тем, что о них думают.
Минутки являются неким подобием отдельного заявления Комитета, готовятся совершенно отдельным образом, проходят коллегиальное обсуждение членов комитета и по содержанию могут вообще не иметь ничего общего к обсуждению, которое якобы они отражают.
Вы скажете: да как же? Разве такое может быть? Это же подлог! Отвечу на это: если правительство США может манипулировать данными отчетности, то почему Федрезерв не может манипулировать минутками собственного заседания?
Если он тщательно просчитывает каждое слово при публикации заявления, стремясь вызвать нужную реакцию рынка, то почему мы считаем, что он пускает на самотек этот процесс при публикации минуток?
По сути, минутки ФОМС - это отдельный инструмент, с помощью которого Федрезерв управляет рыночными ожиданиями в период между заседаниями Комитета по открытым рынкам.
Полагаю, что так обстоит дело практически у всех центральных банков. Не случайно, что и ЕЦБ тоже планирует начать в ближайшее время выпускать минутки своего ежемесячного заседания. Это очень удобный инструмент управления рыночным сознанием.
Это просто неизбежно, когда «рыночные коммуникации» становятся основным инструментом монетарной политики.
На практике это означает, что Федрезерв формулирует текст минуток за день-два до их выхода, подгоняя его под решение текущих задач.
Подчеркиваю, что это моя личная точка зрения, и она может не совпадать с реальностью.
Какое это имеет значение для рынков?
Возьмем конкретно текущий момент. Оценим, каким должен быть текст минуток исходя из того, что должно сейчас больше всего беспокоить Федрезерв?
Полагаю, что больше всего Федрезерв должен беспокоить беспрецедентный рост доходности долгосрочных US Treasuries и в гораздо меньшей степени снижение фондовых рынков.
Сам рост доходности, вообще говоря, возник по вине Феда, который ранее послал рынкам мессидж о начале сворачивания программы покупок активов в этом году. Полагаю, что Фед таким образом тестировал реакцию рынка на будущие действия. Реакция оказалась чрезмерной, что вполне естественно, поскольку рынок US Treasuries в последние полтора года обрел очертания пузыря активов. Фактически, я полагаю, что уже в настоящий момент мы имеем доходность долгосрочных US Treasuries, которая соответствует моменту не начала а полного завершения Федрезервом программы покупок. Это странно, но рынки так устроены. Ожидания практически всегда на 100% отыгрывают предстоящее событие.
Текущая очень высокая доходность долгосрочных US Treasuries ( 10-летние сейчас имеют доходность 2,88%) на мой взгляд неоправданна, и является результатом паники. Первостепенная задача Федрезерва сейчас – это прекратить панику на рынке облигаций.
Что нужно для того, чтобы успокоить рынки?
Нужно, во-первых, убедить рынки, что сокращение программы покупок автоматически не влечет за собой процесс повышения ставок. Еще раз нужно подчеркнуть, что темп, с которым будет завершаться программа покупок активов, зависит от состояния дел в экономике. Еще раз нужно подчеркнуть, что Федрезерв тщательно следит за инфляционными ожиданиями.
Реакция рынка на минутки Федрезерва
Обычной реакцией рынка акций на рост доходности US Treasuries является рост. Но когда облигации дешевеют слишком быстро и соответственно доходность их растет быстрыми темпами, возникает особая ситуация, когда и облигации и акции падают вместе. Именно такую ситуацию мы наблюдаем в последние дни. Это вызвано тем, что облигации часто являются залогом, притом с минимальным дисконтом, и в случае падения их стоимости приходится продавать активы, чтобы пополнять залоги.
Поэтому первым результатом минуток, если их содержание будет соответствовать моим ожиданиям, может стать одновременный рост и облигаций и акций и укрепление доллара против основного числа валют (EURO, GBP, JPY) за исключением может быть высокодоходных валют... поскольку те в последнее время часто двигаются в противофазе с низкодоходными валютами.
