Акции NRG Energy (Nyse: NRG) пока единственный способ заработать на солнечных электростанциях башенного типа.
NRG Ivanpah: Почему пах Иван?
В крупных солнечных электрогенераторах фотоэлементы больше не нужны. Для солнечных станций башенного типа достаточно зеркал.
В проекте Ivanpah компании NRG тысячи зеркал площадью 7,02
квадратного метра каждое объединены в гелиостаты по 14,05 квадратного метра и создают общую отражающую поверхность площадью 2 437 144 квадратных метров. Площадь электростанции Ivanpah — 1,6 тысячи гектаров, высота башни — 140 метров.
Отсюда может быть два варианта расчёта мощности. Один — теоретический, через интенсивность излучения. Локальная интенсивность излучения одного квадратного метра — 7,4 кВт*ч в день или 2,717 мВт*ч в год. Умноженные на отражающую площадь башни, они дают 6 621 720 мегаватт часа в год. При учёте 55%-ной потери интенсивности при отражении, передаче и приёме излучения получается 3,642 млн мегаватт часов. С учётом 29%-ной эффективности, получается 1,046 млн мегаватт часов электроэнергии в год.
Другой — практический, через фактически производимую энергию. Солнечная электростанция Invanpah генерирует 377 мегаватта постоянной мощности. В расчёте на 2751 час в год это 1037 гВт*ч в год.
Крутое видео, правда. Посмотрите:
Гелиостаты отражают солнечный свет на ёмкость с водой на вершине башни. В процессе создаётся поток раскалённого пара, который поставляется по трубам на обычную турбину и вращает её.
Пока солнечные башни в США можно пересчитать по пальцам. Зато в остальном мире башенный тип электростанций оказался более востребованным. Такие сооружения есть в Китае, Турции, Австралии, Италии, Индии, Франции, Алжире, Испании. Скоро аналоги появятся в Марокко, Бразилии, Израиле, Иране и Южной Африке.
NRG Energy — самый крупный инвестор в проект Ivanpah. Характерно, что речь идёт всего лишь о трети миллиарда долларов. Под проект стоимостью 2,2 млрд $ получена кредитная гарантия минэнергетики США на 1,6 млрд $. NRG инвестировала 300 млн $, GOOG 168 млн $ (при этом для самого GOOG был не самый удачный проект, в 2011 году компания заявила о прекращении инвестиций в концентрированную солнечную энергию и остановила исследования).
Специально для этого проекта, кстати, пересаживали черепах. Но для NRG это скорее минус, у компании запланировано 230 млн $ капиталовложений на окружающую среду в течение следующих четырёх лет, довольно много.
Можно ли инвестировать в солнечные электростанции NRG?
Покупка компании Edison Mission Energy расширила общую мощность генерации до 53 тысяч мегаватт. Новые активы в области солнечной и ветровой энергетики расширят мощность в области альтернативной энергетики NRG до 3550 мегаватт. Розничный сегмент в 1-м квартале 2014 года повысил рентабельность до 21,45 доллара на мегаватт против 21,95 доллара в 1-м квартале 2013-го. NRG нацелена на 823 млн — 1,0 млрд $ избыточного капитала, при 56,550 тысячи мегаватт получается 1,213 млрд. План вроде выполняется.
Главной особенностью инвестиций в Энерджи Энерджи будет то, что NRG — это не только альтернативные методы. Генерация и оптовая торговля электроэнергией, сбыт электроэнергии и альтернативная энергетика. Для NRG стоимость предприятия к прибыли до вычета процентов, налогов и амортизации (EBITDA) 8-9х. EBITDA NRG в 1-м квартале 2014 года — 816 млн долларов. EBITDA в сфере оптовой торговли выросла в 2,6 раза до 639 млн $ (EBITDA восточного сегмента выросла до 525 млн $ за счёт увеличения объёмов и подорожания энергоносителей из-за холодной погоды и солидных показателей производительности), розничная слабо поднялась до 108 млн $, подразделение NRG Yield выросла в 2,2 раза до 69 млн $. Прогноз по EBITDA на 2014 год — 3,2-3,4 млрд $. Предположим 3,3 млрд, стоимость предприятия должна быть 28,05 млрд $. Долг NRG — 25,2 млрд $, из которых долгосрочный — 16,8 млрд $. Отсюда стоимость акций должна быть 11,25 млрд $. На 337,4 млн акций это 33,34$. В прогнозе компании не учитывается EBITDA от поглощения 40-50 млн $, но она при таком раскладе может прибавить к цене акции 1,13$.
Солнечная энергетика — динамичный рынок. Надо учитывать, что компания продаст 40 мегаватт солнечной энергетики в двух проектах TA High Desert и RE Kansas South, а также El Segundo. Расширение сети электросбыта на северо-востоке США увеличит число клиентов на 500 тысяч, но это не увеличит долю солнечной энергетики в выручке компании. И хотя есть надежда на коммерческий успех Ivanpah, американская энергетика остаётся традиционной.
***
Для инвестиций в солнечные электростанции настают не лучшие времена. С приближением смены электорального цикла, будет всё больше слухов о сворачивании программ поддержки альтернативных видов энергии. К тому же помимо генераций башенного типа в США будут строиться солнечные коллекторы, использующие линзы Френеля, и параболлоцилиндры. В этой связи, вряд ли нужно зацикливаться на бумагах NRG Energy или любой другой компании, продающей солнечную электроэнергию. Изменчивость солнечного сектора, его малая доля в общей выручке генераций и сбытов, зависимость от слияний и поглощений заставляют усомниться в радужном будущем энергии солнца. А где нет прогресса, там неизбежно появляются «медведи», и ближайшие уровни NRG оптимальны для продажи с локальными целями.
Акции производителя полимеров и виниловых смол PolyOne Corporation (Nyse: POL) растут линейно уже пять лет.
Нам в России смешно слышать о мировых трендах в здравоохранении, защите окружающей среды, глобализации и уменьшении зависимости от углеводородов. Потому что на дале трендов не так много, идей раз два и обчёлся, изобретатели сталисовсем некреативные. Это раньше было так, что креатив пашет, пока заводы стоят, а теперь стимулирование предложения. Но и здесь выясняется, что без новых идей не обойтись, а их нет.
Мировые тренды в здравоохранении с уменьшением зависимостью от углеводородов объединяет только одно. И не то, что все они в той или иной мере направлены против нас. Лишь лень и отсутствие идей, нежелание развиваться в эпоху стабильности может заставить подумать о заговоре закулисы. Один сильный тренд – это и есть стимулирование предложения, нахождение новых идей и скачок в новый мир. К нашему общему несчастью, способ заработать в новом мире у россиян пока что только один – покупать акции инновационных компний.
Мировые тренды по акциям Nyse: POL
Товары для здорового образа жизни, для транспорта, упаковки и просто потребительские – это четыре ключевых рынка PolyOne Corporation, на которые приходится 55% общей выручки. В POL существенно разнообразили прибыль, по сравнению с периодом 7- 10-летней давности.
