Год назад я описывал ситуацию вокруг голосования в новый совет директоров Магнита, когда новому акционеру ВТБ противостояла группа миноритарных акционеров.

http://forum.mfd.ru/blogs/posts/view/?id=36982

К сожаление мое виденье ситуации было неверным. ВТБ добился прохождения нужных людей в Совет директоров не путем увеличения доли через скупку, а просто уговариванием некоторых фондов голосовать за его кандидатов.

И фонды, глупцы, согласились.

Будем знать какие практики встречаются в отечественном корпоративном управлении

В предыдущем анализе

http://forum.mfd.ru/blogs/posts/view/?id=36982

я показал, что одной из причин роста акций Магнита, начиная со средины апреля являлась дополнительная скупка акций с рынка ВТБ.

Выборы в совет директоров на ВОСА в апреля показали насколько шатки позиции ВТБ, а также фондов поддерживающих его позицию. В сумме они набрали 47% голосов всех акций. И только тактическая ошибка независимых фондов, позволила последним провести в совет директоров только 1 кандидата вместо 3-х.

По результатам этого голосования ВТБ и начал скупку на рынке. Так как для предотвращения оферты ему не желательно пересекать предел в 30% , в конце мая ВТБ продал 12% подставному владельцу Виноградову. После этой продажи у ВТБ появился карт-бланш на дальнейшую скупку. Я оцениваю размер дополнительной покупки, как 5%. Именно данный размер позволим ВТБ успешно отбивать атаки миноритарных акционеров?

Но может ВТБ уже собрал необходимый пакет?

Порядок выдвижения в совет директоров на предстоящем в июне ГОСА, показывает, что нет. ВТБ решил воспользоваться уловкой в законе и фактически вынес на утверждение текущий состав. Приведу цитату из записки АПИ:

Необходимо отметить, что на годовом собрании акционеров 2018 года, вследствие позиции основного акционера и менеджмента компании, сложилась уникальная для российского корпоративного управления ситуация с избранием Совета директоров. Все кандидаты в Совет директоров выдвинуты не акционерами, а предложены действующим Советом директоров. Причем список кандидатов полностью совпадает со списком директоров, избранных на внеочередном собрании акционеров ПАО «Магнит» 19 апреля 2018 года. В соответствии с пунктом 1 статьи 66 Федерального закона «Об акционерных обществах» Совет директоров (вне зависимости от времени его избрания) действует до следующего годового собрания (ГОСА). Поскольку кандидаты для избрания на годовом собрании 2018 г. были выдвинуты до закрытия сделки по приобретению группой ВТБ более 29% акций ПАО «Магнит», в список были включены только лица, связанные с компанией и Сергеем Галицким. На созванном по инициативе ВТБ после закрытия сделки с Сергеем Галицким внеочередном собрании акционеров ПАО «Магнит» 19 апреля 2018 года новый состав акционеров избрал Совет директоров, в который вошли 6 человек, выдвинутых ВТБ с Сергеем Галицким, и 1 (один) независимый директор, поддерживаемый АПИ. Этот состав Совета директоров не совпадает со списком кандидатов, утвержденным для избрания на ГОСА 2018. Для того, чтобы состав Совета директоров, избранный 19 апреля 2018 года, смог действовать без проведения внеочередного собрания акционеров, все выдвинутые в январе 2018 года прежними акционерами кандидаты отказались быть избранными на годовом собрании. Этот отказ предоставил действующему Совету директоров возможность использования предоставленного п.7 ст.53 Федерального закона «Об акционерных обществах» права заполнить образовавшиеся вакансии собственными кандидатами. В российской корпоративной практике процедура замены кандидатов используется преимущественно при форс-мажорных обстоятельствах. Таким образом были заменены кандидатуры Алексея Кудрина в состав Совета директоров ПАО «Сбербанк» в связи с его назначением в Счетную палату РФ и Олега Дерипаски в Совет директоров ПАО «Русал» и ПАО «Ен+» в связи с санкциями. Однако замена всего состава кандидатов в Совет директоров не только является уникальной, но вызывает определенные вопросы. Отсутствие указания на специальный порядок голосования Совета директоров по вопросу о выдвижении кандидатов при применении вышеуказанного пункта Федерального закона «Об акционерных обществах» означает, что решение по этому вопросу принимается простым большинством голосов членов Совета. Как правило, список кандидатов в совет директоров,формируется основным акционером, список кандидатов может быть полностью сформирован таким акционером, без учета мнения миноритарных акционеров.

А раз ВТБ ещё не собрал необходимого пакета, нас ждут новые локальные высоты по бумаге

В феврале 2018 года прошла новость, что ВТБ покупает у основателя Галицкого одну из крупнейших ритейловых компаний России и бывшего лидера, Магнит.

В деталях оказалось, что Галицкий продал банку всего 29% акций из своего 32% пакета. Данная структура сделки вызвала возмущение у многих фондов, так как доля купленная банком не превысила 30% и позволила избежать оферты.