Я пошел спать вчера примерно через час после того, как Бернанке закончил свое выступление. EUROUSD, AUDUSD, GBPUSD совершили к тому времени достаточно сильные движения и я думал, что они уже переходят в консолидацию и утром я их увижу на тех же уровнях.
Скажу честно, я был очень удивлен, когда обнаружил утром, что эти пары за несколько часов еще прошли вверх в среднем по 150 пунктов и затем откатились вниз на 100 пунктов.
Если судить по кросскурсам, то наиболее сильной парой среди них был EUROUSD. Это тоже было удивительно, поскольку в EUROUSD не было такого сильного преобладания коротких позиций, как скажем в паре AUDUSD. На Форексе диспозиция вообще была нейтральной.
Как мы видим на рисунке, в EURO медведи только начинают выстраивать свои позиции и шортсквизить по большому счету было некого.
Вот для сравнения диспозиция по отчету CFTC в AUD. Здесь мы видим совсем другую картину, гораздо более подходящую для шортосквиза.
Среди крупных инвестиционных домов только Goldman Sachs в последнее время видел EUROUSD выше 1,32, а так мнение было почти единодушным: в ближайшие недели-месяцы EUROUSD пойдет к 1,25-1,26.
Для меня была странной вялая реакция крупных игроков на происходящий шортсквиз. На мой взгляд, в этом просматривается желание искусственно вынести шорт и это медвежий для EUROUSD сигнал.
Если смотреть по индексу доллара, то за два дня уже откорректировано почти 60% трехнедельного роста доллара.
При этом, реагируя на совершенно ожидаемые и заранее подготовленные заявления Бернанке, рынки совершенно проигнорировали достаточно сильные заявления, которые прозвучали в минутках ФОМС.
Иначе, как можно было оставить без внимания, например, следующую фразу из минуток ФОМС.
A FEW PARTICIPANTS INDICATED THAT THE COMMITTEE SHOULD SLOW OR STOP ITS PURCHASES AT THE JUNE MEETING
..
Несколько членов ФОМС высказали пожелание, чтобы комитет замедлил или приостановил покупки активов на июньском заседании ФОМС.
Приостановить – это значит прекратить!!!
И это заявление осталось без внимания рынка!
Или, например, такое заявление:
HALF OF THE FED INDICATED IT LIKELY WOULD BE APPROPRIATE TO END ASSET PURCHASES LATE THIS YEAR
..
Половина комитета считает, что покупки активов желательно завершить до конца года.
Завершить, а не замедлить!
Исходя из разных наблюдений, у меня сложилось впечатление, что падение доллара вечером в среду было запрограммировано.
И я думаю, что ответная реакция последует сегодня днем – во время европейской сессии.
Американский доллар перейдет в рост, возможно сильный.
Американский фондовый рынок, на мой взгляд, вообще неадекватен – при любом событии он растет. Ну ладно, я еще понимаю, что можно было найти позитивного в выступлении Бернанке – инъекции ликвидности будут продолжаться. Но что они нашли позитивного в минутках ФОМС?
Вообще минутки ФОМС меня даже несколько позабавили. Они содержали столько намеренного тумана и противоречивых заявлений от лица «нескольких», «многих», и даже «a half» - «половины».
FED SAYS SEVERAL ON FOMC SAW QE TAPERING LIKELY WARRANTED SOON
FED SAYS MANY ON FOMC SAID LABOR GAINS NEEDED BEFORE QE TAPER
HALF OF THE FED INDICATED IT LIKELY WOULD BE APPROPRIATE TO END ASSET PURCHASES LATE THIS YEAR
A FEW PARTICIPANTS INDICATED THAT THE COMMITTEE SHOULD SLOW OR STOP ITS PURCHASES AT THE JUNE MEETING
Мы за последние пару дней получили столько фундаментального негатива по еврозоне, Китаю, Великобритании, что не верится в то, что новая волна роста американского доллара заставит себя долго ждать.