Большинство доходов корпорации зависит от областей, связанных с жилищным рынком или инвестициями в основной капитал. Тем не менее полимеры и виниловые смолы широко применяются за пределами этих областей. Основной тренд не на жилищном рынке или вне его, а в экологичности и эргономичности — удобстве. Оба «Э» выражаются в замещении стали, стекла и алюминия пластиком.
Цель заменить металлы и стекло полимерами ставится из-за лёгкости пластмассы и гибкости в плане дизайна, её стойкости к воздействию температуры и коррозии. 900 грамм пластика заменяют 1,4 кг алюминия, 3,6 кг стали и 12,2 кг стекла.
Удобно американским военнослужащим и охранникам. Вытеснение металла пластиком уменьшает ношу солдат и повышает производительность. Для особых целей у POL есть Polycast — пулестойкая панель, которая используется в кабинах экипажа и окнах банковских служащих. Этот товар лучше поликарбоната и стекла, так как оптически проницаем, и его можно легко резать под любые нужды. Кроме того, благодаря сделке по поглощению компании Glasforms, POL стала продавать используемый вместе с Polycast материал GlasArmor. Это пулестойкая панель, которая используется в тех же случаях, в основном в банках и правительственных учреждениях, весит на 75% меньше стали и имеет повышенное сопротивление к снарядам. Потенциал рынка – около 600 млн долларов, при темпах роста 10-15%. В сфере безопасности также очень важна упаковка и инженерные решения под клиента. Рынок пуленепробиваемых листов в Северной Америке включает в себя, вообще-то, не только военных, но и ремонт школ и больниц.
Спокойно американским домохозяйкам. Рынок технологий повышенной эргономичности оценивается в 100 млн долларов. Прежде всего, речь идёт о способах понижения вибрации и упрощения использования. Убрать отдачу при выстреле и сделать чехол для айпада и айфона безопасным помогает одна и та же технология. Как и продажи электроники и портативных устройств, спортивные товары также рассчитаны на сознательных людей. Почему американские детки-бейсболисты не приходят с матчей в синяках от мячей – потому что в составе их униформы есть полимер, уменьшающий отдачу.
Спокойно спят рекламщики и бренд-менеджеры. Рынок товаров повышенной прочности, в том числе промышленных и спортивных, но ещё потребсектор и текстиль, могут дать ещё около 35 млн долларов. Например, смягчитель-пластификатор без эфира фталиевой кислоты, повышающий гибкость винила, делается с использованием соевых бобов, а не дистиллятов нефти. Для тех же целей нужны цветные пластмассы. InVisio – это приложение и онлайн-услуга, помогающая бренд-менеджерам и дизайнерам оценить цвет и атрибуты дизайна, необходимые для ускорения производства.
Бренд-менеджеры встают на сторону жён военных в борьбе против мелкого жульничества. У PolyOne есть микроскопические маркеры, которые можно включать в состав товара для того, чтобы под микроскопом с высоким разрешением маркер был бы виден на конечном продукте, гарантируя его подлинность. С помощью пластика удобно бороться против фальсификации. В таких сферах, как здравоохранение, упаковка, электроника, потребление и транспорт, просто необходимо быть уверенным в защите от подделки. Для POL, это — рынок на 100 млн долларов, который ежегодно этот рынок может расти на 10-15%.
Военные глядят с недоумением, но жалования на оплату маркеров для борьбы с контрабандой хватит только у них. Товары с маркерами будут продавать по 75-95 долларов за кг против 4,5 доллара за кг цветного концентрата для окрашивания полимеров.
Улыбаются и машут остальным из рядов безработных металлурги, некогда поддувавшие доменную печь. Форма для литья под давлением, которая раньше стоила 20 000 долларов, можно купить за 500 баксов. И на её изготовление нужно всего несколько дней, а не полтора месяца. Рынок 3D-печати сбил цены на изделия из металла и полимеров в потребительском секторе, медицине, аэрокосмическом секторе, упаковке и на транспорте.
Освещают ситуацию дальний свет автомобильных фар да домашние светильники. И те и другие на основе технологии Thermotech, которая создаёт охлаждающий эффект и повышает устойчивость контрукции, продлевая срок службы ламп на 30-40%. POL имеет около 1 млн долларов выручки от этого бизнеса и ожидает ещё 100 млн.
Тем, кто выживет от экспансии полимеров во все сферы жизни общества, помогут медицинское оборудование и инструменты из материалов POL. Их рынок оценивается свыше 400 млн $. Катетеры, сделанные на основе инновационной технологии NEU View, лучше видны при рентгене и оптически прозрачны. Потенциал продаж специализированных сердечных катетеров оценивается в 40 млн, и у POL половина этого рынка.
Таким образом, мы имеем 400+100+835+3 Д печать. Как бы сложно ни было нам представить, что такое патентный портфель, у POL он внушителен. Инновации фирмы предполагают увеличение выручки на 1,3-1,35 млрд $ в течение года или, максимум, полутора лет. Долгосрочный прогноз самой PolyOne предполагает рост продаж c 3,7 млрд $ до 8-10 млрд $ к 2020 году.
Перспективы POL ежегодно улучшаются по мере роста числа патентов. Летом 2014 года компания опубликовала патент на мягкую гранулированную полихлорвиниловую пасту пластисоль, поданный весной 2011 года. Также в июне 2014 года опубликован патент на сложные эфиры на основе фурфурила.
Продажи товаров, запущенных за последние 5 лет, приближаются к 50% от общей выручки, при этом её рентабельность по продажам за вычетом себестоимости увеличилась до 31% против 14% в 2006 году. Предполагается, что её прибыльность по чистому доходу повысится до 20+% с нынешних 9%, и доля новинок в операционном доходе вырастет до 80-90% с 62%.
Финансовые показатели POL
При увеличении выручки на 35% (1,3 к 3,7) в 2015 году мы будем иметь показатель 6,75 млрд долларов, который будет на 82% больше прошлогоднего.
Программа повышения эффективности управления шесть сигм должна повысить рентабельность на примерно 100 базисных пунктов. Вследствие одного этого фактора прибыль на акцию увеличится на 20% к 2015-му, в дополнение к 82% органического роста.
Прибыль на акцию в 2015 году вполне может вырасти почти вдвое по сравнению с 2013-м, до 2,5 доллара. Семилетний диапазон цены к прибыли — 9,8-20,6х. По 20 доходам на акцию можно оценить POL в 50$. C учётом дисконтирования – чуть меньше.
После 2015-го у POL есть много задач, которые предполагается решить к 2020 году. Среди них увеличение операционного дохода от специализированных платформ до 80-90% от общей выручки, продажи на сумму 8-10 млрд долларов, рентабельность продаж инновационных товаров не менее 20%, рыночная капитализация 12-18 млрд долларов.
Для такого увеличения продаж POL придётся делать по 300-350 млн долларов поглощений ежегодно. И то это позволит увеличить продажи на 2 млрд долларов, чтобы достичь 8,0 млрд долларов — нижнего предела целевого диапазона.