Но хватит ли ВТБ пакета в 29% для контроля? Прошедшие в апреле 2018 перевыборы в совет директоров показали следующую картину:

Было выдвинуты кандидаты от следующих групп акционеров:

ВТБ,

фонды связанные с Галицким(он и выдвигал кандидатов),

прочие фонды, выдвинутые Ассоциацией профессиональных инвесторов:

Кандидаты и результаты голосования:

Как видно, фонды, поддержанные ассоциацией профессиональных инвесторов, АПИ, смогли консолидировать 24.58%, но из-за распыления, провели только одного кандидата, Присяжнюка Александра.

План у АПИ был провести всех 4 кандидатов, что при 7 членах в совете, уводило контроль от ВТБ и Галицкого.

ВТБ атаку отбило, но продемонстрировало насколько шаткий у них контроль при 29% доле. Для упрочнения позиции ВТБ необходимо докупить акции на рынке. Но прямым способом они не хотели этого делать, так как пересекали черту в 30%, за которой следовала обязательная оферта всем остальным акционерам.

Отсюда возникла схема с подложной продажей части пакета Marathon Group и объявление, что ВТБ будет докупать на рынке пакет до 20%:

Москва. 24 мая. INTERFAX.RU - ВТБ, который продал 11,82% акций ритейлера "Магнит" Marathon Group Александра Винокурова, сохранив у себя 17,28% капитала, может в перспективе довести долю до 20%, если будет предложение на рынке, заявил глава банка Андрей Костин

С данной покупкой и связан рост котировок Магнита последних недель. Собрал ли ВТБ нужный пакет и насколько еще вырастет акция, пока не известно. Ситуацию просветит голосование на июньском ГОСА Магнита

Я никогда не инвестировал в Магнит, да и сам сектор розницы находился вне поля моего зрения. Только в конце 2014 года покупал М.Видео на совпадении ситуации с падением акции и хороших дивидендов. В последнее время несколько инвесторов спросили моего мнения про Магнит, что сподвигло на краткий анализ.

Магнит был классической быстрорастущей историей с большими мультипликаторами(P/E, отношение цены к прибыли). Начиная с начала 2000 акции за пять лет выросли с 2000 руб до 12000 руб, в шесть раз. При этом IPO в 2006 году Магнит провел где-то за 600 руб. Одно из лучших вложений за шесть лет, кто вовремя разгадал такую перспективу. Но таких было не много среди рядовых инвесторов. Магнит всегда их отпугивал завышенным P/E , мало кто решится купить акцию у которой капитализация в 20 раз превышает годовую прибыль и дивидендной доходностью, колеблющейся около 2%. Когда на рынке было достаточно историй даже среди голубых фишек с P/E 5 и дивидендной доходностью больше 5%.

Но Магнит из года в год показывал двухзначные цифры роста выручки и прибыли, а инвестиционные банки, особенно западные, гнали бумагу все выше и выше.

К своим максимальным ценам в 12000 руб акция подошла во второй половине 2014 года, дальше начались колебания под этим уровнем. Максимальные дивиденды в 362 руб также были выплачены в том же году. Но прибыль продолжала расти. Рекордным оказался следующий, 2015 год, 58.8 млрд руб.

Деревья не могут расти до небес, и рост прибыли не может продолжаться вечно такими темпами, к тому же конкуренты в лице X5, Ленты и прочих не дремали. В итоге Магнит достиг своего предела и из быстрорастущей компании перешел в разряд зрелых. У зрелых компаний совсем другие оценки. При стабильном бизнесе инвесторы не будут платить такую же цену, как при растущем. Какова справедливая оценка зрелой компании?

По моим представлениям, для российского рынка, компания с уровнем ликвидности Магнита должна обеспечивать 5% годовую дивидендную доходность. Например, за 2016 год Магнит выплатил 277 руб дивидендов, значит его справедливая цена в районе - 5540 руб.

Но бизнес Магнита не стабилизировался на достигнутом уровне, с пика он начал падать. В вышедшем 26 январе годовом отчете чистая прибыль за 2017 год упала на 34% до 35 млрд руб и компания объявила о прекращении выплаты дивидендов. Это очень плохая новость. Снижение прибыли произошло два года подряд, это уже тренд. А тренд в таком конкурентном бизнесе, как розница, просто так не преодолевается. О том, что в компании серьезные проблемы говорят и увольнения топ-менеджеров

Из торговой сети «Магнит» уволился топ-менеджер, который курировал развитие аптек и магазины «Магнит косметик» Сергей Гончаров.

Такие проблемы за один квартал не решаются.

Стоит ли сейчас на провале покупать Магнит? Какова его справедливая стоимость? Ведь акции упали с пика больше, чем в два раза и туда набежало много любителей падших ангелов из розничных инвесторов.

Глубину падения Магнита мы не знаем. Но верхнюю границу цены мы можем оценить. Если принять, что 35 млрд прибыли это дно, а это уровень 2013 года и дивидендов в 135 руб на акцию, справедливая цена оной выходит 2700 руб. Даже если сократить дивидендную доходность до 4%, цена выйдет в 3375 руб

Конечно сейчас могут быть отскоки, Магнит ликвидная бумага, возможны всякие технические выкрутасы. Но в долгую, выше 4000 руб покупать не рекомендую.