Some members noted the risk that continued purchases of longer-term Treasury securities could, at some point, lead to deterioration in the functioning of the Treasury securities market that could undermine the intended effects of the policy.
Дословный перевод:
Некоторые члены Комитета указали на риск, который может иметь продолжение покупок долгосрочных US Treasuries. В определенный момент это может привести к ухудшению функциональности рынка американских казначейских облигаций, что может привести к крушению намеченных от монетарной политики результатов.
Эти соображения относились, в том числе, и к операции «Твист».
Этот фрагмент имел следующее продолжение:
However, members generally agreed that such risks seemed low at present, and were outweighed by the expected benefits of the action.
Several members noted that the downward pressure on longer-term rates from continuing the Committee’s maturity extension program was likely to be modest.
В переводе
Однако, члены ФОМС в целом согласны, что такие риски в настоящий момент кажутся низкими и перевешиваются выгодами, получаемыми от проведения операции.
Несколько членов Комитета считают, что давление в сторону понижения долгосрочных ставок от продолжения программы по расширению сроков погашения вероятно будет умеренным.
Тем не менее, комментарий относительно угрозы дисфункциональности рынка US Treasuries свидетельствует о том, что в ФОМС прекрасно осознают тот факт, что пузырь на рынке казначейских облигаций близок к критическому уровню.
Баланс ФРС США
Столь же осторожно настроены члены ФОМС по отношению к измененению баланса Федрезерва.
Из 12 членов Комитета 11 выступали за действия по изменению баланса Федрезерва (за исключением Лэкера).
Participants also provided qualitative information on their views regarding the appropriate path of the Federal Reserve’s balance sheet. Of the 12 participants whose assessments of appropriate monetary policy included additional balance sheet policies, 11 indicated that their assumptions incorporated an extension through the end of 2012 of the MEP, and 2 participants conditioned their economic forecasts on a new program of securities purchases. Two indicated that they would consider such purchases in the event that the economy did not make satisfactory progress in improving improving labor market conditions or in the event of a significant deterioration in the economic outlook or a further increase in downside risks to that outlook.
Но только двое из них на последнем заседании (по–видимому Вильямс и Йеллен) выступали за новую программу покупки активов. И еще двое считали ее возможной при условии, что экономические прогнозы ухудшатся. Маловероятно, что Бернанке был в их числе.
Относительно покупки MBS
В минутках достаточно четко просматривается ответ на вопрос – почему Фед не запускает программу покупки MBS?
Mortgage refinancing activity rose in April and May but remained subdued despite further declines in mortgage rates to historically low levels.
Most participants anticipated that housing markets were likely to recover only slowly over time, in part because tight credit standards in mortgage lending meant that low mortgage rates were now generating less of a pickup in home sales and construction than had been the case during the recoveries from earlier recessions.
Рекордно низкие ставки по ипотечным кредитам не ведут к росту кредитования, поскольку банки очень сильно ужесточили требования по выдаваемым кредитам.
Поэтому программа покупки MBS не может иметь положительного эффекта.
Вряд ли ситуация изменится на ближайших двух заседаниях.
Новые инструменты стимулирования экономики
Несколько членов Комитета заявили, что желательно исследовать возможность использования новых инструментов экономического стимулирования.
Several participants commented that it would be desirable to explore the possibility of developing new tools to promote more accommodative financial conditions and thereby support a stronger economic recovery.
Никаких указаний на то, какими могут быть эти меры, в минутках ФОМС нет.
Думаю, что обсуждение этих инструментов будет одной из основных тем на следующем заседании ФОМС, которое состоится 31 июля-1 августа.
Вчерашние минутки ФОМС оказались чрезвычайно содержательными.