Планируется поднять рентабельность по операционной прибыли до 12-16% в окрашивании пластмасс (с 13,8% в 1-м кв 14 года) и в промышленных материалах (с 11,6%), а также до 8-10% в структурах и решениях (с 6,5%). При этом в высокопрочных товарах и решениях до 9-12% (с 7,7%), в сфере маркетинга – до 6-7,5% (с 6,1%). В результате, общая рентабельность инвестированного капитала увеличится до 15% (с 9,4%). И можно будет сохранить двузначные темпы роста прибыли (ныне составляющие 42%).
С 2008 года операционный доход от инновационных товаров увеличился с 34% до 62% от общей выручки, к 2015-му году планируется нарастить его до 65-75%, но цель слишком неконкретна. Тем более что есть много конкурентов: американцы Stepan (SCL), A. Schulman (SHLM) и Trinseo (TSE), а также японские компании Kaneka (4118), Daicel (4202), ZEON (4205), Sumimoto Bakelite (4203)...
POL может больше чем удвоить годовую выручку через поглощения и поддержать рост прибыли на уровне 20% и выше, так как общий потенциал рынка превышает 40%. Устойчивый органический рост прибыли за счёт, прежде всего, инновационных товаров и существенного вклада поглощений будут ключевыми факторами в выполнении этой цели. POL вполне может генерировать продажи 300-350 млн $. Наиболее сложно будет повысить рентабельность новинок выше 20%, ведь в 2013 году отношение прибыли до вычета процентов и налогов (EBIT) к выручке составляло 7%. Наиболее вероятно, что рентабельность по этому показателю к 2020 году может быть около 15%.
Для такой долгосрочной стратегии мы не можем брать ту же норму капитализации 8%. Для неё нужно пользоваться типичные для стартапов 20%. Семилетний диапазон стоимости компании к EBIT плюс амортизация 4,9-8,3х. Предположим, что годовая амортизация будет около половины EBIT, как и в 2013-м. В этом случае по 8,3х справедливая цена акций компании около 53 долларов. [=8000/4020*42,71*15%*1,5/(1,20^6)*8,3]
***
В итоге, POL выглядит справедливо оцененной акцией, которая всё-таки поднимется, в краткосрочной перспективе — до 53 долларов. Но нельзя сказать, что её потом надо будет одеть в шорты и отправить пешком на юг. Только если братские авиалинии предоставят нелетающий Боинг. Это из России шумиха вокруг американских инноваций из слышится гулким и неконкретным эхом, энергетика которого – сланцевое фуфло, а мотор – Тесла. В США фактическая проблема инвестирования в новые материалы заключается в отсутствии чётких прогнозов возврата денег. Но в том и специфика инноваций по-американски, что даже с 20%-ным дисконтированием им можно смело давать позитивные прогнозы по стоимости, и довольно регулярно.
Американские акции Natural Grocers by Vitamin Cottage (Nyse: NGVC) могут вырасти к 28$ благодаря стратегии розничных продаж.
Акции NGVC вырастут после отката с максимумов на Nyse
Главное, что умеют делать американцы, — покупать, оттого ритейл в США крайне разнообразен. Обычные супермаркеты Kroger и Safeway, дискаунтеры Target и Walmart,
специализированные продовольственные магазины Sprouts Farmers и Whole Foods, сети складов Clubs Costco и Sam's Club, ритейлеры диетических добавок Vitamin Shoppe и GNC, другие независимые магазины здоровой еды, аптеки, онлайн-ритейлеры.
Natural Grocers by Vitamin Cottage специализируется на розничных продажах натурального и органического продовольствия и диетических добавок. Категория «органические» подразумевает, что Natural Grocers покупает еду только не испорченную неорганическими химикатами, на фермах, прошедших сертификацию министерства сельского хозяйства США, перерабатывает и хранит её только в отдельных холодильниках, раковинах, таре для органических продуктов питания.
NGVC – это некогда вторая по цене к прибыли акция после Noodles (NDLS), даже дороже Under Armour (UA), Sprouts Farmers Market (SFM), Five Below (FIVE), Chipotle Mexican Grill (CMG), Whole Foods Market (WFM), Buffalo Wild Wings (BWLD). Моя идея в том, что акции NGVC получат после отката с максимумов.
Критерии отборa продуктов в магазинах Nyse: NGVC
Основное преимущество NGVC видится в том, что узкая специализация делает возможным её сосуществование с другими продовольственными компаниями. В магазинах NGVC уникальная подборка натуральных и органических продуктов для людей, придерживающихся разнообразных диет. В том числе — без белков, с низким уровнем глюкозы и вегетарианцев. В ассортименте NGVC есть сухофрукты, зерновые, мёд, нектар агавы, травы, специи, чаи, гранола (подслащённая овсянка с добавлением орехов и изюма).
Сухие продукты и диетические добавки находятся между демонстрационной кухней, отгороженной от средств по уходу за телом, и холодильниками со свежим мясом и замороженными продуктами. За холодильниками бытовки, продсклад и туалеты. Посредине — холодные напитки, молочная продукция и кассы.
Применяются строгие критерии отбора продуктов:
Только товары, сертифицированные американским управлением по продовольствию и медикаментам в качестве органических.
Лишь замороженное мясо, и только от животных, при выращивании которых не применялись антибиотики, искусственные стимулы роста или корма, содержащие побочные продукты деятельности животных.
Не торгуют продуктами с содержанием искусственных красителей, ароматизаторов, консервантов, подсластителей, трансизомеров жирных кислот (молекул-уродов, которые образуются при переработке обычных растительных масел в твёрдые маргарины с помощью водорода).
Рыба заморожена в процессе переработки.
Сухие и консервированные продукты питания только натуральные органические.
Диетические добавки только из категории «Признан полностью безвредным (GRAS)».
Молоко от животных, выращенных только на пастбищах, а не в неволе.
Продукция только высшего качества.
Нет приготовленной еды.
Нет алкогольных напитков и табачных изделий, продуктов с грифом полностью натурального мяса по версии американского министерства по сельскому хозяйству (потому что он означает отсутствие дополнительных ингредиентов, но не подразумевает, что скотину не держали в неволе и не кормили гормонами или антибиотиками или травой без гербицидов и пестицидов).
NGVC принципиально отказывается от печенья в шоколадной глазури и собственной выпечки в пользу тёмного шоколада и изделий из муки без глютена.
Компания не повышает цены перед скидками. Магазины компании открываются немного раньше обычного и работают немного дольше графика, до последнего клиента, с 8-56 до 8-06. Около 25% торговой площади отдано под широкий ассортимент диетических добавок — в среднем, 6000 единиц складского учёта в каждом магазине. В отрасли органической еды ожидается рост на 9-10% в год до 2020 года, продажи диетических добавок должны будут расти по 5-9%.
