Можно по-разному относиться к решениям ЕЦБ, принятым на июньском заседании. Можно критиковать их за половинчатость или же говорить, что у центробанка не было иного выхода с учетом существующих рыночных ожиданий, но нельзя не признать, что он выиграл время. Точнее, купил его при помощи снижения ставок, запуска целевого LTRO, прекращения стерилизации активов в рамках SMP и намеков на покупки ABS. Последствия от подобных действий можно будет оценить через три-четыре квартала, а пока ЕЦБ вновь возвращает себе роль беспристрастного зрителя, надевая маску, под которой он прятался с ноября.

Едва ли рынок в ближайшие полгода услышит от центробанка что-то новое. Дальнейшее снижение ставок? Но, по словам Марио Драги, они и так находятся на самом дне. Покупка ABS? Не более чем намек, которому вряд ли суждено воплотиться в жизнь. К тому же рынок данных бумаг невелик, и эффект от программы будет сопоставим с прекращением стерилизации активов в рамках SMP (119,2 млрд евро). Еще одним указанием на то, что ожидать какой-либо активности от ЕЦБ в ближайшее время не стоит, стало умеренное снижение прогнозов по инфляции: с 1% до 0,7% в 2014 году и с 1,3% до 1,1% в 2015-м. Рынок воспринял предложенные меры как половинчатые, поэтому его реакция неудивительна: реализовался третий из предложенных мною сценариев.

Основная угроза для евро исходит от целевого LTRO, старт которому будет дан в сентябре текущего года. На первом этапе банки получат возможность получить от ЕЦБ кредиты в размере 7% от имеющейся задолженности нефинансового сектора за исключением ипотеки (около 400 млрд евро) по ставке MRO+10 б.п. На втором этапе (с марта 2015 года по июнь 2016 года) нас ожидают еще четыре раунда, в рамках которых банки смогут приобрести ресурсы в объеме, трехкратно превышающем их нетто-кредитование нефинансового сектора без учета ипотеки в период с 20 апреля 2014 года и датой предоставления ликвидности. Срок действия программы истекает в сентябре 2018 года, однако банки должны будут вернуть деньги раньше, если ее результаты не устроят ЕЦБ. Критерий эффективности будет сообщен позже.

Если LTRO окажется успешным, то рост внутреннего спроса приведет к увеличению импорта и сокращению профицита счета текущих операций, что лишит евро одного из козырей. Не случайна и дата старта программы: осенью ФРС избавится от QE и стабилизирует свой баланс, а баланс ЕЦБ начнет расти, что будет оказывать понижательное давление на региональную валюту. Рынок начнет закладывать ожидания ослабления EUR/USD приблизительно во второй половине июля — в августе, так что до этого момента пара окажется в руках спекулянтов и вполне способна подрасти.

Не отрицает этого и Марио Драги. По его мнению, сила евро связаны с высоким спросом на европейские активы, который постепенно будет слабеть. Действительно, спреды доходности облигаций периферийных стран еврозоны и Германии находятся вблизи исторических минимумов, и сокращаться дальше — значит поставить под сомнение надежность немецких бумаг, обладающих наивысшим кредитным рейтингом.

Источник: Bloomberg.

При этом возникает вопрос, куда будут направляться деньги из избыточных резервов. Сомнительно, чтобы банки сразу проявили активность в сфере кредитования, зато вполне вероятно, что объектом их внимания станут облигации стран еврозоны. Это на некоторое время придаст евро новый импульс, который, на мой взгляд, будет ограничен фактором прекращения стерилизации активов в рамках SMP.

Таким образом, в течение ближайшего месяца пара EUR/USD вполне способна подрасти, однако повышение котировок следует использовать для среднесрочных и долгосрочных продаж в направлении 1,34.

По мнению аналитика ГК TeleTrade, Михаила Поддубского, поскольку велика вероятность сохранения текущего монетарного курса ЕЦБ неизменным как минимум до сентября, все большее внимание в ближайшее время будет акцентироваться на данных макроэкономической статистики из штатов. Ближайшие несколько дней чрезвычайно важны для определения среднесрочных перспектив евро.