Они показали:
1.Серьезное разделение мнений внутри Комитета, состоящего почти из одних голубей (сторонников смягчения монетарной политики)
2.Определенные изменения в мнениях членов ФОМС
Но, самое важное, на мой взгляд – ПОЯВЛЕНИЕ НОВЫХ МОТИВОВ ДЕЙСТВИЙ, КОТОРЫХ НЕ БЫЛО РАНЬШЕ.
Кратко тезисы Минуток ФОМС
Несколько членов ФОМС заявили, что, возможно, необходимо увеличить стимулирование
Несколько членов ФОМС заявили, что Федрезерву необходимо исследовать новые средства смягчения монетарной политики
Члены ФОМС ожидают продолжения умеренного роста в ближайшие месяцы
Члена ФОМС согласны относительно готовности предпринять дальнейшие действия в случае ухудшения ситуации
ФОМС видит «необычайно высокую» неопределенность в отношении безработицы и роста экономики
Те, кто хотел продолжения количественного смягчения, его получили на том же заседании – в виде расширения программы «Твист».
Фед подчеркнул готовность предпринять меры в случае необходимости.
Как я уже не раз писал, когда индекс S&P500 находится выше 1300 пунктов – очевидно, что такой необходимости нет.
Появился новый мотив, на который я хотел бы обратить внимание:
Some members noted the risk that continued purchases of longer-term Treasury securities could, at some point, lead to deterioration in the functioning of the Treasury securities market that could undermine the intended effects of the policy.
В переводе:
Некоторые члены Комитета указали на риск, который может иметь продолжение покупок долгосрочных US Treasuries. В определенный момент это может привести к ухудшению функциональности рынка американских казначейских облигаций, что может привести к крушению намеченных от монетарной политики результатов.
Эта фраза имеет чрезвычайно важное значение для рынков. И это как раз то, о чем я писал несколько месяцев назад.
КОГДА ХОРОШЕГО СТАНОВИТСЯ СЛИШКОМ МНОГО – ЭТО СТАНОВИТСЯ ПЛОХО...
ПУЗЫРЬ НА РЫНКЕ US TREASURIES НАЧАЛ ВОЛНОВАТЬ МОНЕТАРНЫЕ ВЛАСТИ США
Речь идет не только о «японизации» экономики США – дефляционных последствиях, к которым приводит политика низких процентных ставок и постоянная накачка новыми деньгами монетарной системы.
В результате, Банк Японии вынужден постоянно следить за курсом JPY и фактически ее укреплять ( вопреки распространненому обратному мнению)
Речь идет о том, что если по какой-то причине вдруг начнется рост доходности защитных инструментов, главным сегментом которого в мировом масштабе является рынок US Treasuries ( японский рынок долга на 93% является внутренним рынком), то этот процесс может оказаться подобным взрыву.
И это может очень серьезно подорвать статус доллара как мировой резервной валюты.
Пока продолжается европейский долговой кризис и третий крупный сегмент долгового рынка является в высшей степени фракционным и «непригодным» для «безопасного» размещения крупного капитала, US Treasuries остаются фактически единственной защитной гаванью для крупного капитала.
Хотя, как я уже писал, ответ вопрос является неоднозначным: что рискованнее – итальянские векселя со сроком погашения 1 год и доходностью 2,7% или 30-летние US Treasuries, имеющие ту же доходность.
Комментарий относительно угрозы дисфункциональности рынка US Treasuries свидетельствует о том, что в ФОМС прекрасно осознают тот факт, что пузырь на рынке казначейских облигаций близок к критическому уровню.
Даже несмотря на то, что это состояние может продолжаться очень долго.
А это угроза не только рынку госдолга, но и всей мировой денежной системе.
Вчерашнее закрытие TLT (ETF-фонд, инвестирующий в казначейские бумаги США сроком >20 лет) показывает, что трейдеры на американском рынке облигаций увидели этот сигнал.
Минуткам ФОМС предшествовало центральное событие на рынке американских казначейских бумаг – размещение 10-летних US notes (его результаты вышли за час до минуток).