Nyse: NGVC на фоне конкурентов в сфере еды в США
В отличие от Sprouts Farmers Market (SFM) и Whole Foods Market (WFM), Natural Grocers не продаёт обычных неорганических товаров. В большинстве магазинов Natural Grocers есть диетолог, обучающий покупателей правильному питанию в ходе бесплатных очных консультаций тет-а-тет и групповых занятий, таких как лекции и семинары. Библиотека компании включает в себя 400 книжек и 300 бесплатных распечаток. Из публикаций можно назвать «О здоровье шоколада: Множественные позитивные эффекты шоколада на здоровье» и «Защита от диабета второго типа с помощью витамина D и куркумина». Преимуществом тренеров по еде перед книжками является то, что они сокращают временные затраты покупателя на изучение здоровой пищи. Персоналу компании подробно объясняют, как говорить с клиентами правильно, в том числе с юридической точки зрения. В блоге компании рассказывается, например, о том, что причиной ожирения может быть привыкание клеток к снижающему сахар гормону инсулину.
У NGVC есть принципиальные количественные отличия от конкурентов. Площадь магазина всего 1400-1850 квадратных метров, по сравнению с 3700-5500 квадратных метров обычного продовольственного магазина. По размерам, около 3500 квадратных метров y WFM, 3250 у FWM, 2300 y SFM, 1900 y TFM. При этом по числу единиц складской продукции, у всех от 9 тысяч (TFM) до 21 (WFM) и только у FWM — 70 тысяч, так что скромные размеры магазинов NGVC более оправданны, чем крупные гипермаркеты.
При анализе NGVC не стоит акцентировать внимание на продажах на один квадратный метр. Пока этот показатель больше всего у WFM и FWM, у NGVC — вполовину меньше (почти 1 тысяча $ против почти 500 $). Ведь и выручка в расчёте на один магазин выше всех у FWM и WFM — 40-60 тысяч долларов, по сравнению с 5-15 тысячами $ у остальных. Другими словами, NGVC имеет адекватный показатель выручки на метр для магазинов своей лиги.
У FWM полтора десятка магазинов в США (потенциал роста до 300), у NGVC – около 80 с возможностью роста до 1100, у TFM — свыше 150 с потенциальным увеличением до 1200, у SFM почти 170 на фоне ожиданий роста до 500, у WFM — почти 350 при курсе на расширение до 1200. Отсюда вычисляем степень проникновения — у FWM 5%, y NGVC — 7%, y SFM — 14%, y TFM — 30%, y WFM — 29%. Делаем вывод об огромном потенциале NGVC, по сравнению с конкруентами.
По росту числа магазинов, у NGVC такие же позитивные перспективы, как у FWM, около 20%, и при этом в краткосрочной перспективе возможно открытие 15 точек, по сравнению с 2-4 точками у FWM. Что касается SFM, TFM, WFM, то число новых магазинов в краткосрочной перспективе превысит 20, но темпы прироста ограничиваются 8-15%.
По регионам, FWM работает в основном в Нью-Йорке, SFM на юго-западе (конкурирует с NGVC в Колорадо и Техасе, но имеет немного отличающуюся специфику, а также представлен в Аризоне и Калифорнии), TFM на востоке и юго-востоке (шире всего представлена во Флориде, Северной Каролине и Джорджии), WFM по всей Америке (но 20% магазинов сконцентрировано в Калифорнии). У NGVC больше всего точек в Колорадо и Техасе. Концентрация NGVC на западной части США абсолютно целесообразна, учитывая необходимость быть ближе к поставкам органической еды. Большинство магазинов, кроме SFM, ориентируются на верхний средний класс, и у SFM меньше портящегося товара (почти половина, против 60-70% у других ритейлеров).
Отчётность и перспективы Nyse: NGVC
В последнем отчёте инвесторов расстроило повышение затрат на аренду площади в отношении к продажам. Чистые продажи компании за первое полугодие 2014 финансового года выросли на 24% до 250,9 млн $, при росте сопоставимых продаж на 8%. Чистая прибыль увеличилась до 6,9 млн $, и если она в 2014 и 2015-м годах будет расти на 27%, как сейчас, то по 40 ожидаемым прибылям на акцию, дисконтируя под 8%, акции NGVC на Nyse можно оценить в 28 $. Оценка стоимости, прямо скажем, на пределе, но если посмотреть на маркетинговую стратегию компании, сразу ясно, почему бумаги NGVC могут вырасти сильнее WFM.
Маркетинг NGVC основан на сочетании предоставления покупателю научной информации о питании, комплексным подходом к вопросу диеты и высоком качестве натуральных ингредиентов. Бесплатное информирование о здоровом образе жизни и консультации диетологов упрощают отказ покупателей от неорганической еды. В этом видится основная предпосылка к росту акций NGVC на Nyse.
Американские акции Gogo Inc. (Nasdaq GS: GOGO) вырастут на 34% до 24,15 доллара за счёт новых контрактов на фоне внедрения технологии 2Ku, использующей антенны с малым вертикальном размером для увеличения скорости интернета и уменьшения помех на борту самолёта при связи с орбитой (GTO).GOGO на мировом рынке авиации.
Мировой рынок
коммерческой авиации превышает 13 тысяч самолётов, лишь 4% которых оснащены беспроводной связью. Для индивидуальных и коммерческих полётов («бизнес-авиация») предназначено ещё 12 тысяч самолётов реактивных и 8 тысяч турбовинтовых самолётов.
В 2014 году GOGO ожидает выручку 240-250 млн от услуг для коммерческих авиаперевозчиков в Северной Америке и 157-167 млн — от услуг для индивидуальных и корпоративных полётов. Услуги для коммерческой авиации в других странах мира составят 3-5 млн долларов. Всего получается 400-422 млн долларов.
Выручка в расчёте на одну акцию — 4,83$. По 5 выручкам на акцию получается целевой уровень 24,15 доллара.
В последнее время частная и коммерческая авиация переживает возрождение. Рентабельность выручки от оборудования wifi-ем этих самолётов достигает 43,5%, если считать по доходу до вычета процентов, налогов и амортизации (EBITDA). Получается, что 162 млн выручки в сегменте «бизнес-авиации» способны дать 70,5 млн долларов.
Руководство GOGO ожидает скорректированную EBITDA в диапазоне от 8 до 18 млн долларов. При этом капиталовложения прогнозируются от 105 до 125 млн $, что сходится с фактической суммой капвложений 102 млн $ за 2013 год, но означает, что EBITDA серьёзно недооценена.
В чём преимущества оборудования GOGO?
У беспроводной связи последнего поколения два преимущества — скорость и высота. Wifi от Gogo доступен на высоте 3048 метров. Предельная скорость сети воздух-земля (ATG) первых поколений была 3,1 мегабитта в секунду, четвёртое поколение ускорило сеть до 9,8 мегабитта, сети пятого поколения (2Ku) увеличивают этот показатель до 70 мегабитт.
GOGO использует антенны с фазированной решёткой, где изменение относительных фаз сигналов усиливает излучение в одном направлении и подавляет в остальных. Высота такой антенны — 11,4 см, с учётом обтекателя — максимум 16,5 см. Это уменьшает помехи для устройств летательных аппаратов.
Одна антенна применяется для связи с землёй на скорости 3,1 мегабитта. За счёт второй антенны, связь поддерживается не только по направлению воздух-земля, но и со спутником (GTO).
Антенна может использоваться с любым спутником Ku. В результате, интернетом можно пользоваться за пределами Северной Америки, где не развиты сети воздух-земля. Например, в качестве провайдера спутниковых космических услуг в Европе выбран SES (Paris: SESG).
Что развернёт вверх акции GOGO на Nasdaq?
Нисходящий тренд бумаг GOGO, длившийся с декабря, сменился отскоком после выхода позитивной отчётности и запуска 2Ku. Это помимо заключения новых контрактов на оборудование для оказания данной услуги и назначения новых руководителей продажами в Сингапуре, Израиле, Швейцарии, Испании и Великобритании.
Доступ к 2Ku открылся в 2014 году. Оборудование установлено на самолётах Boeing компании Japan Airlines и Airbus перевозчика Air Canada. И японская, и канадская авиакомпании пока лишь тестируют оборудование, канадцы хотят до конца этого года установить его на 29 узко-фюзеляжных самолётов, а к концу следующего — на 130.
Для установки своего оборудования на Boeing 747, GOGO получила разрешение федерального управления гражданской авиации США.
Конкуренты GOGO (Panasonic, Row 44, Viasat) не будут участвовать в переходе Delta, American и Virgin America на сети последнего поколения, так как с этими авиаперевозчиками у GOGO контракты до 2018 года. В то же время законтрактованность самих конкурентов вызывает сомнения. Например, у Panasonic соглашение только с United Airlines, у Row 44 — с Southwest Airlines, у Viasat — с JetBlue. Отличие технологии конкурентов в том, что они полностью зависят от спутников. Авиаперевозчики стремятся совместить решения воздух-земля с космическими услугами спутниковых подрядчиков самостоятельно. Преимуществом GOGO при этом остаётся комплексное решение, совмещающее связь с космосом и связь воздух-земля.
Появление 2Ku на международных перевозках ожидалось в середине 2015-го. Но контракт со оператором космической связи ускорил введение услуги на год, правда, в тестовом режиме. Оборудование уже установлено на одном воздушном судне Delta Air Lines (Nyse: DAL) для дальних перелётов.
Southwest продаёт неограниченный доступ к беспроводной связи от Row44. За 8 долларов в день можно купить интернет, достаточный для электронной почты, социальных сетей, поиска в интернет и удалённого доступа к рабочему столу. Отдельно предоставляется доступ к коллекции из 25 фильмов, по 5 долларов за фильм. Помимо Row44, на внутренних рейсах по США есть бесплатный доступ к 13 каналам телевидения и 75 выпускам сериалов от Dish.
United продаёт вайфай, в зависимости от скорости соединения, по тарифным планам Стандартный за 4 или 15 долларов и Ускоренный за 6 или 20 долларов, в зависимости от длительности полёта.
У JetBlue базовый доступ к сети интернет включён в стоимость полёта, но смотреть фильмы и загружать тяжёлые файлы можно только с помощью тарифного плана Fly-Fi Plus за 9 долларов в час. JetBlue намеревался выйти на 12 килобит в секунду, в этом случае возможна серьёзная конкуренция с GOGO. Но вместо этого авиаперевозчик продал подразделение LiveTV фирме Thales.
DAL продаёт по 1,95 доллара вайфай для проверки сообщений, прочтения электронной почты и поиска в интернет через смартфон. Но за 14 долларов в сутки, 39 долларов в месяц или 470 долларов в год можно купить беспроводную связь от Gogo (конечно, лишь в полётах на суднах со специальным оборудованием, но таких уже 2400 в день).
У American Airlines (Nasdaq: AAL) месячная подписка на вайфай стоит 50 долларов, а суточная — 16 долларов. Доступ к беспроводной связи от Gogo на международных перелётах AAL обойдётся в 12 долларов за пару часов, 17 долларов за 4 часа и 19 долларов на всё время полёта.
На борту Virgin America придётся отдать всего 2 доллара за 30 минут беспроводного интернета для мобильного устройства и 40 долларов за месячную подписку.
Кроме этого в продаже есть месячная подписка на услуги Gogo на любом оборудованном для них борту за 60 долларов, абонемент на услуги GOGO в полётах любимой авиакомпании за 50 долларов в месяц, часовой доступ к беспроводной связи от Gogo за 5 долларов и суточный пропуск, действительный в течение года после покупки.
Есть мнение, что рост GOGO — результат выдавливания коротких позиций, а не фундаментальных показателей. Но фактически вытесняет конкурентов сама GOGO.
Акции XO Group (Nyse: XOXO) перед следующей квартальной отчётностью могут вырасти обратно на 45% к 15 долларам, хотя квартальные и годовые результаты невзрачны.
Почему на Nyse упали акции XOXO?
Как бы было хорошо, если бы, помимо 2 млрд долларов убытка по акционерным долям и роста капитальных вложений на 3 млрд $, у XOXO не было бы других
фундаментальных причин сокращения годового чистого дохода с 8,7 до 5,8 млн долларов. Но они у XOXO, совершенно очевидно, есть...
Корень зла точно не в годовых показателях выручки. В годовом исчислении рост доходов от онлайн-рекламы замедлился до 5,2 млн с 6,5 млн $, зато доходы от торговли упали только на 3 млн после падения на 4 млн годом ранее, а продажи услуг зарегистрированным пользователям даже поднялись на 1,7 млн после падения годом ранее. Одновременно продажи в сфере издательского бизнеса увеличились на 0,8 млн $.
Следует повнимательнее взглянуть на убыток за квартал. За счёт чего чистый доход 3,1 млн в 4-м квартале 2012 года сменился 3,1 млн долларов убытка в 4-м квартале 2013-го? Стало на 0,14 млн долларов меньше доходов от торговли, на 0,7 млн долларов меньше доходов от общенационального спонсорства. Одновременно стало на 0,9 млн долларов больше выручки от локального спонсорства, и доход от услуг зарегистрированным пользователям увеличился на 0,4 млн долларов. Стало быть, ухудшение квартального результата объясняется вовсе не перспективами монетизации.
Основные причины негативного квартального финансового результата — это, прежде всего, рост расходов на разработку, с 6,0 до 8,8 млн $, и увеличение общих и административных расходов, с 4,5 до 7,2 млн $, а также амортизация активов на 1,4 млн $. Амортизация – фактор единовременный, и годом ранее его не было; таким образом, к прогнозу на 4-й квартал следующего года можно смело прибавить 1,4 млн $. Повышение управленческих расходов на 2,7 млн $ вполне может быть обусловлено ростом расходов на разработку, который увязан с выполнением новых проектов. В течение года компания либо сократит расходы на разработку и управленческие расходы, либо получит от них ощутимую отдачу.