РАЗМЕЩЕНИЕ ДЕСЯТИЛЕТОК
Вчерашнее размещение основного бенчмаркера US Treasuries – 10-летних US notes было совершенно беспрецедентным во многих отношениях.
Ставка размещения – 1,459% - рекорд
Bid/Cover ( спрос к покрытию) – 3,61 – второй рекорд за все время. Выше было только в апреле 2010 года –3,72 - в самый разгар первой волны европейского долгового кризиса.
Это уже о многом говорит.
Заметим, что доходность 10-year US Treasuries в то время составляла 3,8%, а не 1,459!
Первичные дилеры забрали всего 14% - рекорд за последние годы. Тоже о многом говорит.
Таким образом, вчерашний аукцион очень убедительно продемонстрировал, что пузырь в долгосрочных US Treasuries уже близко подошел к критическому уровню.
1. Маловероятно, что это развернет текущий тренд в USD. Но замедлит его продвижение – это точно.
Так же как и в US Treasuries – но это уже отдельный разговор .
2.Значение доходности 1,5% по 10-year – тот уровень, на котором можно покупать риск.
Первичные дилеры, которые постоянно «на проводе» с Федом, на этих уровнях трежеря точно покупать не будут ни при каких обстоятельствах. Уже это позитивно для риска
3.Нисходящий тренд в EURO, несмотря на избыток ликвидности, снижение ставки по депозитам и т.д. и т.п. (масс разных негативных факторов) долго не протянет.
Продолжительный нисходящий тренд в EURO/USD позитивно сказывается на экономике еврозоны.
EURO-активы – единственный емкий сегмент вложения свободных денег.
4. Это не означает, что S&P500 в ближайшие недели не продолжит движения вниз. Скорее всего – продолжит. Потому что, американские акции стоят дорого и для нормальной QE3 нужно быть ниже.
5.Европейские фондовые рынки в ближайшие месяцы будут выглядеть лучше американского, где цены в USD
На следующем рисунке показано изменение соотношений европейских индексов DAX, CAC40, MIB, IBEX к американскому индексу S%P500 – потери этих индексов относительно S&P500 за последний год.
MIB, IBEX, CAC40 достаточно много потеряли за прошедший год относительно S&P500 и первые два явно рисуют дно.
DAX Sentiment
Опрос Deutsche Boerse, проведенный вчера, к удивлению показывает рост бычьих настроений среди немецких инвесторов.
Опрос проводится среди адекватных инвесторов, поэтому его не надо рассматривать от противного.
Сегодня в США выйдут следующие важные статистические данные:
Индекс цен на дома от Case-Shiller (17.00)
Индекс потребительского доверия от Conference Board (CB) (18.00)
В 22.00 выйдут минутки ФОМС
Индекс цен на дома от Case-Shiller (17.00)
Хотя цены на дома пошли делать второе дно, последние несколько месяцев оказались лучше ожиданий.
Консенсус: -4,7% от года к году
Индекс потребительского доверия от Conference Board (CB) (18.00)
Индекс потребительского доверия за август от Мичиганского университета оказался в некотором смысле шоковым, но, возможно, он отражал неуверенность в связи с дебатами в конгрессе по поводу бюджета. Поэтому столь низким является консенсус (52) по сравнению с прошлым значением (59).
Индекс может оказаться лучше ожиданий.
Но что 59, что 52 – это все рецессионные уровни. Средний уровень для нормального роста 98,5 (Saxo Bank).
И та и другая статистика в принципе могут оказаться лучше ожиданий и вызвать отскок американского фьюча, который сейчас минусует -0,7%. Будет волатильный боковик, но думаю, что сессия все-равно закончиться снижением.
Минутки ФОМС
Думаю, что минутки с последнего заседания ФРС могут несколько охладить оптимизм рынка, показав степень разногласий членов ФОМС
Оставить комментарий