Цикличные квартальные расходы вряд ли могли спровоцировать падение курсов акций XOXO, если бы не политика расходования бумаг компании на операционные расходы. Выплаты опционами на акции за разработку продуктов и контента выросли с 2,1 до 2,4 млн $, за продажи и маркетинг с 1,6 до 2,0 млн $, хотя за управленческие расходы сократились с 2,7 до 2,3 млн $. Скорее всего, около 15 долларов ряд акционеров решил реализовать свои права на продажу бумаг.
Падение акций XOXO было, в значительной мере, ситуативным. Увеличение выплат опционами на покупку акций и другие единовременные расходы совпали с раскрытием не самых приятных результатов, назначением нового директора по электронной коммерции и регистру, а также переводом президента компании на должность гендиректора с назначением членом совета директоров. Слишком много непонятных перемен на фоне ухудшения финансовых показателей.
Финансовые показатели XOXO
Операционный денежный поток сократился до 22,2 с 25,4 млн, для инвесторов это был удар ниже пояса, так как у компании позитивный операционный денежный поток уже много лет, и его падение, конечно, обеспокоило. Зато поток от инвестиционной деятельности вырос с 4,4 до 8,0 млн, а отток по финансовой деятельности упал с 21,0 до 1,0 млн.
Более детальный анализ показывает, что число продавцов, с которыми работает XOXO, выросло с 22,1 тысячи до 22,8 тысячи, средняя выручка на вендора — с 2,35 тысячи $ до 2,47 тысячи $, и процент оттока клиентов сократился с 30,2% до 27,9%. Прибыль до вычета налогов, процентов и амортизации увеличилась с 25,5 до 26,7 млн $, рентабельность выручки по ней – 20%. Нематериальные активы сократились на 2,3 млн $, зато гудвил увеличился на 1 млн долларов. Денежных средств и счетов к получению стало больше на одну восьмую (на 10 млн). Оборотные активы в 4,2 раза превышают текущие обязательства, в 2012 году было в 3,8.
Главные же козыри XOXO – это 91 млн долларов денежных средств и отсутствие долгосрочного долга. Таким образом, единовременные расходы не повлияли на финансовую устойчивость денежных потоков XOXO.
Чем занимается XOXO?
ХО Group разрабатывает сайты для новобрачных TheKnot.com и TheNest.com, WeddingChannel.com и Weddings.com, для беременных и молодых мам TheBump.com. У The Knot 220 тысяч подписчиков в Фейсбуке и 120 тысяч подписчиков в Твиттере, этот сайт читают 8 из 10 невест в США.
За год в США связывают себя узами брака 2 млн человек, тратится на свадьбы 74 млрд долларов. В том числе 6 млрд $ на турпоездки и медовые месяцы, 10 млрд $ на подарки, 18 млрд $ на драгоценности, свадебную одежду... и, наконец, на свет появляется 4 млн новорождённых.
Аналог Knot.Com для Китая, сервис Ijie (переводится как «узел любви») существенно разнообразит выручку, в КНР запущен крупнейший портал, начата публикация журнала. Ежегодно в КНР на свадьбы тратится 59 млрд долларов, в брак вступает 10 млн человек.
Самый интересный вопрос, должно быть, заключается в том, как XOXO монетизирует Knot. На местную онлайн-рекламу приходится около двух пятых выручки группы компаний, на национальную онлайн-рекламу и издательский бизнес — по одной пятой, на электронную коммерцию — одна шестая. В свете квартальных результатов, вероятно незначительно увеличение доли онлайн-рекламы. Последние перемены в руководстве ХОХО помогут компании сфокусироваться на подарочном бизнесе Gift Registry 360 (http://global.giftregistry360.com/join/Default.... запущенном несколько лет назад.
Монетизировать Knot помогает то, что свадьба в США – дело затратное. Средняя стоимость свадьбы в США — 29,86 тысячи доллара без учёта медового месяца, среднее число гостей — 138, средний возраст невесты 29 лет, жениха — 31 год. Больше всего тратят в Манхэттене, 86,9 тысячи долларов, меньше всего в Айдахо, но и это, в среднем, 16,16 тысячи долларов. На свадьбу надевают изысканную одежду (наиболее популярные цвета свадьбы — синий, 35%; сиреневый, 26%; розовый и металлик, по 25%). Некоторых инвесторов удивило ухудшение показателей в самый распространённый месяц вступления в брак в США (декабрь, 16% браков заключаются в это время), но давайте будем откровенны: может быть, молодожёны просто слишком заняты в месяцем, когда свадьба?
***
Акции XOXO имеют серьёзное фундаментальное преимущество перед другими порталами, так как сервисы компании популярны среди активно делающей покупки аудитории новобрачных, беременных и молодых мам. Падение бумаг XO Group на Nyse с 15$ до 10$ явно не соответствует устойчивым финансовым показателям и долгосрочным демографическим трендам. С этой точки зрения, вероятно возвращение акций XOXO на 45% вверх.
6%-ная коррекция в акциях BPZ Resources (Nyse: BPZ), вызванная остановкой добычи с одной скважины и землетрясением в Чили, вероятно, завершится ростом почти вдвое, к 5 долларам, в том случае, если шахтам не нанесён никакой ущерб.
Нынешние котировки компании оправдываются только тем, что стоимость её доказанных резервов в разработке (3,2 млн
баррелей), умноженная на текущую цену нефти WTI (100 долларов), в отношении к нынешнему количеству акций (116 млн) даёт 2,76 $.
Землетрясение в Чили вряд ли спутает карты техасской фирмы BPZ Resources, которая занимается добычей нефти и газа в Перу и Эквадоре. Четыре месторождения на северо-западе Перу и на шельфе залива Гуаякиль, а также 10% доля в нефтегазодобывающем объекте на юго-западе Эквадора, не пострадают. Это придаст импульс росту ценных бумаг экзотичной нефтяной компании.
В чём особенность BPZ на Nyse?
Аналогов BPZ на Nyse много. Endeavour International (Nyse: END), которая тоже базируется в Техасе, ведёт добычу в США и на шельфе Северного моря. В Папуа Новой Гвинее находятся добывающие мощности InterOil Corp. (Nyse: IOC), в Турции и Болгарии — TransAtlantic Petroleum (Amex: TAT), в Египте и Йемене — TransGlobe Energy (Nasdaq GS: TGA), в восточном Теннеси и на юге Аляски — Miller Resources (Nyse: MILL). Наиболее близким аналогом BPZ стала Gran Tierra Energy (Nyse: GTE), работающая в Колумбии, Аргентине, Перу и Бразилии.
Главное отличие BPZ от конкурентов заключается в расположении месторождений, локализованных в Перу и Эквадоре. Сила это или слабость?
Шельфовые и прибрежные месторождения BPZ
Объекты на прилегающих участках шельфа, в которых у BPZ осталось 51% после продажи 49% фирме Pacific Rubiales, включают в себя месторождения Corvina и Albacora. Что касается Corvina, то на новой платформе СХ-15 на первой скважине нефть шла слишком медленно, на второй пришлось забурить новый ствол после заминки бура. Сейчас продолжается разведочное бурение СХ15-3D, с оценочной глубиной 2,1 км. Принято решение о сооружении боковой ветви на глубине 1,6 км для бурения до глубины 2,4 км. На Corvina в бюджете предусмотрено бурение ещё 5 скважин в 2014 году после завершения СХ15-3D.
На Албакоре сначала были только сухие скважины, не дающие промышленного количества ресурсов, затем сильные взрывы при сейсморазведочных работах, но сейчас BPZ наконец-то вывел добычу на достаточные объёмы. Недавно началась успешная добыча на скважине А-19D, мощностью 2,1 тысячи баррелей в день. На новой скважине А-18D уже добывалось 2,25 тысячи баррелей в день, но её пришлось временно приостановить из-за взрыва газа.
У прибрежных участков Block XXII и Block XXIII есть большой потенциал, так как в их районе много нефтяных скважин. Вполне возможна добыча выше 500 баррелей в день. На участке Block XXIII, на скважине Caracol 1X, первой из трёх скважин этого участка на материке, произведён первый сухой природный газ. После проверки газа попутной водой из двух точек ствола скважины, BPZ начал тест верхних слоёв, имеющих признаки нефтеносности. Ещё до завершения этой фазы вышка передвинута на скважину Cardo 2X, которую забурили в марте 2014 года, оценочная глубина пласта — 1,4 км. Бурение на участке Block XXII начнётся после получения разрешения.
Разведочное бурение BPZ
BPZ получила разрешение на разведочное бурение ещё трёх скважин, первой из которых будет Delfin, месторождение с нарушенной структурой площадью 12,1 квадратного километра к югу от Corvina. На Delfin проведена тестовая добыча 311 баррелей нефти в день через скважину 39-Х-1, пробуренную в 1973 году.
Следующим разведочное бурение начнётся на Piedra Redonda, из которого в 1978 году уже извлечено 235 тысяч кубометров газа и немного конденсата на 44,5 квадратного километра в районе перуанского города Манкора.
В этом году могут быть пущены пять нефтедобывающих платформ и буровых установок. Отсюда потенциал увеличения добычи. Вероятны расширение объёмов на месторождении Корвина и первая добыча на участке Block XXIII. В конце этого года общий объём извлечения энергоресурсов выйдет на 5 тысяч баррелей в день.
Оценка стоимости BPZ на Nyse
5 тысяч баррелей в день — это совсем мало, если сравнивать с большинством известных нефтяных компаний. Инвесторам нравятся денежные показатели. За 4-й квартал 2013 года у BPZ чистый убыток 10 млн долларов (9 центов на акцию), операционный — 5,7 млн. За год — 57,7 млн и 36,4 млн, соответственно.
Из фундаментальных факторов интересно то, что BPZ развивает генерацию электроэнергии на основе сжигания попутного газа в Перу. Руководство компании обещает найти покупателя газа. Первая очередь газовой электростанции Нуэва Эсперанца около прибрежного рода Калета Круз в северо-западном Перу в 16 км от шельфового месторождения газа Корвина произведёт 135 мегаватт, что потребует 679,6 тысячи кубометров газа в день. Поставлять их BPZ сможет, по меньшей мере, в течение 20 лет. Но электростанция пока не запущена.
Если посмотреть на падение издержек на баррель, оно впечатляет. Если улучшение продолжится, возможен выход на прибыльность в 1-м квартале 2015 года. Но баррель добычи и чистый убыток не имеют значения для компании, которая находится в поиске, по сравнению с перспективами разработки доказанных резервов.
Ресурсы BPZ на фоне конкурентов
BPZ Resources внушительно смотрится по основному для сектора показателю —стоимости предприятия к баррелю доказанных запасов: END по нему показывает коэффициент 43x, GTE 49x, MILL 294x, TAT 29x, TGA 21x, BPZ 33x.
На конец 2013 года доказанные резервы компании составили 16,1 млн баррелей нефтяного эквивалента (из которых 3,2 млн доказанных в разработке и 12,9 млн неразрабатываемых). Вероятные резервы — 27,2 млн б.н.э., возможные — ещё 18,0 млн.
Моделируем 2015 год. Цена на нефть WTI 90 долларов, объём прокачки 2,85 млн баррелей (89% доказанных в разработке), продажи электричества 0. Общая выручка 256,5 млн долларов.
Расходы: по 50 млн долларов на аренду и на управление, на выплату акциями 9 млн долларов, на разведку и разработку 10 млн долларов, на амортизацию 143 млн. Отсюда операционный убыток 5,5 млн долларов.
За вычетом процентного расхода, убыток перед налогообложением 9,78 млн долларов. После возврата налогов, чистый доход может выйти на ноль.
С прибавлением амортизации 143 млн, расходов на разведку и разработку 10 млн долларов и выплату 9 млн долларов акциями, получаем 162 млн денежного потока. На 118 млн разводнённых акций (предположим допэмиссию 2 млн акций) получается 1,37 доллара.
Смотрим на конкурентов: у END стоимость предприятия к операционному денежному потоку 17,6х, IOC 48,6х, GTE 4,0х, TAT 5,2x, TGA 3,3x. Оценим по коэффициенту GTE 4x, получим 5,5 доллара на акцию.
Таким образом, по 4 ценам к денежным потокам, типичным для сектора компаний, ведущих разработку и добычу нефти, ценным бумагам BPZ можно присвоить целевой уровень в 5,5 доллара.
Как оценивать инвестиционный фонд недвижимости? Пример Columbia Property Trust (Nyse: CXP) показывает, что смотреть на конкурентов надо уже в последнюю очередь.
Рейтинг CXP
Прежде всего, смотрим на кредитный рейтинг. По CXP мы довольно давно имеем подтверждение кредитного рейтинга Ваа3 от Moody's, прогноз позитивный.
Перспективы
повышения есть по многим критериям: портфель 5,1 млрд $ скоро достигнет искомых 5,7 млрд (СХР — 7-й по величине траст офисной недвижимости), долговая нагрузка 29% уже сейчас менее 35%, долг к прибыли до вычета процентов, налогов и амортизации 4,1 ниже 5,5, покрытие расходов на основные фонды 4,8 выше 3.
Беспокоит только наличие обеспеченного долга 15,5% от активов против требуемых ниже 10%. Но думаю, что у компании не будет проблем с тем, чтобы уменьшить долг, учитывая возможность продажи части активов.
Почему ещё можно купить CXP?
Акции CXP можно купить из-за таких общеизвестных моментов, как дивидендная доходность 4,5%, удлинение среднего срока сдачи с 6,5 три года назад до 10,2 лет в 2013 году, включение в индексы акций фондов недвижимости (REIT) MSCI US REIT, возможное включение в FTSE EPRA/NAREIT North America Index ETF (IFNA) и Russell Index, успешное рефинансирование кредитов (в последний раз на 500 млн долларов).
Кроме того CXP хорошо диверсифицирован. Основные клиенты — GE, E&Y, Wells Fargo, IBM, AT&T. Есть и географическое разнообразие, причём 15% приходится на Атланту, по 10-11% на округ Колумбия и Нью-Джерси, 9% на Сан-Франциско; таким образом, значителен вес офисов рядом с крупными городами.
В то же время не стоит покупаться на то, что акции торгуются на 15% ниже чистой стоимости активов. Мало что изменилось и от улучшения качества портфеля арендаторов с ВВВ+ в 2011-м до А- на начало 2014 г. Тем более что оно достигнуто за счёт сокращения числа зданий с 93 до 59 и площади с 22 до 16,5 млн кв. футов. Дальнейшая продажа активов возможна только для выплаты долга с целью получения более высокого рейтинга.
Косметическое значение имеет снижение занятости офисов с 94% до 92%, ближе к средней для сегмента, с целью увеличить до 94% к концу 2014 года.
Как считать стоимость акций CXP?
При подсчёте стоимости бумаг CXP не надо ориентироваться на доступ к 500 млн долларов кредитной линии и 100 млн налички.
Выбирая целевой уровень, надо смотреть на плановый доход от аренды 8-10 млн долларов. Вообще самый важный показатель в сфере недвижимости — это операционный доход (в случае CXP количество акций, умноженное на 1,94 доллара на акцию операционного дохода), делённый на стоимость активов. По этой ставке (в случае с CXP 7%) можно дисконтировать ожидаемый доход и получать стоимость объектов недвижимости.
В случае CXP, как и любой публичной компании, у нас есть стоимость недвижимых активов на балансе. Стоимость недвижимых активов за исключением незавершённого строительства и нематериальных арендных активов, 4125 млрд долларов, плюс кэш 100 млн долларов, минус 790,5 млн долларов обеспеченных кредитов — на 3434,5 млн долларов. На 125 млн акций, получается справедливая стоимость акций — 27,48 доллара. Их можно держать, но не покупать.
Добавлю, что фонд планирует продажи и покупки активов на сумму 250-350 млн долларов. Здесь возможна временная вилка, например, сначала продаст, а потом купит. При 300 млн долларов только продажи активов вероятен рост акций в сторону 29,88 доллара.
Просто взять и оценить банк — расплюнуть. Пресс-релиз почитать может каждый. Там в верхнем абзаце обычно есть сумма активов, взвешенных с учётом риска, и если сравнивать их с
капитализацией, можно от этого и плясать. Но экспресс-анализ — это ещё и возможность упустить самое главное, чего потерять никак нельзя, — факт развала и реструктуризации мировой банковской системы, в которой вертикальная логика ведения бизнеса, как и во всех распавшихся империях, сменилась сетевой горизонтальной. Итак...
Экспресс-анализ UBS
Акции UBS интересны ожидаемыми дивидендами. Сейчас у банка достаточность капитала первого уровня 12,8%, а с уровня 13% он обещает выплачивать акционерам не меньше половины прибыли. В ближайшие годы держатели бумаг UBS смогут получать около двух третей прибыли. При этом около двух третей выручки будет получено за счёт акций.
Отложенные налоговые активы в ближайшее время обеспечат снижение эффективной налоговой ставки до 15-25%.
Наиболее привлекательной отраслью, с точки зрения прибылью на акционерный капитал, будет управление благосостоянием (WM). Но активы под управлением WM растут быстрее всего в сегментах с малой рентабельностью.
Интервенции центральных банков сглаживают изменчивость рынка, что может привести к падению выручки во франках примерно в пределах 10% в 1-м квартале 2014 года. В том числе — в торговле инструментами с фиксированным доходом примерно на 15%, и акциями — ориентировочно на 5% в год. Без повышения волатильности, в масштабах всего банка возможно сокращение прибыли на акцию в районе 3%-5%.
Ещё можно ждать 10%-ного роста выручки от развития инвестиционных банковских услуг. При этом примерно в полтора раза вырастет выручка от сделок слияния и поглощения, на треть от андеррайтинга акций, и совсем немного — от андеррайтинга облигаций.
Для экспресс-анализа может, в крайнем случае, разность доходности капитала и стоимости кредитования. Тем более что доходность рискованных активов у UBS 11,4%.
Анализ компонентов стоимости UBS
Самое интересное в оценке стоимости UBS — это метод компонентов стоимости.
Для этого на основе данных из отчёта и наших предположений моделируем чистую прибыль по подразделениям. Дальше смотрим распределение акционерного капитала, средства под управлением, цену к прибыли, к бухгалтерской стоимости, к активам под управлением и определяем стоимость.
По нашему прогнозу, частные банковские услуги к 2016 году будут приносить около 3,23 млрд франков прибыли, на них будет приходиться 5,89 млрд франков капитала и 1,125 трлн франков средств под управлением. Нормальная цена к активам под управлением в этом секторе 4х, но цена к бухгалтерской стоимости лишь 7,7х, а цена к прибыли 14х. Оцениваем по цене к прибыли, получаем 45,2 млрд франков.
Обслуживание юрлиц, по нашим расчётам, принесёт 1,3 млрд франков, на него будет приходиться 3,9 млрд франков капитала. Цена к прибыли здесь адекватна около 10, к бухгалтерской стоимости 3,3, мы получаем стоимость около 13 млрд франков на основе цены к прибыли.
На инвестбанкинг и ценные бумаги придётся около 1,79 млрд франков прибыли при 9,1 млрд франков капитала (сейчас 7,8 млрд). При цене к прибыли 9 и к бухгалтерской стоимости 1,8, рыночная стоимость этого подразделения порядка 16,1 млрд франков.
В управлении активами прибыль будет около 534 млн при стоимости капитала 1,97 млрд франков (сейчас 1,7 млрд) и средствах под управлением 663 млрд франков. При цене к прибыли 12х, к бухгалтерской стоимости 3,3х и к активам под управлением 1х мы получаем стоимость подразделения 6,4 млрд франков.
Управление благосостоянием будет иметь доход 1,0 млрд франков (цель компании) с капитала 3,2 млрд франков (сейчас 6,1 млрд) при средствах под управлением 1,03 млрд. Цена к прибыли 14х, к бухгалтерской стоимости 4,6х и к активам под управлением 1,4х помогает оценить это подразделение в 14,6 млрд.
Управление корпорацией (управление активами, оставшимися после кризиса, плюс, собственно, руководители: СFO, COO, CRO, главный юрист) дадут чистый убыток около 270 млн франков, причём на него будет приходиться 20,35 млрд франков капитала (сейчас 21,4 млрд). При цене к бухстоимости 0,7х можно оценить это подразделение в 14,6 млрд франков.
Справедливая стоимость в 2016 году получится, таким образом, 109,9 млрд франков. Это 14,4х прибылей, 2,5х бухгалтерской стоимости и 3,9х активов под управлением, или 29 франков на акцию, дисконтируя которые под стандартные 11% получаем 21,2 франка. По нынешнему курсу доллара против франка, это 24 доллара за акцию на Nyse.
Оставить комментарий
